Phát triển thị trường option tại Việt Nam – Thực trạng và giải pháp.pdf

Phát triển thị trường option tại Việt Nam – Thực trạng và giải pháp

MỤC LỤC

LỜI MỞ ĐẦU i

Chương 1: TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG OPTION 1.1 Những vấn đề cơ bản về thị trường tài chính – thị trường chứng khoán 1

1.1.1 Thị trường tài chính 1

1.1.2 Thị trường chứng khoán (TTCK) 4

1.2 Thị trường các công cụ tài chính phái sinh 7

1.3 Tổng quan về thị trường Option - những vấn đề lý luận cơ bản 9

1.3.1 Một số khái niệm và thuật ngữ 9

1.3.2 Lịch sử phát triển thị trường option trên thế giới 10

1.3.3 Phân loại – Đặc điểm các loại option 12

1.3.3.1 Phân loại theo quyền của người mua 12

1.3.3.2 Phân loại theo thời gian thực hiện option (Expiration Date) 13

1.3.3.3 Phân loại theo tài sản cơ sở (Underlying Asset) 13

a) Option chứng khoán 13

b) Option chỉ số chứng khoán 15

c) Option tiền tệ (Currency Options) 16

d) Option về hợp đồng Future 18

e) Option về lãi suất 19

1.3.3.4 Một số loại option đặc biệt khác 21

a) Option linh hoạt (Flex Option) 21

b) Các loại option ngoại lai (Exotic Options) 21

c) Option chứng khoán dành cho nhân viên (Employee stock option - ESOs) 22 1.3.4 Vai trò – các thành phần tham gia thị trường option 22

1.3.5 Vấn đề định giá option (phí quyền chọn) 24

1.3.6 Các chiến lược kinh doanh về option 26

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 27

Chương 2: THỰC TRẠNG VÀ KHẢ NĂNG XÂY DỰNG – PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OPTION TẠI VIỆT NAM

2.1 Thực trạng triển khai và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh ở nước ta

thời gian qua 28

2.2 Thực trạng và khả năng xây dựng – phát triển thị trường option tại Việt Nam 2.2.1 Thị trường quyền chọn tiền tệ (Currency Options) 33

2.2.1.1 Option ngoại tệ 33

2.2.1.2 Option tiền đồng Việt Nam 44

2.2.1.3 Kết quả ban đầu và triển vọng phát triển thị trường option tiền tệ 50

2.2.2 Thị trường quyền chọn vàng (Gold Options) 51

2.2.2.1 Sơ lược thực trạng triển khai 51

2.2.2.2 Những thuận lợi và khó khăn 52

2.2.2.3 Kết quả ban đầu và triển vọng phát triển Gold options thời gian tới 55 2.2.3 Quyền chọn về lãi suất 56

2.2.4 Khả năng xây dựng – phát triển các loại quyền chọn khác tại Việt Nam 58

2.2.4.1 Quyền chọn chứng khoán và chỉ số chứng khoán VN- index 58

2.2.4.2 Quyền chọn về hợp đồng Future 64

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 64

Chương 3: CÁC GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OPTION TẠI VIỆT NAM

3.1 Một số giải pháp chung cho phát triển tổng thể thị trường các loại option hiện có tại Việt Nam 66

3.1.1 Đẩy mạnh công tác tuyên truyền – tạo nhận thức cho công chúng về công cụ option 66

3.1.2 Tạo lập và phát triển các cơ sở vật chất, kỹ thuật – hoàn thiện khung pháp lý cho các giao dịch về option 70

3.1.3 Giải pháp đẩy mạnh việc hiện đại hoá hệ thống ngân hàng tại Việt Nam, mở đường cho các công cụ phái sinh phát triển 72

3.1.4 Các NHTM cần xác định các mức phí option mang tính hấp dẫn, kích thích khách hàng tìm đến sử dụng các giao dịch này hơn trong giai đoạn chúng vẫn

chưa thực sự phổ biến tại nước ta 73

3.1.5 Nhóm các giải pháp nhằm cải thiện và nâng cao tính hiệu quả của TTTC Việt Nam 74

3.1.6 Tăng cường công tác nghiên cứu, phát triển thị trường, tăng cường hợp tác quốc tế – tiến tới sớm triển khai và phát triển các loại option khác tại nước ta 76

3.1.7 Nhóm các giải pháp nhằm ngăn ngừa và hạn chế các tác động tiêu cực hay “thảm họa” có thể xảy ra từ việc lạm dụng công cụ option khi nó được thực hiện phổ biến tại Việt Nam trong tương lai 77

3.2 Các nhóm giải pháp riêng nhằm phát triển từng loại option tại Việt Nam từ nay đến năm 2010 79

3.2.1 Các giải pháp phát triển thị trường quyền chọn tiền tệ 79

3.2.2 Các giải pháp phát triển thị trường quyền chọn vàng 83

3.2.3 Các giải pháp phát triển thị trường quyền chọn lãi suất 84

3.3 Các giải pháp nhằm tăng cường khả năng sớm triển khai các loại option chưa được thực hiện tại Việt Nam 85

3.3.1 Giải pháp cho option chứng khoán 85

3.3.2 Giải pháp cho option về hợp đồng Future 87

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 .88

KẾT LUẬN ĐỀ TÀI xi

TÀI LIỆU THAM KHẢO xiii PHỤ LỤC 1: Các chiến lược kinh doanh về option

PHỤ LỤC 2: Quyết định 163/2003/QĐ-TTG (ngày 5/8/2003) của Thủ tướng Chính phủ về Chiến lược phát triển TTCK Việt Nam đến năm 2010

PHỤ LỤC 3: Quyết định 1452/2004/QĐ-NHNN (ngày 10/11/2004) của Thống đốc NHNN về giao dịch hối đoái của các tổ chức tín dụng được phép hoạt động ngoại hối

PHỤ LỤC 4: Option chứng khoán dành cho nhân viên tại Việt Nam

LỜI MỞ ĐẦU 1 Sự cần thiết của đề tài

Trong giai đoạn hiện nay, hội nhập hoá nền kinh tế đất nước đang được thúc đẩy mạnh mẽ tại Việt Nam với hàng loạt các cải cách quan trọng trên nhiều lĩnh vực Đặc biệt, trong lĩnh vực tài chính - tiền tệ là quá trình chuyển từ chính sách “tài chính kềm chế” sang tự do hoá tài chính nhằm tiến tới phù hợp xu hướng chung của thế giới Để rút ngắn khoảng cách trong hội nhập, nâng cao hiệu quả kinh doanh của hệ thống ngân hàng trong nước, đồng thời tạo cơ hội cho giới doanh nghiệp và nhà đầu tư Việt Nam có thể tiếp cận, sử dụng những công cụ tài chính cao cấp hữu ích; trong khoảng thời gian 5 năm trở lại đây, NHNN đã từng bước cho phép đưa vào thực hiện hoặc triển khai thí điểm rất nhiều các công cụ tài chính phái sinh trên thị trường tài chính – ngân hàng nước ta

Đến nay, các giao dịch phái sinh như: nghiệp vụ mua bán kỳ hạn (forward), giao dịch hoán đổi (swap), quyền chọn (option) và hợp đồng giao sau (future) là những sản phẩm dịch vụ đang được giới ngân hàng Việt Nam chú trọng phát triển trong xu hướng mở rộng các sản phẩm dịch vụ tài chính - ngân hàng hiện đại cung cấp cho khách hàng Trong đó, đáng chú ý nhất là option - công cụ quản trị rủi ro hữu ích cho các nhà đầu tư tài chính và kinh doanh trên thị trường quốc tế Đây là công cụ đa chức năng, có thể giúp xử lý rủi ro về tỷ giá hối đoái trong thương mại quốc tế, rủi ro giá cả trong buôn bán hàng hoá kỳ hạn, và cũng là công cụ đầu tư tốt trên thị trường tiền tệ và thị trường chứng khoán

Ngoài ra, Việt Nam hiện đang trong quá trình xây dựng và phát triển hoàn chỉnh thị trường chứng khoán để đáp ứng yêu cầu hội nhập ngày càng lớn Do vậy, nghiên cứu phát triển những công cụ tài chính đồng hành với thị trường chứng khoán như công cụ option, nhằm tạo thêm nguồn hàng hoá chất lượng cao cho thị trường này là việc làm có ý nghĩa rất thiết thực trong lúc này

Có thể nói, những lợi ích mà giao dịch option mang lại là điều không cần bàn cải Tuy nhiên, để đưa các loại option vào triển khai thực tiển và khuyến khích các nhóm đối tượng khách hàng sử dụng nó hiệu quả là điều không dễ dàng trong điều kiện nước ta hiện nay Bởi thị trường tài chính – tiền tệ Việt Nam vẫn còn nhiều yếu kém; điều kiện cơ sở hạ tầng còn rất thiếu để option phát huy hết công năng Đặc biệt là hạ tầng phần mềm liên quan đến khung pháp lý làm nền tảng phục vụ cho giao dịch option, cũng như tâm lý còn e dè và lạ lẫm của mọi

giới về công cụ mới này Điều trên dẫn đến kết quả là: tuy thực tế thị trường tài chính Việt Nam hiện cũng tồn tại khá đa dạng các công cụ phái sinh (và cũng đã có 3 loại option được đưa vào giao dịch, thí điểm), nhưng ở một chừng mực nào đó, kết quả triển khai thời gian qua là không mấy khả quan và chưa đáp ứng đủ như kỳ vọng

Do vậy, tác giả nhận thức rằng việc nghiên cứu, tìm hiểu chuyên sâu để đưa ra các giải pháp nhằm phát triển khả năng sử dụng các loại option ở Việt Nam được sôi động hơn; cũng như phát triển tổng thể thị trường giao dịch loại sản phẩm này tại nước ta trong giai đoạn tới là hết sức cần thiết và cấp bách Đây không phải là công việc của riêng Nhà nước hay giới ngân hàng Mà tất cả những ý kiến đóng góp từ các nhà khoa học, nhà nghiên cứu tài chính - tiền tệ và những ai quan tâm đến nghiệp vụ này đều hữu ích và đáng được khuyến khích

Xuất phát từ những điều trên, cũng như nhận thấy đây là vấn đề mang tính thời sự khá “nóng” trong bối cảnh chúng ta hội nhập - và hội nhập luôn cả những bất ổn, biến động về tỷ giá hối đoái, giá cả của các hàng hoá trên thị trường quốc tế, nên rất cần đến những công cụ như option Do vậy, tác giả đã chọn đề tài:

“Phát triển thị trường option tại Việt Nam – Thực trạng và giải pháp” cho Luận

văn thạc sĩ của mình và thật sự phát hiện nhiều điều thú vị khi nghiên cứu, tìm hiểu sâu về đề tài này

2 Mục tiêu – nội dung nghiên cứu

− Tìm hiểu, làm sáng tỏ đặc điểm, vai trò thị trường công cụ tài chính phái sinh nói chung, đặc biệt là option, trong bối cảnh Việt Nam mới đưa vào giao dịch các công cụ này

− Nghiên cứu một số vấn đề lý luận cơ bản về thị trường option để làm nền tảng khảo sát thực trạng triển khai công cụ này tại Việt Nam

− Trọng tâm của đề tài là nghiên cứu, thu thập thông tin để tìm hiểu và phân tích những thuận lợi, khó khăn gặp phải cũng như tổng kết những kết quả đạt được ban đầu cùng các triển vọng sắp tới từ việc thực hiện các loại option hiện có tại nước ta Qua đó, giúp đưa ra các giải pháp thiết thực và hiệu quả cho phát triển và làm sôi động hơn nữa các giao dịch quyền chọn này

− Ngoài ra, đề tài Luận văn cũng sẽ chú trọng đến việc phát triển tổng thể tất cả các thị trường option trong tương lai tại Việt Nam bằng một số nghiên cứu

về: vai trò, lợi ích và sự cần thiết đưa các loại option khác chưa có tại nước ta sớm được thực hiện Đề xuất một số giải pháp nhằm tăng cường khả năng xây dựng và phát triển các thị trường option loại này trong tương lai

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

− Phần cơ sở lý luận tổng quan, đề tài sẽ đi vào phân tích, giới thiệu tất cả các loại option hiện có và đang được giao dịch phổ biến trên thế giới, kể cả một số loại option đặc biệt Tuy nhiên, trong nghiên cứu thực trạng tại Việt Nam, tác giả sẽ chỉ đi vào phân tích 3 loại chủ yếu là: option tiền tệ (gồm option ngoại tệ và option tiền đồng); option lãi suất và option vàng tại nước ta

− Đề tài cũng hướng đến hai loại option khác: option chứng khoán và option về hợp đồng future Tuy nhiên, do chúng chưa được thực hiện tại nước ta nên khi đề cập đến 2 loại này, tác giả sẽ nghiên cứu theo hướng nhằm tăng khả năng sớm triển khai chúng tại Việt Nam đến năm 2010

− Ngoài ra, do có sự giới hạn nên trong khuôn khổ Luận văn này, đề tài không thể đi sâu vào những vấn đề như: các kỹ thuật định giá option; các chiến lược phối hợp kinh doanh quyền chọn; lợi ích - rủi ro cho các bên tham gia giao dịch option…

4 Phương pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu như: Phương pháp nghiên cứu dữ liệu thứ cấp (với nguồn dữ liệu, thông tin được tác giả sưu tầm, tập hợp từ các sách báo, tạp chí chuyên ngành; tại thư viện; thông qua các website trên Internet…); Phương pháp duy vật biện chứng; phương pháp phân tích - tổng hợp; phương pháp so sánh - đối chiếu; phương pháp diễn dịch - quy nạp và phương pháp quan sát thực tế từ thực tiễn … để hình thành nên bản Luận văn này

