BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ THANH TÂM LÝ THUYẾT KỲ VỌNG VỀ CẤU TRÚC KỲ HẠN CỦA LÃI SUẤT Ở VIỆT NAM – XÉT TRONG MỐI QUAN HỆ VỚI CÁC YẾU TỐ THỊ TRƯỜNG Chuyên ngành: Tài Chính-Ngân Hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: TS NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO TP Hồ Chí Minh - 2015 CỘNG HỊA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM Độc lập - Tự - Hạnh phúc LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ kinh tế “Lý thuyết kỳ vọng cấu trúc kỳ hạn lãi suất việt nam – xét mối quan hệ với yếu tố thị trường” cơng trình nghiên cứu riêng kết nghiên cứu luận văn trung thực Học viên Trần Thị Thanh Tâm MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng biểu Danh mục hình vẽ, đồ thị Giới thiệu I TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY II CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ MƠ HÌNH LÝ THUYẾT a Lãi suất sách lãi suất i Cấu trúc rủi ro lãi suất 12 ii Cấu trúc kỳ hạn lãi suất 16 b Các lý thuyết cấu trúc kỳ hạn lãi suất 20 i Lý thuyết thị trường phân khúc 20 ii Lý thuyết kỳ vọng 21 iii Lý thuyết ưu thích khoản 25 iv Ứng dụng cấu trúc kỳ hạn 25 III MƠ HÌNH NGHIÊN CỨU 28 a Giả thuyết nghiên cứu 28 b Mơ hình nghiên cứu 33 i Mơ hình hồi quy tuyến tính 33 ii Mơ hình tự hồi quy vecto VAR 34 c Dữ liệu nghiên cứu 36 IV KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 39 a Kiểm định mơ hình hồi quy tuyến tính 39 b Kiểm định VAR Wald Test 43 V KẾT LUẬN VÀ DỰ BÁO 53 a Kết luận 53 b Dự báo 54 PHẦN KẾT LUẬN 60 Danh mục tài liệu tham khảo DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1: Tác động cấu trúc rủi ro lãi suất 15 Bảng 4.1: Miêu tả biến 40 Bảng 4.2: Kết hồi quy với độ trễ tháng 40 Bảng 4.3: Kết hồi quy với biến phụ thuộc có độ trễ tháng 41 Bảng 4.4: Kết hồi quy với biến phụ thuộc có độ trễ 12 tháng 41 Bảng 4.5: Các giá trị thống kê tỷ lệ tăng trưởng cấu trúc kỳ hạn lãi suất 45 Bảng 4.6 Kết kiểm định nghiệm đơn vị biến mơ hình 46 Bảng 4.7 Kết lựa chọn độ trễ cho mơ hình 47 Bảng 4.8 : Kiểm định tính ổn định 48 Bảng 4.9: Kiểm định tính tự tương quan phần dư 50 Bảng 4.10 Phân tích phương sai biến 51 DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 2.1 Sự dịch chuyển đường tổng cầu 10 Hình 2.2 Cơ chế truyền dẫn lãi suất đến lạm phát 11 Hình 2.3 Các dạng đường cong lãi suất 17 Hình 3.1: Đường cong lãi suất trái phiếu phủ 30 Hình 3.2 Cấu trúc kì hạn lãi suất liên ngân hàng tháng TPCP năm (%) 30 Hình 3.3: Tỷ lệ lạm phát CPI tăng trưởng SXCN giai đoạn 2008-2013 37 Hình 3.4: Lãi suất ngắn hạn dài hạn 38 Hình 4.1 Đồ thị kiểm định tính ổn định mơ hình 49 PHẦN GIỚI THIỆU Mở đầu Lý thuyết kỳ vọng cấu trúc kỳ hạn lãi suất công nhận mối quan hệ thức lãi suất dài hạn ngắn hạn: lãi suất dài hạn trung bình lãi suất ngắn hạn lãi suất ngắn hạn dự kiến tương lai Lý thuyết liên quan đến khái niệm đường cong lãi suất Đường cong lãi suất đồ thị phản ánh mối quan hệ lãi suất so với kỳ hạn Các nhà kinh tế đầu tư cho hình dạng đường cong lãi suất phản ánh kỳ vọng tương lai thị trường lãi suất điều kiện sách tiền tệ, xem cơng cụ quan trọng việc cung cấp thông tin cho công tác quản lý, điều hành thị trường tài nhờ vào nội dung thông tin phản ánh Nghiên cứu xem xét đến mối quan hệ cấu trúc kỳ hạn lãi suất với yếu tố vĩ mô quan trọng kinh tế: Tốc độ tăng trưởng sản xuất công nghiệp, tỷ lệ lạm phát CPI, từ có hiểu biết tính tốn đắn cho sách liên quan đến lãi suất ngân hàng trung ương tác động lên kinh tế, xây dựng mơ hình đưa dự báo tới cho thị trường Trong năm gần đây, nhiệm