U Khấu hao -34,60 -49 -13 -34 5 U Thu nhập hoạt động trước thuế 0,4 -14 22 31,60 40 U Thuế (40%) -0,16 5,6 -8,8 -12,64 -16 U Thu nhập hoạt động ròng 0,24 -84 13,2 18,96 24 Cộng U khấu hao 34,6 49 13 3,4 -5 Dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm 34,84 40,60 26,20 22,36 19 III. Dòng ngân quỹ năm cuối Thu hồi vốn luân chuyển ròng 10 Giá trị thanh lý ròng tài sản mới 12 Ngân quỹ năm cuối 22 IV. Ngân quỹ ròng hằng năm Tổng ngân quỹ ròng hằng năm -114 34,84 40,6 26,2 22,36 41 Để xác định dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm mỗi năm, chúng ta sử dụng các thủ tục tương tự như trên: Xác định xem dòng ngân quỹ hoạt động sẽ thay đổi như thế nào nếu BR mua thiết bị mới để thay thế máy tiện cũ. Theo dự tính, chiếc máy mới kỳ vọng làm lợi nhuận hoạt động tăng thêm mỗi năm 35 triệu đồng nhờ giảm một phần chi phí cho ho ạt động sản xuất. Nếu việc thay thế này làm thay đổi doanh số hoặc nếu các khoản tiết kiệm hằng năm dự kiến sẽ thay đổi theo thời gian thì người lập dự án phải tính đến những yếu tố này. 6.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ Sau khi đã xác định thông tin ngân quỹ để ra quyết định đầu tư, chúng ta đánh giá tính hấp dẫn của các phương án. Quyết định đầu tư có thể là chấp nhận hay từ chối dự án. Trong phần này, chúng ta nghiên cứu các phương pháp đánh giá và lựa chọn dự án. Ngoài ra, chúng ta bàn đến một số khó khăn tiềm ẩn khi sử dụng các phương pháp này. Ở đây, có năm ph ương pháp cơ bản đánh giá và lựa chọn sử dụng trong hoạch định ngân sách vốn. 1. Tỷ lệ sinh lợi bình quân 2. Thời gian hoàn vốn 3. Giá trị hiện tại ròng 4. Tỷ suất sinh lợi nội bộ 5. Chỉ số sinh lợi Khi đã có đủ các thông tin cần thiết, có thể đánh giá độ hấp dẫn của dự án trong những điều kiện nh ất định. Quá trình đánh giá trả lời câu hỏi liệu công ty nên chấp nhận dự án hay không? Để thuận lợi cho việc nắm bắt các kỹ thuật đánh giá dự án đầu tư, chúng ta cùng xem xét ví dụ của hai dự án S và L có dòng ngân quỹ như trong bảng 6.8. Bảng 6-7. Dòng ngân quỹ dự án S và L Đvt: triệu đồng Năm Dòng ngân quỹ ròng sau thuế dự án S Dòng ngân quỹ ròng sau thuế dự án L 278 1 10 70 2 60 50 3 80 20 Đầu tư ròng = 100 triệu Đầu tư ròng = 100 triệu 6.3.1 Tỷ suất sinh lợi bình quân Tỷ suất sinh lợi bình quân được đo lường bằng tỷ số giữa lợi nhuận sau thuế bình quân kỳ vọng với tổng vốn đầu tư của dự án. Công thức tính tỷ suất sinh lợi bình quân: P A R n a = Trong đó, R a : Tỷ suất sinh lợi bình quân của dự án A n : Lợi nhuận sau thuế bình quân hàng năm P : Vốn đầu tư của dự án Nguyên tắc ra quyết định Dự án có thể chấp nhận khi tỷ suất sinh lợi bình quân của nó lớn hơn tỷ suất sinh lợi cần thiết Rq. Nếu các dự án loại trừ nhau thì dự án có tỷ suất sinh lợi bình quân lớn nhất và lớn hơn Rq được chấp nhận. Giả sử hai dự án S và L được khấu hao theo phươ ng pháp đường thẳng nên chi phí khấu hao là 100 triệu đồng/3 =33,33 triệu đồng/năm. Ngân quỹ bình quân trừ khấu hao bình quân chính là thu nhập bình quân hằng năm. Đối với dự án S, thu nhập