ỦY BAN NHÂN DÂN TP.HỒ CHÍ MINH SỞ KHOA HỌC VÀ CÔNG NGHỆ ĐỀ TÀI HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA HÌNH THỨC CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG Chủ nhiệm đề tài: PGS.TS. TRẦN NGỌC THƠ PGS.TS. NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG ĐH Kinh tế TP.HCM – Phó chủ nhiệm đề tài ThS. VŨ VIỆT QUẢNG ĐH Kinh tế TP.HCM – Thư ký đề tài TP.HỒ CHÍ MINH Năm 2007 Thành viên đề tài: PGS.TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT ĐH Kinh tế TP.HCM TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA ĐH Kinh tế TP.HCM ThS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO ĐH Kinh tế TP.HCM ThS. LÊ ĐẠT CHÍ ĐH Kinh tế TP.HCM ThS. DƯƠNG KHA ĐH Kinh tế TP.HCM ThS. TRẦN THỊ HẢI LÝ ĐH Kinh tế TP.HCM TS. TRƯƠNG VĂN PHƯỚC Vụ trưởng Vụ Ngoại hối – NHNN ThS. NGUYỄN MIÊN TUẤN GĐ. Công ty chứng khoán Rồng Việt HỒ QUỐC TUẤ N ĐH Kinh tế TP.HCM PHÙNG ĐỨC NAM ĐH Kinh tế TP.HCM LÊ THỊ PHƯƠNG VY ĐH Kinh tế TP.HCM i Phần mở đầu 1. Lý do chọn đề tài Huy động vốn cổ phần thông qua loại hình công ty cổ phần hiện đang đóng vai trò hỗ trợ hữu ích cho các hình thức tài trợ doanh nghiệp thông thường khác như tín dụng ngân hàng. Mặc dù vậy, xét về tổng thể các nguồn tài chính của một đất nước đang phát triển, thì huy động vốn thông qua loại hình công ty cổ phần chỉ có thể đóng vai trò là nguồn tài trợ hỗ trợ chủ lực nhưng không phải là vai trò hàng đầu cho sự phát triển của khối doanh nghiệp Việt Nam hiện nay. Nhưng điều này không có nghĩa là hiện nay huy động vốn cổ phần có rất ít hoặc không có ý nghĩa thiết thực gì đối với Việt Nam và các doanh nghiệp. Vốn cổ phần, trái phiếu doanh nghiệp cũng như các chứng khoán chuyển đổi và các sản phẩm phái sinh khác trong tổng thể các kênh tài chính của quốc gia đóng mộ t vai trò hữu ích là: cung cấp một kênh tài chính dài hạn hấp dẫn cho các công ty trong nước và nước ngoài bên cạnh các nguồn huy động từ kênh tín dụng. Hơn nữa, việc trở thành thành viên của WTO theo dự báo sẽ làm cho khu vực kinh tế tư nhân ở Việt Nam ngày càng phát triển thì số lượng và chất lượng các doanh nghiệp đủ tiêu chuẩn để huy động vốn cổ phần sẽ dần tăng lên. Chính vì cách đặt vấn đề như thế nên chúng tôi quyết đị nh chọn đề tài “Huy động vốn thông qua hình thức công ty cổ phần đại chúng” để xem việc phát triển các công ty cổ ii phần và huy động vốn thông qua loại hình công ty cổ phần có ý nghĩa như thế nào đối với các doanh nghiệp và nền kinh tế Việt Nam hiện nay và trong tương lai sắp tới. 2. Mục đích nghiên cứu (1) Thông qua khảo sát 235 doanh nghiệp thuộc đủ mọi ngành nghề và lĩnh vực, đề tài sẽ tìm cách nhận diện xu hướng huy động vốn của các công ty cổ phần trong xu thế hội nhập, trong bối cảnh TP.HCM là một trung tâm tài chính tiền tệ của cả nước. Không thể dựa trên các số liệu trên các báo cáo tài chính để nhận diện thực trạng huy động vốn ở các công ty cổ phần, điều mà chúng ta quan tâm là các công ty cổ phầ n có những kỳ vọng hợp lý gì trong huy động vốn. Và tại sao thực tế hiện nay họ lại không đạt được các kỳ vọng này? Do những rào cản gì? (2) Đưa ra những bằng chứng thực nghiệm huy động vốn tại công ty cổ phần ở các nước trên thế giới. Các nghiên cứu này sẽ là những kinh nghiệm bổ ích để vận dụng vào điều kiện đặc thù VN. Trong xu thế hội nhậ p, huy động vốn ở các công ty cổ phần VN không thể khác với những thông lệ chung ở các quốc gia trên thế giới. (3) Nhận diện những rào cản từ phía Chính phủ và từ bản thân