Đang tải... (xem toàn văn)
ĐỘ NHẠY CẢM TỶ GIÁ CỦA CÁC CÔNG TY ĐA QUỐC GIA TẠI MỸ 1. Mục tiêu nghiên cứu: Tỷ giá hối đoái là nguồn bất ổn chính của các công ty đa quốc gia, điển hình là độ bất ổn của nó gấp 4 lần sự bất ổn lãi suất và gấp 10 lần sự bất ổn của lạm phát. Trong khi mối quan hệ giữa tỷ lệ lạm phát hoặc lãi suất và giá trị doanh nghiệp đã được phân tích một cách rộng rãi, thật ngạc nhiên rằng sự liên kết giữa tỷ giá hối đoái và giá trị doanh nghiệp không phải là chủ đề cho những nghiên cứu thực nghiệm. Bài nghiên cứu này đưa ra những khác biệt quan trọng trong sự nhạy cảm của các công ty đa quốc gia Mỹ. Các công ty không có hoạt động ngoại thương, được cho là bị ảnh hưởng bởi rủi ro tỷ giá thì trong thực tế lại có hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá khác nhau. Dựa trên các kết quả này, bài viết tiếp tục nghiên cứu độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái có liên quan đến phần doanh thu thực hiện ở nước ngoài bởi công ty đa quốc gia Mỹ, được lấy từ dữ liệu kế toán. Độ nhạy cảm được phát hiện là có tương quan dương đáng kể với doanh thu nước ngoài. Phân tích độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái của các công ty đa quốc gia Mỹ. Độ nhạy cảm thể hiện sự nhạy cảm của giá trị doanh nghiệp đối với thay đổi ngẫu nhiên của tỷ giá và có thể được đo lường bởi hệ số hồi quy của thay đổi trong giá trị doanh nghiệp do sự thay đổi của tỷ giá hối đoái. Ngoài ra bài viết cũng xem xét ảnh hưởng của mức độ hoạt động ngoại thương đối với độ nhạy cảm tỷ giá. Qua đó đánh giá độ nhạy cảm tỷ giá sẽ như thế nào nếu hoạt động ngoại thương của doanh nghiệp ít hay nhiều. Bài này được tổ chức như sau: Phần I định nghĩa nhạy cảm tỷ giá và phân tích nguồn gốc nhạy cảm kinh tế của các công ty. Phần II đưa ra những bằng chứng thực nghiệm đối với hệ số nhạy cảm của một mẫu các công ty đa quốc gia. Phương pháp sử dụng để đo lường mối liên hệ giữ độ nhạy cảm với các hoạt động ngoại thương được miêu tả trong phần III. Phần IV gồm một số nhận xét, kết luận. 2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây: Dumas (1978), Adler và Dumas (1980), và Hodder (1984), “Exposure to currency risks: Definition and measurement”: đã đưa ra định nghĩa độ nhạy cảm kinh tế đối với sự biến động của tỷ giá bằng hệ số hồi quy của giá trị thực công ty đối với tỷ giá hối đoái thực giữa các quốc gia. Giá trị tài sản thực sẽ bị ảnh hưởng bởi sự biến động tỷ giá bất kể là tài sản nước ngoài hay nội địa; các công ty nội địa hoàn toàn có thể bị ảnh hưởng bởi biến động tỷ giá thông qua mức độ ảnh hưởng về tổng cầu hoặc chi phí đầu vào. Ngoài ra, độ nhạy cảm chứa đựng yếu tố “luôn sẵn sàng”, tức là các công ty luôn có phản ứng với sự thay đổi tỷ giá. Y. Peter Chung Zhongguo Zhou (2010), “The Pricing of Exchange Rate Risk in the Stock Market”: bằng cách nghiên cứu dữ liệu của các công ty trên thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1973 đến 2007 để kiểm chứng việc định giá rủi ro tỷ giá ngoại tệ. Đầu tiên tác giả ước lượng hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá (là sự biến động của lợi nhuận tài sản theo các sự thay đổi của tỷ giá hối đoái. Sau đó tiếp tục ước lượng phần bù rủi ro (là sự biến động của lợi nhuận tài sản đối với sự thay đổi của độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái). Kết quả nghiên cứu cho thấy: có mối quan hệ hình chữ U trong việc định giá rủi ro tỷ giá. Các công ty có mức độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá cao, dù âm hay dương, đều có phần bù rủi ro, trong khi các công ty không có hoặc ít nhạy cảm thì không. Errunza và Senbet (1981,1984) sử dụng dữ liệu kế toán để phân tích tác động của hoạt động quốc tế lên giá trị của công ty. Theo đó tác giả chỉ ra rằng trong thị trường vốn hoàn hảo, tất cả lợi nhuận từ việc đa dạng hóa địa lý sẽ được vốn hóa vào giá trị thị trường hiện tại của doanh nghiệp. Lấy mẫu các MNCs từ năm 19681977 khi kiểm định cho thấy lợi nhuận vượt trội gia tăng với mức độ mở rộng hoạt động quốc tế. Lấu mẫu các MNCs 19711978: tiếp tục tìm thấy bằng chứng cho thấy có mối tương quan dương giữa giá trị công ty và hoạt động quốc tế.
Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ ĐỘ NHẠY CẢM TỶ GIÁ CỦA CÁC CÔNG TY ĐA QUỐC GIA TẠI MỸ Mục tiêu nghiên cứu: Tỷ giá hối đoái nguồn bất ổn cơng ty đa quốc gia, điển hình độ bất ổn gấp lần bất ổn lãi suất gấp 10 lần bất ổn lạm phát Trong mối quan hệ tỷ lệ lạm phát lãi suất giá trị doanh nghiệp phân tích cách rộng rãi, thật ngạc nhiên liên kết tỷ giá hối đoái giá trị doanh nghiệp chủ đề cho nghiên cứu thực nghiệm Bài nghiên cứu đưa khác biệt quan trọng nhạy cảm công ty đa quốc gia Mỹ Các cơng ty khơng có hoạt động ngoại thương, cho bị ảnh hưởng rủi ro tỷ giá thực tế lại có hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá khác Dựa kết này, viết tiếp tục nghiên cứu độ nhạy cảm tỷ giá hối đối có liên quan đến phần doanh thu thực nước ngồi cơng ty đa quốc gia Mỹ, lấy từ liệu kế toán Độ nhạy cảm phát có tương quan dương đáng kể với doanh thu nước ngồi Phân tích độ nhạy cảm tỷ giá hối đối cơng ty đa quốc gia Mỹ Độ nhạy cảm thể nhạy cảm giá trị doanh nghiệp thay đổi ngẫu nhiên tỷ giá đo lường hệ số hồi quy thay đổi giá trị doanh nghiệp thay đổi tỷ giá hối đoái Ngoài viết xem xét ảnh hưởng mức độ hoạt động ngoại thương độ nhạy cảm tỷ giá Qua đánh giá độ nhạy cảm tỷ giá hoạt động ngoại thương doanh nghiệp hay nhiều Bài tổ chức sau: Phần I định nghĩa nhạy cảm tỷ giá phân tích nguồn gốc nhạy cảm kinh tế công ty GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ Phần II đưa chứng thực nghiệm hệ số nhạy cảm mẫu công ty đa quốc gia Phương pháp sử dụng để đo lường mối liên hệ giữ độ nhạy cảm với hoạt động ngoại thương miêu tả phần III Phần IV gồm số nhận xét, kết luận Tổng quan nghiên cứu trước đây: Dumas (1978), Adler Dumas (1980), Hodder (1984), “Exposure to currency risks: Definition and measurement”: đưa định nghĩa độ nhạy cảm kinh tế biến động tỷ giá hệ số hồi quy giá trị thực cơng ty tỷ giá hối đối thực quốc gia Giá trị tài sản thực bị ảnh hưởng biến động tỷ giá tài sản nước hay nội địa; cơng ty nội địa hồn tồn bị ảnh hưởng biến động tỷ giá thông qua mức độ ảnh hưởng tổng cầu chi phí đầu vào Ngoài ra, độ nhạy cảm chứa đựng yếu tố “ln sẵn sàng”, tức cơng ty ln có phản ứng với thay đổi tỷ giá Y Peter Chung & Zhong-guo Zhou (2010), “The Pricing of Exchange Rate Risk in the Stock Market”: cách nghiên cứu liệu công ty thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1973 đến 2007 để kiểm chứng việc định giá rủi ro tỷ giá ngoại tệ Đầu tiên tác giả ước lượng hệ số nhạy cảm rủi ro tỷ giá (là biến động lợi nhuận tài sản theo thay đổi tỷ giá hối đối Sau tiếp tục ước lượng phần bù rủi ro (là biến động lợi nhuận tài sản thay đổi độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái) Kết nghiên cứu cho thấy: có mối quan hệ hình chữ U việc định giá rủi ro tỷ giá Các công ty có mức độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá cao, dù âm hay dương, có phần bù rủi ro, cơng ty khơng có nhạy cảm khơng Errunza Senbet (1981,1984) sử dụng liệu kế tốn để phân tích tác động hoạt động quốc tế lên giá trị công ty Theo tác giả thị trường vốn hoàn hảo, tất lợi nhuận từ việc đa dạng hóa địa lý vốn hóa vào giá trị thị trường doanh nghiệp Lấy mẫu MNCs từ năm 1968GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ 1977 kiểm định cho thấy lợi nhuận vượt trội gia tăng với mức độ mở rộng hoạt động quốc tế Lấu mẫu MNCs 1971-1978: tiếp tục tìm thấy chứng cho thấy