BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN HOÀNG PHI NAM TÁC ĐỘNG CỦA HẠN CHẾ TÀI CHÍNH ĐẾN ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP SẢN XUẤT NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài – Ngân hàng Mã số chuyên ngành : 60 34 02 01 LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS NGUYỄN MINH HÀ TP HỒ CHÍ MINH, NĂM 2015 TÓM TẮT Luận văn nghiên cứu tác động hạn chế tài đếnđầu tư doanh nghiệp sản xuất thông qua khảo sát 88 doanh nghiệp sản xuất niêm yết Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM Hà Nội giai đoạn từ năm 2009 – 2014 Mục tiêu nghiên cứu phân loại doanh nghiệp hạn chế tài phân tích tác động hạn chế tài đến đầu tư doanh nghiệp sản xuất Từ đề xuất gợi ý sách phủ doanh nghiệp để làm giảm tác động hạn chế tài Nghiên cứu khảo sát yếu tố tác động đến đầu tư doanh nghiệp sản xuất Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi qui thông qua mô hình tác động cố định (FEM) sử dụng liệu bảng thu thập từ 88 doanh nghiệp sản xuất niêm yết Sở giao dịch TP.HCM Hà Nội giai đoạn 2009 – 2014 Kết cho thấy, doanh nghiệp hạn chế tài việc cắt giảm cổ tức so với năm trước có tác động đến đầu tư chênh lệch mức độ hạn chế tài lớn doanh nghiệp Trong đó, doanh nghiệp hạn chế tài việc không chia cổ tức có dòng tiền âm không tác động đến đầu tư Kết nghiên cứu cho thấy, việc phân loại doanh nghiệp hạn chế tài dựa vào việc cắt giảm cổ tức phương pháp phân loại phù hợp Ngoài ra, nghiên cứu phát nhóm yếu tố tác động chiều đến đầu tư doanh nghiệp : tăng trưởng doanh thu Nhóm yếu tố tác động ngược chiều đến đầu tư doanh nghiệp: số năm hoạt động kể từ cổ phần hóa, qui mô doanh nghiệp Nhóm yếu tố tác động hình chữ U đến đầu tư doanh nghiệp: đầu tư năm trước iii Luận văn cao học MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN i LỜI CÁM ƠN ii TÓM TẮT iii MỤC LỤC iv DANH MỤC BẢNG BIỂU vii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT viii CHƯƠNG GIỚI THIỆU TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1 Đặt vấn đế nghiên cứu 1.2 Lý nghiên cứu 1.3 Mục tiêu nghiên cứu 1.4 Câu hỏi nghiên cứu 1.5 Đối tượng phạm vi nghiên cứu 1.6 Phương pháp nghiên cứu 1.7 Đóng góp nghiên cứu 1.8 Kết cấu luận văn nghiên cứu CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT NGHIÊN CỨU 2.1 Các khái niệm 2.1.1 Khái niệm đầu tư 2.1.2 Khái niệm hạn chế tài 2.1.3 Phân loại doanh nghiệp hạn chế tài 10 2.2 Các lý thuyết đầu tư 13 2.2.1 Lý thuyết đầu tư tân cổ điển (Neoclassical theory) 13 2.2.2 Lý thuyết đầu tư Tobin (Tobin’s Q theory) 13 2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạn (The Pecking Order) 14 iv Luận văn cao học 2.2.4 Lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric information theory) 15 2.3 Các yếu tố tác động đến đầu tư 16 2.3.1 Dòng tiề n (Cash flow) 16 2.3.2 Qui mô doanh nghiệp (Size) 18 2.3.3 Số năm hoạt động doanh nghiệp (Age) 20 2.3.4 Tỷ lê ̣ nơ ̣ (Debt ratio) 21 2.3.5 Cơ hô ̣i tăng trưởng doanh nghiê ̣p (Tobin’s Q) 23 2.3.6 Doanh thu (Sales) 25 2.3.7 Tốc độ tăng trưởng doanh thu (Growth) 25 2.3.8 Đầu tư năm trước (Y1) 26 2.3.9 Sở hữu nhà nước (State) 26 2.4 Mối quan hệ hạn chế tài đầu tư doanh nghiệp 27 2.5 Các nghiên cứu trước 31 2.5.1 Fazzari, Hubbard và Petersen (1988) 31 2.5.2 Donald P Morgan (1991) 32 2.5.3 Steven N Kaplan và Luigi Zingales (1995) 34 2.5.4 Fazzari, Hubbard và Petersen (1996) 35 2.5.5 Agung (2000) 36 2.5.6 Luc Laeven (2002) 37 2.5.7 Hovakimian Titman (2003) 39 2.5.8 Gianni La Cava (2005) 41 2.5.9 Mohd Adib Ismail ctg (2010) 42 2.5.10 Baños-Caballero ctg (2014) 43 CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 48 3.1 Khung tiếp cận nghiên cứu 48 3.2 Phương pháp nghiên cứu 49 v Luận văn cao học 3.2.1 Mô hình nghiên cứu giả thuyết nghiên cứu 50 3.2.2 Giải thích biến đặt giả thuyết nghiên cứu 51 3.2.2.1 Biến phụ thuộc (Y) 51 3.2.2.2 Biến độc lập 51 3.3 Dữ liệu nghiên cứu 63 3.4 Phương pháp xử lý số liệu 65 3.4.1 Các mô hình hồi qui liệu bảng 65 3.4.2 Các kiểm định 68 CHƯƠNG PHÂN TÍCH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 72 4.1 Đặc điểm mẫu nghiên cứu thống kê mô tả 72 4.2 Kết nghiên cứu thực nghiệm kiểm định đa công tuyến 76 4.3 Thảo luận kết 79 CHƯƠNG KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 90 5.1 Kết luận 90 5.2 Kiến nghị 91 5.3 Giới hạn nghiên cứu hướng nghiên cứu 92 TÀI LIỆU THAM KHẢO 94 PHỤ LỤC 106 vi Luận văn cao học DANH MỤC BẢNG BIỂU Trang Bảng 2.1 - Bảng tóm tắt nghiên cứu trước 43 Bảng 3.1 - Bảng tổng hợp biến mô hình nghiên cứu 61 Bảng 4.1 - Số lượng quan sát tỷ trọng biến giải thích 72 Bảng 4.2 - Thống kê mô tả biến mô hình 73 Bảng 4.3 - Ma trận hệ số tương quan biến mô hình 76 Bảng 