29  Là công ty mẹ của 3 sàn giao dịch bao gồm sàn chứng khoán, chứng khoán phái sinh và Trung tâm Tài chính quốc tế Labuan. Không có thị trường OTC chính thức ;  Hạn chế nhà đầu tư nước ngoài (không quá 30% cổ phần của các công ty niêm yết hoặc chưa niêm yết, trừ một số trường hợp ngoại lệ);  Cho phép bán khống (short-selling) và mua bán cùng ngày;  Giờ mở cửa: 9-12.30 sáng và 2.30 đến 5 chiều;  Giá trị vốn hóa thị trường tại thời điểm ngày 12/11/2010 là 322 tỷ USD. 20.9% 37.0% 26.5% 15.6% Giá trị giao dịch của nhà đầu tư Nhà đầu tư cá nhân trong nước Nhà đầu tư tổ chức trong nước Nhà đầu tư tổ chức nước ngoài Nhà đầu tư khác Nguồn: Bursa Malaysia (Tháng 10/2010) Giá trị giao dịch của nhà đầu tư  Giao dịch của nhà đầu tư tổ chức trong nước chiếm tỷ lệ lớn 37% ;  Giao dịch của nhà đầu tư tổ chức nước ngoài chiếm 26% ;  Giao dịch cá nhân chiếm khoảng 21%, thấp hơn nhiều so với tổng giao dịch của các tổ chức là 63,5%. 4.2.1.1 Tác động của tự do hóa tài chính tại Malaysia Năm 2005 Malaysia cho phép 5 công ty 100% vốn nước ngoài tham gia thị trường chứng khoán theo một lộ trình đặc biệt. Tính đến năm 2010, 6 công ty chứng khoán nước ngoài đang hoạt động và dự kiến sẽ cấp phép cho 3 công ty nước ngoài khác (một phần nhằm mở rộng tài chính Hồi giáo) theo các chương trình tự do hóa tài chính đang triển khai để tăng thanh khoản và quy mô thị trường chứng khoán. Citigroup đã được cấp phép hoạt động năm 2010. Nhiều công ty chứng khoán trong nước đã phát triển mô hình dịch vụ trọn gói. Một số công ty này là một bộ phận của các tập đoàn ngân hàng thương mại với nguồn vốn sẵn có lớn hơn nhiều so với các công ty chứng khoán độc lập. Ví dụ như CIMB và Aminvest đều cung cấp các dịch vụ ngân hàng đầu tư như M&A, bảo lãnh phát hành và các dịch vụ tư vấn khác. 30 Các công ty chứng khoán trong nước vận dụng các chiến lược kinh doanh khác nhau trong mối quan hệ với các công ty chứng khoán nước ngoài. CIMB không liên kết với đối tác nước ngoài. Thay vào đó, bên cạnh việc mở rộng danh mục dịch vụ, CIMB lựa chọn mở rộng ra nước ngoài với chiến lược xuyên ASEAN, tìm kiếm doanh thu từ các thị trường mới. Chẳng hạn, CIMB mua lại một công ty chứng khoán độc lập GK Goh tại Singapore vào năm 2005. Việc mở rộng phạm vi địa lý cũng là một biện pháp tự vệ trước cạnh tranh ngày càng gia tăng do tự do hóa tài chính và sự hiện diện của các công ty chứng khoán nước ngoài trên thị trường Malaysia. Các công ty chứng khoán trong nước khác như Aminvest hợp doanh với đối tác chiến lược nước ngoài. Trong trường hợp của Aminvest, tập đoàn ANZ góp 19,1% tổng vốn. Cơ cấu góp vốn thiểu số nước ngoài cho phép Aminvest vẫn giữ quyền kiểm soát đồng thời có thể tận dụng được bí quyết công nghệ, nghiên cứu và các dịch vụ ngân hàng đầu tư của ANZ. Khó có thể khẳng định chiến lược nào là tốt nhất vì điều này phụ thuộc vào hoàn cảnh của từng công ty, điểm mạnh và điểm yếu của họ cũng như ưu tiên chiến lược của cổ đông và ban lãnh đạo công ty. Về tác động của cạnh tranh, các công ty trong nước phải đối mặt với cạnh tranh gay gắt kể từ năm 2005. Cả CIMB và Aminvest đều duy trì được vị trí trong 10 công ty môi giới hàng đầu (Top 10) xét theo thị phần. Các công ty trong nước phát triển mạnh hơn trong lĩnh vực môi giới cho nhà đầu tư cá nhân. Quả thực, mục tiêu của