BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ LẦN ĐẦU ```````````Ư ` NGUYỄN THỊ THANH THƯ

Công Nghệ Thông Tin, it, phầm mềm, website, web, mobile app, trí tuệ nhân tạo, blockchain, AI, machine learning - Kinh tế - Thương mại - Kiểm toán BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ LẦN ĐẦU ```````````ư ` Nguyễn Thị Thanh Thư Chuyên viên phân tích Email: thunttfpts.com.vn Điện thoại: 1900 6446 - Ext: 4311 Giá hiện tại: 13.350 Khuyến nghị MUA Giá mục tiêu: 17.360 Tăng(giảm): +30 Người phê duyệt báo cáo: Bùi Đức Duy Trưởng nhóm Phân tích cơ bản Biến động giá VNINDEX và DBC từ 2022 Thông tin giao dịch 17032023 Giá hiện tại (VNDcp) 13.350 Giá cao nhất 52 tuần (VNDcp) 37.287 Giá thấp nhất 52 tuần (VNDcp) 10.550 Số lượng CP niêm yết (triệu cp) 242 Số lượng CP lưu hành (triệu cp) 242 KLGD BQ 30 ngày (cpngày) 1.881.081 Tỷ lệ sở hữu nước ngoài () 5,95 Vốn hóa (tỷ VND) 3.243 EPS Trailing 12 tháng (VNDcp) 620 PE Trailing 12 tháng 21,61x Tổng quan doanh nghiệp Tên Công ty Cổ phần Tập đoàn Dabaco Việt Nam Địa chỉ Số 35 Đường Lý Thái Tổ, Thành Phố Bắc Ninh, Tỉnh Bắc Ninh Hoạt động kinh doanh chính Sản xuất thức ăn chăn nuôi Sản xuất giống gia súc, gia cầm Chăn nuôi gia công Chế biến thực phẩm Chi phí chính Nguyên liệu thức ăn chăn nuôi (ngô, cám mỳ, đậu tương) Rủi ro chính Dịch bệnh ở lợn, khả năng chi trả lãi vay KỲ VỌNG PHỤC HỒI TỪ GIÁ NGUYÊN LIỆU THỨC ĂN CHĂN NUÔI HẠ NHIỆT VÀ GIÁ LỢN HƠI TĂNG Chúng tôi tiến hành định giá lần đầu CTCP Tập đoàn Dabaco Việt Nam niêm yết trên sàn HSX với mã DBC. Bằng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền, chúng tôi xác định mức giá mục tiêu cổ phiếu DBC là 17.360 đồngcp, cao hơn 30 so với mức giá đóng cửa ngày 17032023. Chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu DBC dựa trên những luận điểm dưới đây: LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ:  Kỳ vọng giảm giá nguyên liệu thức ăn chăn nuôi đầu vào giúp gia tăng biên lợi nhuận gộp mảng thức ăn chăn nuôi của DBC trong năm 2023. Giá ngô, giá lúa mỳ dự báo giảm lần lượt -8 và -5 năm 2023 nhờ (1) thời tiết dự báo ổn định hơn ở các vùng trồng chính giúp cải thiện năng suất thu hoạch và (2) ngũ cốc của Ukraine đã được vận chuyển trở lại sau thỏa thuận chấm dứt việc phong tỏa các cảng của nước này. Chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp mảng thức ăn chăn nuôi của DBC sẽ đạt mức 13 năm 2023 (tăng 1 đpt so với năm 2022). (chi tiết)  Kỳ vọng biên lợi gộp mảng chăn nuôi lợn thịt của DBC phục hồi từ mức -2 năm 2022 lên mức 2 trong năm 2023 khi giá lợn hơi ngoài thị trường năm 2023 dự báo tăng trưởng 5 yoy do mức độ tái đàn trong nước dự kiến thấp. Tổng đàn nái cả nước tại thời điểm tháng 9 năm 2023 kỳ vọng tăng trưởng nhẹ khoảng 9 yoy do giá nguyên liệu thức ăn chăn nuôi mặc dù được dự báo có dấu hiệu hạ nhiệt trong năm 2023 tuy nhiên vẫn cao so với mức nền thấp giai đoạn 2017-2020 (chi tiết) YẾU TỐ CẦN THEO DÕI:  Dịch bệnh ở lợn Dịch bệnh là yếu tố khó kiểm soát, ảnh hưởng trực tiếp đến ngành chăn nuôi. Năm 2019, bùng phát dịch Tả lợn Châu Phi gây tác động tiêu cực đến tình hình chăn nuôi lợn tại Việt Nam, ảnh hưởng đến tình hình tiêu thụ các sản phẩm thức ăn chăn nuôi của DBC.  Khả năng chi trả lãi vay (chi tiết) Năm 2022, áp lực chi trả nợ vay của doanh nghiệp gia tăng do hoạt động kinh doanh cốt lõi kém khả quan (lợi nhuận trước thuế giảm -74 yoy). Chỉ số EBITLãi vay năm 2022 đạt 1,41 lần; giảm so với mức 5,37 lần năm 2021. -80 -60 -40 -20 0 20 412022 422022 432022 442022 452022 462022 472022 482022 492022 4102022 4112022 4122022 412023 422023 432023 VN Index DBC CÔNG TY CỔ PHẦN TẬP ĐOÀN DABACO VIỆT NAM (HSX: DBC) NGÀNH THỰC PHẨM NGÀY 17 THÁNG 03 NĂM 2023 Bloomberg – FPTS 2 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn I. TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP Công ty CP Tập đoàn Dabaco Việt Nam (HSX: DBC), tiền thân là Công ty Nông sản Hà Bắc thành lập năm 1996, là một trong những doanh nghiệp đầu tiên phát triển đầy đủ mô hình kinh doanh 3F (Feed – Farrm – Food). Hoạt động kinh doanh chính của doanh nghiệp là sản xuất và kinh doanh thức ăn chăn nuôi, chăn nuôi gia công và chế biến thực phẩm. 1. Lịch sử hình thành và phát triển Nguồn: DBC 1996: Thành lập Công ty Nông sản Hà Bắc 2000: Chính thức bước vào lĩnh vực Chăn nuôi gia công gia súc, gia cầm 2005: Cổ phần hóa với vốn điều lệ 70 tỷ đồng 2008: Thành lập Công ty THNN Chế biến thực phẩm Dabaco, hoàn thiện mô hình kinh doanh sản xuất thực phẩm khép kín 3F (Feed – Farm – Food). Chính thức niêm yết trên sàn giao dịch HNX với mã DBC 2011: Đổi tên thành CTCP Tập đoàn Dabaco Việt Nam. 2011-2018: Tiếp tục phát triển và xây dựng. 2019: Chuyển niêm yết trên sàn giao dịch HSX với mã DBC 2022: Tăng vốn điều lệ lên 2.420 tỷ VNĐ bằng hình thức phát hành cổ phiếu tăng vốn cổ phần từ nguồn vốn chủ sở hữu và phát hành cổ phiếu để trả cổ tức năm 2021 2. Cơ cấu cổ đông Nguồn: DBC Cổ đông lớn nhất của DBC là ông Nguyễn Như So hiện là Chủ tịch HĐQT của Tập đoàn với tỷ lệ sở hữu là 24. Tiếp đến là Công ty Cổ phần Chứng khoán SSI, Quỹ Vietnam Equity Holding và Fraser Investment Holding Pte.Ltd với tỷ lệ sở hữu là 5. 3. Cơ cấu doanh nghiệp Tính đến thời điểm hiện tại, DBC sở hữu tổng cộng 28 công ty con, 2 công ty liên kết và được chia làm 2 khối chính là khối sản xuất thức ăn chăn nuôi và khối chăn nuôi và chế biến thực phẩm. Trong đó khối sản xuất thức ăn chăn nuôi bao gồm 4 công ty con, khối chăn nuôi và chế biên thực phẩm gồm 16 công ty con và 1 công ty liên kết. (Chi tiết ở Phụ Lục). 0 500 1.000 1.500 2.000 2.500 3.000 2005 2007 2008 2009 2011 2012 2013 2016 2017 2019 2020 2021 2022 Tỷ VND Lịch sử tăng vốn DBC 24 5 5 5 61 Cơ cấu cổ đông tại ngày 17032023 Nguyễn Như So Công ty cổ phần Chứng khoán SSI Vietnam Equity Holding Fraser Investment Holding Pte.Ltd Khác Bloomberg – FPTS 3 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn 4. Hoạt động kinh doanh chính Sản xuất thức ăn chăn nuôi và chăn nuôi lợn thịt là hai mảng kinh doanh chính của DBC Cơ cấu doanh thu DBC giai đoạn 2017-2022 Cơ cấu lợi nhuận gộp DBC giai đoạn 2017-2022 Nguồn: DBC, FPTS tổng hợp và ước tính Xét tỷ trọng doanh thu, thức ăn chăn nuôi và chăn nuôi lợn thịt là hai mảng kinh doanh chính của DBC với tỷ trọng trên tổng doanh thu năm 2022E ước tính lần lượt là 38 và 26. Trong đó, mảng chăn nuôi lợn thịt là động lực tăng trưởng doanh thu của DBC với tốc độ tăng trưởng CAGR giai đoạn 2017-2022E đạt 34năm. Xét cơ cấu lợi nhuận gộp, lợi nhuận gộp mảng thức ăn chăn nuôi ổn định khi chiếm trung bình là 40 trong giai đoạn 2017-2022. Tuy nhiên đối với mảng chăn nuôi lợn thịt, lợi nhuận gộp biến động mạnh do diễn biến của giá lợn hơi. Cụ thể, giai đoạn 2018-2020, lợi nhuận gộp mảng lợn thịt của DBC tăng trưởng mạnh với CAGR đạt 191năm nhờ hưởng lợi từ giá lợn hơi tăng cao. Giai đoạn 2021-2022, lợi nhuận gộp mảng lợn thịt sụt giảm mạnh do giá lợn hơi ngoài thị trường có xu hướng giảm sâu trong giai đoạn này. Chúng tôi ước tính lợi nhuận gộp mảng lợn thịt của DBC giảm từ mức 1.303 tỷ VND năm 2020 (tương đương với 51 tổng lợi nhuận gộp) xuống mức 452 tỷ năm 2021 (24 TLNG) và mức -52 tỷ VND năm 2022E. Các mảng kinh doanh khác (gồm bất động sản và dịch vụ xây lắp, sản xuất lợn giống, gà giống, chế biến thực phẩm, sản xuất dầu ăn, sản xuất bao bì và bạt nhựa, thương mại và dịch vụ) chiếm khoảng 29 tổng doanh thu và 21 lợi nhuận gộp của DBC năm 2022. Do hạn chế về mặt thông tin nên trong khuôn khổ báo cáo này chúng tôi sẽ không đưa ra phân tích cũng như dự phóng chi tiết cho các mảng kinh doanh này của doanh nghiệp. 0 2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000 14.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022E Tỷ VND Mảng TACN Mảng chăn nuôi lợn thịt Mảng BĐS và DV xây lắp Mảng khác -500 0 500 1.000 1.500 2.000 2.500 3.