bình quân là: Thu nhập bình quân = Dòng ngân quỹ bình quân - khấu hao bình quân = (150triệu đồng/3) - 33,33 triệu đồng ≈ 16,67triệu đồng Tỷ suất sinh lợi bình quân của dự án S là: ARR S = 16,67% âäöng triãûu100 âäöngtriãû u16,67 P A n ≈= Tương tự, đối với dự án L, ta có: Thu nhập bình quân = Dòng ngân quỹ bình quân - khấu hao bình quân = (140 triệu đồng/3) - 33,33 triệu đồng ≈ 13,3367 triệu đồng Tỷ suất sinh lợi bình quân của dự án L là: ARR L = 13,337% âäöng triãûu100 âäöngtriãû u13,3367 P A n ≈= Như vậy, phương pháp tỷ suất sinh lợi bình quân xếp hạng dự án S trên dự án L. Nếu công ty chỉ chấp nhận những dự án có ARR lớn hơn 16% thì dự án S được chọn còn dự án L bị từ chối. Phương pháp đánh giá này tuy đơn giản nhưng có khả năng biểu thị khá rõ nét về mức độ hiệu quả của các phương án. Hơn nữa, phương pháp này có thể sử dụng trực tiế p lợi nhuận kế toán. Là một kỹ thuật đánh giá cổ điển, tỷ suất sinh lợi bình quân chỉ quan tâm đến thu nhập ròng của dự án chứ không phải là dòng ngân quỹ dự án. Mặt khác, phương pháp này cũng không tính đến thời điểm phát sinh của các dòng tiền vào và dòng tiền ra. Để tránh sai lầm khi trong việc ra quyết định, phương pháp này chỉ có thể sử dụng đối với những dự án đầu tư đơn giản và có chu k ỳ ngắn. 6.3.2 Thời gian hoàn vốn a - Thời gian hoàn vốn Thời gian hoàn vốn là số năm cần thiết để trang trải vốn đầu tư ban đầu dựa vào nguồn ngân quỹ kỳ vọng của dự án. Đây thường là phương pháp được sử dụng phổ biến để đánh giá các dự án đầu tư. Nếu ngân quỹ ròng hàng năm đều thì thời gian hoàn vốn là tỷ số giữa vốn đầ u tư và ngân quỹ ròng hàng năm của dự án: CF P T = Trong đó, CF : Ngân quỹ ròng hàng năm. T : Thời gian hoàn vốn (năm). Ví dụ, dự án đầu tư có vốn đầu tư ban đầu là 50 triệu. Ngân quỹ ròng hàng năm là 8 triệu. Thời gian hoàn vốn của dự án là: T = 50/8 = 6,25 năm. Nếu ngân quỹ ròng của dự án không đều, việc tính toán phức tạp hơn. Trong trường hợp này, ngườiì phân tích phải cộng dòng ngân quỹ ròng hằng năm cho đến khi tổng ngân quỹ tích luỹ bằng đầu tư ròng. Số năm cần thiết để ngân quỹ ròng lũy kế bằng với vốn đầu tư ban đầu là thời gian hoàn vốn. Giả sử, F(i) là ngân quỹ ròng tích lũy đến thời điểm i của dự án, tại thời điểm m ta tính được F(m) thỏa mãn điều kiện: 1)F(mF(m) F(m) m T coï ta 1),F(m0(m) F ++ +=+≤≤ Với 2 dự án S và L có vốn đầu tư ban đầu 100 triệu đồng, dự án S có dòng ngân quỹ đến chậm hơn dự án L, ngân quỹ ròng dự kiến của hai dự án này qua các năm như sau: Bảng 6-8. Bảng tính ngân quỹ ròng của hai dự án S và L Dự án S 0 1 2 3 Ngân quỹ ròng (triệu) -100 10 60 80 Ngân quỹ tích luỹ -100 - 90 -30 50 2 + Dự án L Ngân quỹ ròng (triệu) -100 70 50 20 Ngân quỹ tích luỹ -100 -30 20 40 30/ 280 1 + Đối với dự án S, năm thứ 2 có ngân quỹ ròng tích luỹ -30 triệu đồng < 0 và năm thứ 3 có ngân quỹ tích luỹ là 50 triệu đồng > 0. Thoả mãn điều kiện: C(2) < 0 < C(3). Thời gian hoàn vốn của dự án S: nàm2,375 80 30 2T S =+= Thời gian hoàn vốn của dự án T: T L = 1 + 50 30 = 1,6 năm Tiêu chuẩn chấp nhận Một dự