CAN THIỆP VÔ HIỆU HÓA, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TÓM TẮT NGHIÊN CỨU Bài nghiên cứu này nhằm mục đích tìm hiểu các mẫu hình thay đổi và hiệu lực trong chính sách vô hiệu hoá trong các quốc gia thị trường mới nổi khi các thị trường này mở rộng tự do hoá và gắn kết với thị trường kinh tế toàn cầu. Chúng tôi ước lượng xu hướng biên trong việc loại trừ việc tích luỹ tài sản quốc tế gắn với dòng chu chuyển vốn thanh khoản ròng, giữa các quốc gia và qua nhiều thời gian khác nhau. Chúng tôi tìm thấy giới hạn của việc mất khả năng dự trự ngoại hối gia tăng trong những năm gần đây ở nhiều mức độ khác nhau ở châu Á, cũng như là các nước Mỹ La tinh, việc gia tăng này phù hợp với những mối quan tâm về tác động của mức lạm phát tiềm năng đối với dòng dự trữ ngoại hối. Chúng tôi cũng tìm thấy rằng việc mất khả năng dự trữ ngoại hối phụ thuộc vào số dư của dòng tiền thanh toán chảy vào. 1. GIỚI THIỆU Trong những năm cuối thế kỷ 19 và đầu thế kỷ 20 (cuối những năm 80 và đầu những năm 90), các quốc gia thị trường mối nổi tích cực gia tăng tự do hoá và mở cửa tài chính, hội nhập tài chính sâu rộng. Tuy nhiên, bằng những nỗ lực duy trì sự ổn định tỷ giá và độc lập trong chính sách tiền tệ, rất nhiều các quốc gia phải trải qua rất nhiều đợt khủng hoảng tài chính trầm trọng. Trong thời kỳ hậu khủng hoảng, rất nhiều các quốc gia thị trường mới nổi chấp nhận thay đổi chính sách bằng cách gia tăng độ linh hoạt của chính sách tỷ giá (theo đuổi chính sách tỷ giá cố định và có điều chỉnh hoặc tỷ giá thả nổi có quản lý), cùng với việc gia tăng độ hội nhập tài chính và một phần theo đuổi chính sách tiền tệ độc lập. Nguồn dự trữ ngoại hối đã trở thành một trong những yếu tố trọng yếu trong việc gia tăng sự ổn định của mẫu hình thay đổi mới này. Các lo ngại về chi phí ổn định chính sách tiền tệ với chính sách sử dụng các công cụ tài chính hỗn hợp này đề xuất rằng nhu cầu tài trợ nguồn dự trữ ngoại hối gia tăng theo mức độ tăng sử dụng chính sách vô hiệu hoá. Các lo ngại về chi phí cơ hội của việc tích luỹ ngoại hối và chi phí bóp méo tài chính của chính sách vô hiệu hoá, thay vào đó, đã đưa ra một số câu hỏi về khả năng tồn tại của chính sách kết hợp mới này, đặc biệt là tính hiệu lực của chính sách vô hiệu hoá. Bài nghiên cứu trước đã phân tích một số khía cạnh của tăng trưởng, như là bản chất và giới hạn của sự thả nổi tỷ giá, độc lập tiền tệ, và hội nhập tài chính trong các thị trường mới nổi (Fischer, 2001; Aizenman và Lee, 2008). Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi tập trung các nghi vấn vào giới hạn của can thiệp vô hiệu hóa bằng cách ước lượng xu hướng biên của việc suy giảm tài sản quốc tế tích luỹ qua thời gian, tại các nước được chọn ở Châu Á và Mỹ La Tinh. Các kết quả nghiên cứu của chúng tôi cho thấy rằng, việc gia tăng tích luỹ nguồn dự trữ quốc tế trong những năm vừa qua gắn liền với độ mạnh của tác động chính sách vô hiệu hoá của những quốc gia đang phát triển ở châu Á cũng như là các nước châu Mỹ La Tinh. Đặc biệt là, chúng tôi thấy rằng có một sự gia tăng mạnh mẽ trong hệ số tương