4.4 - Hệ số VIF biến độc lập mô hình 77 Bảng 4.5 - Kết hồi quy mô hình 78 Bảng 4.6 - Bảng kiểm định Breusch-Godfrey (LM Test) 79 Bảng 4.7 - Kết hồi quy mô hình 81 vii Luận văn cao học DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ICB Industry Classification Benchmark FEM Fixed effects model GICS The Global industry Classification Standard HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM NAICS The North American Industry Classification System NPV Giá trị ròng Q Hệ số Tobin’Q REITs Tổ chức quỹ tín thác đầ u tư bấ t đô ̣ng sản REM Random effects model SIC Standard Industrial Classification TP.HCM Thành Phố Hồ Chí Minh VSIC Hệ thống ngành kinh tế quốc dân NASDAQ Sở giao dịch chứng khoán Hoa Kỳ NYSE Sở giao dịch chứng khoán New York viii Luận văn cao học CHƯƠNG GIỚI THIỆU TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1.1 Đặt vấn đề nghiên cứu Năm 2007, Việt Nam thức trở thành thành viên thứ 150 Tổ chức thương mại giới (WTO), đánh dấu bước ngoặc quan trọng đường hội nhập kinh tế, xã hội với giới Trước xu đó, doanh nghiệp Việt Nam đối mặt với hội thách thức trước việc doanh nghiệp nước ạt đầu tư vào Việt Nam Trong thách thức đó, thách thức lớn vốn đầu tư doanh nghiệp Việt Nam nhỏ so với doanh nghiệp nước Trước đó, vào năm 2000, Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh đời, với phát triển hệ thống ngân hàng thương mại thiết lập thị trường vốn cần thiết cho doanh nghiệp tận dụng nguồn vốn nhàn rỗi kinh tế để tăng vốn đầu tư, từ gia tăng khả cạnh tranh với doanh nghiệp nước Kể từ thị trường vốn đời phát triển đến góp phần to lớn phát triển kinh tế xã hội Việt Nam, động lực mạnh mẽ giúp doanh nghiệp gia tăng cổ phần hóa, phát triển quy mô chất lượng việc sử dụng vốn đầu tư.Tuy nhiên, việc phát sinh vấn đề thông tin bất cân xứng, chi phí đại diện làm cho chi phí sử dụng vốn từ nguồn tài trợ bên doanh nghiệp cao (Myers Majluf, 1984) ảnh hưởng không nhỏ đến việc tiếp cận nguồn vốn hiệu việc sử dụng nguồn vốn từ bên để đầu tư doanh nghiệp Từ vấn đề đó, buộc doanh nghiệp phải tận dụng nguồn tài sẵn có nội doanh nghiệp (Lý thuyết trật tự phân hạng:Myers Majluf, 1984 ) Vấn đề xuất hầu hết quốc gia, từ có nhiều nghiên cứu hạn chế tài – khái niệm để vấn đề thông tin bất cân xứng, chi phí đại diện làm cho doanh nghiệp gặp hạn chế tiếp cận nguồn vốn bên để tài trợ cho dự án đầu tư Các tác giả tập trung nghiên cứu để xác định tồn hạn chế tài tác động đến đầu tư doanh nghiệp: HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam Luận văn cao học Nghiên cứu tiên phong Fazzari ctg (1988) tìm thấy hạn chế tài có ảnh hưởng đến đầu tư doanh nghiệp.Các nghiên cứu tương tự thực như: nghiên cứu củaShaller (1993) tìm thấy hạn chế tài có mặt thị trường Canada, ảnh hưởng đến số doanh nghiệp định Barran Peeters (1998) tìm thấy doanh nghiệp Bỉ có đầu tư phụ thuộc vào yếu tố tài chính, cho thấy diện hạn chế tài thị trường Bỉ Cleary (2006) phát hạn chế tài có mặt bảy kinh tế lớn giới: Úc, Canada, Pháp, Đức, Nhật, Anh Mỹ Kadapakkam ctg (1998) chứng minh có mối quan hệ đáng kể đầu tư sẵn có quỹ nội sau khảo sát sáu nước thuộc Tổ chức hợp tác phát triển kinh tế (OECD) bao gồm: Mỹ, Canada, Đức, Anh, Pháp Nhật Bond ctg (2003) xây dựng liệu bảng để tập hợp liệu doanh nghiệp sản xuất Anh, Bỉ, Pháp, Đức Kết cho thấy hạn chế tài diện tất quốc gia hạn chế tài tương đối nghiêm trọng Anh Bougheas ctg (2003) phát đầu tư vào nghiên cứu phát triển hạn chế tài Ireland Nghiên cứu Laeven (2002) phát doanh nghiệp Hàn Quốc gặp vấn đề thông tin bất cân xứng hạn chế tài nghiêm trọng giai đoạn từ năm 1991 - 1997 Nghiên cứu Laeven (2002) cho kết ngược lại với nghiên cứu trước đó, điều giải thích phần thay đổi phủ hướng tới doanh nghiệp vừa nhỏ từ năm 1980 Năm 1987, phủ Hàn Quốc trực tiếp cải thiện việc tiếp cận vốn doanh nghiệp vừa nhỏ cách áp đặt mục tiêu tín dụng tối thiểu doanh nghiệp vừa nhỏ lên ngân hàng, làm tăng hạn chế tài doanh nghiệp, tập đoàn thuộc Chaebol cách đưa tiêu chuẩn kiểm soát tín dụng Điều cho thấy thay đổi phủ hướng tới doanh nghiệp vừa nhỏ thành công cải thiện việc tiếp cận vốn cho doanh nghiệp vừa nhỏ 1.2 Lý nghiên cứu Trên giới xuất nhiều nghiên cứu rằng, hạn chế tài có tác động đến đầu tư doanh nghiệp (Fazzazi ctg, 1988; Agung, 2000; Hovakimian Titman, 2003; Cava, 2005) Các tác giả tập trung vào nghiên cứu để chứng HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam Luận văn cao học minh hạn chế tài tác động đến mối quan hệ dòng tiền đến đầu tư doanh nghiệp, theo đó, doanh nghiệp hạn chế tài có dòng tiền nhạy cảm (dấu dương) với đầu tư doanh nghiệp so với doanh nghiệp không hạn chế tài Tuy nhiên có tác giả không đồng ý