án có thể được chấp nhận về mặt kinh tế nếu có thời gian hoàn vốn ngắn hơn thời gian qui định. Đối với các dự án loại trừ nhau lẫön nhau thì ưu tiên dự án nào có thời gian thu hồi vốn sớm nhất và sớm hơn thời gian thu hồi vốn qui định. Trong ví dụ trên, dự án L được chọn. Như vậy, nguyên tắc ra quyết đị nh là chấp nhận dự án có thời gian hoàn vốn ngắn hơn hoặc bằng thời kỳ tối đa xác định trước. Nếu không thì từ chối dự án. Tuy nhiên, phương pháp thời gian hoàn vốn có một số nhược điểm nên không được sử dụng để ra quyết định chấp nhận hay từ chối một dự án đầu tư. Phương pháp hoàn vốn này cho một chỉ dẫn về khả n ăng kỳ vọng của dự án trên góc độ khả năng thanh toán vì nó đo lường thời gian cần thiết để một công ty trong việc thanh toán các khoản đầu tư ban đầu của một dự án. Hầu như chỉ những công ty quan tâm nhiều đến việc thu hồi vốn đầu tư sớm mới thấy được tính hữu dụng của phương pháp, chẳng hạn như các công ty đầu tư ở nhữ ng khu vực chính trị không ổn định hay là các công ty dự đoán có sự thiếu hụt về ngân quỹ trong tương lai. Nhược điểm Tuy nhiên, khi sử dụng phương pháp hoàn vốn cần lưu ý một số nhược điểm sau đây: Thứ nhất, phương pháp này không tính đến độ lớn và thời gian của ngân quỹ trong toàn bộ chu kỳ của dự án. Việc tích lũy ngân quỹ cho đến thời gian hoàn vốn không quan tâm đến giá tr ị thời gian của tiền tệ. Giả sử xem xét hai dự án C và D, mỗi dự án có kinh phí đầu tư 100 triệu đồng. Dự án C kỳ vọng thu được ngân quỹ trong 3 năm tương ứng là 60 triệu, 40 triệu và 30 triệu đồng. Dự án D kỳ vọng thu được ngân quỹ tương ứng trong 3 năm là 40 triệu, 60 triệu và 30 triệu đồng. Trên quan điểm thời gian hoàn vốn, hai dự án này có mức độ hấp dẫn như nhau, như ng trên quan điểm gia tăng giá trị cho công ty thì dự án C được ưu tiên hơn so với dự án D vì có dòng ngân quỹ đến sớm hơn. Thứ hai, phương pháp thời gian hoàn vốn không tính đến ngân quỹ của toàn bộ dự án như là một thước đo tính sinh lợi mà chỉ chú ý đến ngân quỹ ròng của dự án trước khi thu hồi vốn. Vì thế, kết quả có thể bị sai lệch khi xem xét các dự án dài hạn. Chẳng hạn một công ty đang xem xét hai dự án E và F, mỗi dự án tốn 100 triệu đồng đầu tư. Người ta dự đoán dự án E đem lại dòng nhập quỹ ròng 50 triệu đồng mỗi năm trong 3 năm và dự án F đem lại dòng nhập quỹ 45 triệu đồng mỗi năm đến vô hạn. Với phương pháp thời gian hoàn vốn thì thời gian hoàn vốn của dự án E là 2 năm (100 triệu/50 triệu) trong khi dự án F có thời gian hoàn vốn là 2,2 năm (100 triệu/45 tri ệu). Nếu hai dự án E và F là hai dự án loại trừ lẫn nhau, phương pháp thời gian hoàn vốn ưu tiên dự án E vì có thời gian hoàn vốn sớm hơn. Tuy nhiên, có thể thấy 30/ rõ là nếu xét hai dự án trên quan điểm tổng giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ thì chúng ta sẽ có cảm nhận ngược lại. Do vậy, phương pháp thời gian hoàn vốn không phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông vì nó có thể loại bỏ những dự án có giá trị hiện tại cao nếu xét toàn bộ dòng ngân quỹ. Thứ ba, việc xác