BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM - - TRẦN THỊ MINH HỌA ĐỊNH DƯỚI GIÁ PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU RA CƠNG CHÚNG Ở THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM - - TRẦN THỊ MINH HỌA ĐỊNH DƯỚI GIÁ PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU LẦN ĐẦU RA CÔNG CHÚNG Ở THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM CHUN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC : PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn hồn tồn tơi thực Các đoạn trích dẫn số liệu sử dụng luận văn dẫn nguồn có độ xác cao phạm vi hiểu biết Luận văn không thiết phản ánh quan điểm Trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM TP.HCM, ngày 17 tháng 03 năm 2014 Tác giả Trần Thị Minh Họa MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục từ viết tắt Danh mục bảng biểu Danh mục hình vẽ TÓM TẮT………………………………………………………………….1 GIỚI THIỆU………………………………………………………… 2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU………………………………… 2.1 Lý thuyết chung phát hành cổ phiếu lần đầu cơng chúng…………5 2.1.1 Vì công ty tiến hành IPO……………………………………5 2.1.2 Những thuận lợi bất lợi công ty IPO…………………………6 2.1.3 Điều kiện phát hành cổ phiếu lần đầu công chúng………………9 2.1.4 Quy trình tiến hành phát hành cổ phiếu lần đầu công chúng …10 2.2 Tổng quan nghiên cứu thực nghiệm định giá IPO……… 13 2.2.1 Nghiên cứu thực nghiệm định giá IPO giới………13 2.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm định giá IPO Việt Nam……….17 2.3 Nguyên nhân việc định giá IPO…………………………… 18 2.4 Bằng chứng định giá IPO giới…………………… 22 2.5 Các nhân tố ảnh hưởng mức độ định giá IPO…………………….27 2.5.1 Tuổi công ty (Age of the firm)…………………………………27 2.5.2 Quy mô công ty (size of the firm)……………………………………….27 2.5.3 Quy mô đợt IPO (Size of the offer)…………………………….28 2.5.4 Thời gian từ ngày chào bán đến ngày niêm yết (TIME)………… 30 2.5.5 Giá trị tổn thất cổ đông lớn công ty IPO (the substantial shareholders’ losses: VALUELOST)……………………………………….31 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU…………………………………… 32 3.1 Xây dựng giả thuyết……………………………………………………32 3.2 Mơ tả biến………………………………………………………….32 3.3 Mơ hình định lượng…………………………………………………….33 3.4 Dữ liệu………………………………………………………………….34 NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU………………………… 35 4.1 Tổng quan tình hình IPO doanh nghiệp Việt Nam thời gian qua……………………………………………………………………………………………………………….35 4.2 Vấn đề định giá IPO thị trường chứng khoán Việt Nam…………… 39 4.2.1 Mức độ định gi yết dài gia tăng ban đầu giá cổ phiếu ngày giao dịch giảm Điều giải thích nhiều thơng tin cơng bố giai đoạn trung gian ngày IPO ngày niêm yết, thị trường tiếp thu thông tin giảm rủi ro liên quan với đợt IPO Vì rủi ro giảm bớt, nhà đầu tư có động lực để u cầu đền bù cao sẵn sàng chấp nhận tỷ suất sinh lợi ban đầu thấp Kết phù hợp với nghiên cứu Taufil (2007), Derrien Kecskes (2007) Giả thuyết chấp nhận thị trường chứng khoán Việt Nam 4.3.6 Giá trị tổn thất cổ đông lớn công ty IPO Cuối cùng, mức độ tổn thất cổ đông lớn công ty tiến hành IPO tìm thấy có mối ảnh hưởng đáng kể đến mức độ định giá IPO với hệ số β dương (0.603972) mức ý nghĩa 1% (p-value = 0,0031) IPO giá cao giá trị bị cổ đơng lớn nhiều Có hai giải thích là: cổ đơng lớn hay chủ sở hữu sẵn sàng hy sinh lợi nhuận họ để tham gia vào thị trường vốn cho phát triển tương lai cơng ty hy sinh có lẽ cần thiết