Đang tải... (xem toàn văn)
Tìm hiểu về chứng khoán phái sinh
Lời Mở đầuXuất hiện trên thị trường Việt Nam từ năm 1998 nhưng đến nay “chứng khoán phái sinh” chưa được biết đến với tư cách là một công cụ bảo hiểm rủi ro hữu hiệu cho các doanh nghiệp, các nhà đầu tư.1. Tính cấp thiết của đề tàiViệt Nam đã gia nhập WTO, các doanh nghiệp Việt Nam đang đứng trước những khó khăn, những cạnh tranh trên thị trường quốc tế. Bên cạnh đó, những biến động bất thường về nền kinh tế toàn cầu, những tăng giảm đột ngột của giá xăng, dầu thế giới, những bấp bênh của tỷ giá đồng USD… đang là những vấn đề đáng lo lắng cho những nhà đầu tư, những doanh nghiệp xuất nhập khẩu. Vậy phải làm gì để giảm bớt rủi ro? Để tối thiểu tổn thất và tối đa hoá lợi nhuận? Một đòi hỏi cấp thiết đối với thị trường là phải đa dạng hoá các sản phẩm tài chính phái sinh, nâng cao chất lượng các dịch vụ hiện có, khuyến khích các doanh nghiệp tích cực tham gia vào thị trường này để loại bỏ bớt những rủi ro không đáng có.2. Mục đích của đề tàiĐề tài này tập trung nghiên cứu thực trạng về thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam, tìm ra nguyên nhân, tồn tại và kiến nghị những giải pháp, định hướng cho sự phát triển của thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam trong tương lai.1 3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứuĐề tài tập trung nghiên cứu:- Quá trình hình thành và của dụng các công cụ tài chính phái sinh ở Việt Nam.- Cơ sở pháp lý cho hoạt động của các Ngân hàng thương mại, các Tổ chức tín dụng khi tham gia kinh doanh các sản phẩm tài chính phái sinh.- Tìm hiểu về thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam, mức độ áp dụng các công cụ tài chính phái sinh của các doanh nghiệp và doanh thu của một số ngân hàng thương mại từ việc kinh doanh các sản phẩm này.4. Phương pháp nghiên cứuViệc nghiên cứu được tiến hành bằng cách:- Theo dõi và thu thập thông tin về thực trạng hoạt động của thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam- Tổng hợp, phân tích và đánh giá trên cơ sở những lý thuyết tài chính, chứng khoán phái sinh. Các thông tin được phân tích không đặt riêng biệt mà được nhận định trong bối cảnh chung của nền kinh tế đã gia nhập WTO và điều kiện phát triển của thị trường chứng khoán phái sinh trong nước.- Dựa trên những tồn tại, hạn chế của thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam để rút ra những định hướng, điều kiện, và kiến nghị những giải pháp để phát triển các sản phẩm phái sinh tại Việt Nam.5. Bố cục của khoá luậnTên đề tài: Điều kiện để phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt NamNgoài phần mở đầu và kết luận, khoá luận gồm 3 chương: Chương I: Tổng quan về thị trường chứng khoán phái sinh2 Chương II: Đánh giá về quá trình phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt NamChương III: Giải pháp phát triển thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam6. Những từ viết tắt trong khoá luậnNHTM : Ngân hàng thương mạiNHNN: Ngân hàng nhà nướcTTCK: Thị trường chứng khoánUBCK: Uỷ ban chứng khoánTCTD: Tổ chức tín dụngKhoá luận được thực hiện vào thời điểm thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam còn rất mới mẻ, chưa đựơc nhiều người đón nhận và đang bước từng bước nhỏ trong giai đoạn