quan của việc sử dụng chính sách vô hiệu hoá trong những năm gần đây. Do đó, các chính sách liên quan đến tích trữ ngoại hối và hành động vô hiệu hoá tác động đến lạm phát tiềm năng bổ sung lẫn nhau trong những năm vừa qua. Hơn nữa, chúng tôi cũng tìm thấy rằng việc vô hiệu hoá của dòng vốn đầu tư trực tiếp từ nước ngoài (“Foreign direct investment” – FDI) chảy vào ít hơn các dòng vốn chảy vào cán cân thanh khoản vãng lai thăng dư, và đối với các dòng vốn khác FDI, giả định rằng các nghi ngờ về bất ổn tiền tệ phụ thuộc vào tất cả số dư của các dòng vốn chảy vào. Chúng tôi cũng tranh cãi về lợi ích và chi phí của Can thiệp vô hiệu hóa. Đối với nhiều quốc gia, chi phí của Can thiệp vô hiệu hóa có vẻ thấp hơn lợi ích gắn liền với sự ổn định tiền tệ và tích trữ ngoại hối. Tuy nhiên, chúng tôi trình bày các bằng chứng cho thấy rằng các lợi ích liên quan đến Trung Quốc và các quốc gia khác có xu hướng giảm trong quý gần đây. Điều này ngụ ý rằng sự bền vững của chính sách kết hợp được điều chỉnh trong thời gian ngắn. Cuối cùng, chúng tôi thu được một mô hình (xem phụ lục) giải thích được khả năng vô hiệu hoá phụ thuộc vào khả năng thay thế không hoàn hảo của các tài sản trên thế giới, nơi mà có chi phí giao dịch tài sản thay đổi một cách hệ thống (theo tỷ lệ quy đổi) và giữa các loại tài sản (theo tính chất thanh khoản và tính chất rủi ro của các tài sản khác nhau). Chúng tôi thấy rằng các chính sách khuyến khích gia tăng kiểm soát tài chính nội địa giúp cắt giảm chi phí của chính sách vô hiệu hoá, giả định rằng một quốc gia có thể triệt tiêu sterilise theo mức độ khác nhau, tuỳ theo mức mà quốc gia đó sẵn sàng chấp nhận để kiểm soát tài chính và làm bóp méo nền kinh tế. 2. Thay đổi cấu trúc Bộ Ba Bất Khả Thi Một bài học lớn của thập kỷ qua đó là mặt trái rủi ro của việc kết hợp hội nhập tài chính quốc tế với hệ thống tỷ giá neo linh hoạt. Mỗi cuộc khủng hoảng tài chính quốc tế nghiêm trọng liên quan đến thị trường Mexico vào năm 1994, Thái Lan, Indonesia, Hàn Quốc vào năm 1997, Nga và Brazil vào năm 1998, và Argentina và Thổ Nhĩ Kỳ vào năm 2000, có một cách nào đó liên quan đến tỷ giá hối đoái cố định hoặc hệ thống neo tỷ giá. Cùng lúc đó, các quốc gia không áp dụng chính sách tỷ giá cố định, trong số đó là Israel, Mexico, và Nam Phi, đã tránh được ảnh hưởng trầm trọng của cuộc khủng hoảng năm 1998 khi nó tác động đến các quốc gia thị trường mới nổi áp dụng neo tỷ giá. 1 Kết quả là, nhiều thị trường mới nổi đã phải thay đổi thông qua việc kết hợp chính sách tỷ giá hối đoái có quản lý, trong khi vẫn đang cố gắng duy trì một mức độ kiểm soát tiền tệ trong nước cùng với mức độ hội nhập tài chính gia tăng. Các quốc gia này đã thực hiện điều này với một sự kết hợp chính sách gia tăng tích trữ ngoại hối và thực hiện chính sách vô hiệu hóa. Một quan điểm hữu ích cho sự hiểu biết cấu trúc thay đổi của chính sách tiền tệ của các nước đang phát triển được cung cấp bằng cách áp dụng khuôn khổ của bộ ba bất khả thi. Lý thuyết bộ ba bất khả thi phát biểu rằng một quốc gia chỉ có thể chọn cùng lúc hai trong ba mục tiêu: chính sách độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hối đoái, và hội nhập tài chính (xem Obstfeld và cộng sự, năm 2005, để thảo luận thêm và tài liệu tham khảo về Bộ ba bất khả thi). Với thị trường vốn đóng, một quốc gia có thể có quyền kiểm soát chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái cố định, nhưng không hội nhập tài chính. Đây là chính sách ưa thích của hầu hết các nước đang phát triển vào giữa đến cuối những năm 1980, nắm giữ một sự kết hợp của sự ổn định tỷ giá và tiền tệ độc lập trong thị trường vốn đóng. Trong cuối những năm 1980 và đầu những năm 1990 các nước như Mexico, Hàn Quốc và một số nền kinh tế châu Á khác, chấp nhận mở cửa và thực hiện tự do hóa tài chính. Tuy nhiên, khi mở cửa tài chính rộng hơn, họ phát hiện ra rằng các mục tiêu của hội nhập sâu hơn về tài chính, ổn định tỷ giá hối đoái, và độc lập tiền tệ không thể đạt được cùng một thời điểm. Các mục tiêu chính sách không phù hợp dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng, ở Mexico trong 1 This message has been communicated in well-known papers by Obstfeld and Rogoff (1995) and Fischer (2001). Related papers have raised the possibility that a pegged exchange rate can create a “trap” in an era of greater financial integration, whereby the regime initially confers gains in anti-inflation credibility, but ultimately results in an exit from the peg occasioned by a big enough adverse real shock that creates large welfare losses to the economy (see Eichengreen, 1999; Frankel, 1999; Edwards and Levy-Yeyati, 2005; Aizenman and Glick, 2008a). thời gian 1994-1995 và trong khu vực Đông Á trong 1997-98. 2 Những cuộc khủng hoảng khẳng định luôn có sự đánh đổi giữa ba lựa chọn trong bộ ba bất khả thi: một quốc gia lựa chọn mục tiêu hộp nhập tài chính lớn hơn thì nó phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá hối đoái, nếu nó muốn duy trì một mức độ độc lập tiền tệ. Nếu không chọn lựa như thế thì khủng hoảng sẽ xảy ra, vì thế mà Mexico, Hàn Quốc, và các nước khác đã thực hiện điều chỉnh cơ cấu mục tiêu của bộ ba bất khả thi. Chính sách điều chỉnh mới của cấu trúc của bộ ba bất khả thi dường như có liên quan đến mức độ hội nhập tài chính lớn hơn và chính sách tỷ giá hối đoái có quản lý nhưng linh hoạt hơn, và đánh đổi bằng sự ổn định tỷ giá hối đoái có tính di động vốn trong khi duy trì một mức độ tiền tệ độc lập về khía cạnh nào đó. 3 Trong những năm 1990, Argentina đã thực hiện điều chỉnh mục tiêu cấu trúc bộ ba bất khả thi liên quan đến hệ thống tỷ giá chuẩn tiền tệ và hội nhập tài chính hoàn toàn. Do đó, mà Argentina phải trải qua một cuộc khủng hoảng nghiêm trọng trong những năm 2000, khi chính sách độc lập chính sách tiền tệ trở nên không còn khả thi. Vào thời kỳ hậu khủng hoảng, nhiều quốc gia thị trường mới nổi đã có khuynh hướng chọn lựa bộ ba bất khả thi với các mục tiêu liên hướng đến chính sách tỷ giá linh hoạt, độc lập tiền tệ trong nước, và gia tăng hội nhập tài chính. Nhưng chính phủ vẫn duy trì phần lớn kiểm soát tỷ giá hối đoái. Vì vậy, khi đối mặt với áp lực đồng tiền của mình bị định giá cao, các quốc giay bắt đầu gia tăng dự trữ ngoại hối và thực hiện chính sách vô hiệu hóa trên thị trường ngoại hối và thị trường mở. Ví dụ điển hình rất sống động liên quan đến Trung Quốc khi nó thực hiện kết hợp hai chính sách này, cho phép nó hội nhập tài chính sâu hơn, và vào giữa năm 2005 Trung Quốc áp dụng chế độ tỷ giá linh hoạt có quản lý, trong khi nó gia tăng dự trữ ngoại hối và can thiệp vô hiệu hóa bằng một lượng lớn của các dòng dự trữ ngoại hối đổ vào. Phân tích kinh tế cho thấy 2 The list of countries with similar experiences is much longer (e.g., Russia, Brazil, and others). Our reference here to Mexico and East Asia is mostly due to the timing of their crises, each being the first in its respective region to experience a “sudden stop” episode, triggered by the sharp reversal of short-term financial flows (“hot money”). 3 Note that exchange rate stability may remain a desirable policy goal.A heavily managed float allows countries to stabilize their exchange rate, while retaining the option of exchange rate adjustment in the presence of large shocks without undergoing a balance of payments crisis. Similarly, countries may opt for a stable exchange rate, though at the cost of less monetary independence (see the experiences of Estonia, Hong Kong, and other countries). Hence, in line with the Trilemma, the trend towards greater financial integration by developing countries implies that they must trade off the benefits of financial integration against the costs of reduced monetary autonomy and/or more flexible exchange rates. có sự chuyển dịch cơ cấu trong các mô hình của dự trữ tích trữ ngoại hối ở các nước đang phát triển (xem Aizenman và Marion, năm 2003; Aizenman và Lee, 2008; Cheung và Ito, 2008). Có một sự thay đổi xảy ra trong đầu những năm 1990, được phản ánh trong tỷ lệ dự trữ ngoại hối/GDP tăng, thể hiện xu hướng gia tăng sau cuộc Đại Khủng Hoảng Đông Á năm 1997 - 1998, nhưng giảm xuống vào năm 2000. Một sự chuyển dịch cơ cấu thứ hai dường như đã diễn ra đầu những năm 2000, chủ yếu do sự gia tăng chưa từng có trong việc tích trữ dự trữ ngoại hối của Trung Quốc. Nguồn tích lũy dự trữ ngoại hối khổng lồ này có thể là do một số yếu tố. Đầu tiên, một số nước đã mua dự trữ để đáp ứng nhu cầu nhu cầu phòng ngừa của mình. Dự trữ ngoại hối cung cấp một công cụ tự phòng ngừa chống lại sự dừng đột xuất của dòng vốn nước ngoài, qua đó bù đắp các rủi ro đi xuống của hội nhập tài chính lớn hơn. Thứ hai, dự trữ ngoại hối có thể được sử dụng để làm bước đệm cho những tác động của các cú sốc thương mại về tỷ giá thực tế của một quốc gia và sản lượng xuất khẩu của nó, làm dịu cán cân thanh toán vãng lai của nó. Ngoài ra, dự trữ ngoại hối còn giúp các nước tránh dựa vào IMF, Ngân hàng Thế giới và các tổ chức tài chính quốc tế khác, vv, cho mục đích bảo hiểm tiềm ẩn. Cuối cùng, dự trữ ngoại hối có thể xảy ra như một sản phẩm phụ của chính sách quản lý tỷ giá hối đoái, để thúc đẩy xuất khẩu tại các nước mà đồng tiền của nó đang bị định giá thấp. 4 3. Sự tích lũy dự trữ và chính sách vô hiệu hóa: Sự tích lũy dự