Th.S Hue Chi 27/09/2010 MBA NGUYỄN VĂN BÌNH 1 Chương 4 CHI PHÍSỬDỤNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP Môn học TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP TRƯỜNG ĐẠI HỌC LẠC HỒNG KHOA TÀI CHÍNH –KẾTOÁN 1. Tổng quan về chi phísửdụng vốn 2. Chi phísửdụng vốn vay dài hạn 3. Chi phísửdụng vốn cổ phần ưu đãi 4. Chi phísửdụng vốn cổ phần thường 5. Chi phísửdụng vốn bình quân 6. Chi phísửdụng vốn biên tế 7. Chi phísửdụng vốn theo mô hình (CAPM) 8. Các vấn đề Quốc tế về chi phísửdụng vốn 9. Một số quan điểm vận dụng chi phísửdụng vốn làm tỷ suất chiết khấu trong thực tiển. Thời lượng: 08 tiết (5 tiết lý thuyết + 3 tiết bài tập, thảo luận) 2 1.1. Khái niệm 1.2. Các loại chi phísửdụng vốn 3 Th.S Hue Chi Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là gì? § Vốn kinh doanh của doanh nghiệp làtoàn bộ các nguồn lực của doanh nghiệp sở hữu vàsửdụng trong suốt quátrình hoạt động kinh doanh nhằm tạo ra lợi nhuận (hay để đạt được mục tiêu của DN đề ra). Vốn kinh doanh của DN cónhiều loại khác nhau cùng tham gia vào quátrình hoạt động SXKD. § Như vậy, nếu xét theo hình thái vật chất thìvốn của DN cóthể tồn tại dưới nhiều hình thức: Ø Tiền vàcác khoản tương đương tiền Ø Tài sản vật chất Ø Con người (nguồn nhân lực) Ø Bằng phát minh, sáng chế Ø Thương hiệu công ty. Ø 4 ¡ Nếu phân loại theo tính chất sở hữu: § Vốn vay (ngắn vàdài hạn) § Vốn chủ sở hữu (Vốn CP ưu đãi và CP thường) ¡ Ngoài ra còn cónhiều cách phân loại khác. ¡ Mỗi loại vốn cótính chất riêng vàchi phísửdụng chúng cũng khác nhau. Vìvậy, nảy sinh vấn đề DN phải lựa chọn cơ cấu vốn (cơ cấu vốn mục tiêu) như thế nào để nhằm bảo đảm tài trợ cho các hoạt động của DN với chi phítối thiểu. ¡ Chi phísửdụng vốn được xem như làmột liên kết giữa quyết định tài trợ và quyết định đầu tư. Chi phísửdụng vốn trở thành một “tỷ suất rào cản –Hurdle rate”, một trong các chi phí cơ hội màDN cần phải đạt được từ một dự án đầu tư trước khi nósẽlàm gia tăng tài sản của cổ đông. 5 Cơ cấu vốn (cấu trúc vốn) mục tiêu làsựphối hợp giữa vốn vay, vốn cổ phần ưu đãi, vốn cổ phần thường trong kế hoạch vốn của doanh nghiệp. Cơ cấu vốn mục tiêu thay đổi theo thời gian vàchiụ tác động của môi trường tài chính. Nhàquản trị phải cân nhắc việc sử dụng các loại vốn nêu trên, phối hợp sử dụng chúng như thế nào? Số lượng bao nhiêu? Khi nào sử dụng? nhằm đảm bảo cho DN hoạt động trong điều kiện tối ưu hoávềchi phísửdụng vốn. 27/09/2010 6MBA. NGUYEN VAN BINH Th.S Hue Chi 7 Đảm bảo tài trợ cho các hoạt động SXKD của DN một cách kịp thời Cơ cấu vốn mục tiêu Với chi phí sử dụng vốn làtối thiểu (hiệu quả) Nhằm góp phần giúp DN đạt được mục tiêu ¡ Chính sách cơ cấu vốn của DN làsựkết hợp lựa chọn giữa lợi nhuận vàrủi ro: § Tỷ lệ vốn vay