5 Kết cấu của đề tài

Với phạm vi nghiên cứu như trên, nội dung chính của Luận văn gồm 3 chương, 88 trang Trong đó:

a Chương 1: Tổng quan về thị trường option - 27 trang;

b Chương 2: Thực trạng và khả năng xây dựng - phát triển thị trường option tại Việt Nam - 38 trang;

c Chương 3: Các giải pháp phát triển thị trường option tại Việt Nam - 23 trang

Chương 1

TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG OPTION

1.1 NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH – THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

1.1.1 Thị trường tài chính

1.1.1.1 Khái niệm

Trong một nền kinh tế, nhu cầu về vốn để đầu tư và các nguồn tiết kiệm có

thể phát sinh từ những chủ thể khác nhau Những chủ thể có cơ hội đầu tư sinh lời thì thiếu vốn; trái lại những người có vốn nhàn rỗi lại không có cơ hội đầu tư Từ

đó, nền kinh tế hình thành nên một cơ chế để chuyển vốn từ tiết kiệm sang đầu tư Và cơ chế này được thực hiện trong khuôn khổ của thị trường tài chính Hình dung

một cách tổng thể, trong một nền kinh tế thị trường, thị trường tài chính là một trong ba loại thị trường có mối quan hệ gắn kết chặt chẽ với nhau Đó là thị trường sản phẩm; thị trường tài chính và thị trường các yếu tố sản xuất

Định nghĩa: Thị trường tài chính xét về bản chất là nơi diễn ra sự luân chuyển vốn từ những người có nguồn vốn nhàn rỗi tới những người cần sử dụng

vốn Đó là thị trường giao dịch các loại tài sản tài chính hay các công cụ tài chính Trong đó, tài sản tài chính là một dạng điển hình của tài sản vô hình mà giá trị có

thể không liên quan đến hình thức vật lý mà dựa vào trái quyền hợp pháp của chúng trên một lợi ích tương lai nào đó Các tài sản tài chính thường gặp là: tín phiếu công ty (commercial paper), tín phiếu kho bạc (treasury bills), trái phiếu công ty (debentures), trái phiếu chính phủ (government bonds), cổ phiếu thường (common stocks), cổ phiếu ưu đãi (preferred stocks)… Ngoài ra, thị trường tài

chính còn giao dịch các công cụ tài chính phái sinh (dirivatives)

1.1.1.2 Chức năng của thị trường tài chính

− Một là, tập trung các khoản tiết kiệm thành nguồn vốn lớn tài trợ ngắn hạn và dài hạn cho các chủ thể cần vốn trong nền kinh tế (chức năng quan trọng nhất) − Hai là, kích thích tiết kiệm và đầu tư, góp phần tăng hiệu suất sử dụng vốn của

toàn xã hội

− Ba là, hình thành giá các tài sản tài chính

− Bốn là, tạo tính thanh khoản cho tài sản tài chính

− Năm là, giúp giảm thiểu chi phí tìm kiếm và chi phí thông tin, đảm bảo cho các giao dịch tài chính diễn ra giữa những người mua và những người bán

1.1.1.3 Phân loại thị trường tài chính

a) Căn cứ vào tính chất chuyên môn hoá thị trường: ta có ba loại

(i) Thị trường công cụ nợ: là thị trường trong đó, người cần huy động vốn

dựa trên việc phát hành các công cụ nợ ngắn, trung hoặc dài hạn (trái phiếu, tín phiếu, kỳ phiếu…) Đặc điểm của công cụ nợ là dựa trên quan hệ vay mượn, có thời hạn, lãi suất được ấn định trước và cố định Người sở hữu công cụ nợ không có tiếng nói trong việc quản lý công ty

(ii) Thị trường công cụ vốn: là thị trường trong đó, người cần vốn huy động

vốn bằng cách phát hành các cổ phiếu bán cho người có vốn Các cổ đông nắm giữ cổ phiếu góp vốn vào công ty với tinh thần lời ăn lỗ chịu Họ có quyền được chia phần trên lãi ròng và tài sản của công ty Khác với công cụ nợ, cổ phiếu không có lãi cố định mà cổ tức phụ thuộc vào hiệu quả sản xuất kinh doanh Các cổ phiếu được xem là những chứng khoán dài hạn

(iii) Thị trường công cụ tài chính phái sinh: là thị trường phát hành và mua

đi bán lại các chứng khoán phái sinh Đây là thị trường cao cấp, giao dịch các công cụ tài chính cao cấp như: hợp đồng kỳ hạn (forward), hợp đồng hoán đổi (swap), hợp đồng giao sau (future) và hợp đồng quyền chọn (option) Mục 1.2 dưới đây sẽ đi sâu phân tích về thị trường này

b) Căn cứ vào cơ cấu thị trường: có hai loại

(i) Thị trường sơ cấp (Primary Market): còn gọi là thị trường cấp một, là nơi

diễn ra các hoạt động mua bán chứng khoán mới phát hành lần đầu Đây là một thị trường không liên tục và là nơi duy nhất chứng khoán đem lại vốn cho đơn vị phát hành Giá chứng khoán trên thị trường sơ cấp do tổ chức phát hành quyết định, thường được in ngay trên chứng khoán

(ii) Thị trường thứ cấp (Secondary Market): còn gọi là thị trường cấp hai, là

nơi giao dịch mua đi bán lại các chứng khoán đã phát hành lần đầu trên thị trường sơ cấp Thị trường thứ cấp đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán, nó có đặc điểm là một thị trường hoạt động liên tục, các khoản tiền thu được từ việc bán

chứng khoán thuộc về nhà đầu tư và nhà kinh doanh chứng khoán chứ không thuộc về nhà phát hành Giao dịch trên thị trường thứ cấp phản ánh nguyên tắc cạnh tranh tự do và giá chứng khoán trên thị trường này do cung – cầu quyết định

Trong thực tế không có sự phân biệt rõ đâu là thị trường sơ cấp, đâu là thị

trường thứ cấp nên việc phân chia này chỉ có ý nghĩa lý thuyết Thường thì trong

một thị trường sẽ vừa có giao dịch của thị trường sơ cấp, vừa có giao dịch của thị trường thứ cấp và giữa chúng có mối liên hệ mật thiết với nhau

c) Căn cứ vào thời hạn luân chuyển vốn của các công cụ tài chính: có hai loại

(i) Thị trường tiền tệ (Money Market): là thị trường mua bán trao đổi các

công cụ nợ ngắn hạn có thể chuyển nhượng được trong vòng một năm, qua đó cung ứng nhu cầu vốn ngắn hạn giữa các chủ thể trong nền kinh tế nhằm thoả

mãn nhu cầu thanh khoản và đầu tư ngắn hạn Thị trường tiền tệ là thị trường OTC (Over the Counter Market) và hình thức tài chính đặc trưng là tài chính gián tiếp

Đóng vai trò trung gian tài chính trên thị trường này là các Ngân hàng thương mại

(NHTM) Theo mô hình các nước phát triển, thị trường tiền tệ bao gồm: thị trường

liên ngân hàng (Inter-bank Market), thị trường hối đoái – thị trường ngoại hối

(Foreign Exchange Market) và thị trường vốn ngắn hạn (Short – term Loans

Market)

(ii) Thị trường vốn (Capital Market): hay thị trường vốn dài hạn, là nơi huy

động, tập trung nhiều nguồn vốn trong xã hội thành những nguồn vốn tài trợ dài hạn cho doanh nghiệp và Chính phủ, thường dùng cho các dự án đầu tư có thời hạn từ một năm trở lên Thị trường vốn gồm ba thị trường bộ phận:

Thị trường tín dụng trung và dài hạn – còn được gọi là thị trường thế chấp

(Mortgage Market): cung cấp tín dụng trung và dài hạn cho các doanh nghiệp và thường đòi hỏi phải có tài sản thế chấp Hoạt động trên thị trường này là các NHTM và các tổ chức tín dụng phi ngân hàng

Thị trường cho thuê tài chính (Leasing Market): cho thuê tài chính là một hình thức tín dụng dài hạn, tạo điều kiện cho người đi vay có quyền sử dụng dài hạn tài sản thuê phù hợp nhu cầu Khi kết thúc hợp đồng thuê tài chính, nó còn tạo cơ hội cho người đi thuê sở hữu luôn tài sản thuê Hoạt động trên thị trường này

là các công ty cho thuê tài chính

Thị trường chứng khoán - TTCK (Securities Market): là một bộ phận rất quan trọng của thị trường vốn Các vấn đề liên quan về TTCK sẽ được trình bày chi tiết ở Mục 1.1.2 dưới đây

Như vậy, thị trường tiền tệ và thị trường vốn là hai bộ phận cấu thành nên

thị trường tài chính, chúng cùng thực hiện một chức năng là cung cấp vốn cho nền kinh tế Các nghiệp vụ hoạt động ở trên hai thị trường này có mối liên quan và tác

động tương hỗ lẫn nhau Các biến đổi (về giá cả, lãi suất) trên thị trường tiền tệ

có ảnh hưởng lớn đến việc phát hành và mua bán các chứng khoán trên thị trường

vốn Ngược lại, những thay đổi (về chỉ số chứng khoán, thị giá cổ phiếu) của thị

trường vốn cũng phản ánh các hiện tượng tốt hay xấu, đã, đang hoặc sẽ xảy ra trên thị trường tiền tệ

1.1.2 Thị trường chứng khoán (TTCK)

1.1.2.1 Khái niệm – vai trò TTCK

TTCK là một bộ phận cấu thành của thị trường vốn, đó là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán các chứng khoán trung và dài hạn như các loại trái phiếu, cổ phiếu và các công cụ tài chính khác (chứng chỉ quỹ đầu tư, công cụ tài chính phái sinh …) TTCK được xem là thị trường vốn dài hạn, nơi tập trung các nguồn vốn cho đầu tư và phát triển kinh tế Do đó, nó có tác động rất lớn đến môi trường đầu tư nói riêng và nền kinh tế nói chung Mặt khác, TTCK là một thị trường cao cấp, sự tạo lập và phát triển thị trường này có ý nghĩa quan trọng trong sự nghiệp phát triển kinh tế các nước có nền kinh tế thị trường

TTCK có vai trò rất quan trọng đối với nền kinh tế Cụ thể: (i) TTCK giúp huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế, thu hút vốn đầu tư nước ngoài (ii) TTCK cung cấp môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú cho công chúng Qua đó, TTCK góp phần đáng kể trong việc khuyến khích tiết kiệm quốc gia cho đầu tư phát triển (iii) TTCK tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán Chính khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối với người đầu tư (iv) TTCK giúp đánh giá hoạt động của các doanh nghiệp và đồng thời xác định giá trị thị trường của doanh nghiệp thông qua diễn biến giá chứng khoán doanh nghiệp đó trên thị trường (v) TTCK tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Nó được xem là phong vũ biểu của nền kinh tế bởi các chỉ báo của TTCK phản ảnh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác (vi) Ngoài ra, TTCK còn đóng vai

trò hỗ trợ và thúc đẩy các công ty cổ phần ra đời và phát triển cũng như hỗ trợ quá

trình cổ phần hoá các doanh nghiệp

1.1.2.2 Cơ cấu và các thành phần tham gia TTCK

a) Cơ cấu TTCK

− Căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốn, TTCK được chia thành:

Thị trường sơ cấp: là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành lần

đầu, thực hiện chức năng quan trọng nhất của TTCK là đưa nguồn tiền tiết kiệm vào đầu tư Đây là nơi duy nhất mà các chứng khoán đem lại vốn cho nhà phát hành Việc xây dựng một thị trường sơ cấp hoạt động hiệu quả với lượng hàng hoá đa dạng, hấp dẫn công chúng có ý nghĩa quyết định cho việc hình thành và phát triển thị trường thứ cấp

Thị trường thứ cấp: là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên

thị trường sơ cấp Thị trường thứ cấp đóng vai trò đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã được phát hành nên nó sẽ thúc đẩy thị trường sơ cấp phát triển thông qua hoạt động nhộn nhịp của mình hoặc ngược lại Giá cả hàng hoá giao dịch trên thị trường thứ cấp được xác định phụ thuộc vào: quan hệ cung cầu trên thị trường; giá trị thực tế của doanh nghiệp; uy tín của doanh nghiệp; triển vọng phát triển doanh nghiệp; tâm lý người mua - bán chứng khoán ở những thời điểm nhất định; các thông tin công bố, tin đồn về hoạt động của doanh nghiệp cũng như tình hình ổn định chung của nền kinh tế

− Căn cứ theo tính chất tập trung của thị trường, TTCK bao gồm Sở giao dịch chứng khoán (thị trường tập trung) và thị trường OTC (thị trường phi tập trung) Thị trường OTC cùng với SGDCK tạo nên một TTCK hoàn chỉnh

o Sở giao dịch chứng khoán (SGDCK): Chỉ có các loại chứng khoán đủ tiêu

chuẩn niêm yết mới được giao dịch tại SGDCK Tại đây, các giao dịch được tập trung tại một địa điểm, các lệnh đặt mua – bán được chuyển tới sàn giao dịch và tham gia vào quá trình ghép lệnh để hình thành nên phiên giao dịch o Thị trường OTC (Over the Counter Market): là một thị trường có tổ chức, dành

cho những chứng khoán không được niêm yết trên SGDCK Thị trường OTC không có địa điểm giao dịch chính thức, thay vào đó, các nhà môi giới (các công ty chứng khoán) kết nối các giao dịch qua mạng máy tính diện rộng giữa các công ty chứng khoán và trung tâm quản lý hệ thống

b) Các chủ thể tham gia trên TTCK

Có thể tạm chia thành 5 nhóm chủ thể chính: (i) Nhà phát hành chứng khoán; (ii) Nhà đầu tư chứng khoán; (iii) Nhà trung gian môi giới; (iv) Nhà tổ chức, quản lý, điều hành TTCK: bao gồm các cơ quan quản lý của Chính phủ và các tổ chức tự quản, cụ thể gồm: Ủy ban chứng khoán Nhà nước (UBCKNN)(*); Nhà tổ chức thị trường (SGDCK); Hiệp hội những nhà kinh doanh chứng khoán… (v) Các tổ chức phụ trợ khác như: Trung tâm lưu ký chứng khoán; Trung tâm thanh toán bù trừ (Clearing house); Trung tâm tin học… Đây là các tổ chức giúp phục vụ quá trình giao dịch chứng khoán được tiện lợi, nhanh chóng, chính xác và khoa học