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022E Tỷ VND Mảng TACN Mảng chăn nuôi lợn thịt Mảng BĐS và DV xây lắp Mảng khác Bloomberg – FPTS 4 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn II. PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG KINH DOANH CỦA DBC 1. MẢNG THỨC ĂN CHĂN NUÔI (TACN) (quay lại) Chuỗi giá trị thức ăn chăn nuôi của DBC Mảng thức ăn chăn nuôi chịu ảnh hưởng chủ yếu bởi biến động ngoài thị trường Nguồn: DBC, FPTS tổng hợp và ước tính Sản xuất thức ăn chăn nuôi (TACN) chiếm 38 tổng doanh thu và 58 tổng lợi nhuận gộp của DBC năm 2022. Giai đoạn 2017-2020, doanh thu TACN của DBC có xu hướng chững lại (CAGR chỉ đạt 2,6) do (1) tình hình chăn nuôi ngoài thị trường kém ổn định ảnh hưởng đến tiêu thụ TACN của DBC và (2) giá bán không thay đổi nhiều. Ngược lại, giai đoạn 2021-2022, doanh thu mảng TACN của DBC tăng trưởng mạnh lần lượt đạt 35,1 yoy và 14,5 yoy nhờ (1) hưởng lợi từ giá bán ngoài thị trường tăng cao do giá nguyên liệu đầu vào tăng và (2) sản lượng tiêu thụ của doanh nghiệp cũng tăng trưởng tích cực trong giai đoạn này. Sau giai đoạn tăng trưởng 2017-2020, BLNG của DBC có xu hướng giảm mạnh cụ thể từ mức 21,5 năm 2020 xuống mức 15,0 năm 2021 và mức 12,0 năm 2022E do (1) giá nguyên liệu đầu vào tăng mạnh trong khi (2) DBC khó tăng giá sản phẩm đầu ra bởi cạnh tranh gay gắt. 0 5 10 15 20 25 0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022E Tỷ VND Doanh thu và BLNG mảng TACN của DBC giai đoạn 2017-2022 Doanh thu Biên lợi nhuận gộp ĐẦU VÀO SẢN XUẤT ĐẦU RA PHÂN PHỐI Nguyên liệu TACN Ngũ cốc, bột đạm, chất phụ gia,… Nội địa: ~40 Nhập khẩu: ~60 Phối trộn và sản xuất 8 nhà máy sản xuất Tổng công suất: 1,5 triệu tấnnăm 03 loại sản phẩm chính Thức ăn cho lợn, thức ăn cho gà và thức ăn thủy sản. Đại lý phân phối TACN ~60 tổng sản lượng tiêu thụ Trang trại chăn nuôi nội bộ của DBC ~40 tổng sản lượng tiêu thụ Bloomberg – FPTS 5 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn 1.1. Đầu vào: Nguyên liệu chiếm 80 chi phí sản xuất TACN của DBC và chủ yếu phải nhập khẩu 1.1.1. Nguồn cung nguyên liệu trong nước chỉ đáp ứng được 37 nhu cầu phối trộn thức ăn chăn nuôi của Việt Nam Mảng sản xuất TACN của Việt Nam phụ thuộc vào nguồn nguyên liệu nhập khẩu. Năm 2022, nhu cầu nguyên liệu thức ăn chăn nuôi trong nước ước tính đạt hơn 32 triệu tấn trong đó nguồn nguyên liệu nội địa chỉ đáp ứng được khoảng 37 còn lại phải nhập khẩu từ nước ngoài (Theo Agromonitor). Nguyên liệu dùng để sản xuất TACN đa dạng với ngô, khô đậu tương, cám gạo và cám mỳ là những nguyên liệu chính ước tính chiếm lần lượt 50, 16 và 14 trong tổng nhu cầu sử dụng nguyên liệu để phối trộn TACN của cả nước năm 2022. Các nguyên liệu trên gần như đều phải nhập khẩu từ nước ngoài, chỉ có cám gạo chủ yếu đến từ nguồn cung nội địa. Theo thống kê của Agromonitor, 89 ngô hạt và 81 khô đậu tương tiêu thụ trong nước đến từ nguồn nhập khẩu. Nguồn: Agromonitor, FPTS tổng hợp và ước tính 1.1.2. DBC phụ thuộc chủ yếu vào nguồn nguyên liệu TACN nhập khẩu Nguồn: Agromonitor, DBC, FPTS tổng hợp Chi phí nguyên liệu ước tính chiếm khoảng 80 tổng chi phí sản xuất TACN của DBC trong đó nguồn cung nguyên liệu của doanh nghiệp ước tính khoảng 60 đến từ nhập khẩu. Năm 2022, sản lượng nguyên liệu thức ăn chăn nuôi nhập khẩu của DBC đạt gần 260 nghìn tấn (-24,6 yoy). Các nguyên liệu để sản xuất TACN của DBC chủ yếu thuộc nhóm đạm thực vật như ngô, khô đỗ, cám gạo, cám mỳ, cám gạo… trong đó ngô, cám mỳ và khô đỗ chiếm tỷ trọng cao nhất (lần lượt là 29, 18 và 15) trong cơ cấu tiêu thụ nguyên liệu của DBC. Do đó thay đổi về giá và nguồn cung của 3 nguyên liệu trên sẽ có tác động đáng kể đến hoạt động sản xuất thức ăn chăn nuôi của DBC. 0 5 10 15 20 25 30 35 Tổng nhu cầu Ngô Khô đậu tương Cám gạo Cám mỳ Triệu tấn Nhu cầu sử dụng một số nguyên liệu chính phối trộn TACN của Việt Nam dự kiến năm 2022 Nhập khẩu Nội địa 29 18 14 9 8 7 6 5 4 Cơ cấu sản lượng tiêu thụ nguyên liệu sản xuất TACN của DBC dự kiến năm 2022 Ngô Cám mỳ Khô đỗ Tấm gạo Bột thịt xương Cám gạo Cám chiết ly Sắn khô Bột cá Bloomberg – FPTS 6 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn BLNG mảng TACN của DBC giảm mạnh trong bối cảnh giá ngô và giá cám mỳ tăng cao giai đoạn 2020- 2022 BLNG mảng TACN của