phát triển. Chính vì vậy khoá luận của em còn rất nhiều thiếu sót, em mong muốn nhận được sự tham gia góp ý của các thầy cô và các bạn để khoá luận thêm hoàn thiện.chương I3 tổng quan về thị trường chứng khoán phái sinhThị trường tài chính phái sinh xuất hiện là kết quả của một quá trình phát triển cấu trúc thị trường trong thời gian dài. Trong những thập kỷ gần đây, thị trường tài chính phái sinh phát triển mạnh về khối lượng giao dịch cũng như mức độ quan trọng. Khi nhắc đến thị trường tập trung và thị trường OTC – phi tập trung, người ta chỉ nghĩ đến đó là nơi giao dịch chứng khoán, hàng hoá… mà ít ai nghĩ đến đó còn là nơi diễn ra các giao dịch tài chính phái sinh - một công cụ phòng ngừa rủi ro cho các doanh nghiệp. Việc sử dụng các sản phẩm phái sinh hiện nay là một nhu cầu thiết yếu đối với các nhà đầu tư nhằm tối đa hoá lợi nhuận của mình.I. Khái quát chung về thị trường chứng khoán phái sinh1. Giới thiệu về thị trường chứng khoán phái sinhTrong các thị trường tài sản, việc mua bán đòi hỏi hàng hoá hoặc chứng khoán phải được giao nhận hoặc là ngay lập tức hoặc là chỉ ít lâu sau đó. Việc thanh toán cũng thường được thực hiện tức thời mặc dù thỉnh thoảng cũng có trường hợp sử dụng một số thoả thuận tín dụng. Do đặc điểm như vậy nên chúng ta thường gọi là thị trường tiền mặt hoặc là thị trường giao ngay. Doanh số được thực hiện, khoản thanh toán được hoàn trả và hàng hoá, chứng khoán được giao nhận. Trong tình huống khác, hàng hoá hay chứng khoán vẫn được giao nhận vào một ngày sau đó, nhưng có các thoả thuận giúp cho người bán hoặc người mua được chọn là có thực hiện bán hay không các loại thoả thuận này, và nghiệp vụ này được thực hiện trong thị trường phái sinh. 4 Thị trường phái sinh là thị trường dành cho các công cụ tài chính phái sinh, những công cụ mang tính hợp đồng, mà thành quả của chúng được xác định trên 1 hoặc 1 số công cụ tài sản khác. Chúng ta xem các công cụ phái sinh như là các hợp đồng, và giống như tất cả hợp đồng, chúng được thoả thuận giữa hai bên, người mua và người bán, trong đó mỗi bên sẽ thực hiện nghĩa vụ gì đó cho bên kia. Các hợp đồng này có giá cả và người mua sẽ cố gắng mua với giá rẻ và người bán cố gắng bán với giá cao nhất. Thành viên của thị trường tài chính phái sinh• Người đầu tư: họ sử dụng nghiệp vụ phái sinh để giảm thiểu hoặc loại bỏ rủi ro do họ luôn phải đối mặt với những rủi ro do biến động giá cả của các sản phẩm chính.• Người đầu cơ: với tâm lí muốn đánh cuộc trên những biến động giá cả của sản phẩm chỉnh nên họ sử dụng nghiệp vụ này như một đòn bẩy đặc biệt.• Người cơ lợi (thực hiện lợi nhuận mà không có rủi ro): bằng cách sử dụng chênh lệch giá giữa các thị trường tài chính khác nhau, họ đã sử dụng rất hiệu quả các nghiệp vụ phái sinh để hưởng chênh lệch giá.Các nghiệp vụ tài chính phái sinh đều mang lại lợi ích cho các thành viên, chính vì vậy trên thị trường tài chính quốc tế, nghiệp vụ này đã phát triển rất mạnh với các nghiệp vụ phái sinh đa dạng và thị trường phái sinh đóng vai trò quan trọng trong hệ thống tài chính toàn cầu.2. Công cụ tài chính phái sinh2.1. Khái niệmCông cụ tài chính phái sinh được hiểu là những công cụ được phát hành trên cơ sở những công cụ tài chính đã có nhằm hiều mục tiêu khác nhau như phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo ra lợi nhuận. Giá trị của công cụ phái 5 sinh bắt nguồn từ một số công cụ cơ sở khác như tỉ giá, trị giá cổ phiếu, trái phiếu, chỉ số chứng khoán, lãi suất….Công cụ tài chính phái sinh xuất hiện lần đầu tiên nhằm giảm thiểu hoặc loại bỏ hoàn toàn rủi ro, trong đó thường được sử dụng nhiều nhất là hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai, quyền chọn và hợp đồng hoán đổi. Những công cụ trên sẽ là đòn bẩy, làm tăng nhiều lần giá trị các đối tượng đầu tư như cổ phiếu, trái phiếu hoặc để đảm bảo rằng nếu giá của cổ phiếu, trái phiếu có thay đổi bao nhiêu thì giá của các công cụ phái sinh vẫn sẽ được duy trì ở mức ban đầu.Ingersoll – tác giả cuốn sách Theory of Financial Decision Making – Lý thuyết quyết định tài chính (1987) đã đưa ra định nghĩa về chứng khoán phái sinh như sau:Một hợp đồng tài chính được gọi là một chứng khoán phái sinh (derivative security), hoặc một tài sản tài chính có giá trị phụ thuộc(contingent claim), nếu giá trị của hợp đồng tài chính đó tại thời điểm đáo hạn T có thể xác định hoàn toàn bởi giá trị thị trường (thị giá) của công cụ tiền mặt (hay tài sản cơ bản).Theo cách hiểu này, tại thời điểm đáo hạn của hợp đồng phái sinh chứng khoán, ta ký hiệu đó là thời điểm T, thì giá của tài sản phái sinh F(T) được xác định hoàn toàn bởi S(T) là giá thị trường của “tài sản cơ bản”. Sau thời điểm đáo hạn này, cuộc đời của phái sinh chứng khoán cũng kết thúc. Tính chất này rõ ràng và dễ hiểu, là việc con người quy ước với nhau qua hợp đồng. Tuy đơn giản như thế, nhưng nó lại có vai trò rất quan trọng trong công tác tính toán giá trị của tài sản phái sinh.Đặc điểm của công cụ tài chính phái sinh:• Chứng khoán phái sinh được tạo lập dựa trên một chứng khoán gốc. Giá trị của phái sinh được xác định dựa trên những sự kiện biến động về giá trong tương lai của chứng khoán cơ sở. Hoạt động của thị trường tài chính tạo cơ sở 6 cho sự hình thành và phát triển các chứng khoán phái sinh. Các chủ thể tham gia thị trường tài chính tạo ra các công cụ phái sinh và sử dụng chúng để thực hiện mục đích kinh doanh hoặc hạn chế rủi ro trong đầu tư.• Hoạt động của thị trường phái sinh góp phần làm tăng tính thanh khoản của các loại chứng khoán trên thị trường tài chính. Những nhà đầu tư có thể tìm kiếm lợi nhuận thông qua các giao dịch phái sinh mà không cần phải thực hiện mua bán chứng khoán thực tế.+ Với sự xuất hiện chứng khoán phái sinh làm tăng số lượng hàng hoá trên thị trường tài chính. Những nhà đầu tư có thể tìm kiếm lợi nhuận thông qua các giao dịch phái sinh mà không cần phải thực hiện mua bán chứng khoán thực tế. + Giao dịch chứng khoán phái sinh góp phần giảm chi phí giao dịch, hạn chế rủi ro… Từ đó, tạo nên những lợi ích thiết thực cho các chủ thể tham gia, góp phần ổn định và phát triển thị trường tài chính.