các công ty đã làm hạn chế khả năng huy động vốn tại các công ty cổ phần trong thời gian qua là như thế nào. (4) Đề xuất các vấn đề về mặt chính sách đối với TP.HCM và TW nhằm tháo gỡ mọi ràng buộc và các rào cản, sao cho các công ty cổ phần có khả năng độc lập đưa ra các phương thức huy động vốn như vốn mạo hiểm, vốn cổ phần, trái phiếu, các chứng khoán có khả năng chuyển đổi, các chứng khoán định danh bằng ngoại tệ, các chứng khoán kết hợp với các công cụ phái sinh v.v. (5) Do những chính sách về huy động vốn ở các công ty cổ phần không thể tách rời khỏi các khía cạnh vĩ mô liên quan đến luật lệ và đến các chủ trương về kiểm soát vốn từ phía các cơ quan như NHNN hoặc Bộ Kế hoạch Đầu tư v.v. nên đề tài không chỉ dừng lại ở các giải pháp về phía Thành phố mà còn là những giải pháp thuộc tầm vĩ mô. (6) Mục tiêu của đề tài còn nhằm mục đích đón đầu với các quá trình tháo gỡ những rào cản về các dịch vụ tài chính ngân hàng theo các cam kết trong lộ trình hội nhập vào WTO. Khi việc hội nhập các dịch vụ tài chính ngân hàng vào thị trường thế giới ngày càng trở nên sâu rộng, những kết quả nghiên cứu trong đề tài sẽ góp phần giúp cho Thành phố có những cách tiếp cận dài hạn hơn đối với các chủ trương và chính sách trong việc huy động vốn thông qua hình thức công ty cổ phần. Như vậy, đề tài sẽ là một công trình nghiên cứu vừa ở góc độ vi mô liên quan trực tiếp đến đối tượng cần nghiên cứu là “Huy động vốn thông qua hình thức công ty cổ phần iii đại chúng” và vừa ở góc độ vĩ mô có liên quan đến các giải pháp về mặt chính sách chẳng những đối với TP.HCM mà còn đối với TW. 3. Phương pháp và phạm vi nghiên cứu Đầu tiên đề tài tiến hành các cuộc thảo luận và tranh luận theo từng nhóm, bao gồm các giảng viên chuyên về tài chính và các chuyên gia bên ngoài, về các vấn đề mang tính chất định tính cho vấn đề huy động vốn thông qua hình thức công ty cổ phần đại chúng. Để có thể xây dựng các thang đo thích hợp v ới nội dung và mục tiêu nghiên cứu, đề tài đã tham khảo thêm các nghiên cứu tương tự về vấn đề huy động vốn ở các công ty cổ phần từ các nghiên cứu mà đề tài có đính kèm trong danh mục tài liệu tham khảo ở các nước phát triển. Sau đó, đề tài đã tiến hành các nghiên cứu chính thức thông qua phương pháp định lượng bằng cách phỏng vấn trực tiếp các doanh nghiệp trên địa bàn TP.HCM và các tỉnh lân cận. Đối tượ ng khảo sát được thực hiện bằng phương pháp lấy mẫu thuận tiện với 235 doanh nghiệp thuộc mọi ngành nghề. Số lượng nhân sự được huy động vào cuộc khảo sát là rất lớn bao gồm khoảng 70 giảng viên và sinh viên năm cuối của trường Đại học Kinh tế TP.HCM. Bảng câu hỏi điều tra được hình thành cũng được tiến hành theo cách thức thiết lập bảng câu hỏi ban đầ u, rồi sau đó đưa ra thảo luận nhóm và điều tra thử cho một nhóm đối tượng. Bước tiếp theo là hình thành bảng câu hỏi điều chỉnh và cuối cùng là bảng câu hỏi điều tra chính thức. Việc kiểm định thang đo và mô hình lý thuyết cùng với các giả thuyết được thực hiện bẳng hệ số tin cậy Crobach Alpha, phân tích nhân tố khám phá EFA, kiểm định T-test, phân tích phương sai Anova, phân tích hồi quy dựa trên kết quả xử lý s ố liệu SPSS 11.5. 