với luận điểm nghiên cứu họ chứng minh hạn chế tài không ảnh hưởng đến mối quan hệ dòng tiền đầu tư doanh nghiệp (Kaplan và Zingales, 1995) Vấn đề xác định doanh nghiệp hạn chế tài chưa có thống tác giả đưa hàng loạt khái niệm cách phân loại doanh nghiệp hạn chế tài như: chia cổ tức (Fazzazi ctg, 1988; Kaplan và Zingales, 1995), cắt giảm cổ tức (Cava, 2005), quy mô (Almeida ctg, 2004), thời gian hoạt động (Berger Udell, 1995; Arslan ctg, 2006), tập đoàn có liên kết với ngân hàng (Hoshi ctg, 1991; Agung, 2000) Xuấ t phát từ những vấn đề trên, tác giả đã vâ ̣n du ̣ng và tiế n hành nghiên cứu thực nghiê ̣m ta ̣i thi ̣ trường Viê ̣t Nam với đề tài “Tác động hạn chế tài đến đầu tư doanh nghiệp sản xuất niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” 1.3 Mục tiêu nghiên cứu Đề tài nghiên cứu hướng tới mục tiêu sau: (1) Xác định doanh nghiệp hạn chế tài Việt Nam (2) Phân tích tác động hạn chế tài đến đầu tư doanh nghiệp Việt Nam (3) Đề xuất gợi ý sách nhằm giảm bớt hạn chế tài Việt Nam, từ giúp đầu tư doanh nghiệp tăng trưởng tốt 1.4 Câu hỏi nghiên cứu Từ mục tiêu trên, nghiên cứu tập trung trả lời câu hỏi: (1) Doanh nghiệp hạn chế tài chính? (2) Hạn chế tài tác động đến đầu tư doanh nghiệp nào? HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam Luận văn cao học gia tăng đầu tư dòng tiền tạo từ hoạt động kinh doanh suy giảm cách huy động từ nguồn bên vay ngân hàng hay phát hành cổ phiếu mà không gặp phải trở ngại Chính điều tạo tăng trưởng không nhóm doanh nghiệp, xảy trường hợp dự án đầu tư không hiệu thực hiện, dự án đầu tư hiệu không thực bị trì hoãn nguồn để tài trợ, làm cho đầu tư chung kinh tế không đạt hiệu Việc phân tích tác động hạn chế tài giải mục tiêu thứ hai nghiên cứu Ngoài ra, nghiên cứu phát yếu tố tác động đến đầu tư doanh nghiệp sản xuất như: số năm hoạt động tác động ngược chiều đến đầu tư doanh nghiệp, mối quan hệ đầu tư năm trước đầu tư năm có hình chữ U, quy môtác động ngược chiều với đầu tư doanh nghiệp, tăng trưởng doanh thu tác động chiều đến đầu tư doanh nghiệp 5.2 Kiến nghị Từ việc nghiên cứu hạn chế tài phân tích tác động đến đầu tư doanh nghiệp sản xuất, tác giả đề xuất gợi ý sách phủ, doanh nghiệp thông qua kiến nghị này, nghiên cứu giải mục tiêu thứ  Đối với sách phủ: Nghiên cứu cho thấy tồn nhóm doanh nghiệp không hạn chế tài chính, nghĩa doanh nghiệp dễ dàng huy động vốn từ bên để tài trợ cho dự án đầu tư, điều dẫn đến việc đầu tư mức (Overinvestment), đó, cần thực sách cho vay dựa vào hiệu dự án đầu tư.Ngoài ra, thị trường chứng khoán, nên yêu cầu việc công bố thông tin mức chế tài vi phạm quy định công bố thông tin doanh nghiệp niêm yết, đảm bảo thông tin cung cấp rõ ràng, đầy đủ kịp thời Hiện theo quy định Thông tư 52/5/2012/TT-BTC, mức phạt việc vi phạm công bố thông tin thấp, không đủ sức răn đe Theo thống kê Ủy ban chứng khoán Nhà nước, năm 2011 có tới 60% doanh nghiệp niêm yết Sở giao dịch TP.HCM mắc lỗi công bố thông tin HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 91 Luận văn cao học  Đối với doanh nghiệp:  Cần xây dựng phương án huy động vốn hiệu từ nhiều nguồn để tài trợ cho dự án đầu tư, doanh nghiệp trẻ doanh nghiệp có quy mô nhỏ, theo nghiên cứu cho thấy, doanh nghiệp có quy mô nhỏ có mức tăng trưởng đầu tư cao so với doanh nghiệp có quy mô lớn  Cần xem xét việc cắt giảm cổ tức so với cam kết trước để tài trợ cho dự án đầu tư Điều làm lòng tin nhà đầu tư, làm cho việc huy động vốn tương lai gặp khó khăn (hạn chế tài trở nên trầm trọng hơn) 5.3 Giới hạn nghiên cứu hướng nghiên cứu Tác giả thực nghiên cứu hạn chế tài dựa hành vivà đặc điểm tài doanh nghiệp thông qua việc tham khảo nghiên cứu trước giớinhư: chia cổ tức, cắt giảm cổ tức dòng tiền việc thử nghiệm số biến đặc trưng khác doanh nghiệp để đo lường hạn chế tài như: sở hữu Nhà nước, quy mô, số năm hoạt động cho kết hồi quy ý nghĩa thống kê nên tác giả không trình bày nghiên cứu Điều gây giới hạn cho nghiên cứu cần nghiên cứu bổ sung tương lai  Giới hạn nghiên cứu: Mặc dù nghiên cứu phát doanh nghiệp hạn chế tài phân tích tác động hạn chế tài chính, nhiên chưa xác định doanh nghiệp hạn chế tài dựa đặc trưng doanh nghiệp mà dựa vào hành vi doanh nghiệp (cắt giảm cổ tức) Điều làm cho việc xác định nguyên nhân hạn chế tài gặp khó khăn  Hướng nghiên cứu tiếp theo: Từ giới hạn nghiên cứu, tác giảđề xuất hướng nghiên cứu thực sau: HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 92 Luận văn cao học  Nghiên cứu đặc trưng doanh nghiệp dẫn đến hạn chế tài  Bổ sung biến khác có khả tác động đến đầu tư doanh nghiệp mô hình nghiên cứu  Nghiên cứu hạn chế tài mà không dựa vào độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư như: bán tài sản tự nguyện, vấn, đòn bẩy tài HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 93 Luận văn cao học TÀI LIỆU THAM KHẢO Acar, A C (1993) The impact of key internal factors on firm performance: An empirical study of small Turkish firms Journal of Small Business Management, 31(4), 86 Ağca, Ş., & Mozumdar, A (2008).The impact of capital market imperfections on investment–cash flow sensitivity Journal of Banking & Finance, 32(2), 207-216 Aggarwal, R., & Zong, S (2006) The cash flow–investment relationship: International evidence of limited access to external finance Journal of Multinational Financial Management, 16(1), 89-104 Agung, J (2000) Financial constraint, firms’ investments and the channels of monetary policy in Indonesia.Applied Economics, 32(13), 1637–1646 Aivazian, V A., Ge, Y., & Qiu, J (2005) The impact of leverage on firm investment: Canadian evidence Journal of corporate finance, 11(1), 277-291 Akerlof, G A (1970) The market for" lemons": Quality uncertainty and the market mechanism The quarterly journal of economics, 488-500 Allayannis, G., & Mozumdar, A (2004) The impact of negative cash flow and influential observations on investment–cash flow sensitivity estimates Journal of Banking & Finance, 28(5), 901-930 Almeida, H., Campello, M., & Weisbach, M S (2004) The cash flow sensitivity of cash The Journal of Finance, 59(4), 1777-1804 Almeida, H., & Campello, M (2007).Financial constraints, asset tangibility, and corporate investment Review of Financial Studies, 20(5), 1429-1460 Altman, E I (1968) Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy The journal of finance, 23(4), 589-609 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 94 Luận văn cao học Arslan, Ö., Florackis, C., & Ozkan, A (2006) The role of cash holdings in reducing investment–cash flow sensitivity: Evidence from a financial crisis period in an emerging market Emerging Markets Review, 7(4), 320-338 Audretsch, D B., & Elston, J A (2002) Does firm size matter? Evidence on the impact of liquidity constraints on firm investment behavior in Germany.International Journal of Industrial Organization, 20(1), 1-17 Aygun, M., Suleyman, I C., & Sayim, M (2014) The impact of Debt Structure on Firm Investments: Empirical Evidence from Turkey Archives of Business Research, 2(2), 24-30 Bakucs, L Z., Fertő, I., & Fogarasi, J (2009).Investment and financial constraints in Hungarian agriculture Economics Letters, 104(3), 122-124 Baños-Caballero, S., García-Teruel, P J., & Martínez-Solano, P (2014) Working capital management, corporate performance, and financial constraints.Journalof Business Research, 67(3), 332-338 Bao, H (2010) A study on leverage and firm investment: Chinese evidence.Master of Science thesis, Program Economics of Innovation and Growth, Royal Institute of Technology (KTH) Barran, F and Peeters, M (1998) Internal Finance and Corporate Investment: Belgian Evidence with Panel Data, Economic Modelling, 15, 67–89 Begley, J., Ming, J., & Watts, S (1996) Bankruptcy classification errors in the 1980s: An empirical analysis of Altman's and Ohlson's models Review of accounting Studies, 1(4), 267-284 Bernanke, B S (1983) Non-monetary effects of the financial crisis in the propagation of the Great Depression (No w1054).National Bureau of Economic Research Berger, A N., & Udell, G F (1995) Relationship lending and lines of credit in small firm finance Journal of business, 351-381 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 95 Luận văn cao học Bernanke, B.S., and M Gertler (1989), "Agency costs, net worth, and business fluctuations", American Economic Review 79:14 31 Bernanke, B.S., and M Gertler (1990), "Financial fragility and economic performance", Quarterly Journal of Economics 105:87-114 Bhaduri, S N (2005) Investment, financial constraints and financial liberalization: Some stylized facts from a developing economy, India Journal of Asian Economics, 16(4), 704-718 Bộ Tài (2012), “Thông tư 52/2012/TT-BTC việc Hướng dẫn việc công bố thông tin thị trường chứng khoán” Bokpin, G A., & Onumah, J M (2009) An empirical analysis of the determinants of corporate investment decisions: Evidence from emerging market firms International Research Journal of Finance and Economics, 33, 134141.Bond, S., & Meghir, C (1994).Dynamic investment models and the firm's financial policy The Review of Economic Studies, 61(2), 197-222 Bond, S., Elston, J.A., Mairesse, J and Mulkay, B (2003) Financial Factors and Investment in Belgium, France, Germany, and the United Kingdom: A Comparison Using Company Panel Data, The Review of