để đảm bảo công ty thực theo sách phát triển phủ việc cổ phần hóa để tham gia vào thị trường chứng khoán Kết phù hợp với nghiên cứu Abdullah Mohd năm 2004 thị trường Maylaysia 52 Giả thuyết chấp nhận thị trường chứng khoán Việt Nam R-squared 60,68%, điều có nghĩa tuổi cơng ty, quy mô công ty, quy mô đợt IPO, thời gian từ ngày phát hành IPO đến ngày niêm yết mức độ tổn thất cổ đông lớn công ty tiến hành IPO giải thích 60,68% thay đổi mức độ định giá thị trường chứng khoán Việt Nam 4.3.7 Các kiểm định bổ sung cho mơ hình hồi quy Để kiểm tra tính xác mơ hình hồi quy OLS, tác giả thực thêm kiểm định bổ sung phương sai thay đổi, tự tương quan, kiểm định độ ổn định mơ hình (mơ hình có bỏ sót biến quan trọng hay khơng) kiểm định phần dư Bảng kết cho ta thấy, hệ số p-value kiểm định phương sai thay đổi, tự tương quan độ ổn định mơ hình lớn mức ý nghĩa α=0,1 nên mơ hình khơng bị phương sai thay đổi, không bị tự tương quan khơng bị bỏ sót biến quan trọng Hệ số Jarque-Bera > 0.1 nên mơ hình tn theo phân phối chuẩn Bảng 4.7: Kết kiểm định bổ sung cho mô hình hồi quy Heteroskedasticity Test: White F-statistic Obs*R-squared Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic Obs*R-squared Durbin-Watson stat Ramsey RESET Test: F-statistic Series: Residuals Jarque-Bera 1.030448 20.80265 Prob F(20,21) Prob.Chi- Square(20) 0.4718 0.4088 1.962885 4.347502 1.916641 Prob F(2,34) Prob Chi-Square(2) 0.156 0.1138 2.398178 Prob F(1,35) 0.1305 4.025536 Probability 0.134 53 KẾT LUẬN Bằng việc sử dụng mẫu 42 công ty IPO niêm yết hai sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM Hà Nội giai đoạn từ tháng năm 2007-> tháng năm 2013, tác giả tìm thấy tỷ suất sinh lợi trung bình ngày giao dịch đợt IPO Việt Nam 11,69%, thấp nước khu vực châu Á trình bày nghiên cứu Loughran (2011) Trong số 42 cơng ty IPO niêm yết có 21 cơng ty IPO giá (chiếm 50%) với mức độ định giá 66.21%, độ lệch chuẩn 0,5514 Để phân tích nhân tố ảnh hưởng đến mức độ định giá, tác giả đưa vào mơ hình hồi quy biến: tuổi cơng ty (AGE), quy mô công ty (SOF), quy mô đợt phát hành IPO (SOO), thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết (TIME) mức tổn thất cổ đông lớn công ty IPO (VALUELOST) Kết hồi quy cho thấy tuổi công ty, quy mô đợt phát hành IPO thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết có mối quan hệ ngược chiều với mức độ định giá Quy mô công ty mức tổn thất cổ đông lớn công ty IPO tác động chiều lên mức độ định giá cơng ty IPO thị trường chứng khốn Việt Nam Những biến giải thích 60,68% biến động mức độ định giá với mức ý nghĩa mơ hình 1% (p-value = 0.000002) Kết tương đối giống với kết nghiên cứu thị trường khác giới Có thể thấy định giá IPO Việt Nam giải thích tốt theo lý thuyết bất cân xứng thơng tin Từ kết phân tích hồi quy, tác giả đưa mơ hình mối quan hệ biến ảnh hưởng đến mức độ định giá thị trường chứng khoán Việt Nam bên dưới: 54 UND = 1.552271 + LnAGE x (-0.122145*) + LnSOF x (0.206104**) + LnSOO x (-0.241276***) + TIME x (-0.00046**) + VALUELOST x (0.603972***) + ε (Với : *, **, *** ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% 1%) Từ kết nghiên cứu trình bày, đưa số đề nghị đầu tư cổ phiếu IPO sau: Thứ nhất, IPO thị trường chứng khoán Việt Nam định giá với tỷ suất sinh lợi trung bình ngày giao dịch 11,69% Các nhà đầu tư thực chiến lược đơn giản việc mua cổ phiếu vào đợt IPO bán cổ phiếu ngày giao dịch để nhận tỷ suất