có mối tương quan dương giá trị cơng ty hoạt động quốc tế Theo lý thuyết Levi (1983), công ty xuất khẩu, với chi phí biên cố định, có thay đổi lợi nhuận xuất tính theo Dollar (ký hiệu πf ) biến động tỷ giá ta có cơng thức dπf/dS =ηπf /S, η độ co giãn cầu ngoại tệ, phải lớn để đảm bảo có lợi nhuận Ta giả định giá trị công ty V: giá trị chiết khấu dịng tổng lợi nhuận khơng đổi Nó bao gồm lợi nhuận xuất lợi nhuận kinh doanh nội địa π = πf + πd Nếu ta ý vào độ nhạy cảm hoạt động ngoại thương, biến động độ nhạy cảm giá lên doanh nghiệp (dV/V)/(dS/S) = ηπf /π Do ta có tỉ lệ doanh thu xuất tổng doanh thu tỉ lệ lợi nhuận xuất tổng lợi nhuận, độ nhạy cảm gia tăng tương ứng với gia tăng doanh thu xuất Một yếu tố ta cần ý cơng ty nước ngồi cơng ty đa quốc gia tất khoản doanh thu chi phí chủ yếu phát sinh đồng ngoại tệ Giá trị đồng dollar công ty phải tăng lên tương ứng đồng ngoại tệ tăng giá ảnh hưởng chuyển đổi Sử dụng công thức trên, độ nhạy cảm tỷ giá xác định (dV/V)/(dS/S) = ηπf/π Một lần nữa, khẳng định có mối liên hệ chuỗi số liệu chéo dương độ nhạy cảm tiền tệ với hoạt động ngoại thương Phương pháp nghiên cứu: Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng phương pháp phân tích thống kê Sử dụng mơ hình hồi quy đa biến theo chuỗi thời gian để ước lượng hệ số nhạy cảm tỷ suất sinh lợi cổ phiếu công ty theo tỷ lệ thay đổi tỷ giá mậu dịch Sử dụng mơ hình tổng bình phương nhỏ (OLS) để ước lượng hệ số beta số trường hợp đặc biệt GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ Sử dụng mơ hình ước lượng bình phương nhỏ tổng quát GLS để ước lượng hệ số phương trình beta Sử dụng phương pháp kiểm định: thống kê T để kiểm định giả thiết β=0 kiểm định F để kiểm định giả thiết β = 0, β β ổn định thời kỳ Nội dung nghiên cứu: 4.1 Độ nhạy cảm công ty đa quốc gia Mỹ Hệ số nhạy cảm ước tính từ mơ hình hồi quy theo chuỗi thời gian: (1) Rit = β oi + β 1iRst + ε it , t = 1, …, T Rit tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thường công ty thứ i Rst tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đối bình qn gia quyền thương mại (trade-weighted), tính đồng ngoại tệ đổi đồng dollar Mỹ Vì giá trị dương Rst thể giá đồng dollar Điều hợp lý thay đổi giá cổ phiếu tỷ giá hối đoái thật khơng dự đốn Ví dụ, tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cổ phiếu thường (Rit) tỷ lệ thay đổi kỳ vọng tỷ giá hối đoái (Rst) số theo thời gian hệ số chặn β0i phản ánh giá trị kỳ vọng hệ số góc β 1i phản ánh xác tác động thay đổi khơng đốn tỷ giá lên thu nhập cổ phiếu Mặt khác, khoản phí kỳ hạn (chênh lệch giá kỳ hạn giá giao giá kỳ hạn cao - forward premium) thường xem tỷ lệ thay đổi kỳ vọng tỷ giá hối đoái Tuy nhiên, số lượng lớn nghiên cứu cho tỷ giá kỳ hạn phản ánh xu dự đoán tỷ giá giao tương lai, khơng phải thể xác tỷ giá giao thời điểm Hơn nữa, phần trăm biến đổi thực tế tỷ giá giao (hay phí kỳ hạn) nhỏ, ví dụ khoảng GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ 5%, an tồn kết luận hầu hết thay đổi thực tế tỷ giá giao khơng dự đốn Tỷ giá hối đối bình qn gia quyền thương mại Rit (Trade–weighted exchange rate) bắt nguồn từ trọng số Mơ hình tỷ giá đa phương (Multilateral Exchange Rate Model - MERM) tính tốn Quỹ tiền tệ quốc tế (International Monetary Fund – IMF) Những trọng số dựa luồng giá trị thương mại độ co giãn giá năm 1977 ghi phần Phụ lục Tỷ giá cuối kỳ xây dựng từ trọng số MERM tỷ giá danh nghĩa song phương cuối kỳ Việc quy đổi tất tỷ giá thành một tỷ giá đa phương để nhằm thuận tiện sử dụng Những thay đổi giá trị doanh nghiệp, Rit, đo tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thường, cung cấp từ sở liệu Trung tâm nghiên cứu giá chứng khoán Đại học Chicago (CRSP) Thời gian lấy mẫu tháng 01/1971, năm mà tỷ giá bắt đầu thả nổi, kết