Economics and Statistics, 85(1), 153–165 Bougheas, S., Gorg, H and Strobl, E (2003) Is R&D Financially Constrained? Theory and Evidence from Irish Manufacturing, Review of Industrial Organization, 22, 159–174 Brigham E.F (2006), Fiancial Management 11e, http://www.swlearning.com/finance/brigham/theory11e/web_chapters/bri59689_ch30 _web.pdf Byoun, S (2011) Financial flexibility and capital structure decision Available at SSRN 1108850 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 96 Luận văn cao học Calomiris, C W., & Hubbard, R G (1993) Internal finance and investment: Evidence from the undistributed profits tax of 1936-1937 (No w4288) National Bureau of Economic Research Campello, M., Graham, J R., & Harvey, C R (2010) The real effects of financial constraints: Evidence from a financial crisis Journal of Financial Economics, 97(3), 470-487 Caballero, R J., & Simsek, A (2013) Fire sales in a model of complexity The Journal of Finance, 68(6), 2549-2587 Cava, G (2005) Financial Constraints, the User Cost of Capital and Corporate Investment in Australia Reserve Bank of Australia Chen, S., Sun, Z., Tang, S., & Wu, D (2011) Government intervention and investment efficiency: Evidence from China Journal of Corporate Finance,17(2), 259-271 Childs, P D., Mauer, D C., & Ott, S H (2005) Interactions of corporate financing and investment decisions: The effects of agency conflicts Journal of financial economics, 76(3), 667-690 Cho, Y J (1988) The effect of financial liberalization on the efficiency of credit allocation: Some evidence from Korea Journal of Development Economics,29(1), 101-110 Cho, M H (1998) Ownership structure, investment, and the corporate value: an empirical analysis Journal of Financial Economics, 47(1), 103-121 Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright: http://www.fetp.edu.vn Cleary, S (1999).The relationship between firm investment and financial status Journal of finance, 673-692 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 97 Luận văn cao học Cleary, S (2006).International corporate investment and the relationships between financial constraint measures.Journal of Banking & Finance, 30(5), 1559–1580 Cleary, S., Povel, P., & Raith, M (2007) The U-shaped investment curve: theory and evidence Journal of financial and quantitative analysis, 42(01), 1-39 Devereux, M., & Schiantarelli, F (1990) Investment, financial factors, and cash flow: Evidence from UK panel data In Asymmetric information, corporate finance, and investment (pp 279-306).University of Chicago Press Đinh Thị Kim Loan (2012), “Các yếu tố ảnh hưởng đến đầu tư tài sản cố định doanh nghiệp”, Luận văn Cao học, Trường Đại Học Mở TP Hồ Chí Minh Donaldson, G (1961) Corporate debt capacity Duca, John 1988 "The Relevance of Loan Commitment Theories: Evidence from Survey Data," Board of Governors of the Federal Reserve System, mimeo, May Elliehausen, G E., & Wolken, J D (1990).Banking markets and the use of financial services by small and medium-sized businesses Fed.Res Bull., 76, 801 Faulkender, M., & Wang, R (2006).Corporate financial policy and the value of cash The Journal of Finance, 61(4), 1957-1990 Fazzari, S.M., Hubbard, M.G and Petersen, B.C (1988) Financing Constraints and Corporate Investment, Brookings Papers on Economic Activity, 1:1998, 141–206 Fazzari, Steven, R Glenn Hubbard, and Bruce Petersen, “Financing Constraints and Corporate Investment: Response to Kaplan and Zingales,” NBER Working Paper No 5462, 1996 Fazzari, S M., Hubbard, R G., & Petersen, B C (2000) Investment-cash flow sensitivities are useful: A comment on Kaplan and Zingales Quarterly Journal of Economics, 695-705 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 98 Luận văn cao học Firth, M., Lin, C., & Wong, S M (2008) Leverage and investment under a stateowned bank lending environment: Evidence from China Journal of Corporate Finance, 14(5), 642-653 Franklin John, S., & Muthusamy, K (2011).Impact of Leverage on Firms Investment Decision Gertler, M L., & Hubbard, R G (1988) Financial factors in business fluctuations (No w2758) National Bureau of Economic Research Gertler, M (1992).Financial capacity and output fluctuations in an economy with multi-period financial relationships The Review of Economic Studies,59(3), 455472 Gilchrist, S., & Himmelberg, C P (1995).Evidence on the role of cash flow for investment Journal of monetary Economics, 36(3), 541-572 Greenwald, B C., & Stiglitz, J E (1988) Financial market imperfections and business cycles (No w2494).National Bureau of Economic Research Greenwald, B., & Stiglitz, J (1993).New and old Keynesians