1.1.2.3 Hàng hoá giao dịch trên TTCK

Bảng 1.1:Các loại hàng hoá giao dịch trên TTCK (1) Chứng khoán vốn

Bao gồm các loại cổ phiếu phổ thông (common stocks) và cổ phiếu ưu đãi (preferred stocks) Chúng được gọi là chứng khoán vốn vì đó là chứng thư chứng nhận việc đầu tư góp vốn vào công ty cổ phần của các cổ đông Các chứng khoán vốn hình thành nên thị trường cổ phiếu (stock market)

(2) Chứng khoán nợ

Bao gồm các loại trái phiếu Chính phủ, trái phiếu địa phương, trái phiếu công ty… Các loại trái phiếu được gọi chứng khoán nợ vì chúng là chứng chỉ hứa nợ dài hạn của chủ thể phát hành cho người sở hữu (trái chủ) Các loại chứng khoán nợ hình thành nên thị trường trái phiếu (bond market)

(3) Các chứng chỉ tài chính đặc biệt

Gồm các loại như: chứng chỉ Quỹ đầu tư; chứng quyền (Pre- emptive Right), chứng khế (Warrants)

(4) Các công cụ tài chính phái sinh (Financial Dirivatives)

Là loại sản phẩm tài chính cao cấp rất phức tạp Những nội dung chi tiết liên quan đến các công cụ tài chính phái sinh phổ biến sẽ được trình bày ở Mục 1.2 dưới đây Đáng lưu ý nhất trong các công cụ phái sinh là Hợp đồng quyền chọn Đây cũng là nội dung trọng tâm tác giả sẽ đi sâu phân tích trong Luận văn này

1.1.2.4 Nguyên tắc hoạt động của TTCK

(*) Tại Việt Nam, UBCKNN được thành lập theo Nghị định số 75/CP (ngày 28/11/1996) của Chính phủ

TTCK thường hoạt động dựa trên 5 nguyên tắc chính sau: (i) nguyên tắc cạnh tranh; (ii) nguyên tắc công bằng; (iii) nguyên tắc công khai; (iv) nguyên tắc trung gian; và (v) nguyên tắc tập trung

1.2 THỊ TRƯỜNG CÁC CÔNG CỤ TÀI CHÍNH PHÁI SINH

Thị trường các công cụ tài chính phái sinh (Financial Derivatives) là một

dạng thị trường tài chính cao cấp chuyên giao dịch các công cụ phái sinh – là

những tài sản tài chính mà giá của nó được phái sinh và phụ thuộc vào giá của các loại tài sản cơ sở (Underlying Assets); hay nói cách khác đó là những tài sản tài chính có dòng tiền trong tương lai phụ thuộc vào giá trị của tài sản cơ sở Tài sản cơ sở có thể là các loại hàng hoá; chứng khoán, chỉ số chứng khoán; hoặc vàng, tiền tệ… (i) Nếu tài sản cơ sở là hàng hoá (ví dụ: nông sản, cao su, dầu thô…) ta có

các công cụ phái sinh trên thị trường hàng hoá (ii) Nếu tài sản cơ sở là các loại cổ

phiếu, chứng khoán hay chỉ số chứng khoán, ta có các công cụ phái sinh trên

TTCK (iii) Nếu tài sản cơ sở là vàng, ngoại tệ… ta có các công cụ phái sinh trên thị trường tiền tệ - ngoại hối Thị trường các công cụ tài chính phái sinh phổ biến

gồm: thị trường kỳ hạn (Forward); thị trường hoán đổi (Swap); thị trường giao sau (Future) và thị trường quyền chọn (Option)

1.2.1 Thị trường giao dịch kỳ hạn (Forward)

Đây là thị trường phi tập trung, là nơi diễn ra giao dịch các Hợp đồng kỳ

hạn Theo đó, hai bên chủ động thoả thuận việc mua - bán một loại hàng hoá nào

đó, với một khối lượng nhất định, vào một thời điểm nhất định trong tương lai; nhưng theo mức giá cả được định trước tại thời điểm ký kết hợp đồng hợp đồng kỳ hạn có đặc điểm các điều khoản của nó do hai bên tham gia tự thoả thuận và mang tính linh hoạt, không phải tuân theo các qui định được chuẩn hoá trước Tuy nhiên, chính điều này làm cho các hợp đồng kỳ hạn không có tính thanh khoản cao Một bất lợi của hợp đồng kỳ hạn là rủi ro tính dụng cao Các hợp đồng kỳ hạn ngày nay không chỉ được giao dịch phổ biến ở những nước phát triển mà còn ở cả các nước đang phát triển

1.2.2 Thị trường giao dịch hoán đổi (Swap)

Nghiệp vụ hoán đổi Swap là một nghiệp vụ kép, thường được thực hiện phổ biến trên thị trường tiền tệ để hoán đổi ngoại hối hoặc lãi suất Thông thường, một giao dịch hoán đổi ngoại hối được thực hiện theo hai cách sau: (i) Kết hợp giữa

một giao dịch giao ngay và một giao dịch có kỳ hạn (spot-forward swap) (ii) Kết hợp giữa hai giao dịch kỳ hạn, nhưng có ngày giá trị khác nhau (forward - forward swap) Thực chất của giao dịch Swap là người bán cam kết sẽ mua lại chính lượng ngoại tệ đã thoả thuận bán sau một thời gian nhất định với tỷ giá được xác định

trước tại thời điểm thoả thuận Giao dịch hoán đổi ngoại tệ thường được các ngân

hàng sử dụng trên thị trường liên ngân hàng nhằm đảm bảo trạng thái ngoại hối,

bảo hiểm rủi ro biến động tỷ giá Còn giao dịch hoán đổi lãi suất được các NHTM

và doanh nghiệp ký kết để phòng ngừa rủi ro biến động lãi suất trên thị trường

1.2.3 Thị trường giao sau (Future)

Thị trường Future là nơi giao dịch mua bán các Hợp đồng giao sau (Future

Contracts) về hàng hoá, tiền tệ, các loại chứng khoán… và có cả hợp đồng giao sau về lãi suất hợp đồng giao sau được bắt nguồn từ hợp đồng kỳ hạn, đó chính là một dạng hợp đồng kỳ hạn được chuẩn hoá và giao dịch tập trung trên sàn của Sở giao dịch dưới hình thức đấu giá công khai hoặc giao dịch điện tử qua mạng máy tính Thị trường Future qui định kích cở cho một đơn vị hợp đồng giao sau (fixed amount fer contract) và nó thường chỉ có bốn ngày có giá trị trong năm (ngày thứ tư, tuần thứ ba các tháng ba, sáu, chín và mười hai) Ngày nay, giao dịch hợp đồng giao sau diễn ra trên toàn cầu với hơn 60 Sở giao dịch trên khắp thế giới Trong đó, Hoa Kỳ là thị trường tập trung giao dịch hợp đồng giao sau nổi tiếng nhất với 2 trung tâm là Sở giao dịch CBOT (Chicago Board of Trade) và CME (Chicago Mercantile Exchange) Tiếp đó là Vương quốc Anh với LIFFE Các điều khoản của hợp đồng giao sau đều được chuẩn hoá bởi các Sở giao dịch này

1.2.4 Thị trường quyền chọn (Option)

Trong số các công cụ tài chính phái sinh, option là loại có nhiều ưu điểm nổi trội và linh hoạt hơn so với các công cụ khác Thị trường option là nơi diễn ra

giao dịch các Hợp đồng quyền chọn Trong những năm gần đây, thị trường option

ngày càng trở nên quan trọng và rất cần thiết cho các nhà kinh doanh và đầu tư Sự phát triển của thị trường quyền chọn gắn liền với sự lớn mạnh của các TTCK Trong thực tế, thị trường option ngày càng phát triển mạnh và phát huy tính hữu ích của nó là nhờ một phần ở sự đa dạng các loại tài sản cơ sở của option (từ các loại hàng hoá thông thường đến tiền tệ, vàng, chứng khoán, chỉ số chứng khoán, lãi suất…) Nhìn chung, thị trường option và các thị trường công cụ tài chính phái

sinh khác là những cải tiến rất thành công cho thị trường tài chính và cho việc kinh doanh trên thương trường quốc tế vốn ngày càng mang tính toàn cầu hoá hiện nay

1.3 TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG OPTION – NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CƠ BẢN

1.3.1 Một số khái niệm và thuật ngữ

Hợp đồng quyền chọn – HĐQC (Option Contract): là một thoả thuận giữa

bên mua và bên bán quyền chọn mà theo đó, bên bán option đồng ý trao cho bên

mua option một quyền – chứ không phải nghĩa vụ – để thực hiện việc mua (hoặc không mua) từ anh ta; bán (hoặc không bán) cho anh ta một lượng hàng hoá cơ sở nhất định (ngoại tệ, hàng hoá, chứng khoán…), theo một mức giá hoặc tỷ giá (strike price, exercise price) được thoả thuận và định trước trong hợp đồng; có hiệu lực trong một thời hạn nhất định (expiration date, exercise date hoặc maturity) kể từ ngày mua HĐQC Đổi lại, bên mua option phải trả cho bên bán

option một khoản tiền gọi là phí quyền chọn hay giá quyền chọn (option premium)

ngay tại thời điểm ký hợp đồng

Thông thường, bên mua option được xem là nhà đầu tư có vị thế dài hạn trên HĐQC (long- term position); bên bán option ở vị thế ngắn hạn (short - term position) Lợi nhuận của nhà đầu tư là khoản lỗ của nhà phát hành và ngược lại

Bên bán quyền chọn: là bên phát hành option, và sau khi đã thu phí quyền

chọn phải có nghĩa vụ luôn sẵn sàng tiến hành giao dịch (mua hoặc bán) tài sản cơ

sở đã thoả thuận trong hợp đồng với bên mua – khi bên mua thực hiện quyền trong thời hạn đã thoả thuận Theo lý thuyết, bên bán quyền chọn có vùng lời giới hạn (tối đa là phí quyền chọn), còn vùng lỗ rất lớn Do vậy, bên bán option thường là các ngân hàng hoặc công ty tài chính khổng lồ Trên thị trường option, có hai loại người bán quyền chọn: Người bán quyền chọn mua (Seller Call option – Short call); và Người bán quyền chọn bán (Seller Put option – Short put)

Bên mua quyền chọn: là bên nắm giữ quyền chọn, và phải trả cho bên

bán phí quyền chọn để có được “quyền” mua hoặc bán loại hàng hoá cơ sở nào

đó Option trao cho người giữ nó quyền để thực hiện đối với HĐQC mà họ đã mua Do vậy, trong thời hạn hiệu lực của hợp đồng, bên mua có ba lựa chọn:

(i) Thực hiện HĐQC, nếu biến động giá trên thị trường có lợi cho họ; hoặc (ii) Bán HĐQC cho bên thứ ba trên thị trường, hưởng chênh lệch giá; hoặc

(iii) Để cho quyền chọn tự động hết hiệu lực mà không tiến hành bất cứ một giao dịch mua – bán nào, nếu biến động giá thị trường bất lợi so với giá thực hiện trên HĐQC

Khi bên mua không thực hiện quyền chọn, họ sẽ vẫn mất phí Do vậy, theo lý thuyết, bên mua có vùng lời không giới hạn còn vùng lỗ giới hạn tối đa bằng mức phí quyền chọn Trên thị trường option, có hai loại người mua quyền chọn: Người mua quyền chọn mua (Buyer Call option – Long call); và Người mua quyền chọn bán (Buyer Put option – Long put)

Các trạng thái quyền chọn: trong thời hạn hiệu lực HĐQC, người mua thực hiện hợp đồng hay không phụ thuộc vào sự biến động của giá cả hiện hành trên thị trường vào thời điểm đó so với mức giá thực hiện (strike price) đã qui định Cụ thể, xét từ vị thế người mua option, HĐQC có các trạng thái như mô tả trong Bảng 1.2:

Bảng 1.2:Các trạng thái quyền chọn

1 Ngang giá quyền chọn – ATM (At the Money)

Là trạng thái khi người nắm giữ option, nếu bỏ qua phí quyền chọn, thực hiện quyền chọn mà không phát sinh khoản lãi hay lỗ nào Khi đó: giá thị trường = strike price Option ở trạng thái ATM gọi là option ở điểm hoà vốn

2 Được giá quyền chọn – ITM (In the Money)

Là trạng thái khi người nắm giữ option, nếu bỏ qua phí quyền chọn, thực hiện quyền chọn mà có lãi Khi đó: giá thị trường > strike price (đối với HĐQC mua); và giá thị trường < strike price (đối với HĐQC bán) Option ở trạng thái ITM gọi là option ở vùng hái ra tiền