thúc vào tháng 12/2987, tương ứng với liệu CRSP Chỉ doanh nghiệp không thiếu thông tin suốt thời kỳ 1971 1987 chọn Trong khoảng thời gian đó, người ta tiếp tục chia nhỏ làm ba thời kỳ để nghiên cứu bao gồm: 1971 - 1975, 1976 - 1980, 1981 - 1987 Vì phần giải thích nhạy cảm mức độ liên quan đến hoạt động nước ngoài, nên mẫu chọn giới hạn doanh nghiệp có báo cáo hoạt động nước ngồi sở liệu Value Line Vì Tiêu chuẩn kế tồn tài (FAS) số 14 ban hành vào tháng 12 năm 1976 yêu cầu công ty Mỹ báo cáo phân tích theo vùng hoạt động ngoại thương hoạt động ngoại thương chiếm 10% tổng hoạt động Một số lượng lớn công ty báo cáo thông tin phân khúc địa lý hoạt động ngoại thương bị giới hạn nước Tuy nhiên cần nhấn mạnh khác biệt hoạt động nước ngoại thương thường không rõ ràng vấn đề chuyển giá (transfer pricing) phân chia chi phí (cost allocation) Nhận thức vấn đề này, Ủy ban tiêu chuẩn kế tốn tài (Financial Accounting Standards Board) doanh nghiệp có phạm vi quản lý rộng Kết định nghĩa doanh thu GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ nước ngồi khác cơng ty khác gây sai lệch đo lường.1 Cơ sở liệu Value Line bao gồm liệu doanh thu nước khoảng 900 doanh nghiệp từ năm 1977 đến 1984 Mức độ hoạt động nước ngồi tính tỷ trọng doanh thu nước chia cho tổng doanh thu qua năm tương ứng Sau loại bỏ doanh nghiệp nước ngồi, mẫu chọn giảm xuống cịn 673 doanh nghiệp nằm liệu CSRP hàng tháng, có 305 doanh nghiệp không bị liệu từ năm 1971 đến 1987 Vì lý giải thích dưới, doanh nghiệp ngành công nghiệp dầu bị loại khỏi mẫu chọn, lại 287 doanh nghiệp Đây mẫu công ty đa quốc gia Mỹ bản, bao gồm nhiều doanh nghiệp có hoạt động ngoại thương thấp Thay cụ thể cho (1) nhằm kiểm soát chuyển dịch thị trường là: (2) Rit = β 0i + β 2iRst + β 3iRmt + ηit , t = 1, …, T Trong Rmt tỷ suất sinh lợi (tỷ lệ thay đổi) số giá trị thị trường gia quyền (chỉ số vốn thị trường) từ sở liệu CRSP Trên thực tế, hệ số nhạy cảm tỷ giá hối đoái dự đốn cơng thức (1) (2) có tương quan cao, với xếp hạng tương quan 0.968 cho mẫu, phân tích sau tập trung vào beta thị trường điều chỉnh Bảng thể phân phối hệ số nhạy cảm 287 công ty Mỹ (sau chạy hồi quy 287 công ty cho 287 phương trình hồi quy với giá trị β 2i phương trình khác nhau, tiếp tục thống kê β 2i 287 phương trình đó), công ty chọn với giá trị tiêu biểu cho phân phối liệu chéo (cross-sectional: phương pháp thu thập liệu thời điểm - chọn quần thể cách ngẫu nhiên tiêu biểu cho cộng đồng, thời điểm Nói cách khác, nhà Tất liệu doanh thu nước ngồi thu thập từ báo cáo cơng ty Ngồi vấn đề khơng so sánh được, sở liệu Value Line có sai sót Một vài cơng ty, ví dụ, có 100% doanh thu ngồi nước Những công ty bị loại khỏi mẫu Vì kết khơng xác lỗi đo lường, làm hệ số sai lệch hướng GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ nghiên cứu thu thập liệu lần đối tượng thời điểm nhằm tìm hiểu mối tương quan nguyên nhân kết quả) Bảng giải thích phần nghiên cứu mối liên hệ thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối Hầu hết độ nhạy cảm nhỏ, ngoại trừ vài trường hợp Tất nhiên, điều khơng thiết có nghĩa hệ số nhạy cảm trừ nhạy cảm ước lượng cách khơng xác BẢNG 1: Phân phối độ nhạy cảm (β2) công ty đa quốc gia Mỹ Rit = β0i + β2iRst + β3iRmt + ηit Tối thiểu Tứ vị thứ Trung vị Tứ vị thứ ba Tối đa Trung bình chuỗi số liệu chéo (5 công ty chọn) Thống kê giá trị có ý nghĩa Số lượng cơng ty có độ nhạy cảm có ý nghĩa, mức ý nghĩa 5% Tính ổn định: số lượng cơng ty có độ nhạy cảm qua thời kỳ giống nhau: - 1971-1975 1976-1980 - 1976-1980 1981-1987 - Tất thời kỳ Tương quan tự động, số lượng GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Thời kỳ (Lợi nhuận hàng tháng) 1971-87 1971-75 1976-80 1981-87 -0.45* -2.93* -1.83* -1.94* (-3.1) (-2.07) (-2.59) (-2.63) -0.27 -0.61 -0.38 -0.25 (-1.17) (-0.7) (-0.73) (-0.93) -0.07 -0.17 0.05 -0.06 (-0.25) (0.17) (-0.18) (-0.20) 0.12 0.22 0.27 0.13 (0.49) (0.18) (0.84) (0.5) 0.56* 1.72* 0,52* 1.17* (1.99) (2.35) (3.02) (2.56) -0.093 -0.234 -0.079 -0.078 0.307 0.712 0.493 0.353 15/287 5/287 16/287 15/287 … … … 0/287 190/287 … 109/287 2/287 190/287 159/287 109/287 5/287 … 159/287 109/287 0/287 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ công ty theo thống kê Durbin Watson ý nghĩa 5% Độ nhạy cảm số giá trị thị trường gia quyền (có trọng số khác nhau) Độ nhạy cảm số giá trị thị trường có trọng số 0.158 0.712* 0.084 0.022 (1.01) (1.98) (0.3) 0.1 0.058 (0.3) 0.493 (0.96) 0.081 (0.23) -1.01 (-0.43) Ghi chú: Thống kê t để ngoặc đơn Độ nhạy cảm tính tốn hồi quy lợi nhuận hàng tháng chứng khoán Rit theo tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đối bình qn gia quyền thương mại Rst theo lợi nhuận thị trường chứng khoán Rmt Độ nhạy cảm thị trường bắt nguồn từ hồi quy từ Rst Tổng cộng mẫu bao gồm 287 công ty * có ý nghĩa thống kê mức 5% Thống kê t để kiểm định xem β1i có hay không mức ý nghĩa 5% cách tính t sau so sánh với t(α): giá trị tuyệt đối t > t(α) bác bỏ giả thiết β1i = 0, nghĩa giá trị β1i có ý nghĩa Những hệ số thay đổi theo thời gian Chỉ có 190 cơng ty có độ nhạy cảm giống kỳ đầu kỳ thứ 2, số giảm xuống 159 công ty so sánh kỳ kỳ Phần bảng cho biết độ nhạy cảm tỷ giá (vai trị β1 cơng thức (1) với Rit lúc tỷ suất sinh lợi số giá trị thị trường, khơng cịn tỷ suất sinh lợi cổ phiếu riêng lẻ) giá trị thị trường chứng khoán Qua thời kỳ, độ nhạy cảm thị trường (Rit thay đổi theo Rst) thay đổi từ 0.71 xuống 0.08 xuống tiếp đến 0.02, giá trị có ý nghĩa Điều phù hợp với kết nghiên cứu Obstfels (1985), người tìm chứng cho thấy phát triển tiền tệ (mở rộng cung tiền) có ảnh hưởng lớn đến diễn biến đồng dollar từ năm 1975 đến năm 1981, đồng thời thị trường hàng hóa phát triển khoảng thời gian Ví dụ mở rộng tiền tệ (tăng cung tiền tăng tỷ giá) làm tăng lúc giá danh nghĩa chứng khốn tiền tệ, hệ số độ nhạy cảm số dương Theo quan điểm kết trước đây, điều quan trọng kiểm tra xem hệ số nhạy cảm có chí hay khơng? Trong trường hợp hệ số thể mối quan hệ nội sinh giá cổ phiếu tỷ giá, không liên quan đến hoạt động ngoại thương Để thực thử nghiệm, phương trình (2) nên chạy cho tất doanh GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ nghiệp mẫu để xem xét sai số cho trường hợp cơng ty Mơ hình cần phải ước lượng phương pháp bình phương nhỏ tổng quát (GLS) Điều yêu cầu số lượng công ty số lượng quan sát hàng tháng, 40 doanh nghiệp lựa chọn thời điểm Do đó, 40 cơng ty đa quốc gia lựa chọn để tối đa hóa phân tán tỷ lệ đo lường hoạt động ngoại thương Các mẫu có sẵn 287 doanh nghiệp xếp theo mức độ gia tăng hoạt động ngoại thương, 40 công ty lựa chọn cách lấy mẫu mức độ khác (sao cho cơng ty có mức độ khác biệt nhiều tỷ lệ hoạt động ngoại thương) Bảng bác bỏ giả thuyết cho hệ số nhạy cảm công ty đa quốc gia “tất tất 0” Việc bác bỏ bắt nguồn từ việc sử dụng hệ thống phương trình, đạt ý nghĩa thống kê mơ hình hồi quy đơn biến trước Ngồi ra, hệ số nhạy cảm nhận khơng có ổn định đáng kể ba thời kỳ nghiên cứu (kết dòng bảng) BẢNG 2: Kiểm định giả thiết độ nhạy cảm, từ 01/1971 – 12/1987 Mẫu 40 cơng ty đa quốc gia có khác biệt nhiều hoạt động ngoại thương 40 danh mục có khác biệt nhiều hoạt động ngoại thương 40 cơng ty có tỷ lệ hoạt động ngoại thương thấp 40 công ty nước lớn báo cáo hoạt động ngoại thương Độ nhạy cảm trung bình Số lượng giá trị β2 có ý nghĩa mức 5% Giá trị kiểm định F (giá trị P-value) Giả thuyết β2 β2 1.8599** 1.8997** (.0009)* (.0007)* β2 ổn định 1.5892** (.0005)* -.049 3/40 -.088 6/40 1.7834** (.002)* 1.7454** (.003) ) 1.6254** (.0004)* -.120 0/40 1.1816** (.203) * 