càng cao, thìsuất sinh lợi kỳ vọng cũng càng cao; § Sử dụng vốn vay càng nhiều, rủi ro càng cao; ¡ Các quyết định tài trợ phải phùhợp với cơ cấu vốn mục tiêu của DN. ¡ Một cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu cósự cân đối giữa rủi ro vàlợi nhuận sao cho lợi nhuận, và giátrị thị trường của DN đạt tối đa. 8 Một số nhân tốảnh hưởng đến quyết định cơ cấu vốn C C ơ c ấ u v ố n Sự linh hoạt Chi phí SD vốn Rủi ro Chính sách thuế 27/09/2010 9MBA. NGUYEN VAN BINH Tính bảo thủ Th.S Hue Chi ¡ Chi phísửdụng vốn làgì? § Làtỷsuất sinh lời màcác nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu khi đầu tư vào chứng khoán của DN. § Làtỷsuất sinh lợi tối thiểu màDN kỳ vọng khi thực hiện dự án đầu tư mới. § Là“cái giá”màDN phải trả cho việc sử dụng các nguồn tài trợ. 10 ¡ Rủi ro làgì? § Làsựbiến động tiềm ẩn ở những kết quả § Rủi ro gây nên sự bất định, không thể dự đoán chính xác khi nào thìnóxảy ra. § Sự bất định xuất hiện khi một cánhân bắt đầu ý thức rằng “Không thể biết chắc chắn kết quả của là ”. § Trong hoạt động SXKD có2 loại rủi ro thường gặp: ▪ Rủi ro kinh doanh; ▪ Rủi ro tài chính 11 ¡ Rủi ro kinh doanh làgì? Làsự“không chắc chắn” cóthể xảy ra trong hoạt động của DN khi DN không sử dụng vốn vay trong cơ cấu vốn của mình. ¡ Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào nhiều yếu tố: § Sự biến động về nhu cầu; § Sự biến động của giábán; § Sự biến động của các YTSX đầu vào; § Sử dụng đòn bẩy định phí § 12 Th.S Hue Chi ¡ Rủi ro tài chính làgì? Làrủi ro của DN cósửdụng vốn vay trong cơ cấu vốn của mình. Rủi ro tài chính có liên quan đến việc DN sử dụng các loại chứng khóan có thu nhập cố định như trái phiếu và CP ưu đãi. Như vậy, rủi ro tài chính làrủi ro màcổ đông (CP thường) phải gánh chịu do ảnh hưởng của việc DN sử dụng vốn vay. ¡ Rủi ro tài chính cũng phụ thuộc các yếu tố: § Khả năng thanh toán của DN; § Mức độổn định của nền kinh tế; § Tâm lý của các nhà đầu tư § 13 ¡ Một nguyên nhân cơ bản khuyến khích các DN sử dụng vốn vay cho hoạt động SXKD của mình là lãi vay được trừ khỏi thu nhập chịu thuế (thuế TNDN). Như vậy, nó được xem như một khoản chi phíkhông chịu thuế (gián thu) của DN, do đónócótác dụng làm giảm chi phívốn vay. Người ta gọi đây làhiện tượng sử dụng “láchắn thuế” nhằm nâng cao hiệu quả tài chính của DN. ¡ Khi DN được miễn thuế TNDN thìviệc sử dụng vốn vay không còn làlợi thế của DN nữa. 14 ¡ Làsựbảo đảm khả năng cung ứng vốn trong thời gian ngắn, nhu cầu về vốn trong tương lai (cũng nhu những hậu quả của sự thiết hụt vốn) có ảnh hưởng rất lớn đến cơ cấu vốn mục tiêu của DN. ¡ Hoạt động kinh doanh được diễn ra trong môi trường luôn cósự thay đổi, biến động, tiềm ẩn những biến cố “không chắc chắn’. Vìvậy, nếu: § DN có đủ vốn KD: Hoạt