định thời gian hoàn vốn tiêu chuẩn là một vấn đề khá ch ủ quan. Những đối tượng khác nhau sử dụng thông tin hoàn toàn giống nhau nhưng có thể có những quyết định chấp nhận hay từ chối khác nhau. Trên thực tế, đôi lúc, người ta điều chỉnh phương pháp thời gian hoàn vốn để đo lường rủi ro của dự án. Về mặt hình thức thì thời gian hoàn vốn càng ngắn càng có ít rủi ro, tuy nhiên, về bản chất, rủi ro lại được xem xét trên độ biến động của thu nh ập. Do phương pháp thời gian hoàn vốn bỏ qua đặc tính này của dòng ngân quĩ nên nó chỉ là một công cụ thô để phân tích rủi ro của dự án. Tóm lại, thời gian hoàn vốn không phải là một phương pháp đánh giá tốt trong việc ra quyết định đầu tư vì nó rất có khả năng dẫn đến việc lựa chọn những dự án không đóng góp giá trị cho công ty. Tuy nhiên, thời gian hoàn vốn có thể hữu dụng nếu được xem là một công cụ ra quyết định bổ sung. b - Thời gian hoàn vốn chiết khấu Thời gian hoàn vốn là một cách tính điểm hòa vốn với ý nghĩa là tại điểm hòa vốn, dòng ngân quĩ phát sinh của dự án có thể bù đắp được các khoản đầu tư. Tuy nhiên, ngay trên phương diện này phương pháp thời gian hoàn vốn không tính đến yếu tố chi phí vốn, như chi phí nợ hay vốn chủ sử dụng cho dự án. Nói cách khác, phương pháp này bỏ qua giá trị thời gian của tiền tệ. Để khắc phục nhược điểm này, các nhà tài chính đã sử dụng phương pháp thời gian hoàn vốn chiết khấu, với tiêu chuẩn xếp hạng tương tự như phương pháp thời gian hoàn vốn, chỉ khác là nó có xem xét đến yếu tố chi phí vốn. Phương pháp hoàn vốn chiết khấu, sử dụng phí tổn vốn đầu tư để chiết khấu dòng ngân quỹ v ề thời điểm hiện tại, sau đó mới xác định thời gian hoàn vốn. Bảng 6.10 biểu diễn dòng ngân quỹ ròng chiết khấu của hai dự án S và L, giả sử cả hai dự án đều có phí tổn vốn 8%/năm. Chúng ta chia từng dòng ngân quỹ cho (1+k) t để xác định ngân quỹ ròng chiết khấu, trong đó, t là thời gian ngân quỹ phát sinh, k là chi phí vốn của dự án. Bảng 6-9. Thời gian hoàn vốn chiết khấu của hai dự án S và L Đvt: triệu đồng Dự án S 0 1 2 3 Ngân quỹ ròng -100 10 60 80 Ngân quỹ ròng chiết khấu -100 9,26 51,44 63 Ngân quỹ ròng chiết khấu tích luỹ -100 -90,74 -39,3 23,7 Dự án L 0 1 2 3 Ngân quỹ ròng -100 70 50 20 282 Ngân quỹ ròng chiết khấu -100 64,81 42,87 15,87 Ngân quỹ ròng chiết khấu tích luỹ -100 -35,19 7,65 23,52 Với phương pháp này, thời gian hoàn vốn chiết khấu của hai dự án S và L như sau: Thời gian hoàn vốn chiết khấu của dự án S: nàm2,62 63 39,3 2T S =+= Thời gian hoàn vốn chiết khấu của dự án L: nàm1,82 42,82 35,19 1T L =+= Như vậy, với phương pháp hoàn vốn chiết khấu, xếp hạng của hai dự án vẫn không đổi so với phương pháp thời gian hoàn vốn, nghĩa là dự án L vẫn được ưu tiên hơn và được chọn nếu thời gian hoàn vốn tiêu chuẩn là 3 năm. Tuy nhiên, đôi lúc, hai phương pháp này vẫn có thể mâu thuẫn nhau. 6.3.3 Phương pháp giá trị hiện tại ròng (NPV) Giá trị hiện tại ròng là một nguyên tắc ra quyết định cơ bản được sử dụng xuyên suốt trong thực tiễn quản trị tài chính. Giá trị hiện tại ròng