4. Kết cấu nghiên cứu Nếu không tính đến phần mở đầu, danh mục tài liệu tham khảo và phần phụ lục, các nghiên cứu trong đề tài được cấu trúc thành 4 chương: Chương 1: Khung phân tích huy động vốn của công ty cổ phần. Chương 2: Bối cảnh hoạt động phát hành chứng khoán thông qua công ty cổ phần đại chúng. Chương 3: Khảo sát và kiểm định tình hình huy động vốn thông qua công ty cổ phần. Chươ ng 4: Thảo luận kết quả nghiên cứu và kiến nghị. iv MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU i MỤC LỤC iv DANH MỤC HÌNH vii DANH MỤC BẢNG viii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ix CHƯƠNG 1: KHUNG PHÂN TÍCH VỀ HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA LOẠI HÌNH CÔNG TY CỔ PHẦN 1 1.1 Thế nào là công ty cổ phần đại chúng? 1 1.1.1 Công ty cổ phần đại chúng 1 1.1.2 Ưu điểm của hình thức tổ chức công ty cổ phần đại chúng 2 1.1.3 Nhược điểm của hình thức tổ chức công ty cổ phần đại chúng 4 1.2 Vai trò của công ty cổ phần trong điều kiện nền kinh tế Việt Nam 4 1.3 Chứng cứ thực nghiệm về xác lập cấu trúc vốn tối ưu ở các công ty cổ phần trên thế giới 6 1.3.1 Một số khái niệm về cấu trúc vốn 6 1.3.2. Các lý thuyết kinh điển được đúc kết từ nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp 7 1.3.3. Các nguyên tắc xác lập cơ cấu v ốn tối ưu trong thực tiễn 15 Kết luận Chương 1 18 CHƯƠNG 2: BỐI CẢNH HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH CHỨNG KHOÁN THÔNG QUA CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG 19 2.1 Sự phát triển khu vực kinh tế tư nhân và tiến trình cải cách DNNN 19 2.2. Hoạt động phát hành cổ phiếu ra công chúng ở Việt Nam 20 2.2.1 Quy mô và hoạt động của thị trường chứng khoán 21 2.2.2 Quan hệ cung cầu trên thị trường 24 Kết luận Chương 2 35 v CHƯƠNG 3: KHẢO SÁT VÀ KIỂM ĐỊNH TÌNH HÌNH HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA CÔNG TY CỔ PHẦN 36 3.1 Thứ tự lựa chọn các nguồn tài trợ của các doanh nghiệp 36 3.2 Những vướng mắc của các doanh nghiệp khi huy động vốn thông qua hình thức công ty cổ phần 39 3.3 Kiểm định những nhân tố ảnh hưởng đến quyết định phát hành chứng khoán ra công chúng 41 3.3.1 Kiểm định T-TEST và phân tích phương sai ANOVA 42 3.3.2 Kiểm đị nh các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định phát hành chứng khoán ra công chúng của doanh nghiệp 43 3.4 Kiểm định những rào cản đến hoạt động huy động vốn thông qua loại hình công ty cổ phần trong thời gian qua 44 3.4.1 Kiểm định T-TEST và phân tích phương sai ANOVA 45 3.4.2 Kiểm định các nhân tố rào cản đến hoạt động phát hành chứng khoán ra công chúng 46 3.5 Dự báo xu thế huy động vốn thông qua loại hình công ty cổ phần đại chúng trong thời gian tới 49 3.5.1 Kiểm định quy mô huy động vốn của doanh nghiệp qua thị trường chứng khoán trong thời gian tới 49 3.5.2 Kiểm định mức độ gia tăng từng nguồn tài trợ trung dài hạn của doanh nghiệp trong thời gian tới 51 Kết luận Chương 3 53 CHƯƠNG 4: THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KIẾN NGHỊ 54 4.1 Trật tự phân hạ ng huy động vốn của công ty cổ phần 55 4.2 Những rào cản đến huy động vốn của công ty cổ phần 57 4.3 Đầu tư gián tiếp là kênh dẫn xuất quan trọng phát triển loại hình công ty cổ phần 59 4.3.1 Thiết lập những điều kiện cho tự do hóa dòng vốn tốt hơn là nghĩ xấu về nó 60 4.3.2 Vừa tăng trưởng nhanh vừa duy trì kiểm soát vốn 61 4.3.3 Tự do hóa dòng vốn có kiểm soát 61 4.4 Công cụ phái sinh cho thị trường chứng khoán 62 4.4.1 Quy định về giới hạn giá và số lượng 65 4.4.2 Yêu cầu về vốn và thế chấp 65 4.4.3 Mở cửa thị trường tự do cho tất cả định chế triển khai các hợp đồng phái sinh.66 4.4.4 Yêu cầu về đăng ký và báo cáo 66 vi 4.6 Quản trị doanh nghiệp hiện đại trong các DNNN sau cổ phần hóa 67 4.6 Định mức tín nhiệm 69 4.7 Minh bạch tài chính trong phát