• Được thực hiện vào một ngày trong tương lai.2.2. Các loại chứng khoán phái sinh cơ bản2.2.1. Hợp đồng kỳ hạnHợp đồng kỳ hạn là công cụ lâu đời nhất, và có lẽ vì lí do đó mà nó ít phức tạp nhất.Hợp đồng kỳ hạn là hợp đồng giữa hai bên, người mua và người bán, để mua hoặc bán tài sản vào một ngày trong tương lai với giá đã thoả thuận ngày hôm nay. Nếu vào ngày đáo hạn, giá thực tế cao hơn giá hợp đồng thì người sở hữu hợp đồng sẽ kiếm được lợi nhuận, nếu ngược lại thì người sở hữu hợp đồng sẽ chịu một khoản lỗ.Ví dụ: Vào ngày 01/04 , A ký hợp đồng kỳ hạn mua của B 10 tấn cà phê kỳ hạn 3 tháng với giá 925USD/tấn. Sau 3 tháng, tức vào ngày 01/07, B phải bán cho A 7 10 tấn cà phê với giá 925USD/tấn và A phải mua 10 tấn cà phê của B với giá đó, cho dù giá cà phê trên thị trường lúc đó là bao nhiêu đi nữa.Bản thân hợp đồng kỳ hạn mang trong mình 3 loại rủi ro:Thứ 1, nếu giá thực tế vào ngày đáo hạn hợp đồng cao hơn giá mong đợi, rủi ro vốn có của công ty sẽ làm giảm giá trị công ty nhưng sự sụt giảm này sẽ được đền bù bằng lợi nhuận của hợp đồng kỳ hạn. Vì vậy hợp đồng kỳ hạn cung cấp một cách phòng ngừa rủi ro hoàn hảo. Thứ 2, rủi ro tín dụng hay rủi ro không có khả năng chi trả của hợp đồng. Rủi ro này có hai chiều, người sở hữu hợp đồng hoặc là người nhận được hoặc là người chi trả, phụ thuộc vào biến động giá cả thực tế của tài sản cơ sở. Thứ 3, giá trị của hợp đồng kỳ hạn chỉ được giao nhận vào ngày nào đáo hạn của hợp đồng, không có khoản chi trả nào được thực hiện vào ngày ký kết hoặc trong thời hạn của hợp đồng. Vậy nên bản thân những hợp đồng kỳ hạn có chứa nhiều rủi ro nhất trong các công cụ phái sinh.2.2.2. Hợp đồng tương laiHợp đồng tương lai (hay còn gọi là hợp đồng giao sau) là hợp đồng giữa hai bên, người mua và người bán, để mua bán tài sản vào một ngày trong tương lai với giá đã thoả thuận ngày hôm nay mà không phụ thuộc vào giá ở thời điểm thực hiện hợp đồng.Ví dụ: vào đầu năm 2002, công ty A ký hợp đồng tương lai với công ty B mua 100 tấn gạo với giá 2USD/kg với thời điểm mua vào cuối năm 2003. Như vậy vào thời điểm mua, công ty B phải bán cho công ty A 100 tấn gạo với giá 2USD/kg và công ty A phải mua 100 tấn gạo của công ty B với giá đó, cho dù giá gạo trên thị trường vào cuối năm 2003 là bao nhiêu chăng nữa.8 Đặc điểm của hợp đồng tương lai:• Hợp đồng tương lai được ký kết và thực hiện thông qua một môi giới trên TTCK, người mua và người bán thường không biết nhau, do vậy đơn vị môi giới thường đưa ra một số các tiêu chuẩn cho những hợp đồng này.• Ngày giao hàng không được xác định một cách chính xác, mà được quy định theo tháng và khoảng thời gian của tháng phải giao. Người môi giới xác định khối lượng, chất lượng của hàng hoá giao dịch, cách giao hàng, giá hợp đồng.• Người mua, bán phải trả phí hoa hồng cho người môi giới, và giá tương lai được xác định trên sàn giao dịch chứng khoán.• Có hai loại thương nhân trên sàn giao dịch: thứ nhất là những người môi giới ăn hoa hồng, họ sẽ thực hiện mua bán theo lệnh của nhà đầu tư và tính hoa hồng; thứ 2 là người tự đầu tư.• Để tránh những rủi ro khi thực hiện hợp đồng tương lai, do người mua hay người bán tháo lui khỏi hợp đồng vì sự biến động giá trên thị trường bất lợi cho mình, hoặc do đến thời điểm thanh toán, người mua không có khả năng tài chính thì người môi giới phải đưa ra những quy định về yêu cầu dự trữ tối thiểu đối với người ký hợp đồng tương lai với người môi giới. Khoản tiền dự trữ này được giữ lại một tài khoản của người đầu tư mở tại văn phòng chứng khoán.Điểm khác nhau giữa Hợp đồng kỳ hạn và Hợp đồng tương lai• Hợp đồng tương lai là những hợp đồng được chuẩn hoá ( về loại tài sản cở sở mua bán, số lượng các đơn vị tài sản cơ sở mua bán, thể thức thanh toán, kỳ hạn .). Hợp đồng kỳ hạn là những hợp đồng không được chuẩn hoá, các chi tiết là do hai bên đàm phán quy định cụ thể.