DBC sụt giảm mạnh từ mức 21,5 năm 2020 xuống mức 15,0 năm 2021 và 12,0 năm 2022E trong bối cảnh giá ngô và giá cám mỳ tăng cao trong giai đoạn này. Cụ thể: Nguồn: IndexMundi, BCTC DBC, FPST tổng hợp và ước tính (1) Ngô hạt Chúng tôi ước tính ngô hạt chiếm khoảng 22 chi phí sản xuất TACN của DBC năm 2022. Nguồn cung cấp ngô hạt chính cho DBC chủ yếu đến từ nguồn nhập khẩu với tỷ trọng ước tính >50. DBC nhập khẩu ngô hạt chủ yếu từ các nhà cung cấp của Singapore bao gồm Enerfo, Bunge, LDC. Những công ty trên đều là những nhà cung cấp ngô lớn nhất cho Việt Nam với thị phần năm 2021 lần lượt là 22,7; 4,2 và 5,3 (Theo Agromonitor). Giá ngô nhập khẩu tăng mạnh trong giai đoạn 2020-2022. Cụ thể, giá ngô nhập khẩu đạt trung bình 6.000 đồngkg năm 2021, tăng 57 yoy do: + Nguồn cung ngô tại nhiều nước sản xuất lớn (đặc biệt là Brazil, một trong 3 vùng trồng chính của thế giới) sụt giảm mạnh do tình hình thời tiết bất lợi. + Nhu cầu nhập khẩu ngô của Trung Quốc (nước nhập khẩu ngô lớn nhất thế giới năm 2021) tăng mạnh trong bối cảnh nguồn cung ngô nội địa bị suy giảm do ảnh hưởng từ thời tiết khắc nghiệt cùng với đó nhu cầu trong nước tăng cao chủ yếu phục vụ cho hoạt động chăn nuôi tăng trưởng tích cực sau dịch tả lợn Châu Phi. Năm 2022, giá ngô tiếp tục đà tăng mạnh đạt mức hơn 7.200 đồngkg (+21,4 yoy) bởi nguồn cung ngô bị gián đoạn do (1) thời tiết bất lợi ở các nước Nam Mỹ (khu vực trồng chính của thế giới) khiến năng suất thu hoạch sụt giảm và (2) cuộc xung đột chính trị giữa Nga và Ukraine làm nhiều diện tích ngô tại Ukraine bị phá hủy trong khi đó nhu cầu ngô trên thế giới vẫn ở mức cao. (2) Cám mỳ Chúng tôi ước tính cám mỳ chiếm khoảng 11 chi phí sản xuất TACN của DBC năm 2022. Theo Agromonitor, nguồn cung cám mỳ cho mảng sản xuất TACN của Việt Nam khoảng 58 từ các nhà máy bột mỳ trong nước, 42 còn lại là từ nguồn nhập khẩu. Do đó đối với rủi ro biến động giá cám mỳ, chúng tôi nhận định việc tăng giá của 2 nguồn cám mỳ nội địa và nhập khẩu giai đoạn 2020-2022 gây áp lực lên BLNG mảng TACN của DBC. Cụ thể, giá cám mỳ nhập khẩu liên tục tăng mạnh với CAGR đạt 22năm giai đoạn 2020-2022 do nguồn cung lúa mỳ bị suy giảm bởi tình hình thời tiết khắc nghiệt trong khi nhu cầu về cám mỳ dùng cho thức ăn chăn nuôi tăng cao. Đối với giá cám mỳ nội địa, do nguyên liệu sản xuất cám mỳ phụ thuộc chủ yếu vào nguồn cung lúa mỳ nhập khẩu nên trong bối cảnh nguồn cung thế giới bị suy giảm cùng với nhu cầu về cám mỳ dùng cho thức ăn chăn nuôi trong nước tăng khiến giá cám nội địa tăng mạnh với CAGR đạt 23năm trong giai đoạn 2020-2022. 19,3 17,0 19,0 21,5 15,0 12,0 6.029 7.259 5.296 6.360 6.454 7.417 0 5 10 15 20 25 0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 7.000 8.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Đồngkg Biến động giá một số nguyên liệu TACN chính và biên lợi nhuận gộp của DBC giai đoạn 2017-2022 Biên lợi nhuận gộp mảng TACN của DBC (phải) Diễn biến giá ngô nhập khẩu (trái) Diễn biến giá cám mỳ nhập khẩu (trái) Diễn biến giá cám mỳ nội địa (trái) Bloomberg – FPTS 7 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn Khô đậu tương: DBC chủ động 100 nguồn nguyên liệu khô đậu tương khi đưa vào hoạt động nhà máy ép dầu thực vật Sản lượng khô đậu tương nội địa chỉ đáp ứng được khoảng 15 nhu cầu trong nước. Khô đậu tương là một trong những nguyên liệu chính để sản xuất thức ăn chăn nuôi, chiếm khoảng 16 nhu cầu sử dụng nguyên liệu TACN cả nước năm 2022. Theo ước tính của Agromonitor, nguồn cung khô đậu tương nội địa hàng năm đáp ứng được khoảng 15 nhu cầu trong nước. Như vậy, khoảng 85 lượng khô đậu tương vẫn phải phụ thuộc vào nguồn nhập khẩu. DBC chủ động được 100 nguồn nguyên liệu khô đậu tương Năm 2019, DBC đưa vào hoạt động 1 nhà máy ép dầu thực vật với công suất 45 triệu lít dầunăm và 220.000 tấn khô đậu tương. Chúng tôi ước tính, từ năm 2021 DBC có thể tự chủ được 100 nguồn nguyên liệu khô đậu tương cho các nhà máy thức ăn chăn nuôi. Theo Agromonitor, năm 2021 DBC nhập khẩu về 180 nghìn tấn đậu tương, trong