The Journal of Economic Perspectives, 23-44 Grunfeld, Y., (1960) The determinants of corporate investment In: Harberger, A (Ed.) The Demand for Durable Goods The University of Chicago Press, Chicago Guariglia, A (2008) Internal financial constraints, external financial constraints, and investment choice: Evidence from a panel of UK firms.Journal of Banking & Finance, 32(9), 1795-1809 Gujarati, D (2004) Basic Econometrics.United States Military Academy, West Point Ismail, M A., Ibrahim, M H., Yusoff, M., & Zainal, M P (2010) Financial constraints and firm investment in Malaysia: An investigation of investment-cash HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 99 Luận văn cao học flow relationship International Journal of Economics and Management,4(1), 2944 Hart, O (1995) Firms, contracts, and financial structure.Oxford university press Hawawini, G., & Viallet, C (2002) Finance for Executive Managing for Value Creation, second edition, South-Western Hoàng Trọng Chu Nguyễn Mộng Ngọc (2011).Thống kê ứng dụng Kinh tế Xã hội Nhà xuất thống kê Hoàng Thị Minh Thu (2014), “Mối quan hệ cấu trúc vốn đầu tư công ty niêm yết sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh”, Luận văn Cao học, Trường Đại Học Mở TP Hồ Chí Minh Hoshi, T., Kashyap, A K., & Scharfstein, D (1988) Corporate structure, liquidity, and investment: evidence from Japanese panel data Hoshi, T., & Kashyap, A K (1990).Evidence on q and Investment for Japanese Firms Journal of the Japanese and International Economies, 4(4), 371-400 Hoshi, T., Kashyap, A., & Scharfstein, D (1991) Corporate structure, liquidity, and investment: Evidence from Japanese industrial groups The Quarterly Journal of Economics, 33-60 Hovakimian, G and Titman, S (2003) Corporate Investment With Financial Constraints: Sensitivity of Investment to Funds From Voluntary Asset Sales, Journal of Money, Credit and Banking, 38(2), 357–374 Hovakimian, G (2009) Determinants of investment cash flow sensitivity.Financial management, 38(1), 161-183 Hu, X., & Schiantarelli, F (1998) Investment and capital market imperfections: A switching regression approach using US firm panel data Review of Economics and Statistics, 80(3), 466-479 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 100 Luận văn cao học Huang, Y (2003), Selling China Cambridge University Press, pp 207 Hubbard, R G., & Palia, D (1998) A re-examination of the conglomerate merger wave in the 1960s: an internal capital markets view (No w6539) National Bureau of Economic Research Hsiao, C (2003) Analysis of Panel Data Cambridge University Press: Cambridge Jorgenson, D.W (1963) Capital Theory and Investment Behavior, American Economic Review, 53, 247–259 Ismail, M A., Ibrahim, M H., Yusoff, M., & Zainal, M P (2010) Financial constraints and firm investment in Malaysia: An investigation of investment-cash flow relationship International Journal of Economics and Management,4(1), 29-44 Jensen, M C., & Meckling, W H (1976) Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure Journal of financial economics, 3(4), 305360 Jensen, M C (1986) Agency cost of free cash flow, corporate finance, and takeovers Corporate Finance, and Takeovers American Economic Review,76(2) Jorgenson, D.W (1963) Capital Theory and Investment Behavior, American Economic Review, 53, 247–259 Jorgenson, D W (1966) The embodiment hypothesis The Journal of Political Economy, 1-17 Jorgenson, D (1967) The theory of investment behavior.In Determinants of investment behavior (pp 129-188).NBER Jorgenson, D W (1971) Econometric studies of investment behavior: A survey Journal of Economic Literature, 9(4), 1111-1147 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 101 Luận văn cao học Kadapakkam, P., Kumar, P.C and Riddick, L.A (1998) The Impact of Cash Flows and Firm Size on Investment: The International Evidence, Journal of Banking and Finance, 22, 293–320 Kaplan, S N., & Zingales, L (1995) Do financing constraints explain why investment is correlated with cash flow? (No w5267).National Bureau of Economic Research Kaplan, S N., & Zingales, L (1997) Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? The Quarterly Journal of Economics, 169-215 Kiyotaki, N., and Moore, J _1993 ‘‘Credit Cycles,’’ mimeograph, University of Minnesota Laeven, L (2002) Financial constraints on investments and credit policy in Korea.Journal of Asian Economics, 13(2), 251–269 Lang, L., Ofek, E., & Stulz, R (1996).Leverage, investment, and firm growth.Journal of financial Economics, 40(1), 3-29 Minton, B A., & Schrand, C (1999).The impact of cash flow volatility on discretionary investment