của một dự án đầu tư là giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ dự đoán được chiết khấu bằng tỷ suất sinh lợi cần thiết, hay phí tổn vốn đầu tư, trừ đi chi phí đầu tư ban đầu. Phương pháp giá trị hiện tại ròng đôi lúc còn được gọi là kỹ thuật dòng ngân quỹ chiết khấu. Chi phí vốn của một công ty được định nghĩa là tỷ lệ thu nhập tối thiểu có thể chấp nhận của các dự án có mức rủi ro bình quân. Giá trị hiện tại ròng của một dự án được tính theo công thức sau: () ∑ = + +−= n 1i i i 0 k1 F CNPV Trong đó, C 0 : đầu tư ròng k : Tỷ suất sinh lợi cần thiết (chi phí cơ hội vốn) n : Số năm của dự án (chu kỳ của dự án) Để minh họa việc tính toán giá trị hiện tại ròng, chúng ta tiếp tục sử dụng ví dụ của hai công ty S và L. Giá trị hiện tại ròng của hai dự án được trình bày trong bảng 6.11. Bảng 6-10. Dòng ngân quỹ của hai dự án S và L Đvt: triệu đồng Năm Ngân quỹ ròng sau thuế dự án S Giá trị hiện tại ròng dự án S Dòng ngân quỹ ròng sau thuế dự án L Giá trị hiện tại ròng dự án L 1 10 8,4 70 58,82 2 60 42,37 50 35,31 3 80 47,47 20 11,87 Trừ đầu tư ròng 100 Trừ đầu tư ròng 100 Giá trị hiện tại ròng 1,75 Giá trị hiện tại ròng -6 Quá trình tính toán này giả định tỷ lệ chi phí vốn bằng 19%/năm và dòng ngân quỹ được thu vào thời điểm cuối mỗi năm. Dự án S có giá trị hiện tại ròng dương, dự án L có giá trị hiện tại ròng âm. Nguyên tắc ra quyết định Với phương pháp này, dự án được xem là có ý nghĩa kinh tế nếu giá trị hiện tại ròng lớn hơn hoặc bằng không và bị từ chối nếu có giá trị hiện tại ròng nhỏ hơn không. Bởi vì, giá trị hiện tại ròng dương về nguyên tắc nó thỏa mãn các yêu cầu của chủ doanh nghiệp trên phương diện khai thác và sử dụng vốn với góc độ khả năng sinh lợi và rủi ro. Giá trị hiện tại ròng dương sẽ trực tiếp làm tăng giá cổ phiếu và giá trị cổ đông. Đặc điểm Cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng cho biết một dự án có thể sinh lợi với tỷ suất sinh lợi theo yêu cầu của các nhà đầu tư hay không. Chi phí vốn chính là biểu hiện của tỷ suất sinh lợi này. Khi giá trị hiện tại ròng c ủa dự án lớn hơn hay bằng không, người đầu tư có thể kỳ vọng dự án đó có thu nhập tối thiểu ở mức tỷ suất sinh lợi cần thiết Cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng xem xét cả độ lớn và thời gian phát sinh của dòng ngân quỹ trong toàn bộ chu kỳ sống của dự án. Giá trị hiện tại ròng của một dự án là số tiền kỳ vọng làm t ăng giá trị hiện tại của công ty nhờ thực hiện dự án đó. Vì thế, phương pháp giá trị hiện tại ròng phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông. Một công ty có thể được xem như là một tổ hợp các dự án và tổng giá trị của nó là tổng giá trị hiện tại của các dự án độc lập. Vì thế, khi công ty thực hiện một dự án mới, giá trị c ủa công ty được tăng lên do giá trị hiện tại ròng của dự án mới. Khả năng cộng thêm giá trị hiện tại ròng của các dự án độc lập được nói đến trong tài chính là nguyên tắc tăng giá trị. . 