3 Giảm giá quyền chọn – OTM (Out the Money)

Là trạng thái khi người nắm giữ option, nếu bỏ qua phí quyền chọn, thực hiện quyền chọn sẽ chịu lỗ Lúc này: giá thị trường < strike price (đối với HĐQC mua) và giá thị trường > strike price (đối với HĐQC bán) Option ở trạng thái OTM gọi là option ở vùng mất tiền

1.3.2 Lịch sử phát triển thị trường option trên thế giới

Những giao dịch đầu tiên của thị trường option trên thế giới được cho rằng đã xuất hiện từ đầu thế kỷ 18 ở Châu Âu Tuy nhiên, đến đầu những năm 1900 thị trường OTC về option mới chính thức đi vào hoạt động khi “Hiệp hội những nhà môi giới và kinh doanh quyền chọn” được thành lập Tuy nhiên, mô hình ban đầu

này có hai điểm yếu: Một là, không có thị trường thứ cấp, người mua option không có quyền bán cho bên khác trước ngày đáo hạn Hai là, không có kỹ thuật nào đảm bảo rằng người bán option sẽ thực hiện hợp đồng ngoại trừ việc người mua phải tốn chi phí kiện tụng

Tháng 4 năm 1973, thị trường quyền chọn Chicago (Chicago Board Options Exchange – CBOE) được thành lập tại Mỹ, đăïc biệt cho trao đổi option về cổ phiếu và hầu như thành công ngay lập tức Thị trường CBOE ra đời mang đến điều mới là giá cả quyền chọn và ngày đáo hạn được tiêu chuẩn hoá Việc tiêu chuẩn hoá này làm cho tính thanh khoản của HĐQC được nâng cao và kích thích thị trường thứ cấp về quyền chọn phát triển theo Từ đó, giao dịch option trở nên phổ biến đến các nhà đầu tư Do có nhiều ưu việt nên chỉ sau một thời gian ngắn, hàng loạt thị trường option khác lần lượt ra đời tại hầu hết những thị trường tài chính lớn ở Mỹ và Châu Âu (Bảng 1.3)

Bảng 1.3:Tóm lược lịch sử phát triển các thị trường giao dịch option tại Mỹ và Châu Âu Số

TT

Thị

trường Tóm lược lịch sử hình thành và phát triển các thị trường giao dịch option

1 Mỹ Ngoài CBOE còn có “The American Stock Exchange” (AMEX) và “Philadelphia Stock Exchange” (PHLX) bắt đầu thực hiện giao dịch option vào năm 1975 TTCK Pacific (“Pacific Stock Exchange” - PSE) thực hiện option năm 1976 Riêng tại TTCK New York (“New York Stock Exchange” NYSE) vào khoảng đầu thập niên 80, khối lượng giao dịch option tăng lên đến mức số lượng cổ phiếu bán theo HĐQC chứng khoán hằng ngày vượt trên cả khối lượng giao dịch cổ phiếu trên thị trường này

Trong thập niên 80, thị trường option đối với ngoại tệ, chỉ số chứng khoán và hợp đồng Future đã phát triển ở Mỹ Trong đó, TTCK Philadelphia là nơi giao dịch option ngoại tệ đầu tiên; CBOE trao đổi chỉ số S&P 100, S&P 500; TTCK New York giao dịch chỉ số NYSE … Hầu hết các thị trường Mỹ đều giao dịch option đối với hợp đồng Future

2 Châu Âu

Có European Option Exchange (đặt tại Amsterdam – Hà Lan) Ở Anh có “London Stock Exchange” và “London International Financical Future Exchange” (LIFFE) bắt đầu giao dịch option năm 1982 Ngoài ra còn có Optionsmakalarna (OM) tại Thụy Điển; thị trường Monep tại Pháp; Đức có thị trường Deutsche Terminborese (Eurex) Đây là các thị trường giao dịch sôi động về các loại option tại Châu Âu

Lịch sử phát triển thị trường option thế giới đã chứng kiến sự cạnh tranh

giữa thị trường tập trung và thị trường phi tập trung (OTC) về option trong một

thời gian dài Đặc biệt, thập niên 80 - 90 của thế kỷtrước đã đánh dấu sự phát triển mạnh thị trường OTC đối với giao dịch quyền chọn

− Thị trường giao dịch option tập trung: là nơi các HĐQC “tiêu chuẩn hoá” được

niêm yết Điểm mạnh của thị trường này là tính minh bạch, giá cả những hợp

đồng option giao dịch cuối cùng ngày hôm trước được công bố và tính thanh khoản cũng được minh chứng, cho thấy những HĐQC đó dễ dàng được mua bán lại cho đối tác khác Đây là điều thật sự không dễ đối với thị trường OTC

− Thị trường option phi tập trung (OTC): là nơi giao dịch các quyền chọn không

“chuẩn hoá”, chi tiết các HĐQC trên thị trường này dựa trên thoả thuận riêng giữa các bên Thị trường OTC về option gồm cả các giao dịch option OTC liên ngân hàng; hoặc giữa NHTM với những nhà quản lý quỹ đầu tư (fund manager) hoặc với người chịu trách nhiệm về vốn, ngoại hối của các tập đoàn

lớn Option trên thị trường OTC có điểm mạnh là mang tính linh hoạt, đáp ứng

được nhu cầu cá biệt của khách hàng

Thị trường OTC có khối lượng giao dịch thậm chí còn lớn hơn thị trường option chính thức Những ngân hàng phát hành quyền chọn trên thị trường này thường sử dụng các HĐQC trên thị trường chính thức để phòng ngừa rủi ro Đặc biệt, option về ngoại hối và lãi suất giao dịch rất phổ biến trên thị trường OTC Tuy nhiên, điểm bất lợi tiềm ẩn của thị trường OTC là cả hai bên giao dịch đều là

đối tượng của một số rủi ro tín dụng

Tóm lại, tuy khái niệm về option đã có từ lâu (lần đầu tiên đưa vào giao dịch là option về hoa Tulip ở Hà lan, thế kỷ18) nhưng chỉ trong khoảng thời gian hơn 30 năm trở lại đây, thị trường option thế giới mới thực sự phát triển và được ưa chuộng giao dịch trên hầu hết các trung tâm tài chính quốc tế Qua thời gian, các HĐQC cũng dần được chuẩn hoá Ngày nay, ngoài quyền chọn đối với chứng khoán, các nhà đầu tư còn sử dụng quyền chọn trên chỉ số chứng khoán, trái phiếu, hàng hoá, ngoại tệ, vàng, lãi suất, hợp đồng Future…

1.3.3 Phân loại – Đặc điểm các loại option

1.3.3.1 Phân loại theo quyền của người mua: có 2 loại option cơ bản

− Quyền chọn mua (Call option): là HĐQC trong đó bên mua Call option có

quyền mua (hoặc không mua) một đồng tiền, hàng hoá, chứng khoán… theo

mức giá được thoả thuận trong hợp đồng Còn bên bán Call option phải thực

hiện nghĩa vụ bán loại hàng hoá cơ sở này khi bên mua quyết định thực hiện “quyền mua” của mình trong thời gian đáo hạn

− Quyền chọn bán (Put option): là HĐQC trong đó người mua Put option có

quyền bán (hoặc không bán) một đồng tiền, hàng hoá, chứng khoán… theo mức

giá được thoả thuận trong hợp đồng Còn người bán Put option phải thực hiện

nghĩa vụ mua loại hàng hoá cơ sở này khi người mua quyết định thực hiện “quyền bán” của mình trong thời gian đáo hạn

1.3.3.2 Phân loại theo thời gian thực hiện option (Expiration date): có 2 loại

− Quyền chọn kiểu Mỹ (American style Option): cho phép người nắm giữ option

thực hiện HĐQC vào bất kỳ ngày nào trong thời hạn hợp đồng và trước ngày đáo hạn

− Quyền chọn kiểu Châu Âu (European style Option): chỉ cho phép người nắm

giữ option thực hiện HĐQC tại thời điểm/ngày đến hạn Việc thanh toán giữa hai bên thực tế xảy ra sau khi hợp đồng đến hạn từ 1 đến 2 ngày làm việc, giống trường hợp ngày giá trị trong các giao dịch giao ngay (spot)

Sự phân biệt giữa hai loại option Châu Âu và option Mỹ không liên quan đến vị trí địa lý Đa số option được trao đổi chính yếu trên thị trường Mỹ Option Châu Âu có đăïc điểm dễ phân tích hơn option Mỹ, và một số thuộc tính của option Mỹ thường được suy ra từ option Châu Âu

1.3.3.3 Phân loại theo tài sản cơ sở (Underlying Assets): Gồm các loại phổ biến

như: Option chứng khoán; Option chỉ số chứng khoán; Option tiền tệ; Option về hợp đồng Future; Option lãi suất, option hàng hoá, option vàng …

a) Option chứng khoán

Option chứng khoán là một HĐQC kiểu Mỹ với tài sản cơ sở là các loại chứng khoán; nó trao cho người nắm giữ option quyền mua hoặc bán 100 cổ phiếu với mức giá thực hiện xác định và có hiệu lực đến ngày đáo hạn Các chi tiết của hợp đồng như: qui định về ngày đáo hạn, giá thực hiện, những thay đổi khi công bố cổ tức, chia cổ phiếu, nhà đầu tư nắm giữ vị thế trong bao lâu… thường được qui

định rõ trên thị trường giao dịch option Các thị trường option lớn về chứng khoán ở Mỹ là: CBOE, PHLX, AMEX và NYSE

Đặc điểm HĐQC về chứng khoán:

+ Ngày đáo hạn: Option chứng khoán thường qui định mốc đáo hạn theo

các “chu kỳ tháng”: Chu kỳ tháng giêng (gồm các tháng: giêng, tư, bảy và mười);

Chu kỳ tháng hai (gồm các tháng: hai, năm, tám, và mười một); Chu kỳ tháng ba

(gồm các tháng: ba, sáu, chín, và mười hai) Thời điểm đáo hạn cuối cùng của HĐQC chứng khoán là vào 22 giờ 59 phút (theo giờ trung tâm giao dịch) của ngày thứ bảy - sau ngày thứ sáu, tuần lễ thứ ba tháng đáo hạn Theo thông lệ, người nắm giữ option (nếu quyết định thực hiện quyền chọn) sẽ có thời gian đến 16 giờ 30 phút của ngày thứ sáu đó để ra chỉ thị cho nhà môi giới thực hiện option Tiếp đến, nhà môi giới sẽ còn thời gian tới 22 giờ 59 phút ngày thứ bảy hôm sau để hoàn thành các thủ tục thông báo cho Trung tâm giao dịch thực hiện HĐQC đó + Giá thực hiện: option chứng khoán thường có giá thực hiện được đặt cách

nhau từng khoảng 2 ½ $; 5 $ hoặc 10 $ (trừ khi có sự phân chia chứng khoán hoặc cổ tức thì khoảng cách được rút ngắn hơn) Qui tắc thường được nhiều Trung tâm giao dịch áp dụng là: sử dụng khoảng cách 2 ½ $ cho giá thực hiện - khi giá cổ phiếu thấp hơn 25 $; khoảng cách 5 $ - khi giá cổ phiếu nằm trong khoảng từ 25 - 200 $; và khoảng cách 10 $ - khi giá cổ phiếu lớn hơn 200 $

+ Tác động của việc phân chia cổ tức và cổ phiếu: Thứ nhất, option chứng

khoán trên thị trường OTC được đảm bảo về cổ tức Khi công ty công bố chia cổ tức bằng tiền mặt, giá thực hiện option trên cổ phiếu đó sẽ giảm một khoản bằng số cổ tức vào thời điểm không nhận cổ tức Thứ hai, option chứng khoán trao đổi qua trung tâm giao dịch nói chung không được điều chỉnh theo cổ tức trả bằng tiền mặt, nhưng được điều chỉnh theo sự phân chia cổ phiếu Việc phân chia cổ phiếu xảy ra khi số cổ phiếu hiện tại được chia thành nhiều cổ phiếu hơn (ví dụ: trong một lần phân chia 3 trên 1 cổ phiếu, có 3 cổ phiếu mới được phát hành để thay thế 1 cổ phiếu hiện hữu Khi đó, giá cổ phiếu giảm còn 1/3 so với giá trị ban đầu) Do vậy, sau một lần phân chia n trên m cổ phiếu ban đầu (n > m), giá thực hiện trên HĐQC giảm còn m/n giá ban đầu; số lượng cổ phiếu được quyền trao đổi theo HĐQC được điều chỉnh tăng tương ứng n/m lần Thứ ba, option về cổ phiếu còn được điều chỉnh theo cổ tức trả bằng chứng khoán (tức việc công ty phát hành thêm cổ phiếu để trả cổ tức cho những cổ đông hiện hữu) Ví dụ: trả cổ tức 25%

bằng chứng khoán, nghĩa là nhà đầu tư nhận được thêm 1 cổ phiếu mới trên mỗi 4 cổ phiếu họ đang sở hữu (tương tự trường hợp chia cổ phiếu 5 trên 4) Khi đó, các điều kiện HĐQC sẽ được điều chỉnh tương ứng: giá thực hiện giảm còn 4/5 giá ban đầu; số lượng cổ phiếu được quyền trao đổi theo HĐQC này tăng 5/4 lần

+ Vấn đề thuế: việc xác định thuế áp dụng đối với các giao dịch option là

một vấn đề khá phức tạp Tuy nhiên, quy tắc chung là lời và lỗ từ kinh doanh option chứng khoán đều phải chịu thuế như lời lỗ trên vốn