1.2910** (.104) ) 1.3086** (.034) ) -.151 2/40 1.2676** (.123)* * 1.3286** (.081) ) 1.2101** (.099) ) GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ 40 cơng ty có tỷ lệ hoạt động ngoại thương cao 14 cơng ty nước ngồi 073 2/40 563 9/14 1.5787** (0.012)* 2.7818** (.0006) * 1.7400** (.003) ) * 5.6477** (.0001) * 1.2395** (.073) ) 1.6408** (.018) ) Ghi chú: Sử dụng ước lượng phương pháp bình phương nhỏ tổng quát (GLS) Mẫu gồm 287 công ty công ty dầu, với hoạt động ngoại thương báo cáo ghi nhận sở liệu Value Line, ngoại trừ công ty nước ngồi cơng ty nước - cơng ty mà nằm danh sách Fortune 500 khơng có hoạt động ngoại thương Kiểm tra tính ổn định hay kiểm tra hệ số độ nhạy cảm thời kỳ nhỏ 1971-1975, 1976-1980, 1981-1987 ** có ý nghĩa thống kê mức 1% Kiểm định F dùng để kiểm định giả thiết với mẫu số nhỏ, cách tính giá trị F tính tiếp P-value, sau so sánh với α, P-value < α bác bỏ giả thiết Để củng cố kết tìm được, phân tích lặp lại với 40 danh mục, xếp theo mức độ hoạt động ngoại thương Sắp xếp vào danh mục phải cho kết lợi nhuận biến thiên hơn, tham số ước lượng xác Các hạn chế q trình phân loại thơng tin bị q trình tính giá trị trung bình hệ số nhạy cảm danh mục Xét trường hợp bất kỳ, Bảng cho thấy kết xảy tương tự kết danh mục công ty đa quốc gia (kết dòng bảng) Tiếp theo, để xem xét mức độ ảnh hưởng hoạt động ngoại thương đến hệ số nhạy cảm tỷ giá, kiểm nghiệm lặp lại cho cơng ty có khơng có hoạt động ngoại thương 40 cơng ty chọn từ mẫu 287 cơng ty có hoạt động ngoại thương (tỷ lệ doanh thu ngoại thương từ 0-6% tổng doanh thu) Như miêu tả bảng 2, tính biến thiên chéo (hệ số F) hệ số nhạy cảm tỷ giá thấp trước đó: giả thiết hệ số khơng thể bị bác bỏ mức tin cậy 5% (Kết dòng bảng) Do công ty đa quốc gia nằm số công ty lớn Mỹ, nên thực thêm nghiên cứu khác để xem xét đến quy mô công ty Một mẫu bao gồm 40 công ty lớn danh sách Fortune 500 khơng có hoạt động ngoại thương Những công ty nước tương đương với công ty đa quốc gia mẫu Value Line quy mô bao gồm nhiều ngành cơng nghiệp khác Như giải thích trên, khác biệt hệ số nhạy cảm GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 10 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ gia tăng khác ảnh hưởng chéo độ bất ổn toàn kinh tế Nhưng Bảng độ phân tán hệ số nhạy cảm công ty nội địa thấp (giá trị F nhỏ), độ nhạy cảm chúng không khác (giả thuyết β2 = không bị bác bỏ) (kết dòng bảng) Cuối cùng, Bảng báo cáo kết kiểm nghiệm độ nhạy cảm 40 công ty mẫu Value Line với tỷ lệ hoạt động ngoại thương cao (dòng bảng), danh sách 14 cơng ty nước ngồi sàn chứng khốn New York (dịng bảng) Như mong đợi, công ty cho thấy độ nhạy cảm tỷ giá cao có ý nghĩa so với biến động tỷ giá, với kết đặc biệt mạnh mẽ cho cơng ty nước ngồi Phần thay đổi chuỗi liệu chéo hệ số nhạy cảm tìm thấy (khi chọn mẫu nhỏ theo tiêu chí khác từ 287 cơng ty cho hệ số nhạy cảm khác nhau) rõ ràng cơng ty đa quốc gia, điều phân tích yếu tố độ nhạy cảm tỷ giá đảm bảo 4.2 Các yếu tố định độ nhạy cảm tỷ giá Mục đích phần xem xét, làm rõ độ nhạy cảm tỷ giá quan hệ với mức độ hoạt động nước ngồi β1i phương trình (1) giả sử tổng hợp hàm hồi quy chéo (cross-sectional regression) (1) 1i = γ + γ 1Fi + ui , i = 1, …, N (Phương trình hồi quy mẫu ngẫu nhiên, u i phần sai số ngẫu nhiên đo lường khác biệt giá trị thực tế βi mẫu giá trị β xác định phương trình hồi quy) Fi tỷ lệ doanh thu nước Giá trị γ0 khác lợi nhuận từ hoạt động hoàn toàn nội địa thị trường chứng khốn Mỹ có tương quan với thay đổi tỷ giá hối đối Do đó, số (γ 0) kết hợp tương quan biến động thị trường tỷ giá hối đối Khó khăn chủ yếu phát sinh quy trình ước lượng bước có sai sót bắt nguồn từ việc có sư tương quan cơng ty công thức (1), rõ ràng GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 