phần lớn các công ty nước ngoài tại Malaysia là các nhà đầu tư tổ chức trong nước và nước ngoài. Các cơ quan có thẩm quyền của Malaysia đang khuyến khích công ty nước ngoài hướng tới nhà đầu tư cá nhân để nâng cao cạnh tranh và tiêu chuẩn dịch vụ. Xét đến tác động của các công ty nước ngoài tham gia thị trường trên bảng thị phần về môi giới chứng khoán, chỉ có CSFB là công ty 100% vốn nước ngoài nằm trong Top 10 ở vị trí thứ 8 với 5,4% thị phần. Các tên tuổi nước ngoài khác như CLSA và JP Morgan nằm giữa vị trí thứ 10 – 20. Nguyên nhân chính là các ngân hàng đầu tư toàn cầu lớn thường không quyết liệt giành giật thị phần mà vận dụng chiến lược tập trung xây dựng nền tảng kinh doanh để phục vụ khách hàng nước ngoài và hướng tới mức lợi nhuận cận biên cao hơn và/hoặc dịch vụ các giao dịch IPO và M&A lớn, thường là các giao dịch xuyên biên giới như niêm yết chéo (cross-listing). 4.2.2 Tổng quan về Sở Giao dịch chứng khoán và nhà đầu tư Thái Lan Sơ lược về thị trường chứng khoán Thái Lan  SET thành lập năm 1974. Cũng bao gồm một thị trường đầu tư thay thế cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Không có thị trường OTC chính thức 31  Chứng khoán phái sinh – hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán được phép bắt đầu giao dịch năm 2006 và quyền chọn chỉ số năm 2007  Hạn chế đầu tư nước ngoài ở mức 49% nhưng có kế hoạch cho phép giao dịch chứng chỉ lưu ký cổ phiếu không có quyền bỏ phiếu (non-voting depository receipts - NVDR)  Cho phép bán khống và mua bán cùng ngày  Giờ mở cửa: 10-12.30 sáng và 2.30 đến 4.30 chiều  Giá trị vốn hóa thị trường vào tháng 11/2010 là 190 tỷ USD. Nguồn: SET (Tháng 10/2010) Giá trị giao dịch của nhà đầu tư  Giá trị giao dịch của nhà đầu tư cá nhân chiếm hơn ½ tổng giá trị giao dịch (58%)  Giao dịch của các nhà đầu tư tổ chức chủ yếu là nước ngoài 22%, trong nước là 7,2% 4.2.2.1 Tác động của tự do hóa tài chính tại Thái Lan Thái Lan đã cho phép thành lập công ty chứng khoán 100% vốn nước ngoài. Về chiến lược kinh doanh của các công ty chứng khoán Thái Lan, một số không liên kết với đối tác nước ngoài nhưng vẫn thành công trong việc duy trì phần lớn cơ sở khách hàng (customer base), có mô hình kinh doanh lợi nhuận cao và thị phần khá. Các trường hợp như KTZ và Phatra là công ty con của các tập đoàn ngân hàng thương mại trong nước. Asia Plus Securities cũng không hợp doanh với đối tác nước ngoài. Asia Plus Securities đứng vị trí thứ 2 trên thị trường chứng khoán, có cơ sở khách hàng phần lớn là nhà đầu tư cá nhân (80%), và một số khách hàng là tổ chức trong nước và nước ngoài. Asia Plus Securities mua Giá trị giao dịch của nhà đầu tư Nhà đầu tư cá nhân trong nước Nhà đầu tư tổ chức trong nước Nhà đầu tư tổ chức nước ngoài Các nhà đầu tư khác 32 lại chi nhánh trong nước của công ty môi giới chứng khoán nước ngoài ABN năm 2004. Kể từ đó Asia Plus Securities đã kinh doanh rất thành công. Một phần trong chiến lược của công ty là thận trọng hơn các đối thủ trong việc cho vay đầu tư chứng khoán (marginal lending) để không bị thua lỗ tín dụng lớn. Ngoài ra, công ty cũng xây dựng các hệ thống quản lý nội bộ tốt để quản lý kinh doanh, nhờ đó kiểm soát chặt chẽ chi phí và có điểm hòa vốn với lượng giao dịch ở mức thấp nhất so với các công ty môi giới chứng khoán khác