Chương CHI PHÍ CỦA VỐN Những nội dung Vốn công ty CÁC LOẠI VỐN NỢ CỔ PHẦN ƯU ĐÃI CỔ PHẦN PHỔ THÔNG CỔ PHẦN PHỔ THÔNG MỚI LỢI NHUẬN GiỮ LẠI Nguồn huy động • Vốn nợ – Phát hành trái phiếu – Vay từ định chế tài (ngân hàng…) • Vốn cổ phần ưu đãi • Vốn cổ phần phổ thông – Phát hành cổ phiếu (vốn bên ngoài) – Giữ lại lợi nhuận (vốn bên trong) Khái niệm chi phí vốn • Lợi nhuận nhận từ chứng khoán chi phí chứng khoán công ty phát hành chúng • “Lợi suất đòi hỏi khoản đầu tư 10%”? – Khoản đầu tư có NPV > với điều kiện lợi suất lớn 10% – Công ty phải kiếm 10% khoản đầu tư để bù đắp cho nhà đầu tư tài trợ cho dự án (Vì 10% gọi chi phí vốn khoản đầu tư) • Dự án rủi ro dự án rủi ro Lợi suất đòi hỏi = Tỷ lệ chiết khấu phù hợp = Chi phí vốn Các thuật ngữ tương đương Lợi Lợi suất suất đòi đòi hỏi hỏi = Tỷ Tỷ lệ lệ chiết chiết = khấu khấu phù phù hợp hợp Chi Chi phí phí của vốn vốn Chi Chi phí phí của vốn vốn phụ phụ thuộc thuộc chủ chủ yếu yếu vào vào việc việc sử sử dụng dụng quỹ quỹ (tiền), (tiền), chứ không không phụ phụ thuộc thuộc vào vào nguồn nguồn vốn vốn (huy (huy động động ởở đâu, đâu, bằng cách cách nào) nào) Chi Chi phí phí của vốn vốn gắn gắn với với một khoản khoản đầu đầu tư tư phụ phụ thuộc thuộc vào vào rủi rủi ro ro của khoản khoản đầu đầu tư tư đó Chính sách tài chi phí vốn • Giả định – Trong chương này, ta coi sách tài công ty có sẵn – Tỷ lệ nợ/VCSH cố định trì, phản ánh cấu vốn mục tiêu công ty • Vốn công ty thể bên phải bảng CĐKT, gọi thành phần vốn Bất kỳ tăng lên tổng tài sản phải tài trợ nhiều thành phần vốn • Thành phần vốn có chi phí, kể vốn chủ sở hữu giữ lại lợi nhuận • Chi phí vốn tổng thể công ty : – Phản ánh lợi suất đòi hỏi toàn tài sản – Là hỗn hợp lợi suất bù đắp cho người cho vay cho chủ sở hữu – Phản ánh chi phí vốn nợ lẫn chi phí vốn chủ sở hữu Chi phí vốn trung bình, WACC • Với hỗn hợp vốn cụ thể, tính chi phí nào? – Bỏ qua nợ ngắn hạn – Tính giá trị thị trường loại vốn dài hạn WACC = wDRD(1-T) + wPRP+ wERE + wsRS Các nhân tố ảnh hưởng tới WACC • Các nhân tố doanh nghiệp kiểm soát: – Lãi suất – Thuế suất • Các nhân tố doanh nghiệp kiểm soát – Thay đổi cấu trúc vốn – Thay đổi cổ tức chi trả – Thay đổi qui định định ngân sách vốn đầu tư, để chấp nhận dự án có rủi ro cao thấp khứ Chi phí vốn từ lợi nhuận giữ lại, RE • Hai cách tiếp cận để xác định chi phí vốn chủ sở hữu từ lợi nhuận giữ lại, rs – Mô hình tăng trưởng cổ tức – Mô hình CAPM Mô hình tăng trưởng cổ tức Giả định: cổ tức tăng trưởng với tỷ lệ không đổi g; gọi giá cổ phần P0; D0 mức cổ tức vừa trả, D1 cổ tức kỳ tới (ước tính) rs lợi suất đòi hỏi cổ phiếu D0 × (1 + g ) D1 P0 = = RE − g RE − g → RE = D1 / P0 + g Vì RE lợi suất mà cổ đông đòi hỏi cổ phiếu nên coi chi phí vốn chủ sở hữu công ty • Ước tính g – Dùng số liệu khứ (tính mức tăng trưởng trung bình cổ tức qua năm) – Ước tính tỷ lệ tăng tương lai (dự báo): g = ROE x b – Lấy bình quân kết dự báo • Ưu, nhược điểm phương pháp – – – – Đơn giản Chỉ áp dụng cho Cty trả cổ tức (tỷ lệ không đổi) Chi phí vốn nhạy cảm với g ước tính Không xem xét tới rủi ro MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN - CAPM E(RE) = Rf + βE x [E(RM) – Rf] Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM • Các giả định – Thị trường cạnh tranh hoàn hảo – Không có chi phí giao dịch thuế – Các nhà đầu tư: giống thông tin, thời gian đầu tư, phương pháp, quan điểm Sử dụng danh mục đường giới hạn hiệu – Tài sản: giao dịch đại chúng (cổ phiếu, trái phiếu); vay cho vay phi rủi ro 12/10/15 19 Nội dung CAPM • Mức bù rủi ro chứng khoán (danh mục) riêng lẻ tỷ lệ thuận với RP danh mục thị trường M với hệ số beta chứng khoán E ( Ri ) − rf = β i [ E ( RM ) − rf ] Đây nội dung chủ yếu CAPM, thể mối quan hệ rủi ro hệ thống lợi suất kỳ vọng 12/10/15 20 Đồ thị CAPM : đường SML E(r) (%) α Đường thị trường chứng khoán (SML) T M E(RM) E(RM) - rf S Rf 0,8 12/10/15 βM = β 21 Phương trình SML • Một tài sản i thị trường phải nằm SML, E ( Ri ) − rf βi • → = E ( RM ) − rf E ( Ri ) = rf + β i [ E ( RM ) − r f ] phương trình đường SML mô hình định giá tài sản vốn, CAPM 12/10/15 22 • Độ dốc SML phản ánh mức độ sợ rủi ro nhà đầu tư trung bình Mức độ sợ rủi ro cao, SML dốc S SML = 12/10/15 E ( RM ) − rf βM = E ( RM ) − rf = E ( RM ) − rf 23 Đánh giá chung • Ưu điểm – Tính đến rủi ro – Áp dụng cho nhiều loại công ty • Nhược điểm – Phải ước tính hai thông số: mức bù rủi ro thị trường hệ số bê-ta Kết không xác – Sử dụng thông tin khứ, không cho tương lai Chi phí vốn cổ phần mới, RS • Phát hành thêm cổ phiếu hoạt động thường xuyên Nhưng chi phí phát hành đáng kể • Hai cách tính chi phí phát hành: – Cộng chi phí phát hành vào chi phí đầu tư dự án – Tăng chi phí sử dụng vốn: với F chi phí phát hành, P0(1 – F) giá cổ phần mà công ty nhận được: D1 RS = +g P0 (1 − F ) Cách tiếp cận • Công ty S 100% vốn CSH, RE = 20%, xem xét huy động thêm 100 triệu $ để mở rộng hoạt động, cách phát hành cổ phiếu Ước tính chi phí phát hành 10% vốn huy động • Tiền thu 90% khối lượng bán 100 triệu $ = (1 – 0,1) x khối lượng huy động → Khối lượng huy động = 100 triệu/0,9 = 111,11 tr.$ → Chi phí phát hành = 11,1 triệu $; chi phí thực dự án mở rộng = 111,11 triệu $ • Nếu huy động nợ: fA = (E/V) x fE + (D/V) x fD • Nếu chi phí phát hành nợ 5%, cấu đợt phát hành 0,6(E) 0,4(D): fA = (E/V) x fE + (D/V) x fD = 60% x 0,1 + 40% x 0,05 = 8% • Với $ tài trợ bên cho dự án mới, công ty thực tế phải huy động 1/(1 – 0,08) = 1,087$ Công ty phải sử dụng tỷ trọng cấu vốn mục tiêu tính chi phí phát hành, tài trợ dự án hoàn toàn vốn CSH nợ Chi phí phát hành NPV • Công ty TPC có hệ số nợ/VCSH mục tiêu 100%, xem xét việc xd nhà máy 500000$; dự tính dòng tiền sau thuế 73150$/năm vĩnh viễn Thuế suất 34% Có lựa chọn – Phát hành 500000$ cổ phiếu mới; chi phí khoảng 10% khối lượng huy động RR vốn CSH 20% – Phát hành 500000$ trái phiếu 30 năm; chi phí phát hành 2% tiền thu Nợ huy động với ls 10% – NPV nhà máy này? • WACC = (E/V) x RE + (D/V) x RD (1 – Tc) = 0.50 x 20% + 0.50 x 10% x (1 – 0.34) = 13,3% • Vì dòng tiền 73150$/năm vĩnh viễn, PV = 73150$ = 550000$ 0.133 → NPV = 550000$ - 5500000$ = 50000$ > 0, chi phí phát hành • Nếu sử dụng khối lượng nợ VCSH fA = (E/V) x fE + (D/V) x fD= 0.50 x 10% + 0.50 x2% = 6% Chi phí thực 500000/(1-fA) = 500000$/0.94 = 531915$ NPV = 550000$ - 531915$ = 18085$ [...]