trữ của quốc gia cho thấy chính sách tiền tệ của quốc gia đó. Ví dụ: Khi NHTW mua những tài sản dự trữ nước ngoài (ngoại tệ…), NHTW phải quyết định tài trợ cho nó bằng cách tăng tỷ lệ dự trữ cơ bản, tạo ra nguy cơ gia tăng lạm phát, hoặc bằng cách giảm tài sản trong nước ròng, mà vô hiệu hóa tác động của tỷ lệ dự trữ cơ bản trong nước. NHTW có thể bù đắp ảnh hưởng của tích lũy dự trữ trên cơ sở tiền tệ theo một số cách khác nhau, bao gồm cả công cụ thị trường mở, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ hoặc các loại tín phiếu ngân hàng trung ương hoặc bằng cách sử dụng giao dịch hoán đổi và các hoạt động mua lại. Với giao dịch 4 Vì những lý do trên, thậm chí các quốc gia đang duy trì tỷ giá cố định có điều chỉnh, như Trung Quốc cho đến giữa năm 2005, có khuynh hướng cung cấp neo tỷ giá bằng việc gia tăng tích lũy một lượng dự trữ ngoại hối nhất định. hoán đổi ngoại tệ, các ngân hàng trung ương đồng ý mua kỳ hạn ngoại tệ, trong khi với các hoạt động mua lại ( "Repo" ) ngân hàng trung ương bán chứng khoán với một thỏa thuận để mua chúng trở lại trong tương lai. Trong những thị trường nhỏ, một số cơ quan điều hành chính sách tiền tệ dựa vào các công cụ phi thị trường, chẳng hạn như chuyển tiền gửi của chính phủ và các tổ chức tài chính nào từ hệ thống ngân hàng thương mại để vào NHTW hoặc bán dự trữ ngoại hối cho chính phủ (có lẽ để cho phép giảm nợ quốc gia) Một số Biểu đồ: Biểu đồ 1 mô tả thay đổi hàng bốn quý trong dự trữ tài sản nước ngoài ròng của NHTW (FR) và trong tài sản tín dụng nội địa ròng (DC); cả hai được đo lường theo tỷ lệ dự trữ tiền tệ cơ sở (RM) vào thời điểm kết thúc thời hạn bốn quý trước đó. Các quốc gia được chọn là Trung Quốc, Hàn Quốc, và Thailand. Dự trữ ngoại hối ròng được xác định bằng cách lấy mức dự trữ đo lường bằng đồng USD dự trữ ngoại hối và điều chỉnh chúng cho những thay đổi tỷ giá hối đoái, để cung cấp cho một cách đo lường giá trị điều chỉnh của thay đổi trong dự trữ ngoại hối ròng trong nước. Tài sản tín dụng ròng trong nước (DC) được định nghĩa bằng dự trữ tiền tệ cơ sở ( RM ) trừ đi dự trữ ròng nước ngoài (FR). Giá trị dương dự trữ ngoại hối ròng của NHTW tương ứng với dòng vốn dự trữ ngoại hối. Giá trị âm của tín dụng trong nước ròng tương ứng với giảm trong tài sản trong nước do chính sách tiền tệ. Trong trường hợp của Trung Quốc, mức độ vô hiệu hóa đã tương đối hạn chế cho đến đầu những năm 2000, do tác động của dòng tiền tệ dự trữ (tức là mức độ tích cực của ∆ FR / RM ) là thường được tăng cường thêm kích thích tiền tệ từ việc mua lại tài sản trong nước của NHTW (nghĩa là mức độ tích cực của ∆ DC/RM ). Kể từ giữa năm 2002, Trung Quốc đã trải qua đợt tăng mạnh dòng vốn ngoại hối, các dòng vốn này được đi kèm với thay đổi âm trong tài sản trong nước được nắm giữ bởi NHTW, chủ yếu thông qua việc bán tín phiếu Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc, nghĩa là dòng vốn dự trữ đã được bị vô hiệu hóa. Tăng mức độ vô hiệu hóa trong đầu những năm 2000 ngụ ý có thể từ hành vi vô hiệu hóa trước đó của Trung Quốc. Hàn Quốc và Thái Lan cũng đã có kinh nghiệm