của Thái Lan. Bualuang Securities (BLS) là một trong số Top 10 công ty môi giới chứng khoán lại áp dụng chiến lược khác. Công ty lựa chọn Morgan Stanley - ngân hàng đầu tư của Mỹ làm đối tác độc quyền. BLS đầu tiên ký hợp đồng hỗ trợ nghiên cứu với Morgan Stanley Dean Witter Asia Limited năm 2006, sau đó ký hợp đồng đối tác độc quyền với Morgan Stanley năm 2007. Quan hệ này mang lại cơ hội tiếp cận chuyên môn và cơ sở khách hàng của Morgan Stanley. Đây là một hợp đồng hợp tác kinh doanh chứ không phải hợp doanh góp vốn. Mặc dù hợp đồng không góp vốn như trường hợp ANZ với Aminvest tại Malaysia, như Daiwa Securities và ANZ với SSI tại Việt Nam, đây có thể coi là bước đi thận trọng đầu tiên của hai bên trước khi đặt quan hệ sâu sắc hơn ở mức độ góp vốn. Mức độ cam kết thấp có ưu điểm này, đồng thời cũng dễ dàng cho hai bên trong việc chấm dứt nếu muốn. Nhược điểm là mức độ cam kết và rủi ro tài chính thấp hơn thì hợp tác kỹ thuật cũng chậm hơn. Ở góc độ tích cực hơn, qua hợp đồng hợp tác kinh doanh, nếu quan hệ và cam kết ban đầu tiến triển tốt, việc góp vốn sẽ là bước kế tiếp cho quan hệ gắn kết và có lợi cho cả hai bên. Kế hoạch phát triển thị trường vốn của Thái Lan tập trung vào tăng trưởng thị trường cổ phiếu để đáp lại những mối lo ngại trong nước về việc tụt hậu so với các nước láng giềng. Kế hoạch này dự kiến rằng một số công ty chứng khoán trong nước sẽ phải “điều chỉnh bằng cách liên minh với đối tác chiến lược để nâng cao hiệu suất hoạt động thông qua việc đưa ra các sản phẩm và dịch vụ mới”. Cơ quan quản lý cho rằng các đối tác chiến lược là chất xúc tác mang lại cơ hội phát triển sản phẩm của các công ty trong nước. Cơ cấu giao dịch nhà đầu tư tại thị trường chứng khoán Thái Lan tương đồng với Việt Nam hơn Malaysia ở chỗ giao dịch nhà đầu tư cá nhân vẫn chiếm đa số. Trong khi đó, ở Malaysia và hầu hết các thị trường phát triển khác, giao dịch nhà đầu tư tổ chức chiếm đa số. Top 10 công ty môi giới chứng khoán bao gồm 3 công ty có vốn đầu tư nước ngoài: Kim Eng (11%), Phillip Securities của Singapore (5%) và CSFB (3%). Các tên tuổi nước ngoài khác như UBS và Macquarie chỉ chiếm thị phần ở vị trí từ 10 - 20 với lý do như ở phần giới thiệu về thị trường Malaysia. 33 4.2.3 Tổng quan về Sở Giao dịch Chứng khoán và nhà đầu tư Indonesia Sơ lược về thị trường chứng khoán Sở Giao dịch Chứng khoán Indonesia (IDX) thành lập năm 2007 sau khi sáp nhập 2 sở giao dịch Jakarta và Surabaya. Giao dịch cổ phiếu, trái phiếu và hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán.  Sàn giao dịch tương lai Jakarta cho các hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán và hàng hóa;  Không hạn chế vốn nước ngoài đối với các công ty niêm yết, trừ các công ty truyền thông;  Cho phép bán khống và mua bán cùng ngày;  Giờ mở cửa từ 9.30-12.00 sáng và 1.30 đến 4.00 chiều;  Giá trị vốn hóa thị trường là 190 tỷ USD. Giá trị giao dịch của nhà đầu tư  Nhà đầu tư trong nước chiếm 75% và nước ngoài chiếm 25% (theo IDX Factbook 2009);  Trong quý 1/2010, tỉ lệ giá trị giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài đã tăng lên mức 33%. 