... cơ cấu của đợt phát hành là 0,6(E) và 0,4(D): fA = (E/V) x fE + (D/V) x fD = 60% x 0,1 + 40% x 0,05 = 8% • Với mỗi $ tài trợ bên ngoài cho dự án mới, công ty thực tế phải huy động 1/(1 – 0, 08) = 1, 087 $ Công ty phải sử dụng tỷ trọng của cơ cấu vốn mục tiêu khi tính chi phí phát hành, ngay cả khi có thể tài trợ dự án hoàn toàn bằng vốn CSH hoặc bằng nợ Chi phí phát hành và NPV • Công ty TPC có hệ số nợ/VCSH... đường SML E(r) (%) α Đường thị trường chứng khoán (SML) T M E(RM) E(RM) - rf S Rf 0 ,8 12/10/15 βM = 1 β 21 Phương trình của SML • Một tài sản i bất kỳ trên thị trường phải nằm trên SML, do đó E ( Ri ) − rf βi • → = E ( RM ) − rf E ( Ri ) = rf + β i [ E ( RM ) − r f ] là phương trình của đường SML là mô hình định giá tài sản vốn, CAPM 12/10/15 22 • Độ dốc của SML phản ánh mức độ sợ rủi ro của nhà đầu... tính Không xem xét tới rủi ro MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN - CAPM E(RE) = Rf + βE x [E(RM) – Rf] Mô hình định giá tài sản vốn - CAPM • Các giả định – Thị trường cạnh tranh hoàn hảo – Không có chi phí giao dịch và thuế – Các nhà đầu tư: giống nhau về thông tin, thời gian đầu tư, phương pháp, quan điểm Sử dụng các danh mục trên đường giới hạn hiệu quả – Tài sản: giao dịch đại chúng (cổ phiếu, trái phiếu);... phí phát hành • Nếu sử dụng khối lượng nợ và VCSH bằng nhau fA = (E/V) x fE + (D/V) x fD= 0.50 x 10% + 0.50 x2% = 6% Chi phí thực sự là 500000/(1-fA) = 500000$/0.94 = 531915$ NPV = 550000$ - 531915$ = 180 85$ ... 1 = E ( RM ) − rf 23 Đánh giá chung • Ưu điểm – Tính đến rủi ro – Áp dụng cho nhiều loại công ty • Nhược điểm – Phải ước tính hai thông số: mức bù rủi ro thị trường và hệ số bê-ta Kết quả có thể không chính xác – Sử dụng thông tin trong quá khứ, có thể không đúng cho tương lai Chi phí vốn cổ phần mới, RS • Phát hành thêm cổ phiếu mới không phải là hoạt động thường xuyên Nhưng chi phí phát hành có thể ... + 40% x 0,05 = 8% • Với $ tài trợ bên cho dự án mới, công ty thực tế phải huy động 1/(1 – 0, 08) = 1, 087 $ Công ty phải sử dụng tỷ trọng cấu vốn mục tiêu tính chi phí phát hành, tài trợ dự án hoàn... wPRP+ wERE + wsRS Các nhân tố ảnh hưởng tới WACC • Các nhân tố doanh nghiệp kiểm soát: – Lãi suất – Thuế suất • Các nhân tố doanh nghiệp kiểm soát – Thay đổi cấu trúc vốn – Thay đổi cổ tức chi... thuộc vào vào rủi rủi ro ro của khoản khoản đầu đầu tư tư đó Chính sách tài chi phí vốn • Giả định – Trong chương này, ta coi sách tài công ty có sẵn – Tỷ lệ nợ/VCSH cố định trì, phản ánh cấu