11 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ tình Trong tình ước lượng bình phương nhỏ (OLS) áp dụng cho cơng ty phương trình (1) bước ước lượng 1i khơng độc lập phương trình (vì β i phương trình cơng ty có tương quan với nhau) Nói chung, ma trận hiệp phương sai viết Ω[Σt (Rst - )2]-1, với Ω ma trận hiệp phương sai sai số ε t s thời điểm Thompson (1985) rằng, vấn đề phát sinh tất beta ước lượng thời kỳ lấy mẫu Tương quan beta cho thấy mối tương quan khác sai số phương trình (3), điều trái với giả định bình phương nhỏ (OLS) cổ điển (khơng có tượng cộng tuyến xảy biến độc lập) Sai số chuẩn phương trình (3) từ bị thiên lệch kiểm tra ý nghĩa khó giải thích Để minh hoạ, Hình trình bày biểu đồ độ nhạy cảm tỷ giá quan hệ với tỷ lệ hoạt động ngoại thương mẫu công ty đa quốc gia Trong hệ số góc dương, khó đánh giá mặt ý nghĩa thống kê Vấn đề thường bỏ qua nghiên cứu thực nghiệm.2 HÌNH 1: Độ nhạy cảm tỷ giá hoạt động nước 287 công ty đa quốc gia Mỹ: Tháng 01/1971 - Tháng 12/1987 Ví dụ, thống kê T phát Agmon, Lessard (1997) Fatemi (1984) khẳng định dốc lên nhiều Những tác giả không thừa nhận hệ số beta tương quan qua công ty GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 12 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ Một giải pháp cho vấn đề thiết lập cách trực tiếp cấu trúc hệ số nhiễu (sai số) Một phương pháp đơn giản sử dụng hệ số beta điều chỉnh theo thị trường (market-adjusted betas), phương trình (2) Một mơ - cho biết sai số phương trình (1) biến động thị trường - loại bỏ hầu hết mối tương quan hệ số nhiễu3 Phương trình (3) trở thành: (2) 2i = γ + γ 1Fi + ui ,i = 1, …, N ước lượng phương pháp bình phương nhỏ thơng thường OLS Phương pháp bình phương nhỏ tổng qt GLS thực hiện, ma trận hiệp phương sai (2) sử dụng để chuyển 2 lấy từ hồi quy chuỗi thời gian ghép thành biến độc lập theo phân phối chuẩn N(0,1) Đối với tập hợp liệu, hệ số tương quan trung bình giảm từ 0.37 cho εit (1) đến 0.04 cho ηit phương trình (2) GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 13 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ Ngồi ra, người ta thay β2i (2) (γ0 + γ1Fi) ước lượng trực tiếp tham số phương pháp bình phương nhỏ tổng quát : (3) Rit = β 0i + (γ + γ 1Fi)Rst + β 3iRmt + ηit , t = 1, … , T, i = 1, … , N Cả hai bước thực hiện, với kết tương tự, điều thể phương pháp tiếp cận bước Khi điều đòi hỏi nghịch đảo ma trận hiệp phương sai ước lượng số trường hợp có năm liệu theo tháng, số lượng công ty giảm xuống cách gộp lại thành 40 danh mục, phân loại dựa theo đo lường mức độ hoạt động kinh doanh nước BẢNG 3: Độ nhạy cảm tỷ giá hoạt động ngoại thương (40 danh mục đầu tư xếp hoạt động ngoại thương) Rit = β0i + β2iRst + β3iRmt + ηit , ( i=1, … ,40), β2i = γ0 + γ1Fi γ0 Thời kỳ ước lượng: 1971 - 87 Thời kỳ con: 1971 – 1975 1976 – 1980 1981 - 1987 γ1 - 105 (-1.86) 30* (2.33) -2.13* (-1.96) 014 (.26) -1.91** (-4.65) 57* (2.22) -.01 (-.48) 41* (2.87) Ghi chú: Thống kê t từ ước lượng bình phương nhỏ tổng quát dấu ngoặc đơn; Rit, Rst, Rmt lợi nhuận danh mục i, tỷ lệ thay đổi tỷ giá hối đoái lợi nhuận thị trường, tương ứng với Fi tỷ lệ doanh thu nước 40 danh mục xếp theo hoạt động ngoại thương, từ mẫu 287 công ty công ty dầu khí * có ý nghĩa thống kê mức 5% ** có ý nghĩa thống kê mức 1% Vì lý nêu đây, danh mục không bao gồm công ty dầu Với ước lượng GLS, sai số chuẩn với chuỗi liệu chéo gần phù hợp, tương quan đáng kể danh mục đầu tư sau điều chỉnh cho thị trường Hạn chế phương pháp việc tập hợp lại làm giảm bớt biến thiên biến độc lập dẫn đến việc kiểm tra mạnh GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 14 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ Ngoài ra, ma trận Ω chưa biết phải ước tính, việc cải thiện phụ thuộc vào