and the costs of debt and equity financing Journal of Financial Economics, 54(3), 423-460 Modigliani, F and Miller, M.H (1958) The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, American Economic Review, 48, 261–297 Morgan, D P (1991) New evidence firms are financially constrained Economic, 37 Moyen, N (2004) Investment–cash flow sensitivities: Constrained versus unconstrained firms The Journal of finance, 59(5), 2061-2092 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 102 Luận văn cao học Myers, S.C and Majluf, N.S (1984) Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information that Investors Do Not Have, Journal of Financial Economics, 13, 187–221 Naughton, B (2007) The Chinese economy: Transitions and growth MIT press Nguyễn Minh Kiều (2011), Tài doanh nghiệp bản, Nhà xuất Lao động xã hội, chương 1, pp 30-32 Nguyễn Thanh Yến Vân (2013), “Tỷ lệ sở hữu vốn, đòn bẩy tài chi trả cổ tức: Minh chứng thực nghiệm từ Việt Nam” Luận văn Cao học, Trường Đại Học Mở TP Hồ Chí Minh Nguyễn Thị Ngọc Trang Trang Thúy Quyên (2013), “Mối quan hệ sử dụng đòn bẩy tài định đầu tư”, Tạp chí phát triển hội nhập, Số tháng – 4/2013 Odit, M P., & Chittoo, H B (2011) Does Financial Leverage Influence Investment Decisions? The Case Of Mauritian Firms Journal of Business Case Studies (JBCS), 4(9), 49-60 Okuda, H., & Nhung, L T P (2012) Capital Structure and Investment Behavior of Listed Companies in Vietnam: An Estimation of the Influence of Government Ownership International Journal of Business and Information,7(2), 137 Oliner, S D., & Rudebusch, G D (1992).Sources of the financing hierarchy for business investment The Review of Economics and Statistics, 643-654 Opler, T C., & Titman, S (1994) Financial distress and corporate performance Journal of Finance, 1015-1040 Paunov, C (2012) The global crisis and firms’ investments in innovation.Research Policy, 41(1), 24-35 Phạm Chí Cao (2010), Kinh tế lượng ứng dụng, Nhà xuất Thống kê HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 103 Luận văn cao học Poncet, S., Steingress, W., & Vandenbussche, H (2010) Financial constraints in China: firm-level evidence China Economic Review, 21(3), 411-422 Quốc Hội Việt Nam (2005), “Luật đầu tư” Rauh, J D (2006) Investment and financing constraints: Evidence from the funding of corporate pension plans The Journal of Finance, 61(1), 33-71 Reilly, F K., & Brown, K C (2003).Investment Analysis and Portfolio Selection NY: Springer Publication Riddiough, T J., & Wu, Z (2009).Financial constraints, liquidity management and investment Real Estate Economics, 37(3), 447-481 Ross, S A., Westerfield, R., & Jordan, B D (2008) Fundamentals of corporate finance.Tata McGraw-Hill Education Saquido, A P (2003) Determinants of Corporate Investment Philippine Management Review Saunders, M L P and Thornhill, A.(2009) Research methods for business students, Schiantarelli, F (1996) Financial constraints and investment: methodological issues and international evidence Oxford Review of Economic Policy, 70-89 Shaller, H (1993) Asymmetric Information, Liquidity Constraints and Canadian Investment, Canadian Journal of Economics, XXVI(3), 552–574 Siegfried, N A (2000) Microeconometric Evidence for a German Credit Channel (No 20002).Hamburg University, Department of Economics Stein, J C (2003) Agency, information and corporate investment Handbook of the Economics of Finance, 1, 111-165 HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 104 Luận văn cao học Stiglitz, J E., & Weiss, A (1981).Credit rationing in markets with imperfect information The American economic review, 393-410 Stulz, R (1990) Managerial discretion and optimal financing policies Journal of financial Economics, 26(1), 3-27 Tobin, J (1969) A general equilibrium approach to monetary theory Journal of money, credit and banking, 1(1), 15-29 Whited, T M (1992) Debt, liquidity constraints, and corporate investment: Evidence from panel data The Journal of Finance, 47(4), 1425-1460 Whited, T M., & Wu, G (2006) Financial constraints risk Review of Financial Studies, 19(2), 531-559 Yu, D (2003) Determinants of capital structure for Philippine listed firms UP College of Business Administration, Discussion Paper no, 303 Yuan, Y U A N., & Motohashi, K (2008) Impact of the Debt Ratio on Firm Investment: A case study of listed companies in China (No 08011) www://vneconomy.vn/thoi-su/trung-uong-dang-quyet-dinh-tai-co-cau-nen-kinh-te20111010090152106.htm HVTH: Nguyễn Hoàng Phi Nam 105 [...]