• Hợp đồng tương lai chỉ được giao dịch các công cụ tương lai được niêm yết tại các Sở giao dịch chứng khoán. Như vậy, giao dịch hợp đồng tương lai đã 9 được các sở giao dịch chuẩn hoá và khi đó các bên tham gia giao dịch không nhất thiết phải biết nhau. Hợp đồng kỳ hạn có thể áp dụng đối với chứng khoán hay hàng hoá .• Hợp đồng tương lai được thoả thuận và mua bán qua người môi giới. Hợp đồng kỳ hạn được thoả thuận và mua bán trực tiếp giữa hai bên kí kết hợp đồng.• Hợp đồng tương lai được mua bán trên thị trường chứng khoán tập trung. Hợp đồng kỳ hạn được mua bán trên thị trường phi tập trung.• Tính thị trường: Hợp đồng kỳ hạn tiêu chuẩn thường không có giao dịch thứ cấp, tức là khi muốn thay đổi các bên đối tác tham gia hợp đồng kỳ hạn, phải đàm phán tìm đối tác khác thay thế, điều này làm tăng chi phí, thời gian thực hiện hợp đồng bị kéo dài. Ngược lại, hợp đồng tương lai được chuẩn hoá và giao dịch liên tục trên TTCK.• Rủi ro: Hợp đồng kỳ hạn có thể gặp rủi ro lớn khi bên đối tác không đủ khả năng thực hiện hợp đồng là khoảng thời gian trong tương lai, trong khi hợp đồng tương lai do giao dịch tại các Sở giao dịch chứng khoán, nên rủi ro sẽ thấp hơn hoặc có cơ chế bảo hiểm khi xảy ra rủi ro.• Thời điểm thực hiện hợp đồng: Hợp đồng tương lai thường xác định thời điểm thực hiện hợp đồng là khoảng thời gian trong tương lai, trong khi hợp đồng kỳ hạn xác định chính xác thời điểm thực hiện hợp đồng.• Căn cứ thị trường của hai loại hợp đồng cũng có khác biệt, hợp đồng kỳ hạn chỉ có một thời điểm thanh toán khi kết thúc hợp đồng, còn hợp đồng tương lai yêu cầu các bên tham gia phải có chi phí gắn với diễn biến thị trường. Trong thời hạn của hợp đồng tương lai có thể phát sinh dòng tiền, thu nhập trong quá trình thực hiện hợp đồng. Ví dụ hợp đồng tương lai đối với trái phiếu thì chủ sở hữu thực vẫn nhận được các khoản thu nhập từ trái phiếu trong thời gian hợp 10 [...]... trả Khi đặt lệnh bán chứng khoán, nhà đầu tư không có chứng khoán trong tài khoản, họ mong đợi giá sẽ giảm trong tương lai, khi đó họ sẽ mua được chứng kháon với giá thấp hơn để trả cho công ty chứng khoán Khoản chênh lệch là lợi nhuận của nhà đầu tư, song nếu chứng khoán tăng thì họ sẽ bị lỗ 2.2.5.2 Repo chứng khoán Repo chứng khoán được hiểu là một giao dịch trong đó các chứng khoán được mua ở tỉ... sàn giao dịch chứng khoán và quyền chọn Philadelphia 22 Chương ii đánh giá về quá trình phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở việt nam Chứng khoán phái sinh xuất hiện trên thị trường thế giới từ thế kỉ 18 nhưng đối với thị trường Việt Nam, chứng khoán phái sinh vẫn còn là những gì mới mẻ, xa lạ với hầu hết tất cả mọi người Do đó, qua việc nghiên cứu thực trạng sử dụng chứng khoán phái sinh ở... loại hoán đổi là hoán đổi tiền tệ, hoán đổi lãi suất , hoán đổi chứng khoán và hoán đổi hàng hoá Hoán đổi được xem như là sự kết hợp giữa các hợp đồng kỳ hạn 14 2.2.5 Một số loại chứng khoán phái sinh khác 2.2.5.1 Bán khống chứng khoán Đây là một nghiệp vụ trên thị trường tài chính được thực hiện nhằm mục đích lợi nhuận thông qua giá chứng khoán giảm Nhà đầu tư sẽ vay cổ phiếu khi giá đang cao để bán,... đầu tư Thị trường chứng khoán Mỹ (AMEX) và thị trường chứng khoán Philadelphia (PHLX) bắt đầu thực hiện giao dịch quyền chọn vào năm 1975 Năm 1976, thị trường chứng khoán Pacific ra đời Khoảng đầu thập niên 80, khối lượng giao dịch tăng lên nhanh chóng đến mức mà số lượng cổ phiếu theo hợp đồng quyền chọn bán hàng ngày vượt quá khối lượng giao dịch cổ phiếu trên thị trường chứng khoán NewYork Trong... NewYork Trong thập niên 80, thị trường quyền chọn đối với ngoại tệ, chỉ số chứng khoán và hợp đồng tương lai đã phát triển ở Mỹ TTCK Philadelphia là nơi trao đổi ngoại tệ đầu tiên Thị trường giao dịch quyền chọn Chicago trao đổi quyền chọn chỉ số chứng khoán của S&P 100 và S&P 500 TTCK Mỹ giao dịch quyền 20 chọn về chỉ số chứng khoán của một số thị trường chính, TTCK NewYork giao dịch chỉ số NYSE Hầu... tương lai Thị trường OTC: thập niên 80 và 90 đã chứng kiến sự phát triển của thị trường OTC dành cho quyền chọn Giao dịch OTC quyền chọn được thoả thuận qua điện thoại hơn là trên sàn giao dịch Hiện nay, giao dịch quyền chọn tồn tại ở khắp mọi nơi trên thế giới, đánh dấu những bước phát triển của thị trường giao dịch chứng khoán phái sinh 2 Sở giao dịch chứng khoán Philadelphia Philadelphia là địa điểm... thành của Sàn giao dịch này Năm 1790 Sở giao dịch chứng khoán Philadelphia ra đời Năm 1972, nghề môi giới chứng khoán trở thành một nghề kinh doanh phổ biến ở Philadelphia sau khi “Ban điều hành Philadelphia của những người môi giới ra đời” Sự phát triển của máy vi tính trong những năm 1960 và 1970 đã làm thay đổi mọi việc kinh doanh và kinh doanh chứng khoán cũng không phải là ngoại lệ Vào thời gian... giao dịch chứng khoán, Sở giao dịch chứng khoán Philadelphia tiếp tục chương trình công kích của nó về việc đổi mới sản phẩm bằng việc cho vào danh sách “quyền chọn cổ phiếu” năm 1975 Vì vậy, Philadelphia trở thành sở giao dịch đầu tiên ghi vào danh sách quyền chọn cổ phần cho việc mua bán 21 Tháng 4 năm 1988, Sở giao dịch đã lợi dụng việc luôn bán kỹ thuật điện dùng vào sàn giao dịch chứng khoán để... bằng các chứng khoán và các tài sản bảo đảm khác Về hình thức biểu hiện thì repo chứng khoán sử dụng một hợp đồng mua lại trong đó quy định các điều khoản mà mỗi bên tham gia phải tôn trọng Một hợp đồng repo sẽ quy định rõ các điều khoản về: • Tư cách của các bên tham gia giao dịch • Quyền hạn và nghĩa vụ của mỗi bên • Tài sản đảm bảo • Tài sản dùng để repo: trái phiếu, cổ phiếu hay các chứng khoán khác... thực trạng sử dụng chứng khoán phái sinh ở Việt Nam, em muốn đánh giá những điểm tốt và hạn chế, từ đó rút ra kinh nghiệm phát triển cho thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam trong thời gian tới i Sự hình thành và triển vọng của thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam 1 Quá trình phát triển của hệ thống ngân hàng tài chính Việt Nam Năm 1986, sự nghiệp đổi mới do Đảng khởi xướng và lãnh đạo trong . tài sản phái sinh. Đặc điểm của công cụ tài chính phái sinh: • Chứng khoán phái sinh được tạo lập dựa trên một chứng khoán gốc. Giá trị của phái sinh được. phát triển của thị trường chứng khoán phái sinh trong nước.- Dựa trên những tồn tại, hạn chế của thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam để rút ra những