hành trái phiếu chuyển đổi 71 4.8 Ban hành quy chế chính thức nghề CFO 71 4.9 Tóm lược các vấn đề về mặt chính sách 72 4.9.1 Các vấn đề thuộc tầm vĩ mô 72 4.9.2 Các vấn đề chính sách đối với TP.HCM 73 4.10 Các nghiên cứu xa hơn 75 PHỤ LỤ C 76 TÀI LIỆU THAM KHẢO 119 vii DANH MỤC HÌNH STT Nội dung Trang 1.1 Quan điểm của MM và quan điểm truyền thống về chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp 9 1.2 Giá trị của doanh nghiệp 12 2.1 Số lượng các doanh nghiệp cổ phần hóa hàng năm từ 2001 đến 2006 24 2.2 Số lượng các công ty cổ phần đăng ký niêm yết hàng năm từ năm 2000 – 2006 24 2.3 Khối lượng giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài tính đến 08/2006 27 2.4 Diễn biến của chỉ số VN-Index qua 3 năm 2004 – 10/2006 31 2.5 Chỉ số VN-Index đạt đỉnh điểm ngoài dự kiến là trên 800 điểm vào ngày 20 tháng 12-2006 32 3.1 Thứ t ự ưu tiên lựa chọn các nguồn tài trợ phân theo loại hình doanh nghiệp 37 3.2 Mô hình nghiên cứu định tính các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định phát hành chứng khoán ra công chúng của doanh nghiệp 41 3.3 Mô hình nghiên cứu định tính các nhân tố rào cản hoạt động huy động vốn qua loại hình công ty cổ phần 44 4.1 Khuôn khổ lý thuyết và phân tích 54 viii DANH MỤC BẢNG STT Nội dung Trang 2.1 So sánh tương quan mức vốn hóa của thị trường chứng khoán Việt Nam so với GDP (tính tới tháng 7-2006) 22 2.2 Số tiền thu được từ các đợt phát hành bổ sung cổ phiếu ra công chúng của các công ty niêm yết qua 6 năm 25 2.3 Danh sách các công ty quản lý quỹ đầu tư tại Việt Nam tính đến tháng 10/2006 25 2.4 Các quỹ đầu tư có vốn nước ngoài hoạt động tại Việt nam 26 2.5 Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài vào một số cổ phiếu tính đến 09/2006 28 2.6 Một số ước tính về P/E, PB (tỷ s ố giá thị trường và giá sổ sách) và ROE của các ngân hàng cổ phần 33 3.1 Các thành phần và biến quan sát trong phân tích EFA đối với quyết định phát hành cổ phiếu ra công chúng 54 3.2 Các thành phần và biến quan sát trong phân tích EFA đối với hoạt động phát hành cổ phiếu ra công chúng 61 [...]... cổ phần đại chúng, điều quan trọng nhất là hoạt động huy động vốn và phương thức để xác lập cấu trúc vốn tối ưu Các chứng cứ thực nghiệm về huy động vốn tại các cơng ty cổ phần trên thế giới được phát triển chủ yếu dựa trên các lý thuyết của MM Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng Chương 2 19 BỐI CẢNH HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH CHỨNG KHOÁN THÔNG QUA CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG 2.1 SỰ... tiêu chí quy định loại hình cơng ty cổ phần đại chúng chủ yếu là cơng ty cổ phần đã thực hiện phát hành cổ phiếu ra cơng chúng còn số lượng nhà đầu tư cơng chúng nắm giữ cổ phiếu tùy thuộc vào quy định của mỗi quốc gia 1.1.2 Ưu điểm của hình thức tổ chức cơng ty cổ phần đại chúng Cơng ty cổ phần có khả năng gia tăng vốn dễ dàng hơn thơng qua phát hành cổ phiếu và trái phiếu chuyển đổi Đây là thuận... hành nhằm gia tăng bổ sung thêm vốn thì những cổ phần của nó sẽ được giao dịch mua bán rộng rãi trên thị trường và lúc này cơng ty được gọi là cơng ty cổ phần đại chúng (Public Corporation) Hầu hết các cơng ty nổi tiếng trên thế giới đều là những cơng ty cổ phần đại chúng 1.1.1 Cơng ty cổ phần đại chúng Hiểu theo nghĩa rộng nhất, cơng ty cổ phần đại chúng là một cơng ty được sở hữu bởi nhiều người chứ... lần đầu ra cơng chúng LBO : Mua đứt bằng vốn vay MM : Miller & Modigliani NPV : Giá trị hiện