... sát các yếu tố tác động đến đầu tư của doanh nghiệp Tuy nhiên, khác với các nghiên cứu trong nước trước đây, tác giả chỉ tập trung nghiên cứu các doanh nghiệp sản xuất để xem xét đầu tư của loại hình doanh nghiệp này sẽ chịu tác động của các yếu tố nào?  Thứ ba, từ hai vấn đề trên, luận văn sẽ nghiên cứu hạn chế tài chính tác động đến đầu tư của doanh nghiệp như thế nào? Từ đó, chỉ ra ảnh hưởng của hạn. .. tài sản cố định cũ, quyết định đầu tư dự án, quyết định đầu tư tài chính dài hạn  Quyết định quan hệ cơ cấu giữa đầu tư tài sản lưu động và đầu tư tài sản cố định: Quyết định sử dụng đòn bẩy hoạt động, quyết định điểm hòa vốn Quyết định đầu tư được xem là quyết định quan trọng nhất trong các quyết định tài chính doanh nghiệp vì nó tạo ra giá trị cho doanh nghiệp (Hawawini và Vialiet, 2002) Một quyết... là hạn chế tài chính Trong phần tiếp theo, tác giả sẽ trình bày mối quan hệ giữa hạn chế tài chính và đầu tư của doanh nghiệp 2.4 Mối quan hệ giữa hạn chế tài chính và đầu tư của doanh nghiệp Các doanh nghiệp được cho là khó tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài, do đó, các doanh nghiệp phải giữ lại hầu hết lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư trước và trả cổ tức ít hơn để tài trợ cho hoạt động đầu tư. .. đầ u tư của nó Theo tác giả, các doanh nghiệp được xem là hạn chế tài chính là những doanh nghiệp cắt giảm cổ tức năm nay so với năm trước đó Theo Ismail và ctg (2010), hạn chế tài chính được định nghĩa là những trở ngại tài chính gây cản trở các doanh nghiệp tiếp cận nguồn vốn bên ngoài để tài trợ cho hoạt động đầu tư của doanh nghiệp Nhìn chung, các khái niệm về hạn chế tài chính của các tác giả... dựa vào cơ sở lý thuyết và những nghiên cứu trước đây Do đó, trong chương này tác giả sẽ trình bày các vấn đề sau:  Các khái niệm  Các lý thuyết về đầu tư của doanh nghiệp  Các yếu tố tác động đến đầu tư của doanh nghiệp  Mối quan hệ giữa hạn chế tài chính và đầu tư của doanh nghiệp  Các nghiên cứu trước 2.1 Các khái niệm 2.1.1 Khái niệm đầu tư Theo Reilly và Brown (2003) đầu tư là cam kết góp vốn... của doanh nghiệp Quyết định đầu tư gắn liền với phía bên trái bảng cân đối tài sản Cụ thể có thể liệt kê một số quyết định về đầu tư như sau:  Quyết định đầu tư tài sản lưu động, bao gồm: Quyết định tồn quỹ, quyết định tồn kho, quyết định chính sách bán chịu hàng hóa, quyết định đầu tư tài chính ngắn hạn  Quyết định đầu tư tài sản cố định, bao gồm: Quyết định mua sắm tài sản cố định mới, quyết định... nghiệp Kết quả của các nghiên cứu này đều cho rằng doanh thu thuần (quy mô) có tác động cùng chiều với đầu tư của doanh nghiệp Các doanh nghiệp lớn, có thị phần trên thị trường cao sẽ là nhân tố thúc đẩy doanh nghiệp gia tăng đầu tư để gia tăng lợi nhuận Aivazian và ctg (2005) sử dụng biến này như là biến kiểm soát trong nghiên cứu của mình về tác động của đòn bẩy tài chính đến đầu tư của doanh nghiệp, kết... thể, các doanh nghiệp chia cổ tức sẽ không gặp vấn đề về hạn chế tài chính, ngược lại, các doanh nghiệp không chia cổ tức là những doanh nghiệp đang đối mặt với vấn đề hạn chế tài chính Ngoài ra, trong nghiên cứu này cũng sẽ sử dụng thêm cách phân loại các doanh nghiệp hạn chế tài chính dựa vào nghiên cứu của Cava (2005), theo đó, các doanh nghiệp được phân loại là hạn chế tài chính là những doanh nghiệp. .. tính sẵn có của các dòng vốn nội bộ, do đó đầu tư có thể dao động Các doanh nghiệp như thế được gọi là hạn chế tài chính Tuy nhiên, nếu các doanh nghiệp vẫn có thể sử dụng nguồn vốn từ bên ngoài để tài trợ cho đầu tư của họ mặc dù có những vấn đề như đã đề cập ở trên, các doanh nghiệp đó là không hạn chế tài chính (Ismail và ctg 2010)  Các vấn đề nêu trên dẫn đến tư ng quan giữa chi tiêu đầu tư và dòng... Nam 10 Luận văn cao học Lý do mà các doanh nghiệp hạn chế tài chính có thể không hiển thị độ nhạy cao hơn giữa đầu tư và dòng tiền là vì trong mẫu quan sát của các doanh nghiệp hạn chế có thể bao gồm các doanh nghiệp đang trong tình tra ̣ng khủng hoảng tài chính (Fazzari, Hubbard và Petersen 2000) Doanh nghiệp như thế đươc gọi là các doanh nghiệp khó khăn tài chính (Financial District) Các doanh nghiệp ... loại doanh nghiệp hạn chế tài phân tích tác động hạn chế tài đến đầu tư doanh nghiệp sản xuất Từ đề xuất gợi ý sách phủ doanh nghiệp để làm giảm tác động hạn chế tài Nghiên cứu khảo sát yếu tố tác. .. trước cách phân loại doanh nghiệp hạn chế tài chính, từ lựa chọn cách phân loại doanh nghiệp hạn chế tài phù hợp Việt Nam đánh giá yếu tố hạn chế tài tác động đến đầu tư thông qua khảo sát doanh nghiệp. .. niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam 1.3 Mục tiêu nghiên cứu Đề tài nghiên cứu hướng tới mục tiêu sau: (1) Xác định doanh nghiệp hạn chế tài Việt Nam (2) Phân tích tác động hạn chế tài đến