6.3.4 Phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ (IRR) Tỷ suất sinh lợi nội bộ là tỷ suất chiết khấu làm cân bằng giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ ròng thu được từ dự án và giá trị đầu tư ròng. Nói cách khác, đó chính là tỷ suất chiết khấu làm cho giá trị hiện tại ròng của dự án bằng không. () ∑ = + = n 1i i i 0 IRR1 F C Trong đó, C 0 : Đầu tư ròng vào thời điểm ban đầu F i : Ngân quỹ dự án vào năm thứ i n : Số năm của dự án (chu kỳ dự án) F i /(1+IRR) i là giá trị hiện tại ròng của dòng ngân quỹ dòng vào thời kỳ i được chiết khấu với tỷ suất sinh lợi nội bộ IRR. Có thể thấy rằng phương trình này cũng chính là phương trình được sử dụng trong phương pháp giá trị hiện tại ròng. Chỉ khác là trong cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng, tỷ suất chiết khấu k đã được xác định cụ thể và được sử dụng để tính giá tr ị hiện ròng trong khi với cách tiếp cận tỷ suất sinh lợi nội bộ, tỷ suất IRR làm cho giá trị hiện tại ròng của dự án bằng không thì chưa được biết trước. IRR được tính bằng cách giải phương trình bậc cao ở trên, để đơn giản ta có thể tìm bằng 284 phương pháp gần đúng như sau: 21 1221 NPVNPV kNPVkNPV IRR + ×+× = Trong đó, NPV1 < = 0 ứng với suất chiết khấu k 1 NPV2 > = 0 ứng với suất chiết khấu k 2 a - Nguyên tắc quyết định Dự án có tỷ suất sinh lợi lớn hơn hoặc bằng chi phí vốn của công ty được xem là có ý nghĩa kinh tế. Trong trường hợp của 2 dự án S và L, nếu chi phí vốn là 14% thì dự án L sẽ được chấp nhận còn dự án S sẽ không thể được chấp nhận. Đối với hai dự án loại trừ lẫn nhau, dự án được chấp nhận là dự án có tỷ suất sinh lợi l ớn nhất với điều kiện tỷ suất này lớn hơn hoặc bằng chi phí vốn. Trong trường hợp này, nếu dự án S và L là hai dự án loại trừ, dự án L sẽ được chọn. Khi các dự án độc lập được xem xét trong điều kiện không bị hạn chế về vốn, giá trị hiện tại ròng và tỷ suất sinh lợi nội bộ thường cho cùng một quyết định. Đ iều này có thể được nhìn thấy trong hình 6.1. Nếu chi phí vốn của công ty là 10%, dự án L có giá trị hiện tại ròng dương (167,82 triệu đồng). Tỷ suất sinh lợi nội bộ của dự án L là 18,19%, cao hơn chi phí cơ hội vốn. Phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ được sử dụng rộng rãi trong các công ty sử dụng kỹ thuật hoạch định ngân sách đầu tư theo giá trị hiện tại. Trên thực tế , các công ty thường thích sử dụng phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ hơn vì phương pháp này giống phương pháp giá trị hiện tại ròng ở điểm nó có xem xét cả độ lớn và thời hạn của ngân quỹ phát sinh trong toàn bộ chu kỳ dự án, hơn nữa lại xử lý theo tỷ lệ phần trăm. Vì vậy, cách tiếp cận này dễ hình dung hơn so với giá trị tuyệt đối trong trường hợp các d ự án đầu tư có qui mô khác nhau. b - Nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ Mặc dù phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ dễ hình dung nhưng cũng cần lưu ý một số vấn đề khi sử dụng. Trên phương diện toán học, khi giải phương trình bậc cao để tìm IRR, bạn có thể tìm được nhiều nghiệm, nghĩa là có nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ. Trong