đánh đổi sai số kỳ vọng độ lệch từ giả định OLS Kết hồi quy cho phương trình (5) trình bày Bảng Hệ số góc ước tính dương đáng kể giai đoạn nhỏ, cho thời kỳ 1971 1987 Vì vậy, có vấn đề tính bất ổn đo lường, chứng phù hợp với giả thuyết vấn đề độ nhạy cảm tỷ giá tương quan dương với biến doanh thu nước Các kết trước đạt với 40 danh mục 287 cơng ty khơng phải cơng ty dầu khí Các cơng ty dầu khí loại trừ từ phân tích cơng ty đa quốc gia với hoạt động nước nhiều thuộc ngành công nghiệp dầu mỏ, với giá đầu thường tính đồng dollar khắp giới: doanh số bán hàng nước chiếm 53% tổng doanh số bán hàng ngành công nghiệp dầu mỏ Mỹ, ngành công nghiệp máy tính đứng vị trí thứ hai, với tỷ lệ 41% doanh số bán hàng nước ngồi Do đó, thật hợp lý để hy vọng cơng ty dầu khí Mỹ không nên nhạy cảm với biến động giá trị đồng dollar, trường hợp mối quan hệ thể phương trình (4) đưa hệ số khác cho công ty dầu cơng ty khơng phải dầu khí BẢNG 4: Độ nhạy cảm tỷ giá hoạt động ngoại thương: Những công ty dầu công ty công ty dầu khác, từ 01/1971 đến 12/1987 Rit = β0i + β2iRst + β3iRmt + ηit , ( i = 1, … ,58), đó: β2i = γ + γ Fi cho 40 danh mục cơng ty dầu, GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 15 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ β2i = γ + γ Fi cho 18 công ty dầu 40 danh mục cơng ty dầu khí 18 cơng ty dầu khí γ0 γ1 - 146** 33** (-3.11)) (3.00) -.082* 03 (.70)) (.21) Kiểm định hệ số Χ = 5.99* P-value = 05 Ghi chú: Thống kê t từ phương pháp bình phương nhỏ tổng quát ngoặc đơn Các thơng số γ0, γ1 khác 40 danh mục đầu tư công ty dầu 18 công ty dầu ước lượng chung 58 tài sản Thống kê Chi bình phương kiểm định giả thuyết hệ số (γ0,γ1) danh mục đầu tư công ty dầu cơng ty dầu * có ý nghĩa thống kê mức 5% ** có ý nghĩa thống kê mức 1% Giả thuyết kiểm định cách ước lượng phương trình (5) cho 40 danh mục đầu tư công ty dầu 18 công ty dầu, với kết báo cáo Bảng Các hệ số góc chênh lệch rõ: 0.33 danh mục đầu tư công ty dầu, 0.03 cơng ty dầu, hệ số sau khơng có ý nghĩa thống kê (0.03) Điều cho thấy tỷ giá cơng ty dầu tương quan đến hoạt động nước Ngoài ra, giả thuyết hệ số (γ 0,γ1) công ty dầu công ty dầu bị bác bỏ mức ý nghĩa 5% Những kết phù hợp với việc không lấy công ty dầu vào mẫu công ty đa quốc gia Mỹ phân tích yếu tố định độ nhạy cảm tỷ giá Kết luận Bài viết xác định khác chuỗi số liệu chéo đáng kể mối quan hệ giá trị công ty đa quốc gia Mỹ tỷ giá Sự kết hợp này, gọi độ nhạy cảm, có tương quan dương đáng tin cậy với mức độ hoạt động GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 16 Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ ngoại thương Ngược lại, độ nhạy cảm khơng có hoạt động ngoại thương không khác biệt công ty nội địa Những kết có ý nghĩa trực tiếp việc định giá tài sản Do giá trị đồng dollar ảnh hưởng khác đến chứng khoán Mỹ, mặt lý thuyết độ nhạy cảm tỷ giá xác định thuyết kinh doanh chênh lệch giá Nếu vậy, cơng ty ảnh hưởng đến chi phí vốn cách phịng ngừa rủi ro tiền tệ Tuy nhiên, có số chứng bản, Jorion (1988) cho thấy rằng, rủi ro tỷ giá đa dạng hóa GVHD: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nhóm: 03 _ TCDN Đêm _ K19 Trang: 17 ... cơng ty cho hệ số nhạy cảm khác nhau) rõ ràng công ty đa quốc gia, điều phân tích yếu tố độ nhạy cảm tỷ giá đảm bảo 4.2 Các yếu tố định độ nhạy cảm tỷ giá Mục đích phần xem xét, làm rõ độ nhạy cảm. .. Trang: Đề tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ công ty theo thống kê Durbin Watson ý nghĩa 5% Độ nhạy cảm số giá trị thị trường gia quyền (có trọng số khác nhau) Độ nhạy cảm số giá trị thị... tài: Độ nhạy cảm tỷ giá công ty đa quốc gia Mỹ Phần II đưa chứng thực nghiệm hệ số nhạy cảm mẫu công ty đa quốc gia Phương pháp sử dụng để đo lường mối liên hệ giữ độ nhạy cảm với hoạt động