đó lượng đậu tương đưa vào ép dầu ước tính đạt khoảng 120-130 nghìn tấn, tạo ra khoảng 90 nghìn tấn khô đậu tương. Lượng khô đậu tương này đủ đáp ứng 100 nhu cầu nguyên liệu cho các Nhà máy TACN của tập đoàn, ngoài ra còn giúp doanh nghiệp tăng tỷ trọng bán nội địa và xuất khẩu sang các nước như Philippines, Malaysia, Trung Quốc,… 1.2. Hoạt động sản xuất: Quy mô sản xuất lớn với 8 nhà máy có tổng công suất 1,5 triệu tấnnăm Trong các doanh nghiệp nội địa, DBC có quy mô sản xuất lớn nhất với 8 nhà máy sản xuất thức ăn chăn nuôi (chi tiết ở Phụ lục), tổng công suất đạt 1,5 triệu tấnnăm tương đương với 7 tổng công suất các nhà máy thuộc doanh nghiệp trong nước (gấp 1,5 lần công suất của Vinafeed Group). Chúng tôi ước tính, hiện nay doanh nghiệp mới chỉ sử dụng được khoảng hơn 50 tổng công suất các nhà máy. Nguồn: Website các DN, FPTS tổng hợp 1.3. Hoạt động đầu ra mảng TACN 1.3.1. Thức ăn cho lợn và thức ăn cho gà là nhóm sản phẩm tiêu thụ chính của doanh nghiệp Nguồn: Bản cáo bạch của DBC, FPTS tổng hợp và ước tính DBC cung cấp đa dạng các sản phẩm TACN cho từng giai đoạn sinh trưởng của các giống vật nuôi, trong đó chiếm chủ yếu là thức ăn cho lợn với tỷ trọng là 55, tiếp đến là thức ăn cho gà với tỷ trọng 34, còn lại là thức ăn cho thủy sản, và các giống vật nuôi khác. 8 3 2 2 0 2 4 6 8 10 Tập đoàn Dabaco Việt Nam Vinafeed Group Công ty TNHH Thức ăn chăn nuôi Hòa Phát Hồng Hà Feed Nhà máy Số nhà máy của các doanh nghiệp sản xuất TACN trong nước 1.500 1.000 600 550 0 400 800 1.200 1.600 Tập đoàn Dabaco Việt Nam Vinafeed Group Công ty TNHH Thức ăn chăn nuôi Hòa Phát Hồng Hà Feed Nghìn tấnnăm Công suất nhà máy của các doanh nghiệp sản xuất TACN trong nước 5534 5 6 Cơ cấu tổng sản lượng tiêu thụ TACN của DBC dự kiến năm 2022 Thức ăn cho lợn Thức ăn cho gà Thức ăn cho thủy sản Khác Bloomberg – FPTS 8 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn Chúng tôi ước tính, trong tổng sản lượng tiêu thụ thức ăn chăn nuôi hàng năm của DBC có khoảng 60 là bán ra ngoài thị trường, còn lại là tiêu thụ nội bộ. Giai đoạn 2017-2020, sản lượng tiêu thụ thức ăn chăn nuôi bên ngoài của DBC tăng trưởng chậm theo xu hướng chung của thị trường do hoạt động chăn nuôi trong nước kém ổn định (chi tiết). Năm 2021, sản lượng tiêu thụ thức ăn chăn nuôi ngoài thị trường của doanh nghiệp đạt hơn 359 nghìn tấn tăng 11,9 yoy (tương đương với 1,37 thị phần tiêu thụ trong nước, tăng 0,19 đpt so với năm 2020). Do hạn chế về mặt thông tin, nên ở đây chúng tôi đánh giá việc sản lượng tiêu thụ thức năm chăn nuôi của DBC tăng trưởng tốt có thể đến từ 2 yếu tố: + DBC mở rộng danh mục sản phẩm TACN. Doanh nghiệp chia sẻ, nhằm nâng cao vị thế cạnh tranh trên thị trường và hoàn thiện chất lượng sản phẩm, đội ngũ kỹ thuật nghiên cứu và phát triển của Tập đoàn không ngừng sáng tạo, cải tiến kỹ thuật chất lượng, cho ra đời các sản phẩm mới đáp ứng tốt nhu cầu và thị hiếu của người chăn nuôi. + DBC mở rộng thêm các đại lý tiêu thụ. Tính đến năm 2020, DBC có hơn 2.500 đại lý phân phối cấp 1 trên cả nước. Theo chia sẻ của doanh nghiệp trên báo cáo thường niêm năm 2021, DBC tiếp tục phát triển hệ thống đại lý phân phối đến hầu hết các tỉnh thành trên cả nước. Năm 2022, chúng tôi ước tính sản lượng tiêu thụ TACN của DBC đạt xấp xỉ 370 nghìn tấn (+3,0 yoy) tương đương với 1,37 thị phần tiêu thụ cả nước. Nguồn: OECD, BCTN DBC, FPTS tổng hợp và ước tính 1.3.2. Giá bán TACN bình quân của DBC tăng đáng kể trong giai đoạn 2021-2022 Giá bán TACN của DBC thường biến động cùng chiều với xu hướng biến động của giá TACN trên thị trường. Theo thống kê của Cục chăn nuôi, giai đoạn 2020-2022, giá TACN hỗn hợp trong nước tăng mạnh từ mức 9.600 đồngkg năm 2020 lên mức 12.000 đồngkg năm 2021; tăng 20,7 yoy và lên mức hơn 13.000 đồngkg, tăng 13,0 yoy do giá nguyên liệu sản xuất TACN tăng cao. Nguồn: Cục chăn nuôi, BCTN DBC, FPTS tổng hợp và ước tính 0 5,7 0,2 2,3 20,7 13,0 -5 0 5 10 15 20 25 0 2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000 14.