dòng vốn vào đáng kể từ sau của cuộc khủng hoảng châu Á. Ở Hàn Quốc, dự trữ tăng trong năm 1999 và 2000, giảm xuống phần nào, và sau đó tăng trở lại trong giai đoạn 2002-2005, khoảng thời gian Trung Quốc đã bắt đầu tích lũy dự trữ với tốc độ gia tăng. Các cơ quan quản lý tiền tệ của Hàn Quốc phản ứng với tác động tiền tệ của các dòng vốn này bằng cách triệt tiêu. Một mô hình tương tự của dòng vốn và vô hiệu hóa là rõ ràng ở Thái Lan. Aizenman và Glick (2008b) cho thấy kết quả là một số quốc gia khác ở châu Á (Singapore, Malaysia, và Ấn Độ) và các nước Mỹ Latinh (Argentina, Brazil và Mexico ). Trong trường hợp của Argentina, dòng vốn dự trữ khiêm tốn xuất hiện vào năm 2003 là hậu quả của cuộc khủng hoảng tài chính của đất nước 2001-2002 , tuy nhiên, các dòng vốn này không rõ ràng bị vô hiệu hóa cho đến nửa sau của năm 2004, khi những thay đổi trong tài sản trong nước nắm giữ bởi NHTW trở nên tiêu cực. Ở Brazil, dự trữ dòng bắt đầu tăng trong nửa cuối năm 2004, cùng với chính sách vô hiệu hóa. Một mô hình tương tự như dự trữ dòng vốn và bù đắp sự sụt giảm tài sản trong nước được nắm giữ bởi NHTW xảy ra ở Mexico trong năm 1996 do hậu quả của cuộc khủng hoảng đồng peso 1994-1995 của quốc gia này. Biểu đồ 1. Dự trữ ngoại hối ròng và thay đổi ròng tín dụng trong nước của NHTW: Các nước châu Á được lựa chọn (thay đổi bốn quý lien quan đến dự trữ tiền tệ cơ bản bốn quý, theo %) Ước tính tác động vô hiệu hóa Bây giờ chúng tôi quay về với việc ước tính số lượng thay đổi trong mức độ vô hiệu hóa. Chúng tôi uớc tính mức độ vô hiệu hóa bằng một mô hình hồi quy đơn giản đối với các thay đổi giá trị tài sản ròng trong nước trên thay thay đổi trong tài sản nước ngoài ròng tổ chức vào bảng cân đối của cơ quan điều hành chính sách tiền tệ, thay đổi được đo hàng bốn quý, và được đo lường theo tỷ lệ của dự trữ tiền tệ cơ sở hàng bốn quý. Chúng tôi cũng bao gồm tốc độ tăng trưởng GDP danh nghĩa hàng bốn quý để kiểm soát cho các biến giải thích khác, Z, có thể ảnh hưởng đến nhu cầu tiền tệ. ΔDC/RM -4 = α + βΔ FR/ RM -4 + Z (1) Chúng tôi ước tính hệ số vô hiệu hóa, β , với OLS sử dụng 40 quý giao động mẫu. Trong những trường hợp này, hệ số đơn nhất, tức là β = -1, trên biến ΔFR/RM đại diện cho mức độ vô hiệụ hóa hoàn toàn, trong khi β = 0 có nghĩa không có tác động vô hiệu hóa. Một giá trị của hệ số vô hiệu hóa: -1 < b < 0, thể hiệu tác động vô hiệu hóa một phần. Z được định nghĩa là tỷ lệ tăng trưởng GDP danh nghĩa. Dự phòng một nhu cầu ổn định về tiền tệ, một phiên bản thô sơ của cách tiếp cận tiền tệ với cán cân thanh toán có nghĩa là mở rộng DC bởi NHTW vào sự tăng trưởng tỷ lệ GDP sẽ đáp ứng sự gia tăng nhu cầu về tiền tệ, mà không cần phải tích trữ dự trữ ngoại hối. Do đó, đầy đủ vô hiệu hóa (β = -1 ) ngụ ý rằng NHTW cho phép tín dụng trong nước tăng cao hơn để đáp ứng mục tiêu tăng trưởng GDP, nhưng ngăn ngừa bất kỳ sự mở rộng tín dụng trong nước với mục tiêu tăng dự trữ ngoại hối. Một giá trị của tác động triệt tiêu ít hơn -1 có thể đại diện cho chính sách tiền tệ thắt chặt hơn, do những lo ngại lớn hơn về lạm phát tiềm