khi đó, các dự án lại chỉ có một tỷ suất sinh lợi nội bộ làm cho giá trị hiện tại ròng của dự án bằng không vì trên thực tế, các dự án thường có cấu trúc dòng ngân quỹ với một khoản tiền đầu tư trong một hoặc vài thời điểm ban đầu của dự án và sau đó là một chuỗi các dòng tiền vào. Trong một số tình huống khác, dự án lại có cấu trúc ngân quỹ bất thường. Đó là các d ự án mà ngoài các khoản xuất quỹ ban đầu, vì một lý do nào đó, chẳng hạn như vào giữa chu kỳ của dự án, công ty có thể ngững hoạt động kinh doanh để sửa chữa, cải tạo một số trang thiết bị đã sử dụng, hoặc đến cuối chu kỳ dự án, họ có thể phải chi khoản tiền lớn để khôi phục lại môi trường, cảnh quan ban đầu.Trong trường hợ p này, đầu tư ròng ban đầu được tiếp nối bởi một hay nhiều dòng tiền vào và sau đó là những khoản chi ngân quỹ. Tóm lại, một dự án có nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ khi cấu trúc dòng ngân quỹ trong suốt chu kỳ sống của dự án có hơn một lần đổi dấu. Hình 6.1 minh họa vấn đề nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ của một dự án khai thác đường băng có chi phí đầu tư 1,6 tỷ đồng. Dự án tạo ra dòng tiền vào vào cuối năm thứ nhất nhưng phải chi ra 10 tỷ đồng vào cuối năm thứ hai để phục hồi khu đất, trả lại điều kiện ban đầu. Dự án này có hai IRR: - 25% và 400%. Đường NPV của dự án cho thấy NPV dương nên chấp nhận dự án nếu tỷ suất sinh lợi cần thiết rơi vào giữa 25% và 400%. Hình 6-1. Đồ thị biểu diễn dự án có nhiều IRR Mặc dù có nhiều kỹ thuật để xử lý vấ n đề dự án có nhiều tỷ suất sinh lợi nhưng không có kỹ thuật nào vừa đơn giản nhưng toàn diện và thỏa mãn. Cách tiếp cận tốt nhất trong trường hợp này là sử dụng kỹ thuật giá trị hiện tại ròng. Nếu giá trị hiện tại ròng của dự án dương, dự án có thể được chấp nhận, nếu là âm thì bị từ chối. c - So sánh phương pháp tỷ suất sinh l ợi nội bộ (IRR) với phương pháp giá trị hiện tại ròng (NPV) Tỷ suất sinh lợi nội bộ và giá trị hiện tại ròng là hai phương pháp chủ yếu được sử dụng trong đánh giá các dự án đầu tư. Vấn đề đặt ra là liệu hai công cụ này có luôn cho cùng một kết quả hay không. Thật bất ngờ, câu trả lời là không. Chúng ta hãy cùng khám phá lý do dựa vào nội dung phương pháp giá trị hiện tại ròng đã giới thiệu trong phầ n trước. Điểm giống nhau Hình 6-2. Biểu đồ biểu diễn quan hệ thống nhất giữa hai phương pháp NPV và IRR Cần lưu ý rằng, công thức sử dụng cho phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ đơn giản chỉ là công thức tính NPV với tỷ suất để NPV bằng không. Vì vậy, cả hai phương pháp sử dụng cùng một công thức cơ bản. Về m ặt toán học, phương pháp NPV và IRR luôn cho cùng một Tỷ suất chiết NP IRR > R q thì NPV IRR < R q thì NPV I NPV 2 k)(1 t r10.000 k)(1 tr10.000 1.600 + − + +−= 100 200 300 400 500 Tỷ suất chiết khấu(%) IRR 2 =400% N IRR 1 = 286 quyết định từ chối hay chấp nhận đối với các dự án độc lập. Nếu NPV dương, IRR lớn hơn k, nếu NPV âm, k lớn hơn IRR. Qua hình 6.2, chúng ta thấy: 1. Khi tỷ suất chiết khấu bằng không, NPV là