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Đồngkg Diễn biến giá bán TACN của DBC và giá TACN ngoài thị trường Giá TACN hỗn hợp trung bình của DBC Giá TACN hỗn hợp trung bình ngoài thị trường Biến động giá bán ngoài thị trường -15 -10 -5 0 5 10 15 -300.000 -100.000 100.000 300.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022E Tấn Tăng trưởng sản lượng tiêu thụ TACN của DBC và của ngành chăn nuôi Sản lượng tiêu thụ DBC Tăng trưởng sản lượng tiêu thụ DBC Tăng trưởng sản lượng tiêu thụ toàn ngành Bloomberg – FPTS 9 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn 1.3.3. Cạnh tranh cao giữa các doanh nghiệp TACN trong nước khiến DBC gặp khó khăn trong việc tăng giá bán sản phẩm đầu ra Thị trường thức ăn chăn nuôi trong nước phân mảnh, trong đó các doanh nghiệp FDI chiếm phần lớn thị phần Nguồn: FPTS tổng hợp Thống kê của Cục chăn nuôi, hiện nay ở Việt Nam có khoảng 269 nhà máy sản xuất thức ăn chăn nuôi công nghiệp, trong đó có 90 nhà máy thuộc doanh nghiệp nước ngoài và 179 nhà máy thuộc doanh nghiệp trong nước. Tuy vậy, có đến 60 thị phần sản xuất thức ăn chăn nuôi (TACN) nằm trong tay các doanh nghiệp nước ngoài, 40 còn lại là của các doanh nghiệp và các cơ sở sản xuất nhỏ lẻ trong nước. Năm 2021, doanh nghiệp dẫn đầu ngành là C.P (doanh nghiệp FDI của Thái Lan) cũng chỉ nắm giữa khoảng 17 thị phần, trong khi đó các cơ sở sản xuất nhỏ lẻ chiếm lĩnh đến 33 thị phần cả nước. Mức độ cạnh tranh trong mảng sản xuất thức ăn chăn nuôi rất gay gắt đặc biệt là giữa các doanh nghiệp FDI và doanh nghiệp nội địa. Các doanh nghiệp FDI có lợi thế lớn về vốn, trình độ khoa học công nghệ, kiến thức sâu rộng về ngành và mạng lưới kết nối rộng. Đây cũng chính là lợi thế giúp các doanh nghiệp FDI luôn nắm giữ thị phần lớn. Hơn nữa, các doanh nghiệp này vẫn đang không ngừng tăng cường mở rộng công suất. Có thể kể đến Tập đoàn De Heus của Hà Lan đã mua lại 13 nhà máy thức ăn chăn nuôi của Masan với tổng công suất 4 triệu tấn TACNnăm vào cuối năm 2021, nâng tổng nhà máy sản xuất thức ăn chăn nuôi của tập đoàn lên 22 nhà máy. Chúng tôi ước tính, việc mua lại các nhà máy TACN trên sẽ giúp thị phần của De Heus tăng thêm 7 đpt năm 2022 làm gia tăng mức độ cạnh tranh trong mảng sản xuất TACN nội địa. Ngành cạnh tranh cao và liên tục gia tăng công suất khiến DBC khó chuyển giá khi giá nguyên liệu đầu vào tăng mạnh Năm 2022, sản lượng tiêu thụ TACN ngoài thị trường của DBC ước tính đạt khoảng 370 nghìn tấn (+3,1 yoy) tương ứng với thị phần ước tính đạt 1,37. Đặt trong bối cảnh mảng thức ăn chăn nuôi nội địa cạnh tranh gay gắt các doanh nghiệp FDI chiếm phần lớn thị phần với lợi thế về vốn, kinh nghiệm và mạng lưới kết nối, DBC gặp khó khăn trong việc tăng giá bán đầu ra khi giá nguyên liệu sản xuất TACN đầu vào tăng cao. Giai đoạn 2020-2022, giá ngô và giá đậu tương liên tục tăng mạnh, biên lợi nhuận gộp của DBC giảm sâu từ mức 21,5 năm 2020 xuống mức 12,0 năm 2022. Nguồn: IndexMundi, DBC, FPTS tổng hợp và ước tính Thị phần TACN trong nước năm 2021 C.P Masan De Heus Japfa ANT Emivest Greenfeed Cargill New Hope CJ Viba Agri Lai Thieu AFC Dabaco Khác 12,0 13,0 21,4 21,1 -10 0 10 20 30 40 50 60 2017 2018 2019 2020 2021 2022E Biến động giá ngô, giá cám mì và BLNG mảng TACN của DBC BLNG mảng thức ăn chăn nuôi của DBC Biến động giá bán TACN của DBC Biến động giá ngô Biến động giá cám mì Bloomberg – FPTS 10 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn 2. MẢNG CHĂN NUÔI LỢN THỊT: TRIỂN VỌNG KHẢ QUAN KHI GIÁ LỢN HƠI KỲ VỌNG TĂNG TRONG NĂM 2023 Chuỗi giá trị chăn nuôi lợn thịt của DBC DBC xây dựng mô hình sản xuất kinh doanh theo chuỗi giá trị khép kín 3F (Feed – Farm – Food), từ khâu sản xuất thức ăn chăn nuôi, chăn nuôi, lai tạo lợn giống, chăn nuôi lợn thịt thương phẩm cho đến khâu chế biến, bao gói và tiêu thụ. Với lợi thế của việc khép kín chuỗi giá trị, DBC có thể kiểm soát gần như toàn bộ quá trình sản xuất, do đó đảm bảo cho công tác theo dõi, quản lý chất lượng sản phẩm. Mặc dù hiện diện trên toàn chuỗi giá trị chăn nuôi lợn, tuy nhiên sản phẩm đầu