động kinh doanh cókhả năng thuận lợi; § Nếu không đủ vốn: Hoạt động kinh doanh có nguy cơ đình trệ; § Thừa vốn: Lãng phí, hiệu quã KD thấp. 15 Th.S Hue Chi ¡ Một số nhàquản lý cótâm lý e ngại khi tiếp xúc với các nguồn vốn vay. Họ cho rằng sử dụng vốn vay là “thiếu vốn nên mới phải đi vay”, là đồng nghiã với việc tài chính doanh nghiệp thiếu lành mạnh. ¡ Thực tế cho thấy, nếu việc sử dụng vốn vay làm gia tăng tính hiệu quả trong hoạt động SXKD của DN thì Tại sao không vay? 16 Không chồng mà mới “ngoan”? ¡ Các DN thường dự tính cơ cấu vốn mục tiêu tối ưu căn cứ vào các yếu tố sau: § Doanh thu: § Cơ cấu tài sản; § Đòn bẩy định phí: § Tỷ lệ tăng trưởng: § Lợi nhuận: § Láchắn thuế: § Kiểm soát: § Vấn đềquản trị: § Điều kiện thị trường: § Điều kiện nội bộ § Tính linh hoạt của hoạt động tài chính 17 Những mô hình lý thuyết nào có thể giúp giải quyết vấn đề này? Lý thuyết về cơ cấu vốn được phát triển theo hai nhánh chính đólà: v Thuyết cân đối; v Thuyết tín hiệu. 18 Th.S Hue Chi ¡ Thuyết cân đối được ra đời năm 1958 bởi F.Modigliani vàM. Miller –gọi làthuyết MM. ¡ Thuyết cân đối được xây dựng trên một một số giả thuyết: § Thị trường vốn cóthông tin hoàn hảo (đối xứng), chi phígiao dịch = 0; chứng khoán vô hạn, không nhà đầu tư nào đủ sức chi phối thị trường; § Thuế TNDN, TNCN =0; § Chính sách đầu tư không thay đổi; § Các phương án đầu tư được hoạch định chắc chắn (không đổi) trong tương lai; § Phân phối thu nhập (cổ tức, lợi nhuận giữ lại)không ảnh hưởng đến chi phívốn cổ phần thường của DN. 19 ¡ Tóm tắt mô hình thuyết cân đối: § Lãi vay nợ làmột chi phí được giảm, nhỏ hơn chi phívốn cổ phần; § Do đó: Vốn vay của DN càng lớn thìgiátrị của DN càng lớn, và như vậy, giáthị trường cở phiếu của DN (thị giá) càng lớn. ¡ Nhận xét: § Các giả thuyết của MM làkhông cóthực; § Lãi vay tăng thì đòn cân nợ cũng tăng; § EBIT sẽ giảm tại mức đòn cân nợ và đòn cân định phíquá lớn; § Tỷ suất thuế trung bình sẽ giảm tại mức nợ tăng cao; § Khi đòn cân nợ tăng thìrủi ro “vỡ nợ”cũng tăng theo. 20 ¡ Thuyết tín hiệu –Giải Nobel kinh tế năm 1953 ¡ Thuyết tín hiệu được xây dựng trên một một số giả thuyết: § Thị trường vốn cóthông tin không hoàn hảo (bất đối xứng), chi phígiao dịch = 0; chứng khoán vô hạn, không nhà đầu tư nào đủ sức chi phối thị trường; § Chính sách đầu tư không thay đổi; § DN đứng trước nhiều lựa chọn nhằm tăng vốn để đáp ứng nhu cầu SXKD: § Phát hành thêm cổ phiếu; hoặc § Vay thêm vốn (phát hành trái phiếu). § 21 Th.S Hue Chi ¡ Tóm tắt mô hình thuyết tín hiệu: § Vận dụng mô hình lý thuyết trò chơi trong điều kiện thông tin bất cân xứng. § Phát hành thêm cổ phiếu: Chia sẻ lợi nhuận với cổ đông mới, rủi ro tài chính thấp; § Vay vốn (phát hành trái phiếu): Gia tăng lợi nhuận, không chia sẻ LN, rủi ro tài chính cao. § Như vậy, nhàquản trị phải quyết định cân bằng giữa lợi nhuận vàrủi ro. Nhận xét: § Các giả thuyết của mô hình làphùhợp với thực tiễn; § Lợi nhuận luôn gắn liền với rủi ro. 22 23 Nguồn vốn sử dụng Chi phíSD vốn Ghi chú 1. Vốn vay: -DN phát hành trái phiếu -Lãi suất phát hành, chi phíphát hành Dài hạn, ngắn hạn -DN vay từ các định chế tài chính -Lãi suất cho vay, chi phí giao dịch, chi phíphát sinh do cầm cố, thế chấp tài sản cho khoản vay. Dài hạn, ngắn hạn 2. Vốn chủ sở hữu Chi phíphát hành cổ phần Vĩnh viễn -Cổphần ưu đãi -Cổtức ưu đãi -Cố định vàkhông phụ thuộc vào kết quả SXKD -Cổphần phổ thông -Cổtức CP phổ thông -Không cố định vàphụ thuộc vào kết quả SXKD. ¡ Chi phísửdụng vốn và lãi suất chiết khấu là2 khái niệm được sử dụng cótính thay thế cho nhau. Tuy nhiên giữa chúng có điểm khác biệt quan trọng: ¡ Chi phísửdụng vốn của DN: Được đo lường tại một thời điểm xác định, làtỷlệdùng để chiết khấu dòng tiền bình quân (WACC)của DN, qua đótác động đến giátrị của DN. ¡ Chi phísửdụng vốn của dự án cụ thể: Làmức lãi suất chiết khấu được dùng khi rủi ro của dự án này khác biệt với rủi ro của DN. Trong trường hợp đó Chi phísử dụng vốn của dự án cụ thể sẽ khác biệt với chi phísử dụng vốn của DN. 24 Th.S Hue Chi 2.1. Chi phísửdụng vốn vay trước thuế 2.1.1. Chi phísửdụng vốn vay dài hạn ngân hàng 2.1.2. Chi phísửdụng vốn huy động từ phát hành trái phiếu 2.2. Chi phísửdụng vốn vay sau thuế 25 2.1.1. Chi phísửdụng vốn vay dài hạn ngân hàng Cóthể được xác định theo phương pháp sau: § Dựa vào biểu lãi suất cho vay được công bố của Các NHTM; Áp dụng công thức SC t /(1+A) t (t=1,n) R D = x 100% M Trong đó: M làkhoản vay; C t làkhoản trả lãi hàng năm ; A = Lãi suất cho vay (r) + Tỷ lệ chi phígiao dịch tính trên khoản vay n làthời gian đáo hạn của khoản vay. 26 ¡ Các NHTM luôn cóbiểu lãi suất (r) cho vay (cũng như biểu lãi suất huy động vốn -i) rất chi tiết vàcụthể cho từng phương án vay vốn căn cứ vào các điều kiện cho vay và phương án trả nợ của người đi vay. ¡ Trong Chương 2 (mục 4) chúng ta đã nghiên cứu về các phương án trả nợ. ta thấy rằng chi phísửdụng vốn vay (R D ) còn phụ thuộc vào từng phương án trả nợ: v Khi vay từ các NHTM về phương thức trả nợ làmột điều khoản không thể thiếu của một hợp đồng cho vay tín dụng. v Bạn đừnng quên các khoản chi phígiao dịch, chi phído việc cầm cố, thế chấp tài sản khác liên quan đến khoản vay từ các NHTM này nhé. 27 Th.S Hue Chi ¡ Vídụ4.1: DN Y vay NHTM X 5 tỷ đồng trong 5 năm, lãi suất 14%/năm, giả sử chi phígiao dịch =0. hãy tính R D trong các trường hợp: v Trả lãi vay hàng kỳ vàtrả vốn gốc khi đáo hạn; v Trả một khoản cố định (cả lãi vàvốn gốc) trong suốt thời gian vay. v Trả một khoản tuỳ theo khả năng của DN (cả lãi vàvốn gốc) trong suốt thời gian vay. v Trả 1lần cả vốn gốc và lãi vay khi đáo hạn. v Xem phụ lục đính kèm. v Phương án trả nợ nào cóR D nhỏ nhất? Tại sao? 28 2.1.2. Chi phísửdụng vốn huy động từ phát hành trái phiếu Cóthể được xác định theo 2 phương pháp sau: § Tính toán chi phísửdụng vốn; § Phương pháp ước lượng gần đúng. 29 ¡ Nếu DN huy động nợ bằng trái phiếu, Chi phísửdụng vốn vay chính làlãi suất trái phiếu khi đáo hạn (YTM) được xác định bằng công thức: P Net = Σ[I/(1+YTM) t ] + [MV/(1+YTM) n ] ; (t=1-n). ¡ P net làtiền thu thuần do bán trái phiếu ¡ P net = P (Giábán trái phiếu) –chi phíphát hành trái phiếu BQ. R D = YTM 30 [...]... 1.000.000 1.100.000 54 Th.S Hue Chi Mà ta biết rằng Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ thành phần (như: Vốn vay; cổ phần ưu đãi; và cổ phần thường) trong cùng 1 thời điểm có chi phí sử dụng khác nhau ¡ Vì vậy, một hành động khơn ngoan nhằm tối thiểu hố chi phí sử dụng vốn là phải ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ có chi phí sử dụng vốn từ thấp đến cao ¡ Chi phí sử dụng vốn bình qn và đường biểu diễn... đúng chi phí sử dụng vốn vay của DN? 32 2.2 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế (R*D) ¡ Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên chi phí sử dụng vốn vay cần được tính sau thuế : R*D = RD (1- tc) ¡ Chi phí thực của nợ vay dài hạn có lợi thế vì khả năng hưởng ¡ Ví dụ 4.4: Biết thuế TNDN là 28% , hãy xác định chi phí sử lợi từ “lá chắn thuế” của chi phí lãi vay dụng vốn sau thuế... thiểu hố chi phí sử dụng vốn bình qn (WACCMin)? – Đây lại là nhiệm vụ của CFO Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là một cơng cụ có thể giúp chúng ta giải quyết vấn đề này 42 Th.S Hue Chi ¡ Chi phí sử dụng vốn bình qn (WACC) sẽ thay đổi như thế nào khi qui mơ hoạt động của DN tăng lên? 43 ¡ Câu trả lời đúng sẽ là: Chi phí sử dụng vốn bình qn (WACC) sẽ tăng lên khi qui mơ nguồn tài trợ của DN tăng lên... thị giá cổ phần giảm “ hiêu ứng pha lỗng cổ phần” Dẫn đến chi phí sử dụng vốn cổ phần tăng lên 44 ¡ ¡ Chi phí sử dụng vốn biên tế là gì? Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình qn của một DN (WACC) gắn liền với một đồng mới tài trợ tăng thêm WACC WACC DWACC WMCC = -DM WMCC * WACC là hàm liên tục ? M M M+1 45 Th.S Hue Chi ¡ Hàm WACC có dạng như thế nào? WACC = WD (1 - t c... ¡ Phân tích điểm hồ vốn Phân loại đòn bẩy: 9.1 Đòn bẩy định phí (hoạt động) 9.2 Đòn bẩy tài chính (nợ) 9.3 Đòn bẩy tổng hợp ¡ Cơ cấu vốn tối ưu của DN 60 Th.S Hue Chi Phân tích điểm hồ vốn § CPSX của DN trong ngắn hạn được chia thành chi phí cố định (định phí – TFC) và chi phí biến đổi (biến phí TVC) § TFC bao gồm các loại chi phí khơng biến đổi theo doanh thu như: CPQLDN; chi phí tiền lương CNSX theo... trợ trong cùng một thời điểm đến ¡ .xương! 