+ Giới hạn vị thế và giới hạn thực hiện: được thiết kế để ngăn ngừa tình

trạng thị trường option bị chi phối quá mức bởi hành vi của một hoặc một nhóm

nhà đầu tư cá biệt Giới hạn vị thế (Position limit): xác định số HĐQC tối đa một

nhà đầu tư ở một bên của thị trường có thể nắm giữ Vị thế dài hạn - người mua trên Call option và vị thế ngắn hạn - người bán trên Put option được xem là ở cùng “bên mua” trên thị trường, khi option được thực hiện Hai vị thế đối ứng còn lại ở

vị thế “bên bán” Giới hạn thực hiện (Exercise limit): tương đương với giới hạn vị

thế, nó được định nghĩa là số lượng hợp đồng tối đa một cá nhân (hoặc một nhóm) bất kỳ có thể thực hiện trong giai đoạn 5 ngày làm việc phối hợp bất kỳ

+ Lệnh bù trừ (Offseting order): nhà đầu tư đã mua (hoặc phát hành) option

có thể đóng trạng thái bằng cách phát lệnh bù trừ bán (hoặc mua) một option tương tự

+ Ký quỹ (Margin): nhà đầu tư mua option chứng khoán không được mua

bằng cách ký quỹ mà phí quyền chọn phải được thanh toán đầy đủ ngay thời điểm

mua Đối với nhà đầu tư phát hành option, do nhà môi giới và Trung tâm giao dịch

đều e ngại bên phát hành có thể mất khả năng thanh toán khi option được yêu cầu thực hiện, nên nhà phát hành luôn bị yêu cầu duy trì quỹ trong tài khoản ký quỹ Mức yêu cầu ký quỹ tùy thuộc từng trường hợp

b) Option chỉ số chứng khoán

Một option chỉ số chứng khoán là một HĐQC với tài sản cơ sở là các chỉ số chứng khoán phổ biến (chẳng hạn chỉ số S&P 100; S&P 500; chỉ số Nasdaq trên thị trường NYSE; chỉ số Nikkei 225 trên TTCK Tokyo…) Một số chỉ số theo dõi sự biến động của toàn bộ thị trường; trong khi các chỉ số khác chỉ dựa trên căn bản hoạt động của từng ngành riêng biệt Một HĐQC chỉ số chứng khoán trao cho

người nắm giữ nó quyền mua hoặc bán một khối lượng bằng 100 nhân với chỉ số ở mức giá thực hiện đã được nêu rõ và có hiệu lực trong một thời hạn xác định

Đặc điểm HĐQC về chỉ số chứng khoán:

+ Option chỉ số chứng khoán có thể theo kiểu Châu Âu hoặc kiểu Mỹ Ví dụ:

HĐQC về chỉ số S&P 500 theo kiểu Châu Âu; trong khi HĐQC về chỉ số S&P 100 lại theo kiểu Mỹ

+ Việc thực hiện HĐQC về chỉ số chứng khoán: thường hai bên sẽ thanh

toán bằng tiền mặt với nhau hơn là chuyển giao danh mục chứng khoán cơ sở của chỉ số Cụ thể: người nắm giữ Call option sẽ nhận số tiền: 100 $ ×(S – X) bằng tiền mặt từ người phát hành (với S: giá trị thị trường của chỉ số; X: giá trị thực hiện trên hợp đồng) Tương tự, người giữ Put option sẽ nhận từ người phát hành: 100$ ×(X – S) bằng tiền mặt Việc thanh toán này dựa trên căn bản giá trị của chỉ số vào cuối ngày mà chỉ thị thực hiện option được đưa ra, trong thời hạn hợp đồng

Lợi ích của HĐQC chỉ số chứng khoán: Các nhà quản lý danh mục đầu tư có thể sử dụng option chỉ số chứng khoán để bảo hiểm danh mục đầu tư của họ và giới hạn rủi ro Nếu giá trị của danh mục đầu tư phản ánh chỉ số, tức danh mục đầu tư được đa dạng tốt (well - diversified portfolio) với beta bằng 1 – khi đó sẽ là điều kiện thích hợp để mua 1 Put option chỉ số cho mỗi khoản vốn 100 $ của danh mục đầu tư Nếu giá trị của danh mục đầu tư không phản ánh chỉ số, thì nên mua β Put option chỉ số cho mỗi khoản vốn 100 $ của danh mục, với β là beta danh mục được tính theo mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) Giá thực hiện của Put option được mua sẽ phản ánh mức yêu cầu bảo hiểm

c) Option tiền tệ (Currency Options)

Option tiền tệ là một HĐQC với tài sản cơ sở là các loại tiền tệ, nó trao cho người nắm giữ option quyền mua hoặc bán một lượng ngoại tệ nhất định theo tỷ giá xác định trước trong một khoảng thời gian đáo hạn trong tương lai Thị trường chính về option tiền tệ là TTCK Philadelphia (PHLX), giao dịch cả hai loại option Châu Âu và option kiểu Mỹ PHLX bắt đầu giao dịch option tiền tệ từ năm 1982 Bên cạnh đó, một số lớn các giao dịch option ngoại tệ cũng được thực hiện trên các thị trường OTC Nhiều NHTM và các định chế tài chính khác cũng thực hiện nghiệp vụ mua bán option ngoại tệ với giá thực hiện, ngày đáo hạn và những đặc điểm thích hợp khác để đáp ứng nhu cầu của khách hàng

Đặc điểm HĐQC tiền tệ:

+ Có hai loại option tiền tệ: (i) Option tiền tệ giao ngay (Spot currency

option): là HĐQC tiền tệ được yết giá gắn với sự biến động của tỷ giá giao ngay Spot currency option được giao dịch phổ biến trên thị trường PHLX (ii) Option tiền tệ tương lai (Future currency option): là HĐQC tiền tệ được yết giá gắn với sự biến động của tỷ giá giao tương lai Loại HĐQC này được giao dịch phổ biến trên Sở giao dịch IMM (International Money Market) ở Chicago

+ Kích cở HĐQC ngoại tệ trên thị trường tập trung: tuỳ thuộc vào từng loại

tiền Khối lượng giao dịch mỗi HĐQC tiền tệ thường được tiêu chuẩn hoá, là một số cố định và bằng một nửa hợp đồng Future tương ứng Chẳng hạn cở của HĐQC đối với bảng Anh (31.250 GBP); đồng Mác Đức (65.500 DEM); Franc Pháp (250.000 FRF); Đôla Canada (50.000 CAD); Đôla Úc (50.000 AUD); Yen Nhật (6,25 triệu JPY); Franc Thụy Sĩ (62.500 CHF)… Điều này cho phép mở rộng các đối tượng tiếp cận và giao dịch HĐQC đồng thời vẫn duy trì mối quan hệ với thị trường Future

+ Ngày đáo hạn option ngoại tệ: chính xác là vào ngày thứ bảy trước ngày

thứ tư tuần lễ thứ ba của tháng đáo hạn Ngoài ra, có một số hợp đồng đáo hạn vào thứ sáu cuối cùng của tháng đáo hạn (thường được ký hiệu EOM - end of month - trên các bảng yết giá option tại các Sở giao dịch) Trong một vài tình huống, thực hiện option tiền tệ kiểu Mỹ trước thời hạn là tối ưu Vì vậy, option tiền tệ kiểu Mỹ có giá trị hơn option tiền tệ Châu Âu

Lợi ích của HĐQC tiền tệ: (i) Đối với những nhà đầu tư và kinh doanh quốc tế mà hoạt động và lợi nhuận của họ luôn gắn với các khoản thu – chi ngoại tệ thì option ngoại tệ là một lựa chọn đáng quan tâm và hữu hiệu trong việc bảo hộ rủi ro về tỷ giá hối đoái (có thể thay thế hợp đồng kỳ hạn) Trong khi hợp đồng kỳ hạn chốt tỷ giá hối đoái cho một giao dịch trong tương lai, thì HĐQC ngoại tệ đưa ra một hình thức bảo hiểm dòng vốn của nhà đầu tư trước những biến động tỷ giá không thể lượng định trước trên thị trường với một chi phí tương đối thấp (phí option) (ii) Option ngoại tệ còn được các NHTM vận dụng trong việc rào chắn rủi ro cho các hoạt động kinh doanh ngoại hối của mình (iii) Option ngoại tệ là cơ hội đầu tư trên sự biến động tỷ giá, với một chi phí hữu hạn (fixed premium), nhưng có thể đạt lợi nhuận không giới hạn (unlimited profit)

d) Option về hợp đồng Future

Các option đã được xem xét đến trên đây (option chứng khoán, option chỉ số chứng khoán, option tiền tệ) cung cấp cho người giữ option quyền mua hay bán một tài sản cơ sở nhất định vào một ngày nhất định Chúng có thể được gọi là

option giao ngay (spot options), bởi vì khi option được thực hiện, việc bán hay mua

tài sản với giá đã thoả thuận sẽ được tiến hành ngay lập tức Tuy nhiên, còn có một loại option đặc biệt khác gọi là option về hợp đồng Future (hay Future

options) mà khi option được thực hiện, nó cho phép người giữ option quyền mua

hay bán tài sản với giá thoả thuận vào một thời điểm khác trong tương lai

Định nghĩa: Option về hợp đồng Future là HĐQC dựa trên tài sản cơ sở là các hợp đồng Future, nó trao cho người nắm giữ option quyền, nhưng không bắt buộc, tham gia hợp đồng Future cơ sở với mức giá Future xác định vào một thời điểm nhất định Trong đó, ngày đáo hạn của option thường là đúng, hoặc cách một vài ngày trước ngày giao hàng sớm nhất của hợp đồng Future Trên thực tế, hầu hết option về hợp đồng Future đều thuộc kiểu Mỹ và được giải quyết vào những tháng đáo hạn của hợp đồng Future chứ không phải tháng đáo hạn của option

Tại Mỹ, Ủy ban giao dịch future hàng hoá (The Commodity Futures Trading Commission) cho phép giao dịch thử nghiệm option về hợp đồng Future vào năm 1982; giao dịch thường xuyên được thông qua vào năm 1987 và kể từ đó, tình hình phổ biến loại hợp đồng option này trong giới đầu tư phát triển rất nhanh Option về hợp đồng Future ngày nay có sẵn cho hầu hết các loại tài sản, hàng hoá giao dịch theo hợp đồng Future

Đặc điểm các loại option về hợp đồng Future:

+ Call option về hợp đồng Future: là quyền tham gia (hoặc không tham gia)

hợp đồng Future cơ sở ở vị thế người mua, với mức giá xác định Khi option loại

này được thực hiện, người nắm giữ nó thu từ người phát hành vị thế dài hạn trên hợp đồng Future, cộng với số tiền bằng mức vượt trội giá Future trừ giá thực hiện

+ Put option về hợp đồng Future: là quyền tham gia (hoặc không tham gia)

hợp đồng Future cơ sở ở vị thế người bán, với mức giá xác định Khi option loại

này được thực hiện, người nắm giữ nó thu từ người phát hành vị thế ngắn hạn trên hợp đồng Future, cộng với số tiền bằng mức vượt trội giá thực hiện trừ giá Future

Những điểm mạnh và lợi thế của Option trên hợp đồng Future:

(i) Option trên hợp đồng Future thường được nhà đầu tư thích chọn giao dịch hơn option trên tài sản cơ sở là hàng hoá Bởi các hợp đồng Future, trong nhiều tình huống, có tính thanh khoản cao hơn và dễ giao dịch hơn Ngoài ra, giá Future được biết ngay lập tức khi giao dịch trên thị trường, trong khi giá giao ngay các loại hàng hoá có thể khó xác định được

(ii) Việc thực hiện option về hợp đồng Future không dẫn tới việc giao nhận hàng hoá (theo hợp đồng Future) mà thường được thanh toán bằng tiền mặt Điều này hấp dẫn nhiều nhà đầu tư, đặc biệt những nhà đầu tư ít vốn bởi họ có thể gặp khó khăn trong việc tăng vốn để mua tài sản cơ sở nếu phải thực hiện option

(iii) Hợp đồng Future và option về hợp đồng Future có điểm thuận lợi là được giao dịch trên những sàn giao dịch cạnh nhau trong cùng một trung tâm Hơn nữa, phí giao dịch option hợp đồng Future thấp hơn so với option giao ngay nên cũng là một lợi thế

e) Option về lãi suất

Option về lãi suất là dạng đặc biệt của option về hợp đồng Future: tài sản

cơ sở của option là các hợp đồng Future về lãi suất Khi option lãi suất được thực

hiện, cùng với thu nhập bằng tiền mặt, người nắm giữ option sẽ có vị thế dài hạn trên hợp đồng Future cơ sở; còn người phát hành option có vị thế ngắn hạn tương ứng Trong những năm gần đây, option về lãi suất ngày càng trở nên phổ biến và được giao dịch sôi động trên thị trường OTC và các thị trường có tổ chức

Đặc điểm – các loại option về lãi suất:

+ Trên thị trường có tổ chức, option lãi suất phổ biến là option trên hợp đồng Future về trái phiếu kho bạc dài hạn và option trên hợp đồng Future về Eurodollar Trong đó, hợp đồng Future trái phiếu kho bạc dài hạn chuyển giao 100.000$ trái phiếu Hợp đồng Future Eurodollar có tài sản cơ sở là 1.000.000$ tiền gửi 3 tháng

+ Trên thị trường OTC, option lãi suất được các NHTM và công ty tài chính đưa ra giao dịch nhằm chuyển đổi một cách hiệu quả các khoản vay và cho vay từ lãi suất thả nổi sang lãi suất cố định; phổ biến là các loại thể hiện trong Bảng 1.4:

Bảng 1.4:Các loại option lãi suất giao dịch phổ biến trên thị trường OTC (1) Hợp đồng Caps (hay Call option lãi suất với mức trần lãi suất)

Là hợp đồng cung cấp cho bên mua sự bảo hiểm chống lại tình trạng lãi suất

của các khoản đi vay theo lãi suất thả nổi tăng vượt quá một mức nhất định (lãi suất

trần hay lãi suất Caps) Theo đó, nếu lãi suất thị trường tăng vượt mức trần, bên bán hợp đồng Caps sẽ phải thanh toán khoản chênh lệch lãi suất đó cho bên mua Bù lại bên bán thu được một khoản phí bán Caps Bên mua hợp đồng Caps thường là các

công ty, NHTM có các khoản đi vay dài hạn theo lãi suất thả nổi và lo ngại lãi suất

thị trường sẽ tăng cao

(2) Hợp đồng Floors (hay Put option lãi suất với mức sàn lãi suất)

Là hợp đồng cung cấp cho bên mua sự bảo hiểm chống lại tình trạng lãi suất

của các khoản cho vay theo lãi suất thả nổi giảm xuống dưới mức nhất định (lãi suất

sàn hay lãi suất Floors) Theo đó, nếu lãi suất thị trường giảm dưới mức sàn, bên bán hợp đồng Floors sẽ phải thanh toán khoản chênh lệch lãi suất đó cho bên mua Bù lại bên bán thu được một khoản phí bán Floors Bên mua hợp đồng Floors thường là các

nhà quản lý quỹ đầu tư hay các NHTM có các khoản cho vay dài hạn theo lãi suất thả

nổi và lo ngại lãi suất thị trường sẽ giảm mạnh trong tương lai

(3) Giao dịch Collars (kết hợp 1 hợp đồng Cap + 1 hợp đồng Floor)

Là giao dịch kết hợp đồng thời việc mua hợp đồng Cap và hợp đồng Floor Đây chính là giao dịch được các nhà quản trị ngân hàng, vốn là những người ngại chấp nhận rủi ro và luôn quan tâm tìm kiếm các nghiệp vụ để phòng ngừa rủi ro lãi suất một cách an toàn đối với các tài sản nợ và tài sản có của ngân hàng, thường vận dụng

Ví dụ: một NHTM thực hiện Collars bằng cách mua hợp đồng Cap với lãi suất

9% và hợp đồng Floor với lãi suất 4% Khi đó, nếu lãi suất thị trường tăng cao hơn 9% hoặc giảm thấp hơn 4% thì bên bán Collars phải thanh toán phần chênh lệch lãi suất này cho NHTM đã mua Collars Ngược lại, nếu lãi suất thị trường luôn biến động trong khoảng từ 4% đến 9% trong thời gian hiệu lực của Collars thì bên mua Collars sẽ không nhận được bất cứ khoản thanh toán nào từ bên bán; tức hợp đồng Collars tự động hết hạn mà không có một giao dịch - thanh toán nào Tuy nhiên, NHTM sẽ phải thanh toán cho bên bán Collars hai khoản phí (phí mua Cap và phí mua Floor)

(4) Option hoán đổi lãi suất (Swap option)

Là loại option dựa trên tài sản cơ sở là hợp đồng hoán đổi về lãi suất Bên

nắm giữ option loại này có quyền (không phải nghĩa vụ) thực hiện việc hoán đổi lãi

suất thả nổi trên thị trường bằng một lãi suất cố định xác định trước, có hiệu lực trong

khoảng thời gian nhất định Đổi lại, bên bán Swap option về lãi suất sẽ nhận được

một khoản phí Như vậy, theo cách này, bên mua Swap option lãi suất sẽ phải bỏ ra một khoảng phí cố định để đổi lấy việc đảm bảo rằng mức lãi suất mà họ phải trả cho khoản nợ vay của họ, trong tương lai, sẽ không bao giờ vượt quá ngưỡng nhất định đã định trước

1.3.3.4 Một số loại option đặc biệt khác a) Option linh hoạt (Flex Option)

Là option đặc biệt dành cho những nhà kinh doanh trên sàn giao dịch option chính thức nhưng đồng ý theo điều kiện không chuẩn hoá (non-standard terms)

Các điều kiện không chuẩn hoá có thể liên quan đến giá thực hiện hoặc ngày đáo

hạn khác với những quy định phổ biến Hiện nay, một số TTGDCK đã đưa ra loại

option này Option linh hoạt là một cố gắng của thị trường option tập trung để giành lại khách hàng từ thị trường OTC mà ngày nay đang rất lớn mạnh, hoạt động chủ yếu qua hệ thống mạng máy tính toàn cầu

b) Các loại Option ngoại lai (Exotic Options)

Là những loại option đặc biệt được giao dịch trên thị trường option OTC

− Option có rào chắn (Barrier option): thông dụng nhất là knock-out option và

knock-in option Trong đó, knock-out option sẽ hết tồn tại nếu giá tài sản cơ sở

đạt đến một mức cụ thể được ấn định trước, gọi là rào chắn (barrier) Còn

knock-in option chỉ tồn tại khi giá tài sản đạt đến mức rào chắn

− Asian option: là loại option cung cấp một khoản thanh toán dựa trên căn bản

giá bình quân của tài sản trong vòng đời của option, chứ không phải mức giá

cuối cùng của tài sản

− Option đôi (Binary option): là option có khoản thanh toán gián đoạn Chẳng

hạn “Cash-or-nothing call option” sẽ có khoản thanh toán bằng một lượng tiền

cố định nếu giá tài sản trên giá thực hiện; hoặc bằng không nếu giá tài sản

dưới giá thực hiện Hay “Asset-or-nothing call option” sẽ có khoản thanh toán

bằng giá tài sản nếu giá tài sản trên giá thực hiện và ngược lại thì bằng không

“Cash-or-nothing put option” và “Asset-or-nothing put option” được định nghĩa tương tự

− Option theo người chọn (Chooser option): là loại option mà trong một vài ngày

trước thời điểm đáo hạn, người nắm giữ có thể chọn option đó là put option hay call option

− Option kép (Compound option): là option tính trên option Có 4 loại: Call

option để thực hiện Call option; Call option để thực hiện Put option; Put option để thực hiện Call option; và Put option để thực hiện Put option Trong mỗi trường hợp có hai giá thực hiện: một cho option đầu và một cho option thứ hai

− Lookback option: là loại option mà khoản thanh toán phụ thuộc vào giá tối đa và giá tối thiểu của tài sản trong vòng đời của option Trong một lookback call

option, khoản thanh toán bằng giá cuối cùng của tài sản trừ đi giá tối thiểu của

tài sản Trong lookback put option, khoản thanh toán bằng giá tối đa của chứng

khoán trừ đi giá cuối cùng của chứng khoán

c) Option chứng khoán dành cho nhân viên (Employee Stock Option - ESOs)

Đây là một loại option chứng khoán đặc biệt, do các công ty cổ phần phát hành để thưởng cho nhân viên công ty họ ESOs là loại option cho phép người nhân viên nắm giữ nó có quyền, nhưng không phải nghĩa vụ, được mua chứng khoán của công ty đó tại một mức giá được xác lập trước (giá thực hiện) trong một khoảng thời gian nhất định, thường là khoảng vài năm Mức giá thực hiện này thông thường được thiết lập gần với giá chứng khoán trên thị trường vào ngày ESOs được phát hành Khi nhân viên nắm giữ option muốn thực hiện quyền chọn này đúng theo những điều khoản trong hợp đồng ESOs thì công ty phát hành phải đảm bảo chắc chắn có sẵn số lượng cổ phiếu đã hứa để bán cho anh ta Sau đó, nhân viên này có toàn quyền đối với cổ phiếu mà mình đã mua (giữ lại hoặc bán ra thị trường) Ở các nước có TTCK phát triển, ESOs là công cụ hay nhất mà các công ty cổ phần thường sử dụng để thu hút và giữ chân những nhân viên giỏi Không chỉ riêng công ty mà ngay đối với các nhân viên, họ cũng thích có được ESOs vì chúng thể hiện một sự phát triển, một sự đảm bảo tốt trong tương lai cũng như các điều khoản thuế đặc biệt dành cho option loại này(*)

1.3.4 Vai trò – các thành phần tham gia thị trường option

1.3.4.1 Vai trò của option

Bảng 1.5: Một số vai trò của hợp đồng quyền chọn

1 Vai trò quản lý rủi ro giá cả, rủi ro hối đoái

Option cung cấp một cơ chế hiệu quả cho phép phòng tránh rủi ro và dịch chuyển rủi ro từ những người không thích rủi ro sang những người chấp nhận rủi ro để tìm kiếm lợi nhuận

(*) Xem thêm Phụ Lục 02: Option chứng khoán dành cho nhân viên tại Việt Nam

2 Vai trò định giá

HĐQC tuy không trực tiếp phản ánh dự đoán về giá giao ngay trong tương lai như hợp đồng Future, nhưng nó phản ánh sự biến động giá của các loại hàng hoá cơ sở – hay nói cách khác, option phản ánh độ rủi ro gắn liền với mỗi tài sản cơ sở

3 Vai trò thúc đẩy thị trường tài chính, TTCK phát triển

Thị trường giao dịch option cho phép các nhà đầu tư đạt được tỷ suất lợi nhuận cao và chính điều này hấp dẫn mạnh các nguồn vốn đầu tư mạo hiểm Từ đó, giúp hình thành các Quỹ đầu tư mạo hiểm (mutual Fund), huy động thêm nhiều nguồn lực tài chính trong xã hội Bên cạnh đó, việc tham gia thị trường option cũng không đòi hỏi chi phí quá lớn đã cho phép các nhà đầu tư có thể dễ dàng tham gia hoặc rút lui khỏi thị trường, làm thị trường thêm sôi động Qua đó, góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trường tài chính và TTCK quốc gia

Như vậy, ngày nay các giao dịch option ngày càng thể hiện vai trò quan trọng và có nhiều ứng dụng trong các lĩnh vực khác nhau của nền kinh tế Cụ thể như được trình bày trong Bảng 1.5 trên đây

1.3.4.2 Các thành phần tham gia thị trường option

− Trên thị trường OTC về option: Đóng vai trò bên phát hành option chủ yếu là

các NHTM, ngân hàng đầu tư, công ty tài chính… Bên mua option thường là các nhà quản lý Quỹ đầu tư; người quản lý vốn, ngoại hối của các tập đoàn lớn; đôi khi cũng có cả các NHTM- trong các giao dịch option OTC liên ngân hàng

− Tại các trung tâm giao dịch option tập trung: Ngoài Ban quản lý, điều hành Sở

giao dịch còn có các thành phần chủ yếu sau:

+ Nhà đầu tư: là các cá nhân hoặc tổ chức tìm đến các nhà môi giới hoặc công ty môi giới về option khi họ có nhu cầu tìm mua hoặc chào bán các loại HĐQC

+ Những nhà tạo lập thị trường (the Market Makers): Hầu hết thị trường option đều sử dụng hệ thống những người tạo thị trường nhằm tạo thuận lợi hơn cho hoạt động giao dịch Đó là những cá nhân thực hiện việc nêu ra giá cả hỏi mua (the bid) và giá cả chào bán (the ask) nhằm đảm bảo rằng lệnh mua và bán option luôn được thực hiện ở một vài mức giá mà không có bất cứ sự chậm trễ nào Những người kiến tạo thị trường giúp cải thiện tính linh hoạt của thị trường và họ tự tạo ra lợi nhuận cho mình từ chênh lệch giá mua, giá bán

+ Nhà môi giới: Gồm nhà môi giới tại các công ty chứng khoán hoặc công ty môi giới; và nhà môi giới trên sàn giao dịch (the Floor Brokers) - người thực hiện giao dịch cho công chúng Khi nhà đầu tư liên hệ với các công ty môi giới để

mua hoặc bán option, nhà giới môi giới công ty sẽ chuyển lệnh đến nhà môi giới

trên sàn giao dịch option Nhà môi giới trên sàn tiến hành giao dịch không chỉ với

các nhà môi giới khác mà còn với những người tạo thị trường Họ có thể có hoa hồng hoặc được trả lương bởi công ty môi giới của họ

+ Nhân viên lưu trữ lệnh (the Order Book Official): Phần lớn lệnh chuyển

đến nhà môi giới trên sàn là lệnh giới hạn – chỉ có thể được thực hiện ở mức giá

đã định hoặc giá tốt hơn Do vậy, lệnh này phải được chuyển đến nhân viên lưu trữ lệnh, là người nhập liệu các lệnh giới hạn vào máy tính ở trung tâm giao dịch để đảm bảo rằng sau khi đạt đến giá giới hạn, lệnh sẽ được thực hiện

+ Công ty thanh toán hợp đồng option (Option Clearing Corporation - OCC): thực hiện nhiều chức năng cho thị trường option, trong đó có vai trò đảm bảo bên phát hành option sẽ hoàn thành nghĩa vụ của họ theo các điều kiện trên HĐQC OCC đồng thời cũng thực hiện việc lưu trữ, báo cáo tất cả các vị thế mua và bán Các thành viên của OCC được yêu cầu phải có một số vốn tối thiểu nhất định và cùng đóng góp thành lập một quỹ đặc biệt để có thể sử dụng khi có bất cứ thành viên nào của OCC không thể đảm bảo nghĩa vụ thanh toán hợp đồng

1.3.4.3 Cách thức thực hiện giao dịch option

Khi mua option, bên mua phải thanh toán đầy đủ phí option vào buổi sáng của ngày làm việc kế tiếp Tiền ký quỹ được các bên gửi tại OCC Bên phát hành option phải duy trì tài khoản ký quỹ với nhà môi giới Nhà môi giới duy trì tài khoản ký quỹ với thành viên của OCC để thanh toán các giao dịch của họ Thành viên OCC lại duy trì tài khoản ký quỹ với OCC