ra của DBC chủ yếu là heo hơi (heo chưa qua giết mổ). So với các DN cũng tham gia vào chuỗi giá trị 3F như BAF, HAG biên lợi nhuận gộp mảng chăn nuôi lợn của DBC thấp hơn hẳn do 2 doanh nghiệp trên chủ yếu tập trung vào phân khúc thịt heo mảnh (thịt heo đã qua giết mổ và pha lóc) với giá bán cao, đem lại giá trị gia tăng cao. (chi tiết ở Phụ lục) Nguồn: BCTC các DN, FPTS tổng hợp và ước tính BAF gia nhập mảng chăn nuôi lợn năm 2018, HAG gia nhập từ năm 2020 BAF và HAG tập trung vào mảng thịt heo mảnh từ năm 2021 -2,0 25,4 24,3 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Biên lợi nhuận gộp mảng chăn nuôi lợn của các DN niêm yết DBC BAF HAG ĐẦU VÀO SẢN XUẤT ĐẦU RA PHÂN PHỐI Thức ăn chăn nuôi DBC tự sản xuất 100 Lợn hơi Lợn giống DBC tự sản xuất 100 1 trang trại nội bộ và hệ thống các trang trại chăn nuôi gia công Tổng đàn lợn thịt thường xuyên: 250.000 con Cung cấp 60.000 tấn lợn thịtnăm Thương lái Bloomberg – FPTS 11 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn Mảng chăn nuôi lợn thịt chịu ảnh hưởng của biến động giá lợn hơi trên thị trường Nguồn: DBC, FPTS tổng hợp và ước tính Mảng chăn nuôi lợn thịt chiếm khoảng 30 cơ cấu doanh thu của DBC năm 2022 và chịu ảnh hưởng trực tiếp từ biến động giá lợn hơi trên thị trường. Giai đoạn 2017-2020, hưởng lợi từ giá lợn hơi trên thị trường tăng cao ở mức 30.300 đồngkg năm 2017 lên mức 81.000 đồngkg năm 2020, doanh thu mảng chăn nuôi lợn thịt đạt mức tăng trưởng cao từ 731 tỷ năm 2017 lên hơn 3,5 nghìn tỷ năm 2020 với CAGR đạt 69năm. BLNG trong giai đoạn này cũng tăng trưởng tích cực lên mức 37,2 năm 2020 từ mức -30,4 năm 2017. Tuy nhiên từ năm 2021 đến nay, giá lợn hơi ngoài thị trường giảm mạnh với mức giảm -23,1 yoy năm 2021 và -6,9 yoy năm 2022, ảnh hưởng trực tiếp đến mảng chăn nuôi lợn thịt của doanh nghiệp. Chúng tôi sẽ phân tích cụ thể mức độ ảnh hưởng này ở phần tiếp theo của báo cáo. (chi tiết) 2.1. Đầu vào: chịu rủi ro bởi biến động chi phí thức ăn chăn nuôi Nguồn: FPTS tổng hợp và ước tính Chúng tôi ước tính, trong cơ cấu chi phí chăn nuôi lợn thịt thương phẩm của DBC, thức ăn chăn nuôi và con giống là hai thành phần chiếm tỷ trọng lớn nhất lần lượt là 60 và 20. Trong đó, DBC chịu rủi ro lớn với biến động chi phí thức ăn chăn nuôi. 2.1.1. Thức ăn chăn nuôi: Chi phí chiếm khoảng 60 chi phí sản xuất và khó kiểm soát Chúng tôi ước tính thức ăn chăn nuôi chiếm khoảng 60 trong cơ cấu chi phí chăn nuôi lợn thịt thương phẩm của DBC. Nguồn cung TACN hoàn toàn đến từ các nhà máy sản xuất nội bộ của doanh nghiệp. Tổng công suất các nhà máy đạt 1.500.000 tấnnăm, tuy nhiên chúng tôi ước tính hiện tại doanh nghiệp mới sử dụng được khoảng 50 công suất. Lượng thức ăn sản xuất khoảng 40 sử dụng cho các trang trại chăn nuôi nội bộ của doanh nghiệp, 60 còn lại sẽ được thương mại qua các đại lý thức ăn chăn nuôi của doanh nghiệp. Chúng tôi cho rằng khả năng tự sản xuất thức ăn chăn nuôi chưa giúp DBC có lợi thế rõ ràng trong mảng chăn nuôi lợn thịt bởi DBC vẫn gặp khó khăn trong việc kiểm soát chi phí TACN, doanh nghiệp vẫn phải chịu rủi ro lớn với những biến động giá mạnh của các loại nguyên liệu pha trộn đầu vào (chi tiết mảng TACN). Giai đoạn 2021-2022, chi phí TACN cho mảng chăn nuôi lợn thịt tăng mạnh do giá nguyên liệu nhập khẩu cao cùng với đó giá bán lợn hơi của DBC giảm sâu theo xu hướng giá lợn hơi ngoài thị trường, biên lợi nhuận gộp mảng chăn nuôi lợn thịt của DBC giảm từ mức 37,2 năm 2020 xuống mức 13 năm 2021 và -2 năm 2022E. -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 -3.000 -2.000 -1.000 0 1.000 2.000 3.000 4.