lớn nhất. 2. Khi tỷ suất chiết khấu tăng, NPV giảm dần và bằng không khi tỷ lệ chiết khấu bằng IRR. Do đó, tỷ suất sinh lợi cần thiết nhỏ hơn IRR, dự án được chấp nhận. 3. Khi tỷ suất chiết khấu tăng vượt quá tỷ suất sinh lợi nội bộ, dự án bị từ chối vì tiêu chuẩn IRR nhỏ hơn Rq và lúc này, NPV cũng nhỏ hơn không nên dự án cũng bị từ chối theo tiêu chuẩn NPV. Điểm khác nhau Khi xét hai dự án đầu tư loại trừ lẫn nhau, hai phương pháp này có thể cho kết quả mâu thuẫn nhau. Để minh họa điều này, chúng ta cùng phân tích bằng đồ thị với hai dự án loại trừ lẫn nhau A và B. Đường NPV của dự án là một đường biểu diễn bằng đồ thị mối quan hệ giữa NPV của dự án và lãi suất sử dụng để tính NPV. Mỗi điểm trên đường này chỉ là một điểm áp dụng từ công thức tính giá trị hiện tại ròng. Nhìn vào đường NPV trong hình 6.3, có thể thấy đường NPV dốc xuống về bên phải đố i những dự án có dòng xuất quỹ trước và dòng nhập quỹ sau. Tuy nhiên, độ dốc của các đường này không giống nhau và cắt trục X tại những điểm khác nhau. Đường tập hợp NPV của dự án A cắt trục X tại một điểm nằm bên phải điểm cắt của dự án B. Điều này có nghĩa là IRR A > IRR B . Như vậy, phương pháp IRR ưu tiên dự án A hơn dự án B. Câu hỏi đặt ra là phương pháp giá trị hiện tại ròng có ưu tiên phương án A hay không? Điều này phụ thuộc vào chi phí cơ hội vốn. Chúng ta dùng đồ thị để minh họa cách đánh giá hai dự án với phương pháp NPV tại những điểm chi phí vốn khác nhau. Hình 6-3. Biểu đồ biểu diễn mâu thuẫn giữa hai phương pháp NPV và IRR Ứng với tỷ suấ t k 1 (lớn hơn tỷ suất k 0 - tỷ suất mà NPV của hai dự án bằng nhau), chúng ta xác định được NPV của hai dự án A và B và NPV A lớn hơn NPV B . Kết quả này cho thấy kỹ thuật NPV chọn dự án A, cùng kết quả với phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ. IRR B k 2 k 1 NPV A NPV B NPV B NPV A Dự án A Tỷ suất chiết khấu IRR A Dự án B [...]... quy mụ thỡ chi phớ ca d ỏn ny luụn ln hn chi phớ ca d ỏn kia Phng phỏp t sut sinh li ni b din t kt qu bng t l phn trm nhng li b qua qui mụ ca d ỏn Cỏc d ỏn cú qui mụ khỏc nhau cú th cho NPV khỏc nhau mc dự cú chung t sut sinh li ni b 2 Thi gian xut hin ca dũng ngõn qu: thi gian xut hin ca dũng ngõn qu ca hai d ỏn khỏc nhau, chng hn nh phn ln ngõn qu ca d ỏn ny cú th n sm hn trong khi phn ln ngõn qu ca... ỏn trong mt d ỏn khỏc vi t sut sinh li ni b tng t Trờn thc t, nhng d ỏn nh vy thng khụng tn ti hay cú th núi l khụng kh thi Mt khỏc, rt him khi mt cụng ty cú th mua li trỏi phiu v c phiu ó phỏt hnh v dựng nú tr li cho mt s c ụng nh ang u t t sut sinh li ni b Cú th kt lun rng gi thit t sut tỏi u t kh thi hn chớnh l t sut sinh li cn thit, t sut s dng trong phng phỏp NPV Do ú, trờn quan im ny, phng . trang trải vốn đầu tư ban đầu dựa vào nguồn ngân quỹ kỳ vọng của dự án. Đây thường là phương pháp được sử dụng phổ biến để đánh giá các dự án đầu tư. Nếu ngân. Quá trình đánh giá trả lời câu hỏi liệu công ty nên chấp nhận dự án hay không? Để thuận lợi cho việc nắm bắt các kỹ thuật đánh giá dự án đầu tư, chúng