tại ròng UNDP : Chương trình phát triển của Liên Hiệp Quốc WB : Ngân hàng thế giới WTO : Tổ chức thương mại thế giới XHCN : Xã hội chủ nghĩa Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng Chương 1 1 KHUNG PHÂN TÍCH HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN 1.1 THẾ NÀO LÀ CƠNG TY CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG? Khơng phải... định 2 Nhận thức và hiểu biết của doanh nghiệp về hoạt động của thị trường chứng khốn còn hạn chế 3 Bất cân xứng thơng tin giữa doanh nghiệp và nhà đầu tư Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng 6 Hoạt động huy động vốn dưới loại hình cơng ty cổ phần nhất thiết phải thơng qua 2 nhân tố đầu vào thiết yếu là thị trường chứng khốn và nhà đầu tư Tuy nhiên thời gian qua cho thấy phần lớn... việc phát triển các cơng ty cổ phần và huy động vốn thơng qua loại hình cơng ty cổ phần là hướng đi có ý nghĩa đối với các doanh nghiệp và nền kinh tế Việt Nam hiện nay và trong tương lai sắp tới 1.3 CHỨNG CỨ THỰC NGHIỆM VỀ XÁC LẬP CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU Ở CÁC CƠNG TY CỔ PHẦN TRÊN THẾ GIỚI Trong phần này chúng tơi trình bày các chứng cứ thực nghiệp về huy động vốn tại cơng ty cổ phần ở các nước trên thế... khơng thể tiếp tục giữ lại loại hình cơng ty hợp danh này nữa Cơng ty Goldman Sachs là ngân hàng đầu tư cuối cùng với quy mơ lớn nhất thế giới còn giữ lại loại hình cơng ty hợp danh nhưng vào năm 1998 nó đã có kế hoạch phát hành cổ phần và trở thành một cơng ty cổ phần đại chúng Encyclopedia knowlegde – TTGDCK Hà Nội Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng 2 Theo định nghĩa trong Luật... trúc vốn của cơng ty là một mặt dựa vào các lý thuyết kinh điển về cấu trúc vốn, mặt khác dựa vào các bằng chứng thực nghiệm về huy động vốn của các cơng ty cổ phần 1.3.1 Một số khái niệm về cấu trúc vốn Cấu trúc vốn được định nghĩa là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thường xun, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho quyết định đầu tư của cơng ty Huy động vốn thơng qua. .. Chính phủ 25 Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng Khơng chỉ số lượng các cơng ty thực hiện việc phát hành cổ phiếu ra cơng chúng để tăng vốn đang gia tăng với tốc độ rất nhanh mà ngay cả các cơng ty niêm yết cũng đã tiến hành phát hành thêm cổ phiếu ra cơng chúng để huy động thêm vốn (xem bảng 2.2) Khác với 5 năm đầu, các đợt phát hành bổ sung thường là phát hành cổ phiếu mới... cơng ty sử dụng thị trường chứng khốn như một kênh huy động vốn bằng cách phát hành cổ phiếu lần đầu ra cơng chúng Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng 21 Tuy nhiên, trong thời gian gần đây số lượng các doanh nghiệp đăng ký phát hành cổ phiếu ra cơng chúng đã tăng vọt Nhìn từ khía cạnh này, thị trường chứng khốn đang chuyển mình và dần thể hiện được chức năng là một phương tiện huy . Công ty cổ phần đại chúng 1 1.1.2 Ưu điểm của hình thức tổ chức công ty cổ phần đại chúng 2 1.1.3 Nhược điểm của hình thức tổ chức công ty cổ phần đại chúng 4 1.2 Vai trò của công ty cổ phần. nghĩa Huy động vốn thơng qua hình thức cơng ty cổ phần đại chúng 1 Chương 1 KHUNG PHÂN TÍCH HUY ĐỘNG VỐN CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN 1.1 THẾ NÀO LÀ CƠNG TY CỔ PHẦN ĐẠI CHÚNG? Khơng. công chúng đầu tư vốn cổ phần và kìm hãm sự phát triển của hoạt động huy động vốn cổ phần ở Việt Nam. Tóm lại: việc phát triển các công ty cổ phần và huy động vốn thông qua loại hình công ty