BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH  NƠNG ĐỨC ĐẠT TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LÊN VI ĐẦU TƯ DOANH NGHIỆP: NGHIÊN CỨU HÀNH TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2016 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH  NƠNG ĐỨC ĐẠT TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LÊN HÀNH VI ĐẦU TƯ DOANH NGHIỆP: NGHIÊN CỨU TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng Mã số: LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS LÊ THỊ LANH TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2016 LỜI CAM ĐOAN Tơi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu riêng hướng dẫn PGS.TS Lê Thị Lanh Các số liệu kết nêu luận văn trung thực chưa cơng bố cơng trình khác Tác giả luận văn Nông Đức Đạt MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC HÌNH VẼ TĨM TẮT ĐỀ TÀI 1 GIỚI THIỆU: 1.1 Đặt vấn đề nghiên cứu 1.2 Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu 1.3 Dữ liệu phương pháp nghiên cứu 1.4 Nội dung nghiên cứu 1.5 Kết ý nghĩa đề tài nghiên cứu NỀN TẢNG LÝ THUYẾT 11 2.1 Các lý thuyết đầu tư 11 2.1.1 Lý thuyết đầu tư tân cổ điển 12 2.1.2 Nguyên lý đầu tư gia tốc 13 2.1.3 Lý thuyết đầu tư Tobin’s Q mơ hình gia tốc doanh thu 14 2.2 Lý thuyết sách tiền tệ 17 2.3 Tổng kết nghiên cứu mối quan hệ đầu tư cấu trúc vốn sách tiền tệ 21 2.3.1 Nghiên cứu thực nghiệm nước phát triển 21 2.3.2 Nghiên cứu thực nghiệm thị trường 23 MƠ HÌNH, PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 30 3.1 Phương pháp ước lượng 30 3.1.1 Lựa chọn phương pháp ước lượng 30 3.1.2 Phương pháp ước lượng GMM 31 3.2 Mô tả biến 34 3.2.1 Biến phụ thuộc mơ hình 34 3.2.2 Biến độc lập mơ hình 35 i Biến doanh thu thực 36 ii Tỷ lệ nợ 36 iii Biến trễ đầu tư 37 iv Biến trễ doanh thu 38 v Dòng tiền nội 39 vi Biến sách tiền tệ 39 3.3 Dữ liệu nghiên cứu 45 3.4 Xây dựng mơ hình ước lượng 47 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 51 4.1 Phân tích thống kê mô tả 52 4.2 Kiểm định phân tích phù hợp phương pháp ước lượng GMM 53 4.2.1 Vấn đề đa cộng tuyến mơ hình ước lượng 53 i Ma trận tương quan đơn tuyến tính cặp biến 53 ii Hiện tượng đa cộng tuyến thơng qua nhân tố phóng đại phương sai 54 4.2.2 Hiện tượng phương sai thay đổi phần dư mơ hình 56 4.2.3 Hiện tượng tự tương quan phần dư mơ hình ước lượng – Wooldridge (2002) Drukker (2003) 57 4.3 Phân tích kết hồi quy 58 4.3.1 Tác động sách tiền tệ đến hành vi đầu tư công ty thông qua nợ 58 4.3.2 Tác động sách tiền tệ đến hành vi đầu tư công ty thông qua dòng tiền nội 64 KẾT LUẬN 70 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐẦU TƯ CỦA CƠNG TY, CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ SỰ THAY ĐỔI CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT Ký hiệu/ Viết tắt Giải thích ý nghĩa AR Tự hồi quy CPI Chỉ số giá tiêu dùng GDP Tổng sản lượng quốc nội GMM Phương pháp ước lượng mômen tổng quát HNX Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh M/B Tỷ số giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách MM Modigliani & Miller DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1: Tóm lược nghiên cứu mối quan hệ đầu tư, sách tiền tệ thơng qua cấu trúc vốn dịng tiền nội bộ……………….Trang 31 Bảng 3.1: Chính sách tiền tệ qua năm………………………………Trang 46 Bảng 4.1: Thống kê mơ tả biến mơ hình……………… Trang 53 Bảng 4.2.1.1: Kết ma trận tự tương quan……………… …………….Trang 55 Bảng 4.2.1.2: Kết kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai – Mơ hình 1……………………………………………………Trang 56 Bảng 4.3.1.3: Kết kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai – Mơ hình 2…………………………………………………….Trang 56 Bảng 4.2.2: Kết kiểm tra phương sai thay đổi mơ hình …………….Trang 57 Bảng 4.2.3: Kết kiểm tra tự tương quan mơ hình…………………… Trang 58 Bảng 4.3.1.1: Kết hồi quy mơ hình…… …………………………… Trang 59 Bảng 4.3.1.2: Kết hồi quy mơ hình……………………………… ……Trang 62 Bảng 4.3.2.1: Kết hồi quy mơ hình…………………… ………………Trang 65 Bảng 4.3.2.2: Kết hồi quy mơ hình…………………… ………………Trang 67 DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 3.1: Lãi suất qua năm…………………………………… Trang 46 TÓM TẮT ĐỀ TÀI Bài nghiên cứu xem xét ảnh hưởng thay đổi sách tiền tệ, thơng qua cấu trúc tài chính, lên hành vi đầu tư cơng ty phi tài niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2005 – 2014 Trên sở mơ hình đầu tư động sai số tự điều chỉnh, kết ước lượng GMM bước mẫu liệu công ty niêm yết cung cấp số chứng quan trọng Bài nghiên cứu phát giai đoạn sách tiền tệ thắt chặt, công ty không phụ thuộc vào ngân hàng có dịng tiền hoạt động tương quan đồng biến với đầu tư Trong môi trường sách tiền tệ khác nhau, mối quan hệ đầu tư tài trợ bên nghịch biến, thống nhất, không thay đổi với đặc điểm cơng ty khác Dịng tiền tự cơng ty có mối liên hệ nghịch biến với đầu tư Các đặc điểm quy mô công ty, phụ thuộc vào nguồn vốn ngân hàng hay cấu trúc tài khơng có ảnh hưởng tạo nên khác biệt nhóm cơng ty việc định đầu tư Trường hợp đặc biệt sách tiền tệ thắt chặt thực thi, công ty không phụ thuộc vào nguồn vốn ngân hàng tăng đầu tư có dịng tiền nội dương ngược lại Trong giai đoạn sách tiền tệ mở rộng, tương quan hầu hết không thay đổi so với trường hợp khơng tính đến thay đổi sách tiền tệ Từ khóa: sách tiền tệ, cấu trúc vốn, đầu tư công ty, GMM bước 1.1 GIỚI THIỆU: Đặt vấn đề nghiên cứu Mối quan hệ đầu tư nguồn lực công ty chủ đề nghiên cứu sâu rộng ý nghĩa quan trọng tài doanh nghiệp Lý thuyết tảng đầu tư đưa John M Keynes Irving Fisher (1936) với lập luận rằng: Cho đến giá trị doanh thu biên kì vọng tương lai với chi phí hội vốn đầu tư, định đầu tư lựa chọn Vấn đề mấu chốt nghiên cứu Fisher nhà kinh tế học sau nằm việc xác định kì vọng đầu tư doanh thu tương lai kì vọng tỷ suất sinh lợi Sau đó, nghiên cứu Modigliani & Miller (1958) cho thấy đầu tư công ty phụ thuộc vào khả sinh lợi hội đầu tư Dưới giả định thị trường vốn hoàn hảo, lý thuyết Modigliani & Miller cho thấy định đầu tư độc lập với nhân tố tài cấu trúc vốn doanh nghiệp, tính khoản nguồn tài trợ, chi trả cổ tức Tuy nhiên, thị trường thực tế, khơng hồn hảo, nhiều chứng thực nghiệm cho thấy đầu tư công ty phụ thuộc vào nguồn vốn tài trợ, sách kinh tế vĩ mơ, nhân tố tác động đến hành vi tự tin đầu tư cấp quản lý doanh nghiệp Mối quan hệ đầu tư tài trợ doanh nghiệp nghiên cứu sâu rộng quốc gia phát triển Mối quan hệ đầu tư sẵn có hay thiếu hụt nguồn tài trợ Mỹ nghiên cứu Modigliani Zeman (1952), theo đó, khơng có chứng rõ ràng cho thấy việc thay đổi từ tài trợ vốn cổ phần sang tài trợ nợ làm tăng mức độ đầu tư Tuy nhiên, việc sử dụng cổ phiếu vào thời điểm giúp cho cơng ty có thêm nguồn tài trợ cho định đầu tư họ Bằng chứng ràng buộc nguồn tài trợ tài từ bên ngồi đưa Fazzari (1988) Theo đó, chứng thực nghiệm cho thấy sẵn có nguồn tài trợ vốn từ bên ngồi có tác động lên định đầu tư doanh nghiệp mà doanh nghiệp có xu hướng sử dụng nguồn quỹ nội họ cho đầu tư sử dụng nguồn quỹ từ bên 94 Mơ hình Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 43 Wald chi2(5) Prob > chi2 y l_y d_lns d_l_lns l2_k_s cf_l_k _cons Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s L2.cf_l_k) GMM-type (missing=0, separate instruments for L(2/9).debt_small Instruments for levels equation Standard l2_k_s L2.cf_l_k _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for DL.debt_small Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = Sargan test of overid restrictions: chi2(37) (Not robust, but not weakened by many instruments.) Hansen test of overid restrictions: chi2(37) 95 Mơ hình 10 Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 43 Wald chi2(6) Prob > chi2 y l_y d_lns d_l_lns l2_k_s cf_l_k_t cf_l_k_1_t _cons Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s L2.cf_l_k_t) GMM-type (missing=0, separate instruments for L(2/9).debt_small Instruments for levels equation Standard l2_k_s L2.cf_l_k_t _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for DL.debt_small Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = Sargan test of overid restrictions: chi2(36) (Not robust, but not weakened