ẩn. Trong trường hợp này tích trữ dự trữ ngoại hối làm giảm tài sản trong nước do các ngân hàng trung ương nắm giữ, do đó giảm lượng tiền cơ sở. Tương tự như vậy, một giá trị triệt tiêu >0 có thể chỉ ra chính sách tiền tệ mở rộng, có thể là do những lo ngại về một cuộc khủng hoảng tín dụng hoặc một cuộc khủng hoảng hệ thống. Biểu đồ 2 mô tả hệ số vô hiệu hóa từ hồi quy rolling dựa trên dự toán các đặc điểm kỹ thuật tiêu chuẩn của chúng tôi. Hệ số tương quan tương ứng với 40 quý trong mỗi mẫu rolling. Trong trường hợp của Trung Quốc, quan sát thấy hệ số vô hiệu hóa bắt đầu tăng (trong giá trị tuyệt đối) từ khoảng 0,6 vào năm 2000, một xu hướng tăng trong nửa cuối năm 2002 và tiếp tục vào năm 2006 khi nó đạt vị trí gần 1,5, cho thấy sự hiện diện của một thay đổi trong hành vi. Đồ thị cũng cho thấy một sự đảo ngược trong hành vi vô hiệu hóa của Trung Quốc bắt đầu từ quý IV năm 2006. Bằng chứng này giảm rõ rệt trong mức độ vô hiệu hóa của Trung Quốc có thể là do hai khả năng. Đầu tiên, tích lũy dự trữ ngoại hối của Trung Quốc trong thời gian gần đây có thể được phóng đại đến mức mà các số liệu báo cáo đã không được điều chỉnh để lấy tài khoản của giao dịch hoán đổi và sự thay đổi của dự trữ ngoại hối lên mức giới hạn mới trong các quỹ đầu tư và các ngân hàng thuộc sở hữu nhà nước. Thứ hai, Trung Quốc có thể thực sự đã đạt đến giới hạn rong phạm vi khả năng của mình để triệt tiêu dòng vốn dự trữ khổng lồ của mình. [...]... của chính sách vô hiệu hoá Việc gia tăng hội nhập tài chính là kết quả không thể tránh khỏi đối với các nước đang phát triển Tác dụng phụ của việc gia tăng hội nhập tài chính cũng làm cho quốc gia đó có khả năng chịu nhiều rủi ro tài chính hơn Các lo ngại về độ bất ổn tài chính tiền tệ làm gia tăng sự bù đắp qua lại giữa sự tích trữ ngoại hối và chính sách vô hiệu hoá: phạm vi mà mỗi quốc gia có thể... khoản và tính chất rủi ro của các tài sản khác nhau) Trong giới hạn nghiên cứu, chúng tôi trình bày các chính sách khuyến khích tự chủ tài chính mạnh hơn có thể làm giảm chi phí sử dụng chính sách vô hiệu hoá Điều này cho thấy rằng, các quốc gia có khả năng và sẵn sàng tham gia chính sách vô hiệu hoá tài chính mạnh hơn sẽ có khả năng duy trì các cấu trúc gia tăng dự trữ ngoại hối và chính sách vô hiệu. .. Aizenman và Lee, 2008) Tuy nhiên, kết quả 6 Cơ chế chính sách can thiệp vô hiệu hóa trong tình huống này có các chi phí phát sinh liên quan Ví dụ như, dự trữ ngoại hối bắt buộc cũng giống như một loại thuế đánh trên số dư trong ngân hàng, mà có thể làm giảm rủi ro tài chính và ảnh hưởng xấu đến hệ thống tài chính 7 Bài thảo luận của chúng tôi chỉ ra rằng chi phí thực hiện chính sách can thiệp vô hiệu hóa và. .. cho rằng một quốc gia có thể dùng chính sách vô hiệu hoá theo mức độ mà quốc gia đó chấp nhận kiểm soát tài chính và các ảnh hưởng bóp méo đến nền kinh tế Trong phụ lục, chúng tôi trình bày mô hình giải thích làm thế nào mà chính sách vô hiệu hoá phụ thuộc vào các độ bất hoàn hảo của tài sản mà tại đó, chi phí giao dịch tài sản thay đổi cách hệ thống (theo tỷ lệ quy đổi) và giữa các loại tài sản (theo... chi phí cơ hội trực tiếp và không trực tiếp liên quan đến suy thoái tài chính, dưới hình thức quản lý vốn và gia tăng tỷ lệ dự trữ ngoại hối trong hệ thống ngân hàng Bởi vì bài nghiên cứu chỉ tập trung vào khía cạnh của các xu hướng thực hiện chính sách can thiệp vô hiệu hóa gần đây, chúng tôi không cố gắng ước lượng chi phí tổng thể của chính sách can thiệp vô hiệu hóa Tuy nhiên, thảo luận của chúng... chúng chứng mình rằng tỷ giá danh nghĩa từ việc áp dụng chính sách vô hiệu hoá là không khả thi khi các dòng vốn đổ vào một quốc gia liên tục và với một lượng lớn Thực vậy, các chi phí gia tăng gần đây của Trung Quốc là do những suy giảm hiệu quả của chính sách vô hiệu hoá và lạm phát gia tăng Phát hiện của chúng tôi thay đổi đáng kể trong mức độ vô hiệu hoá của nhiều thị trường mới nổi là phù hợp với... tháng sáu năm 2004 và tháng năm 2007, hình này cũng cho thấy chi phí sử dụng chính sách vô hiệu hoá ở các nước này đã gia tăng đáng kể Chính sách vô hiệu hoá và gia tăng tích trữ ngoại hối cũng liên quan đến chi phí rủi ro đạo đức vĩ mô và vi mô Rủi ro đạo đức vĩ mô phát sinh khi chính sách gia tăng tích trữ ngoại hối ủng hộ việc chi tiêu trong chế độ đặc trưng bởi sự bất ổn chính trị và giám sát hạn... trực tiếp với áp lực lạm phát Vô hiệu hóa và các phần của cán cân thanh toán luồng tiền vào Phản ứng vô hiệu hóa để dự trữ luồng vốn chảy vào thay đổi tùy theo nguồn gốc của luồng vốn? Đó là, mức độ mà các ngân hàng trung ương quản lý tài sản trong nước phụ thuộc vào việc các luồng tiền dự trự có liên quan đến luồng tiền chảy vào "lạnh" như FDI, hoặc luồng tiền chảy vào "nóng" liên quan đến các thành... vi vô hiệu hóa của Hàn Quốc là điều hiển nhiên sau khi cuộc khủng hoảng tài chính 1997-1998, với hệ số vô hiệu hóa tăng từ 0,9 đến hơn 1,0 năm 1999 Tăng mức độ vô hiệu hóa, mặc dù ở mức độ thấp hơn, có thể quan sát ở Thái Lan và Malaysia, trong khi không thay đổi là điều hiển nhiên trong trường hợp của Singapore Đối với Ấn Độ, một sự gia tăng khiêm tốn trong mức độ vô hiệu hóa dường như đã xảy ra vào... nội địa (hoặc là chi phí cơ hội từ lợi nhuận định trước của tài sản quốc nội, như là trái phiếu chính phủ, bán cho khu vực tư) và, mặt khác, lợi nhuận đem lại từ các tài sản dự trữ quốc tế Hình 4a trình bày biến chi phí của việc sử dụng chính sách vô hiệu hoá trong trường hợp của Trung Quốc, được đưa ra bởi chênh lệch giữa lãi suất trái phiếu Ngân hàng Nhân Dân Trung Hoa và trái phiếu Kho Bạc Hoa Kỳ . CAN THIỆP VÔ HIỆU HÓA, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TÓM TẮT NGHIÊN CỨU Bài nghiên cứu này nhằm mục đích tìm hiểu các mẫu hình thay đổi và hiệu lực trong chính sách vô hiệu hoá. một quốc gia chỉ có thể chọn cùng lúc hai trong ba mục tiêu: chính sách độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hối đoái, và hội nhập tài chính (xem Obstfeld và cộng sự, năm 2005, để thảo luận thêm và tài. ổn định chính sách tiền tệ với chính sách sử dụng các công cụ tài chính hỗn hợp này đề xuất rằng nhu cầu tài trợ nguồn dự trữ ngoại hối gia tăng theo mức độ tăng sử dụng chính sách vô hiệu hoá.