Khi lệnh thực hiện option được nhà đầu tư thông báo cho người môi giới và được chuyển đến OCC, OCC sẽ thực hiện nghiệp vụ của mình và đảm bảo lệnh đó được thực thi Vào ngày đáo hạn của option, tất cả option ở vùng hái ra tiền ITM đều được thực hiện, trừ phi chi phí giao dịch quá cao làm mất đi toàn bộ lợi nhuận của option Một số công ty môi giới tự động thực hiện option cho khách hàng vào ngày đáo hạn khi việc này phù hợp với lợi ích của khách Nhiều thị trường cũng có qui tắc để thực hiện option ở vùng hái ra tiền lúc đáo hạn

1.3.5 Vấn đề định giá option (phí quyền chọn)

1.3.5.1 Giá trị HĐQC

Một HĐQC được xem là có giá trị, xét từ giác độ người nắm giữ option, là khi HĐQC đó được thực hiện (hoặc có thể bán lại cho bên thứ ba trên thị trường) và mang lại cho người giữ nó một khoảng thu nhập Theo đó, giá trị của một HĐQC thường được cấu thành gồm hai phần (Bảng 1.6)

Bảng 1.6:Các thành phần giá trị của một hợp đồng quyền chọn (1) Giá trị nội tại (Intrinsic Value)

Là phần chênh lệch giữa giá thực hiện (X) và giá giao ngay (S) hiện hành của thị trường; hay khi HĐQC ở trạng thái “được giá quyền chọn” (ITM) tại thời điểm thoả thuận hợp đồng Giá trị nội tại thay đổi tùy theo cách định mức giá thực hiện chênh lệch ra sao so với giá hiện hành của tài sản cơ sở Tại thời điểm giao dịch option, nếu HĐQC ở trạng thái ATM (“hoà vốn”) hoặc OTM (“giảm giá quyền chọn”) thì xem như giá trị nội tại bằng zero

(2) Giá trị ngoại lai (Extrinsic Value)

Là phần còn lại của giá trị quyền chọn sau đi đã trừ đi giá trị nội tại Phần giá trị này phát sinh từ khả năng có thể xảy ra rằng: giá trị nội tại trong tương lai sẽ cao giá hơn giá trị nội tại hiện nay (hay trạng thái ITM thời điểm thực hiện option lớn hơn trạng thái ITM khi thoả thuận option) vì giá cả thị trường của tài sản cơ sở HĐQC biến động theo thời gian Do vậy, giá trị ngoại lai còn thường được nói đến như giá trị thời gian (time value) của HĐQC Giá trị thời gian này biến động cùng với sự thay đổi của các yếu tố: thời hạn đáo hạn hợp đồng; tính ổn định hay bất ổn của giá tài sản cơ sở…

1.3.5.2 Các yếu tố ảnh hưởng đến phí option

Phí HĐQC (option premium) hay “giá quyền chọn” là khoản tiền mà người mua phải trả cho người bán HĐQC ngay khi ký hợp đồng Phí quyền chọn phải là lượng tiền hợp lý đủ để bù đắp rủi ro – xét từ giác độ người bán option; và không quá đắt – xét từ giác độ người mua option Như vậy, vào bất kỳ lúc nào trước khi

đáo hạn, phí quyền chọn cao giá (ITM) sẽ bằng trị giá nội tại cộng với giá trị thời

gian; còn phí quyền chọn giảm giá (OTM) hay ngang giá (ATM) sẽ chỉ có giá trị

thời gian mà thôi Phí option chịu ảnh hưởng của các yếu tố sau:

+ Giá trị nội tại của HĐQC: Phí option sẽ phải là một số không nhỏ hơn giá

trị nội tại, bởi nếu nhỏ hơn sẽ phát sinh hoạt động kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) Do đó, quyền chọn có giá trị nội tại càng lớn, phí option càng cao

+ Giá trị ngoại lai (giá trị thời gian): Bao hàm hai yếu tố là thời gian đáo

hạn HĐQC và độ biến động giá thị trường của tài sản cơ sở Theo đó, phí option chịu tác động cùng chiều với sự gia tăng của hai yếu tố này

+ Kiểu quyền chọn: Với cùng các điều kiện như nhau về kích cở hợp đồng,

giá thực hiện và thời gian đáo hạn, option kiểu Mỹ luôn được định giá cao hơn (có phí quyền chọn cao hơn) so với option kiểu Châu Âu

+ Yếu tố lãi suất: Đối với option tiền tệ, nếu đồng tiền chọn mua có lãi suất

cao hơn đồng tiền chọn bán, người nắm giữ Call option kiểu Mỹ sẽ quan tâm thực hiện HĐQC trước khi nó đến hạn nhằm thu được lãi suất cao hơn Do vậy, lợi thế về lãi suất trong trường hợp này khiến option Mỹ có phí cao hơn option Châu Âu

1.3.5.3 Các kỹ thuật định giá option

Trên thực tế, các NHTM, tổ chức tài chính… thường sử dụng những kỹ thuật

định giá option hiện đại mà tiêu biểu nhất là mô hình định giá nổi tiếng Black -

Scholes (1973) để định giá và tính phí cho các loại option Tuy nhiên, mô hình này

cũng có một số hạn chế như: vận dụng cho Put option không chính xác bằng với Call option; Black - Scholes không tính chính xác được giá trị cho option kiểu Mỹ cũng như khả năng sử dụng quyền chọn bán trước thời hạn

Ngoài ra, để định giá cho option chứng khoán, nhất là option chứng khoán

kiểu Mỹ, người ta còn sử dụng phổ biến mô hình cây Binominal (1979) Đó là sơ

đồ trình bày các hướng phát triển khác nhau (theo lối nhị phân) của giá chứng khoán có khả năng xảy ra trong suốt vòng đời option Ưu điểm lớn nhất của mô

hình cây Binominal so với mô hình Black – Scholes là nó không chỉ định giá được option kiểu Châu Âu mà còn định được một cách tương đối chính xác giá option kiểu Mỹ Tuy nhiên, Binominal lại có khiếm khuyết là tốc độ tính toán khá chậm so với Black – scholes Trong thời đại công nghệ thông tin phát triển mạnh như ngày nay, các phương pháp định giá option đã được “lập trình hoá” và tỏ ra tương đối đơn giản hơn đối với người sử dụng Chúng ta chỉ cần thu thập và nhập liệu các thông số chính xác vào máy tính, chương trình sẽ tự động cho ra các kết quả tính toán

1.3.6 Các chiến lược kinh doanh về option

Như đã đề cập đến ở các phần trên, option vừa như một công cụ tài chính đa năng cao cấp để bảo hiểm và phòng ngừa rủi ro trên thị trường ngoại hối, TTCK, trong kinh doanh, đầu tư quốc tế…; đồng thời, option còn được vận dụng như một chiến lược đầu tư hiện đại để tìm kiếm lợi nhuận Ở khía cạnh dân gian,

option được ví như một kiểu cá cược cao cấp Các chiến lược kinh doanh về option

là những cách thức mà nhà đầu tư vận dụng nghiệp vụ option để kiếm lời Theo

tiêu thức số lượng HĐQC mà nhà đầu tư tham gia giao dịch, ta phân Chiến lược

quyền chọn thành hai nhóm:

(i) Nhóm các chiến lược quyền chọn đơn lẻ: là những chiến lược trong đó nhà đầu tư chỉ tham gia một HĐQC đơn lẻ

(ii) Nhóm các chiến lược quyền chọn phối hợp: là những cách thức nhà đầu tư kết hợp tham gia nhiều HĐQC khác nhau trên cùng một loại tài sản cơ sở Vì đây là một khía cạnh hay khi nghiên cứu về đề tài option nhưng lại là một đề mục khá dài và phức tạp nên người viết xin được đề cập đến chi tiết hơn trong phần Phụ Lục 1 (Các chiến lược kinh doanh về option)

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Cùng với xu hướng mở cửa và hội nhập quốc tế ngày càng sâu rộng của Việt Nam trên lĩnh lực tài chính – tiền tệ – ngân hàng thì việc phát triển thị trường giao dịch các sản phẩm tài chính phái sinh ở nước ta là rất cần thiết Trong đó, nghiệp vụ quyền chọn – options là công cụ tài chính cao cấp, khá phức tạp nhưng lại có nhiều ứng dụng và vai trò to lớn thiết thực đối với các doanh nghiệp ta trong bối cảnh ngày nay Tác giả cho rằng các loại option được trình bày trong Chương-1 này là rất hữu ích cho các doanh nghiệp trong cạnh tranh, hội nhập quốc tế cũng như nâng cao tính an toàn - hiệu quả trong kinh doanh, đầu tư của họ Và tất nhiên, đây cũng là một công cụ rất tốt cho nền kinh tế vĩ mô Việt Nam

Để nhận dạng và xây dựng - phát triển các loại thị trường option tại Việt Nam trong giai đoạn tới, ngoài việc đưa ra các phân loại, đặc điểm cũng như những lợi ích nổi trội của từng loại option, ở Chương này, người viết đã tập trung phân tích những vấn đề lý luận cơ bản quan trọng khác về option như: Một số khái niệm và thuật ngữ liên quan; Lịch sử phát triển thị trường option trên thế giới; Vấn đề định giá option; Các chiến lược kinh doanh về option; Các thành phần

tham gia thị trường… Ngoài ra, ở ngay đầu chương-1, phần viết về thị trường tài

chính, TTCK và giới thiệu chung về thị trường các công cụ tài chính phái sinh

cũng không nằm ngoài dụng ý nhằm làm rõ hơn và liên kết chúng trong mối quan hệ với những vấn đề tổng quan về thị trường quyền chọn

Chương 2

THỰC TRẠNG VÀ KHẢ NĂNG XÂY DỰNG – PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OPTION TẠI VIỆT NAM

2.1 THỰC TRẠNG TRIỂN KHAI VÀ SỬ DỤNG CÁC CÔNG CỤ TÀI CHÍNH PHÁI SINH Ở NƯỚC TA THỜI GIAN QUA

Ở các nước có thị trường tài chính phát triển, các công cụ tài chính phái sinh (swap, forward, future, option) rất được ưa dùng Đó là những công cụ đa chức năng, có thể giúp xử lý rủi ro về tỷ giá hối đoái trong thương mại quốc tế; rủi ro giá cả trong buôn bán hàng hoá kỳ hạn; và cũng là công cụ đầu tư trên thị trường tiền tệ và TTCK Mặt khác, vốn đầu tư trên các công cụ phái sinh thường thấp hơn nhiều so với giá các tài sản cơ sở, điều này cho phép nhà đầu tư có thể nhân số doanh thu từ tài sản đó lên nhiều lần Do vậy, việc sử dụng các công cụ phái sinh nhằm tận dụng cơ hội để đầu tư hoặc để bảo hiểm danh mục đầu tư khỏi những rủi ro về biến động thị trường là công dụng cực kỳ hấp dẫn của các công cụ tài chính cao cấp này

Tại Việt Nam, các công cụ phái sinh đã được Ngân hàng Nhà nước (NHNN) cho phép đưa vào sử dụng hoặc triển khai thí điểm trên thị trường tài chính - ngân hàng nước ta từ vài năm trước Có thể thấy, chưa bao giờ các hình thức giao dịch như hoán đổi lãi suất, mua bán ngoại tệ, vàng… theo phương thức swap, forward, option; hay vận dụng giao dịch hợp đồng giao sau trên hàng hoá nông sản, cao su… lại được NHNN Việt Nam dồn dập cho triển khai thí điểm trong vòng 2-3 năm qua tại nước ta Song nhìn chung, thực trạng chủ yếu đối với các giao dịch phái sinh này ở ta là chúng vẫn còn đơn điệu; rất ít được các nhà đầu tư sử dụng; còn tồn tại quá nhiều những trở ngại khách quan cũng như hạn chế về khung pháp lý để có thể phát triển toàn diện thị trường phái sinh cho các giao dịch kỳ hạn; hoán đổi; hợp đồng giao sau và quyền chọn

Một số nhận định tổng quan về thực trạng triển khai và sử dụng các công cụ này ở Việt Nam thời gian qua như sau:

2.1.1 Các giao dịch phái sinh còn đơn điệu và chưa được ưa chuộng, phổ biến tại Việt Nam

Có thể nhìn nhận những nổ lực rất đáng khích lệ của các nhà hoạch định chính sách tài chính và NHNN Việt Nam trong những năm qua khi đã cố gắng đưa

vào thị trường hầu hết các công cụ tài chính phổ biến nhằm hỗ trợ doanh nghiệp phòng tránh rủi ro, tạo thêm thuận lợi và hiệu quả hơn cho hoạt động kinh doanh và đầu tư như: ngoài nghiệp vụ giao ngay (spot) còn có nghiệp vụ hoán đổi (swap) về lãi suất, tiền tệ; các giao dịch kỳ hạn (forward) về ngoại tệ; thí điểm và thực hiện hợp đồng giao sau (future) về hàng hoá (chủ yếu là nông sản: cà phê, đậu nành, cao su); thí điểm và thực hiện có hạn chế giao dịch option ngoại tệ - ngoại tệ; option lãi suất; option vàng… Và gần đây (tháng 4/2005) lần đầu tiên option giữa ngoại tệ và tiền đồng cũng đã được cho phép triển khai thí điểm Nhìn chung, tuy trên thực tế thị trường tài chính Việt Nam cũng tồn tại khá đa dạng các công cụ phái sinh nêu trên, nhưng hầu như thời gian qua, với một chừng mực nào đó có thể nói các công cụ này chỉ tồn tại cho có mà chưa được được nhiều nhà đầu tư, doanh nghiệp Việt biết đến và sử dụng