4.2.3.1 Tác động của tự do hóa tài chính đối với Indonesia Indonesia đã cho phép thành lập công ty chứng khoán 100% vốn nước ngoài. Cơ cấu giao dịch của nhà đầu tư ở Indonesia không giống ở Malaysia hay Thái Lan ở chỗ mức độ tham gia thị trường của nhà đầu tư nước ngoài cao hơn hẳn (giao dịch nhà đầu tư nước ngoài chiếm hơn 50% giá trị vốn hóa thị trường). Cơ sở nhà đầu tư cá nhân (investor base) của Indonesia cũng rất nhỏ, đồng nghĩa với việc cơ sở khách hàng cá nhân trong nước thường là ưu thế của các công ty chứng khoán trong nước chưa phát triển như ở các thị trường khác hay như ở Việt Nam. 6 trong số Top 10 là các công ty có mức vốn góp chi phối của nước ngoài, cao nhất là CLSA với 4,64% thị phần. Các tên tuổi nước ngoài như Merrill Lynch, JP Morgan, UBS và Macquarie ở vị trí từ 10 đến 20. Mặc dù thị trường Indonesia có sự tham gia lớn hơn của các 34 công ty chứng khoán nước ngoài do yếu tố cơ cấu nhà đầu tư, điều kiện của Indonesia không có giá trị tham khảo nhiều cho Việt Nam như Malaysia hoặc Thái Lan. Về môi giới chứng khoán, Top 10 chiếm 37% giá trị giao dịch môi giới chứng khoán, tức là mức độ tập trung tương đối thấp so với Malaysia và Thái Lan có 29 công ty chỉ chiếm 1% thị phần hoặc hơn chút ít (IDX Factbook 2010). 4.2.4 Kết luận về công ty chứng khoán nước ngoài ở các thị trường ASEAN Ở các thị trường ASEAN kể trên, chúng ta đã chứng kiến việc mở cửa thị trường chứng khoán và sự tham gia của các công ty chứng khoán nước ngoài vào thị trường thông qua hình thức hợp doanh và thành lập công ty 100% vốn nước ngoài. Tuy nhiên, nhiều công ty chứng khoán trong nước hàng đầu vẫn duy trì thành công mô hình kinh doanh và giữ thị phần. Dường như các công ty môi giới chứng khoán toàn cầu có ưu tiên chiến lược và mối quan tâm về khách hàng khác so với các công ty trong nước, do đó họ không cạnh tranh gay gắt, ví dụ như để giành giật khách hàng cá nhân trong nước. Một số công ty trong nước vẫn duy trì sự độc lập với các công ty nước ngoài, trong khi một số khác hợp doanh có góp vốn hoặc hợp tác không góp vốn với các công ty nước ngoài để nắm lấy cơ hội chuyển giao kỹ năng và thu nạp nguồn vốn trong trường hợp hợp doanh có góp vốn. Tự do hóa tài chính mang lại cả thách thức lẫn cơ hội cho thị trường chứng khoán và các công ty chứng khoán trong nước. 4.3 Những thách thức đối với cơ quan quản lý do sự phát triển và mở cửa thị trường 4.3.1 Giới thiệu – Thích ứng với tự do hóa thị trường UBCKNN có trách nhiệm quản lý Nhà nước về thị trường chứng khoán với sự hỗ trợ của Bộ Tài chính (BTC). Để thực hiện trách nhiệm này, UBCKNN cần có đủ thẩm quyền và năng lực để đảm đương nhiều nhiệm vụ, bao gồm đảm bảo thị trường chứng khoán vận hành hiệu quả và trật tự, thông tin minh bạch về các công ty niêm yết, các công ty chứng khoán chuyên nghiệp và hoạt động vì lợi ích cao nhất của khách hàng là các nhà đầu tư; phát triển thị trường để trở thành một thị trường chứng khoán cạnh tranh, hiện đại với danh mục sản phẩm đa dạng, có hệ thống kiểm soát tốt rủi ro. UBCKNN đồng thời phải đối mặt với những thách thức của mở cửa thị trường, bao gồm việc quản lý các công ty chứng khoán nước ngoài và phối hợp toàn diện với các cơ quan quản lý nước ngoài. Trước hết, chúng tôi sẽ rà soát, đánh giá thẩm quyền và hiệu quả hoạt động của UBCKNN trên các mặt xây dựng năng lực, nhu cầu đối phó hiệu quả với áp lực mở cửa thị trường; khả năng và nguồn lực của UBCKNN để thực hiện các chức năng cụ thể như giám sát, điều