by many instruments.) Hansen test of overid restrictions: chi2(36) 96 Mơ hình 11 Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 30 Wald chi2(6) Prob > chi2 y l_y d_lns d_l_lns l2_k_s cf_l_k_small cf_l_k_large _cons Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s cf_l_k_small) GMM-type (missing=0, separate instruments for L(4/9).debt_small Instruments for levels equation Standard l2_k_s cf_l_k_small _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for DL3.debt_small Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = Sargan test of overid restrictions: chi2(23) (Not robust, but not weakened by many instruments.) Hansen test of overid restrictions: chi2(23) 97 Mơ hình 12 Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 46 Wald chi2(8) Prob > chi2 cf_l_k_1_t_small cf_l_k_1_t_large Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s L2.cf_l_k_t_small L2.cf_l_k_t_large L2.cf_l_k_1_t_small L2.cf_l_k_1_t_large) GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(2/9).debt_small Instruments for levels equation Standard l2_k_s L2.cf_l_k_t_small L2.cf_l_k_t_large L2.cf_l_k_1_t_small L2.cf_l_k_1_t_large _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) DL.debt_small Arellano-Bond Arellano-Bond Sargan (Not Hansen test test 98 Mơ hình 13 Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable Number of instruments = 29 Wald chi2(6) Prob > chi2 c cf_l_k_nonbank Instruments for first differences equation Standard D.L2.cf_l_k_bank GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(4/9).debt_small Instruments for levels equation Standard L2.cf_l_k_bank _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) DL3.debt_small Arellano-Bond Arellano-Bond Sargan (Not Hansen test test 99 Mơ hình 14 Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 19 Wald chi2(8) Prob > chi2 cf_l_k_1_t_nonbank Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s L2.cf_l_k_t_bank L2.cf_l_k_t_nonbank cf_l_k_1_t_bank) GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(6/9).debt Instruments for levels equation Standard l2_k_s L2.cf_l_k_t_bank L2.cf_l_k_t_nonbank cf_l_k_1_t_bank _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) DL5.debt Arellano-Bond Arellano-Bond Sargan test (Not Hansen test 100 Mơ hình 15 Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 40 Wald chi2(6) Prob > chi2 c Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s L2.cf_l_k_low L2.cf_l_k_high) GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(4/9).(debt_small L2.cf_l_k_low) Instruments for levels equation Standard l2_k_s L2.cf_l_k_low L2.cf_l_k_high _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) DL3.(debt_small L2.cf_l_k_low) Arellano-Bond Arellano-Bond Sargan test (Not Hansen test 101 Mơ hình 16 Dynamic panel-data Group variable: firm Time variable : time Number of instruments = 40 Wald chi2(8) Prob > chi2 cf_l_k_1_t_high Instruments for first differences equation Standard D.(l2_k_s L2.cf_l_k_t_low L2.cf_l_k_1_t_high L2.cf_l_k_1_t_low L.cf_l_k_t_high) GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(3/9).debt_small Instruments for levels equation Standard l2_k_s L2.cf_l_k_t_low L2.cf_l_k_1_t_high L2.cf_l_k_1_t_low L.cf_l_k_t_high _cons = 12 GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) DL2.debt_small Arellano-Bond Arellano-Bond Sargan test (Not Hansen test ... MINH  NƠNG ĐỨC ĐẠT TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LÊN HÀNH VI ĐẦU TƯ DOANH NGHIỆP: NGHIÊN CỨU TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VI? ??T NAM Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng Mã... tra tác động sách tiền tệ lên hành vi đầu tư công ty niêm yết sàn chứng khoán Vi? ??t Nam liên hệ với đặc điểm dịng tiền nội cơng ty Cụ thể, sách tiền tệ thay đổi, hành vi đầu tư công ty thay đổi... nghiên cứu mà chứng mối liên hệ nước có tài phát triển cịn thiếu Nghiên cứu làm rõ sách tiền tệ thay đổi, hành vi đầu tư công ty hành vi tài trợ công ty thay đổi Bài nghiên cứu kiểm tra tác động