Bảng 2.1: Tóm lược thực trạng triển khai các giao dịch tài chính phái sinh tại Việt Nam (1) Thị trường kinh doanh ngoại tệ kỳ hạn, hoán đổi

Chính thức đi vào hoạt động từ đầu năm 1999, trên cơ sở Quyết định số 17/1998/QĐ-NHNN của Thống đốc NHNN Tuy nhiên từ khi ra đời đến nay, thị trường này đã bộc lộ những hạn chế nhất định:

(i) Doanh số giao dịch còn rất nhỏ, đến tháng 8/2004 chỉ chiếm khoảng 4 - 6% doanh số mua bán giao ngay; còn hiện nay, các giao dịch kỳ hạn và hoán đổi có tăng lên chút ít (chiếm 11% tổng giao dịch trên thị trường)

(ii) Các giao dịch thường chỉ tập trung chủ yếu vào kỳ hạn ngắn (7 - 60 ngày) (iii) Cơ cấu giao dịch bất hợp lý (bán ngoại tệ là chủ yếu, doanh số bán thường

gấp 3 - 6 lần doanh số mua)

(iv) Đối tượng giao dịch tập trung nhiều vào khối các ngân hàng nước ngoài

(2) Giao dịch bằng hợp đồng giao sau

Ở Việt Nam, giao dịch loại này lần đầu tiên được NHNN cấp phép cho Techcombank đưa vào thử nghiệm trong một năm, kể từ tháng 1/2005 Theo đó, Techcombank đóng vai trò nhà trung tâm môi giới giữa các doanh nghiệp xuất nhập khẩu trong nước với các sàn giao dịch lớn trên thế giới (như: LIFFE, SIMEX, TOCOM, NYBOT…) để thực hiện hợp đồng giao sau trên sản phẩm đầu tiên là cà phê Tuy nhiên, ban đầu chỉ có một vài doanh nghiệp (như Inexim Đắk Lắk) có đủ khả năng thông qua Techcombank để thực hiện giao dịch hợp đồng giao sau trực tiếp với thị trường kỳ hạn LIFFE (Anh) và thu về một số kết quả bước đầu khả quan Tiếp đó, ngày 20/5/2005, Techcombank đã thừa thắng xông lên, thực hiện hợp đồng giao

sau hàng hoá cho 2 mặt hàng mới nữa là đậu nành và cao su Tuy nhiên thực trạng giao dịch loại này cũng chưa phổ biến và phát triển lắm tại nước ta

(3) Về giao dịch quyền chọn

Đến nay, Việt nam đã triển khai thí điểm và đưa vào giao dịch các loại HĐQC là: option tiền tệ, option lãi suất và option vàng Tuy nhiên, mức độ hưởng ứng của thị trường là khá dè dặt và còn chưa thật sự thu hút giới doanh nghiệp và nhà đầu tư Thực trạng về các giao dịch option sẽ được trình bày chi tiết ở Mục 2.3 dưới đây

Như vậy, bức tranh toàn cảnh về các giao dịch tài chính phái sinh tại Việt Nam quả thật còn đơn điệu, chưa sôi động và đạt đến mức phổ biến cần thiết Có lẽ, do hầu hết các công cụ như swap, forward, future, option… đều chỉ mới được phép thực hiện ở nước ta từ một vài năm trước; thậm chí có loại chỉ mới triển khai thí điểm được vài tháng (như option tiền đồng) Nên thực tế, số hợp đồng phái sinh các NHTM ký được là rất nhỏ, chưa đáng kể so với kỳ vọng Một phần có vẻ như các doanh nghiệp Việt Nam còn “ngại” phòng chống rủi ro tài chính Kể từ khi hợp đồng phái sinh đầu tiên được ký vào năm 1998-1999, đến nay thị trường phái sinh Việt Nam chưa chuyển động được bao nhiêu

2.1.2 Cơ chế quản lý tỷ giá và các chính sách, quy định pháp lý còn chưa hợp lý, chưa thực sự “mở cửa” cho các giao dịch phái sinh phát triển

Cơ chế quản lý tỷ giá như hiện nay đã dẫn đến một thực tế là tỷ giá giao ngay USD/VND quá ổn định trong những năm qua Mức biến động tỷ giá hằng ngày nhỏ, chỉ tăng một vài VND/ 1USD, kéo theo mức tăng cả năm rất thấp (trung bình chỉ khoảng 1,5%/năm) Từ năm 2000 đến nay, mức độ biến động tỷ giá cao

nhất cũng không vượt quá 4%/năm Bên cạnh đó, Quyết định 679/2002/

QĐ-NHNN của Thống đốc QĐ-NHNN quy định thời hạn giao dịch các hợp đồng forward

và swap chỉ từ 7-180 ngày; cùng với việc định các mức giới hạn trần cứng nhắc tỷ giá kỳ hạn so với tỷ giá giao ngay đã gây ra tác động tiêu cực, hạn chế nhu cầu bảo hiểm rủi ro tỷ giá bằng các công cụ phái sinh này Tuy rằng sau đó, Quyết

định 679 nói trên được thay bằng Quyết định 648/2004/QĐ-NHNN (trong đó tăng

kỳ hạn giao dịch cho phép lên 7-365 ngày; bãi bỏ mức giới hạn trần tỷ giá kỳ hạn…) đã phần nào thể hiện sự thông thoáng hơn trong công tác quản lý ngoại hối Riêng đối với giao dịch hợp đồng giao sau, hiện Nhà nước vẫn chưa có hành lang pháp lý nào cho việc tham gia trên thị trường kỳ hạn quốc tế Điều này gây lúng

túng không nhỏ cho doanh nghiệp lẫn giới ngân hàng khi muốn tham gia thị trường Future

Ngoài ra, có lẽ do quá e ngại những mặt trái của các công cụ phái sinh nên những nhà hoạch định chính sách Việt Nam đã không dám cho phép triển khai rộng rãi – “mở cửa” thị trường tự do cho tất cả các định chế tài chính - ngân hàng thực hiện các hợp đồng phái sinh; mà phần lớn chỉ “thí điểm” ở một vài nơi, nên chúng không và chưa thể phát huy hết đầy đủ công năng đúng với bản chất vốn có của các công cụ này Bởi đi kèm theo đó là các giới hạn ngặt nghèo và quá bất hợp lý đối với các giao dịch phái sinh (chẳng hạn như các quy định về trạng thái ngoại tệ trên giao dịch option bị giới hạn nghiêm ngặt – sẽ được trình bày cụ thể phần tiếp theo dưới đây)

Hơn nữa, cũng một trở ngại lớn về mặt pháp lý là hiện nay, Chính phủ Việt

Nam vẫn chưa tham gia “Thoả thuận giao dịch tiền tệ đa biên giới” (Multinational

Cross Border) với Hiệp hội các nhà giao dịch hoán đổi quốc tế (ISDA – International Swap Dealers Association) Trong khi đây là một điều kiện bắt buộc để NHTM Việt Nam tham gia ký hợp đồng tái bảo hiểm với các ngân hàng nước ngoài từ những giao dịch phái sinh trong nước

2.1.3 Một số những trở ngại khác

− Bên cạnh các vấn đề đã nêu, có một thực trạng nổi bật, bắt nguồn từ các yếu tố khách quan lẫn chủ quan là phần đông thị trường chưa quen tâm lý cần phải sử dụng các công cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro trong biến động giá cả và tỷ giá Tính chủ động phòng ngừa của doanh nghiệp Việt do vậy chưa cao Đa phần các nhà doanh nghiệp và đầu tư ở ta còn rất thiếu kinh nghiệm, kiến thức về các công cụ hữu ích này; cũng như chưa có được những trải nghiệm thực tế trên thị trường đủ sức đánh động và thu hút sự quan tâm của họ Chính từ những hạn chế trên dẫn đến tâm lý e dè của thị trường khi tiếp nhận các công cụ tài chính phái sinh nói chung

− Ngoài ra, các doanh nghiệp nay cũng còn băn khoăn về các vấn đề như: những khoản lợi nhuận, doanh thu… khi tham gia các giao dịch tài chính phái sinh sẽ được tính thuế ra sao Bởi hiện nay đây vẫn là điều đang còn bị bỏ ngõ

2.1.4 Những thành tựu và kết quả ban đầu

Việt Nam có khả năng chính thức trở thành thành viên WTO vào cuối 2005 Việc này đặt ra nhu cầu cần thêm các công cụ phòng ngừa rủi ro trên thị trường tài chính để bảo vệ các doanh nghiệp khi tham gia cạnh tranh trong một thị trường liên tục biến động về tỷ giá, lãi suất và giá cả hàng hoá Do vậy, tuy vẫn còn nhiều hạn chế trong triển khai thực hiện, song việc đưa hầu hết các công cụ phái sinh vào giao dịch trên thị trường tài chính Việt Nam trong vài năm qua thực sự là một nổ lực và cố gắng mang ý nghĩa rất lớn từ nhiều phía Bởi phát triển các giao dịch này trong điều kiện hội nhập, không còn nghi ngờ gì nữa, là một nhu cầu không thể thiếu cho các doanh nghiệp; tổ chức tín dụng và cho cả nền kinh tế Việt Nam

Từ chỗ chỉ được biết đến các công cụ phái sinh qua các tài liệu nghiên cứu, thông tin từ thị trường nước ngoài; đến nay, giới doanh nghiệp, nhà đầu tư, các NHTM và cả các cơ quan quản lý tài chính Việt Nam đã có được cơ hội trực tiếp tham gia, quản lý, thực hiện… các giao dịch này trên thị trường trong nước lẫn quốc tế Tuy chỉ mới là những bước đi chập chững ban đầu tại Việt Nam, nhưng các công cụ phái sinh như: giao dịch kỳ hạn, hoán đổi, hợp đồng future và option… cũng đã tạo được sự khởi đầu ấn tượng và triển vọng lớn trong quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam với khu vực và quốc tế Nhiều doanh nghiệp sau thời gian tiếp cận và sử dụng các công cụ này cho biết họ tự tin hơn, chủ động hơn khi bước ra thị trường thế giới và hy vọng sẽ thành công hơn trong hội nhập buôn bán với nước ngoài với hành trang là các công cụ phái sinh bên mình

2.2 THỰC TRẠNG VÀ KHẢ NĂNG XÂY DỰNG – PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OPTION TẠI VIỆT NAM

Bảng 2.2: Tóm lược thực trạng triển khai – phát triển các thị trường option tại Việt Nam

1 Option ngoại tệ Tháng 2/2003 8 Eximbank, BIDV, Citibank, Agribank, Vietcombank, ICB, HSBC, ACB…

2 Option về lãi suất Tháng 9/2004 1 BIDV

3 Option vàng Tháng 12/2004 4 ACB, Sacombank, Agribank,

Đông Á (EAB)

4 Option tiền đồng Tháng 4/2005 5 ACB, Techcombank, BIDV, Vietcombank, VIB

2.2.1 Thị trường quyền chọn tiền tệ (Currency Options)

Tại Việt Nam, quyền chọn tiền tệ là giao dịch về option đầu tiên được triển khai thực hiện sớm nhất trên thị trường Do vậy, có thể nói thị trường option Việt Nam đánh dấu sự ra đời và phát triển vào khoảng đầu 2003 khi NHNN đồng ý cho thí điểm giao dịch option tiền tệ Đến nay, thị trường option tiền tệ nước ta đã trải qua hai giai đoạn phát triển với 2 loại: option ngoại tệ và option tiền đồng

2.2.1.1 Option ngoại tệ

a) Sơ lược thực trạng triển khai

Ngày 12/2/2003, lần đầu tiên nghiệp vụ option được NHNN cho phép triển khai thí điểm tại Việt Nam, và Eximbank là ngân hàng trước tiên trong cả nước được cấp phép giao dịch về option ngoại tệ(*) Ở thời điểm đó, NHNN chỉ cho thực hiện option giữa USD với các ngoại tệ tự do chuyển đổi khác chứ chưa được giao

dịch option bằng VND Hơn nữa, do chưa có thị trường option liên ngân hàng ở

Việt Nam nên Eximbank phải thực hiện tái bảo hiểm bằng cách mua HĐQC đối ứng trên thị trường quốc tế cho những hợp đồng option đã bán cho doanh nghiệp trong nước Như thế, trong giai đoạn đầu, Eximbank chỉ làm cầu nối như nhà môi giới trung gian giữa cầu option trong nước và cung option ở thị trường nước ngoài

Để có thể thực hiện các giao dịch option trên thị trường tài chính quốc tế, trong điều kiện Chính phủ Việt Nam vẫn chưa tham gia các thoả thuận khung về vấn đề này với các tổ chức nước ngoài (như đã trình bày ở Mục 2.2.2), Eximbank đã phải chủ động ký kết với các ngân hàng nước ngoài “Thoả thuận chung về giao

dịch tiền tệ đa biên giới” của Hiệp hội các nhà giao dịch hoán đổi quốc tế (ISDA)

Ngoài ra, do mới bắt đầu thí điểm nên vào thời điểm đó, các điều kiện và quy định liên quan đến nghiệp vụ mới mẻ này tại Việt Nam là khá “chặt” và còn nhiều hạn chế Theo kế hoạch, sau giai đoạn thí điểm NHNN sẽ có sự điều chỉnh lại các quy định liên quan đến nghiệp vụ này

(*) Theo Công văn số:135/NHNN-QLNH, ngày 12/2/2003