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Tỷ VND Doanh thu và BNLG mảng chăn nuôi lợn thịt của DBC Doanh thu thuần Biên lợi nhuận gộp 6020 20 Cơ cấu chi phí chăn nuôi lợn thịt thương phẩm của DBC Thức ăn chăn nuôi Lợn giống Khác Bloomberg – FPTS 12 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn Nguồn: BCTC DBC, FPTS tổng hợp và ước tính 2.1.2. Lợn giống (chiếm khoảng 20 chi phí sản xuất): nguồn cung dồi dào từ trang trại nội bộ với năng suất giống ở mức cao. DBC sở hữu 8 cơ sở chăn nuôi với quy mô đàn lợn nái cơ bản đạt 60.000 con nái sản xuất ra 1.500.000 lợn giốngnăm đáp ứng 100 nhu cầu giống của các trang trại nội bộ. Các loại lợn giống gốc như Duroc, Pietrian, Landrace và Yorkshire được nhập khẩu trực tiếp từ Canada, Đan Mạch, Tây Ban Nha, Mỹ, Đài Loan về để nhân đàn và lai tạo ra những giống lợn mới tích hợp các đặc tính ưu việt của một số giống lợn ngoại. Bên cạnh đó các cơ sở chăn nuôi của DBC cũng chú trọng đầu tư vào thức ăn chăn nuôi, kỹ thuật chăn nuôi do đó năng suất sinh sản của đàn nái DBC đạt mức cao. Năng suất giống trung bình tại các cơ sở chăn nuôi của DBC đạt 28,5 lợn giốngcon náinăm cao hơn năng suất bình quân cả nước là 22,5-23 lợn giốngcon náinăm. Với mức năng suất sinh sản cao, công suất sản xuất giống của DBC hàng năm đạt khoảng 1,5 triệu con giống đủ đáp ứng nhu cầu giống cho toàn bộ trang trại chăn nuôi lợn thịt của doanh nghiệp. Ngoài ra DBC cũng tiến hành thương mại khoảng 10 lượng con giống sản xuất tại các đại lý thức ăn chăn nuôi của doanh nghiệp. Nguồn doanh thu mang lại từ hoạt động thương mại con giống mỗi năm chiếm khoảng 5 trên tổng doanh thu của DBC, tương đương khoảng 350-500 tỷ đồng. 2.2. Sản xuất: Doanh nghiệp nội địa có quy mô chăn nuôi lớn nhất cả nước DBC là doanh nghiệp nội địa có quy mô chăn nuôi lớn nhất cả nước Nguồn: FPTS tổng hợp và ước tính DBC có quy mô chăn nuôi lớn nhất trong số các doanh nghiệp nội địa cùng ngành. DBC sở hữu 1 cơ sở chăn nuôi tập trung với diện tích 43ha, quy mô 1.500 heo nái và 43.000 lợn thịt thường xuyên với công suất khoảng 10.000 tấn lợn thịtnăm. Ngoài ra, công ty còn hợp tác với người dân theo mô hình chăn nuôi gia công với hệ thống trang trại lợn thịt tại các tỉnh phía Bắc, quy mô 20.000 con lợn nái và 200.000 con lợn thịt thường xuyên. Với hệ thống chăn nuôi lớn, mỗi năm doanh nghiệp cung cấp cho thị trường trên 60.000 tấn lợn thịt (gấp 1,5 lần công suất chăn nuôi của HAG và gấp 1,7 lần công suất chăn nuôi của BAF). 0 5.000 10.000 15.000 20.000 25.000 30.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Đồngkg Biến động giá nguyên liệu và chi phí TACN cho mảng chăn nuôi lợn thịt của DBC Chi phí TACN Diễn biến giá ngô nhập khẩu Diễn biến giá cám mỳ nhập khẩu Diễn biến giá cám mỳ nội địa -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 -80.000 -60.000 -40.000 -20.000 0 20.000 40.000 60.000 80.000 100.000 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Đồngkg Diễn biến chi phí TACN, giá lợn hơi thành phẩm và BLNG của DBC Biên lợi nhuận gộp Chi phí TACN Giá lợn hơi thành phẩm 0 10.000 20.000 30.000 40.000 50.000 60.000 70.000 DBC HAG BAF MLS PSL Tấn lợn thịtnăm Công suất chăn nuôi lợn thịt của các doanh nghiệp niêm yết Bloomberg – FPTS 13 HSX: DBC www.fpts.ezadvisorselect.com.vn Dự án Khu chăn nuôi lợn công nghệ cao Thanh Hóa dự kiến hoàn thành trong năm 2023 giúp nâng tổng công suất lên 78.000 tấn lợn thịtnăm (+30 so với công suất cuối năm 2022). Về dự án Khu chăn nuôi lợn giống và thương phẩm ứng dụng công nghệ cao Dabaco Thanh Hóa, dự án được UBND tỉnh Thanh Hóa chấp thuận chủ trương đầu tư từ tháng 3 năm 2020 với tổng mức đầu tư 654 tỷ đồng. Bắt đầu khởi công vào tháng 9 năm 2021, tính đến giữa năm 2022 tiến độ dự án đã đạt 45 khối lượng (Theo UBND tỉnh Thanh Hóa). Dự kiến đến năm 2023, dự án sẽ hoàn thành và đi vào hoạt động với quy mô 5.600 lợn nái, hàng năm cung cấp khoảng 170.000 giống lợn thương phẩm và 18.000 tấn lợn thịt, giúp nâng tổng công suất của DBC lên 78.000 tấn lợn thịtnăm (+30 so với công suất thiết kế hiện tại). 2.3. Đầu ra: Biên lợi nhuận gộp của DBC chịu ảnh hưởng bởi biến động giá lợn hơi trên thị trường (quay lại) 2.3.1. Mức độ tái đàn là yếu tố ảnh hưởng trực tiếp đến biến động giá lợn hơi Thịt lợn là mặt hàng tiêu dùng thiết yếu chiếm khoảng 70 trong cơ cấu tiêu dùng thực phẩm của người dân Việt Nam (Theo Bộ Công Thương), nhu cầu tiêu thụ thịt lợn trong nước tương đối ổn định qua các năm, do đó mức độ tái đàn chính l...