55 Các đặc điểm của một cơng ty đa quốc gia (MNC) ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn ¡ Các đặc điểm của một quốc gia ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn ¡ 56 ¡ Có nhiều yếu tố liên hệ đến 1 MNC có thể ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn; § Qui mơ của MNC thường là rất lớn; § Khả năng tiếp cận thị trường vốn quốc tế là rất cao; § Đa dạng hố danh mục đầu tư trên... kiện các yếu tố khơng thay đổi, đòn cân định phí càng lớn, rủi ro kinh doanh cũng càng lớn Vậy, DN sẽ phải làm gì? 71 9.2 ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH (N) Bất kỳ DN nào cũng có thể sử dụng các nguồn vốn vay để tài trợ cho hoạt động SXKD của mình Chi phí sử dụng vốn vay ta đã bàn ở phần 1 của chương này § Đòn bẩy tài chính (Nợ): là việc DN sử dụng nợ (và CP ưu đãi- có chi phí tài chính cố đònh) trong nỗ lực nhằm gia... DN; ¡ Để xác định được cơ cấu vốn tối ưu cho DN, phải tiến hành các phân tích các yếu tố: Phân tích mơi trường tài chính; mơi trường kinh doanh; và phân tích tài chính doanh nghiệp ¡ 83 ¡ Cấu trúc vốn: là sự kết hợp của vốn vay, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho các quyết định đầu tư của DN ¡ Cấu trúc vốn tối ưu: xảy ra tại điểm mà tại đó tối thiểu hố chi phí sử dụng. .. 10,06% ¡ 34 ¡ Nếu DN phát hành thêm CP ưu đãi mới thì Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi mới sẽ là: RP = DP /PP x (1-F) F: Là chi phí phát hành CP ưu đại mới PP x (1-F): Là giá bán thuần của cổ phiếu ưu đãi mới § § § Ví dụ 4.6: Cổ tức ưu đãi của cTy MH là 2880đ/CP, giá cổ phiếu ưu đãi là 30.000 đ/cp Hãy tính chi phí vốn CP ưu đãi của Cty? Khi Cty phát hành thêm CP ưu đãi với chi phí phát hành là 2,5%... Nếu DN huy động nợ bằng trái phiếu, Có các thơng sau: ¡ MV = 1000 ¡ i = 9%/năm ¡ Pnet = 960 ¡ n=3 ¡ Hãy Xác định chi phí sử dụng vốn vay (RD) =? ¡ Bạn có thể dùng hàm Goal seek trong Excell để giải 31 ¡ Ta có thể ước lượng gần đúng chi phí sử dụng vốn vay bằng cơng thức: i + (MV – Pnet)/n RD = ( MV - P net)/2 Ví dụ 4.3: Sử dụng các dữ liệu của ví dụ 4.2 bạn hãy ước lượng gần đúng chi . chính c a DN. ¡ Khi DN đư c mi n thuế TNDN thìvi c s d ng v n vay kh ng c n làlợi thế c a DN n a. 14 ¡ L s bảo đảm khả n ng cung ng v n trong thời gian ng n, nhu c u v v n trong tư ng lai. ph s d ng v n 2. Chi ph s d ng v n vay d i h n 3. Chi ph s d ng v n c ph n ưu đãi 4. Chi ph s d ng v n c ph n thư ng 5. Chi ph s d ng v n bình qu n 6. Chi ph s d ng v n bi n tế 7. Chi ph s d ng. ph n . D n đ n chi ph s d ng v n c ph n t ng l n. 44 ¡ Chi ph s d ng v n bi n tế là gì? ¡ Chi ph s d ng v n bi n tế (WMCC) l chi ph s d ng v n bình qu n c a một DN (WACC) g n li n v i một đồng