tra và xử lý vi phạm. Tại Phần 5 chúng tôi sẽ đưa ra những khuyến nghị chính sách cho UBCKNN trong việc củng cố năng lực để đối phó với những thách thức đặt ra. 35 Chúng tôi sử dụng khung tham chiếu IOSCO (Các nguyên tắc quốc tế, từ việc Đánh giá Mục tiêu và Nguyên tắc Quản lý chứng khoán – Các nguyên tắc IOSCO) để phân tích. Đây là những nguyên tắc thông lệ quốc tế tốt nhất về quản lý chứng khoán cho các cơ quan quản lý, công ty chứng khoán và sàn giao dịch chứng khoán. Chúng tôi thấy rằng những nguyên tắc này phù hợp nhất với các nội dung đề ra, cụ thể là thích ứng với mở cửa thị trường và vai trò giám sát, thực thi pháp luật của cơ quan quản lý. 4.3.2 Rà soát thẩm quyền quản lý và hiệu quả hoạt động 4.3.2.1 Trách nhiệm của cơ quan quản lý cần quy định rõ ràng và khách quan (Nguyên tắc 1) Chức năng, nhiệm vụ và quyền hạn của UBCKNN quy định tại Quyết định 112/2009. Ngoài Quyết định 112/2009, Nghị định 85/2010-NĐ-CP ngày 02/8/2010 về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán và thị trường chứng khoán bổ sung cho UBCKNN thẩm quyền xử lý vi phạm trên thị trường chứng khoán. 4.3.2.2 Cơ quan quản lý cần vận hành độc lập và chịu trách nhiệm trong việc thực thi các chức năng và quyền hạn của mình (Nguyên tắc 2) Tính độc lập UBCKNN là một cơ quan trực thuộc BTC. UBCKNN có 1 Chủ tịch và không quá 3 Phó Chủ tịch do Bộ trưởng Bộ Tài chính bổ nhiệm, miễn nhiệm. Các cán bộ, công chức, viên chức của UBCKNN do Bộ trưởng Bộ Tài chính quyết định biên chế. Ban lãnh đạo cấp cao của UBCKNN hiện không có đại diện của khu vực tư nhân và không yêu cầu cụ thể phải là chuyên gia pháp lý, tài chính hay kế toán. Các quyết định chính sách và quản lý tương đối quan trọng đều do UBCKNN xây dựng, dự thảo nhưng UBCKNN không có thẩm quyền phê duyệt mà phải trình phê duyệt ở cấp BTC hoặc cao hơn. UBCKNN có thẩm quyền ban hành các văn bản hướng dẫn và giải thích nhưng không có thẩm quyền ban hành chính sách và quy định. Tựu trung lại, UBCKNN không hoàn toàn độc lập về chức năng quản lý. Theo các nguyên tắc thông lệ thực hành tốt IOSCO, cơ quan quản lý chứng khoán cần độc lập để đảm bảo trước thị trường về khả năng hoạt động độc lập, không bị ảnh hưởng bởi các yếu tố chính trị và có đủ đội ngũ chuyên gia trong ngành. Một yếu điểm thực tế của mô hình hiện tại ở Việt Nam là quá trình ban hành các sửa đổi pháp lý hoặc chính sách mới, chẳng hạn như các Quyết định mới, đòi hỏi phê duyệt ở cấp BTC hoặc Chính phủ/Thủ tướng Chính phủ có thể bị kéo dài, cản trở sự phát triển của thị trường. Áp lực của các bên tham gia thị trường chứng khoán lên cơ quan quản lý về việc cho phép giao dịch các sản phẩm chứng khoán và ban hành các chính sách mới ngày càng gia tăng. . luận về công ty chứng khoán nước ngoài ở các thị trường ASEAN Ở các thị trường ASEAN kể trên, chúng ta đã chứng kiến việc mở cửa thị trường chứng khoán và sự tham gia của các công ty chứng khoán. chứng khoán trong nước. 4.3 Những thách thức đối với cơ quan quản lý do sự phát triển và mở cửa thị trường 4.3.1 Giới thiệu – Thích ứng với tự do hóa thị trường UBCKNN có trách nhiệm quản lý Nhà. của các công ty nước ngoài tham gia thị trường trên bảng thị phần về môi giới chứng khoán, chỉ có CSFB là công ty 100% vốn nước ngoài nằm trong Top 10 ở vị trí thứ 8 với 5, 4% thị phần. Các