sinh lợi Như vậy, nhà đầu tư có khả kiếm lời đầu tư vào cổ phiếu IPO Việt Nam Thứ hai, thị trường Việt Nam cơng ty lớn IPO giá nhiều triển vọng tương lai vượt trội Cơng ty phát tín hiệu tốt thị trường Điều đảm bảo cho đợt IPO thành công thu hút nhiều nhà đầu tư tham gia Giá cổ phiếu tăng lên tương lai, phản ánh giá trị thực cơng ty Cơng ty có ưu cho đợt phát hành sau thị trường thứ cấp Trong trường hợp này, định giá trở thành tín hiệu đáng tin cậy chất lượng công ty Đầu tư vào danh mục cổ phiếu IPO cơng ty có quy mơ lớn có khả tạo tỷ suất sinh lợi nhiều Thứ ba, thời gian chờ đợi từ ngày IPO đến ngày niêm yết dài tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư mua cổ phiếu IPO giảm Ở Việt Nam, độ trễ thời gian lớn Theo kết nghiên cứu công ty IPO từ năm 2011 đến chưa có cơng ty niêm yết Độ trễ thời gian trung bình 55 khoảng năm Việc nắm giữ cổ phiếu lâu làm giảm tỷ suất sinh lợi ban đầu cho nhà đầu tư Tỷ suất sinh lời đáng kể thời gian ngắn Vì vậy, cổ phiếu IPO thích hợp cho nhà đầu tư với khoảng thời gian đầu tư tương đối ngắn Thứ tư, quy mô đợt phát hành IPO lớn, công ty hoạt động lâu năm định giá giảm hay tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư thấp Các cổ phiếu IPO công ty phát hành quy mô nhỏ công ty trẻ mang lại lợi nhuận nhiều cho nhà đầu tư Hướng nghiên cứu tương lai Tuổi công ty, quy mô đợt phát hành IPO, thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết , quy mô công ty mức tổn thất cổ đông lớn công ty IPO ảnh hưởng 60,68% mức độ định giá thị trường Việt Nam 39,32% lại nhân tố khác định Một nghiên cứu nhân tố bổ sung cho luận án này, cung cấp cho nhà đầu tư sở tham khảo mạnh đầy đủ việc đánh giá IPO Các nhân tố bao gồm: doanh số cơng ty, tỷ lệ nợ, tỷ lệ lợi nhuận tài sản, tỷ lệ lợi nhuận vốn chủ sở hữu, tỷ lệ phân bổ cổ phiếu IPO, nhà bảo lãnh phát hành, loại hình cơng nghiệp, tâm lý nhà đầu tư… Một vấn đề nghiên cứu số lượng mẫu công ty IPO niêm yết bị hạn chế, có 42 cơng ty giai đoạn tháng 1/2007-> tháng 7/2013 Một nghiên cứu với số lượng mẫu lớn giai đoạn dài cho kết xác IPO giá Việt Nam Một lý IPO giá để thúc đẩy mối quan hệ lâu dài với nhà đầu tư, người sau nhận tỷ suất sinh lợi đáng kể 56 từ đợt IPO quay lại tham gia vào đợt phát hành IPO giá đảm bảo đợt phát hành sau có nhiều khả để thành cơng Tuy nhiên, có trường hợp phát hành sau không thành công IPO giá Nếu cơng ty gặp khó khăn việc huy động thêm vốn sau IPO thành cơng nỗ lực cơng ty trọng việc định giá IPO khơng đáng Vì vậy, nghiên cứu hiệu định công cụ quảng bá cho đợt phát hành sau cần thiết Hiệu suất dài hạn cổ phiếu định giá vấn đề nghiên cứu nhiều Nhìn chung, nghiên cứu thấy cổ phiếu IPO hiệu thị trường dài hạn Nghiên cứu vấn đề có ích cho nhà đầu tư dài hạn ... phát hành cổ phiếu lần đầu cơng chúng? ??………5 2.1.1 Vì cơng ty tiến hành IPO……………………………………5 2.1.2 Những thuận lợi bất lợi công ty IPO…………………………6 2.1.3 Điều kiện phát hành cổ phiếu lần đầu cơng chúng? ??……………9... tiến hành phát hành cổ phiếu lần đầu công chúng …10 2.2 Tổng quan nghiên cứu thực nghiệm định giá IPO……… 13 2.2.1 Nghiên cứu thực nghiệm định giá IPO giới………13 2.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm định giá. .. công ty, quy mô đợt phát hành IPO, thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết , quy mô công ty mức tổn thất cổ đông lớn công ty IPO ảnh hưởng 6 0,6 8% mức độ định giá thị trường Việt Nam 3 9,3 2% lại