vụ ngân hàng trung ương kiểm sốt lạm phát theo mục tiêu đề ra, ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng mức hợp lý, đồng thời trọng đảm bảo an toàn hoạt động hệ thống ngân hàng Trong năm qua, NHNN có nhiều đổi điều hành sách tiền tệ theo hướng chủ động, linh hoạt quán Sự đổi mang tính bước ngoặt mang lại hiệu tích cực Trong năm 2013 mục tiêu ưu tiên hàng đầu công tác điều hành NHNN lạm phát kiềm chế, diễn biến theo xu hướng giảm ổn định Nếu lạm phát năm 2012 6,81% lạm phát năm 2013 mức 6,04% - mức thấp vòng 10 năm trở lại Ngồi ra, sách lãi suất điều hành phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô, đặc biệt diễn biến lạm phát Tính chủ động công cụ lãi suất việc truyền dẫn tín hiệu tới thị trường cải thiện rõ nét Như vậy, với việc ngày cải thiện tầm ảnh hưởng sách tiền tệ lên hoạt động kinh tế, việc nghiên cứu mối quan hệ cơng cụ sách tiền tệ: lãi suất, tỷ giá… có vai trị quan trọng việc nâng cao hiệu sách tiền tệ nước ta Tăng trưởng kinh tế mục tiêu thường xuyên quốc gia, làm tăng mức thu nhập dân cư, phúc lợi xã hội chất lượng sống…, tăng trưởng kinh tế tạo điều kiện giảm tỉ lệ thất nghiệp, củng cố an ninh quốc phịng, củng cố trị tăng uy tín, vai trị quản lý nhà nước xã hội Vì việc trì tốc độ tăng trưởng kinh tế bền vững, để tiến tới q trình hồn thiện mặt kinh tế - phát triển kinh tế - đóng vai trị quan trọng, mục tiêu quản lý kinh tế nói chung doanh nghiệp, nhà đầu tư nói riêng Vì vậy, việc nhận tín hiệu việc giảm tốc độ tăng trưởng khả tăng trưởng tăng tốc thông qua cấu trúc kì hạn lãi suất ln trọng Nếu có, dấu hiệu gì, làm để xây dựng báo ứng dụng để dự báo tình hình kinh tế trường hợp Việt Nam Đó câu hỏi nghiên cứu mà tác giả muốn giải đề tài nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu: Nghiên cứu xem xét mối quan hệ cấu trúc kỳ hạn lãi suất Việt Nam yếu tố vĩ mô kinh tế: tăng trưởng, lạm phát…cả chiều hướng độ lớn Việc xác định mối quan hệ có ý nghĩa quan trọng việc dự báo xu hướng chuyển biến tương lai thị trường, đồng thời ngân hàng trung ương có khả tác động đến thị trường cách tích cực thơng qua điều chỉnh sách tiền tệ lãi suất Đối tượng phạm vi nghiên cứu: - Lãi suất liên ngân hàng kỳ hạn tháng lãi suất trái phiếu phủ dài hạn kỳ hạn năm - Tốc độ tăng trưởng sản xuất công nghiệp tỷ lệ lạm phát CPI xem biến trạng thái mơ hình - Thời gian: Tháng 03/2008 đến tháng 08/2013 (tần số theo tháng) Phương pháp nghiên cứu: - Mơ hình hồi quy tuyến tính - Mơ hình Vector tự hồi quy VAR - Wald test để chọn độ trễ mơ hình - Sử dụng phương pháp kiểm định tính ổn định mơ hình, kiểm định tính tự tương quan phần dư, tính phương sai để nâng cao độ mạnh tính tin cậy kết Ý nghĩa thực tiễn: Chính sách tiền tệ ln sách trọng tâm để thúc đẩy kinh tế tăng trưởng bền vững với mức lạm phát thấp Một cơng cụ quan trọng sách tiền tệ kênh lãi suất Vì việc xác định mối quan hệ kênh lãi suất yếu tố quan trọng kinh tế: tăng trưởng, lạm phát… đưa đến điều chỉnh sách hiệu thơng qua mối quan hệ cấu trúc kỳ hạn Do vậy, tính hiệu sách tiền tệ phụ thuộc vào mối quan hệ độ lớn xu hướng Ngoài việc xác định mối quan hệ cấu trúc kỳ hạn tăng trưởng giúp xác định dấu hiệu việc tăng hay suy giảm tăng trưởng, để ứng dụng dự báo tình hình kinh tế Việt Nam tương lai, từ có sách định đầu tư đắn cho toàn kinh tế - Các kiểm định tính ổn định mơ hình Sau ước lượng mơ hình VAR, cần kiểm định tính ổn định mơ hình Kiểm định xem xét nghiệm đa thức đặc trưng có nằm vịng trịn đơn vị khơng Trong Bảng 4.8 Hình 4.1 cho thấy nghiệm nhỏ nằm vòng tròn đơn vị Như vậy, hệ ổn định nên mơ hình VAR chấp nhận Bảng 4.8 : Kiểm định tính ổn định Root Modulus 0.479948 - 0.538560i 0.721385 0.479948 + 0.538560i 0.721385 -0.030016 - 0.486546i 0.487471 -0.030016 + 0.486546i 0.487471 -0.255120 - 0.166830i 0.304825 -0.255120 + 0.166830i 0.304825 0.032965 - 0.157339i 0.160756 0.032965 + 0.157339i 0.160756 No root lies outside the unit circle VAR satisfies the stability condition 49 Hình 4.1 Đồ thị kiểm định tính ổn định mơ hình - Kiểm định tính tự tương quan phần dư Kết kiểm định Portmanteau dựa thống kê Q (Bảng 3.9) cho thấy với bước trễ khác nhau, giá trị p thống kê Q đều> 5%, tức chấp nhận giả thiết Ho (khơng có tự tương quan phần dư) Như mơ hình thỏa mãn giả thiết tính khơng tự tương quan phần dư 50 Bảng 4.9: Kiểm định tính tự tương quan phần dư VAR Residual Portmanteau Tests for Autocorrelations Null Hypothesis: no residual autocorrelations up to lag h Lag Q-Stat Prob Adj Q-Stat Prob Df 1.131764 NA* 1.151974 NA* NA* 12.51502 NA* 12.94917 NA* NA* 20.56086 0.1960 21.44125 0.1622 15 43.79130 0.0800 46.42569 0.0477 29 63.83248 0.0627 68.39391 0.0281 45 71.62878 0.2396 77.10743 0.1259 58 *The test is valid only for lags larger than the VAR lag order df is degrees of freedom for (approximate) chi-square distribution Nguồn: Trích từ liệu Eviews - Kiểm định tính phương sai Kiểm định tính phương sai tiến hành kiểm định tổng quát phương sai sai số thay đổi White Kết kiểm định (Bảng 4.10) cho thấy chấp nhận giả thuyết Ho, có nghĩa mơ hình có phương sai 51 Phân tích biến động phương sai biến biến Tăng Thời Phân tích biến động phương sai Cấu Sai số trưởng trúc kỳ tiêu ảnh hạn ảnh hưởng hưởng kỳ trễ chuẩn (SE) đến đến tăng Cấu Thời kỳ trễ Sai số trúc kỳ tiêu hạn ảnh chuẩn hưởng (SE) đến trưởng Tăng trưởng ảnh hưởng đến cấu trúc kỳ hạn 0,019564 100,00000 0,00000 0,015644 19,34568 80,65432 0,027678 95,09283 4,90717 0,017378 20,42689 79,57311 0,028462 91,34682 8,85318 0,018464 19,78682 80,21318 0,031774 82,76186 7,23814 0,024772 19,98462 80,01538 0,034034 80,12562 19,87438 0,028024 20,68462 79,31538 0,042168 75,16842 24,83158 0,032158 22,68964 77,31036 0,043178 77,82946 22,17054 0,036158 23,45678 76,54322 0,044682 68,72886 31,27114 0,038662 24,68469 75,31531 0,045683 68,54284 31,45716 0,038682 24,46246 75,53754 10 0,045874 67,45628 32,54372 10 0,039268 24,34218 75,65792 11 0,046824 67,21466 32,78534 11 0,040126 23,69824 76,30176 12 0,047628 66,70168 33,29832 12 0,041026 23,24567 76,75433 Bảng 4.10 Phân tích phương sai biến Nguồn: Trích từ liệu Eviews 52 Kết phân tích phương sai cho bảng 3.10 cho thấy: khoảng 12 thời kỳ, 33,29832% biến động tăng trưởng giải thích biến động cấu trúc kỳ hạn lãi suất 66,70168% giải thích thân biến động tăng trưởng khứ Ngược lại, khoảng thời gian 76,75433% biến động cấu trúc kỳ hạn lãi suất giải thích biến động tăng trưởng 23,24567% giải thích thân biến động cấu trúc kỳ hạn lãi suất khứ Như cấu trúc kỳ hạn lãi suất tăng trưởng khơng có tác động qua lại lẫn mà chịu tác động thân khứ Đồng thời, ngắn hạn, thay đổi cấu trúc kỳ hạn lãi suất ảnh hưởng đến tăng trưởng nhiều ảnh hưởng trở lại tăng trưởng đến lạm phát; vậy, cấu trúc kỳ hạn lãi suất bị chi phối nhiều yếu tố khác, đặc biệt biến động ngắn hạn (như cú sốc cung, sốc cầu…) 53 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ DỰ BÁO 5.1 Kết luận Từ phân tích mơ hình hồi quy tuyến tính, mơ hình VAR, kiểm định Wald Test ta thấy rằng: Mối quan hệ tăng trưởng cấu trúc kỳ hạn lãi suất Việt Nam giai đoạn 2008 – 2013 thống với lý thuyết kết kiểm nghiệm giới Tobin (1965), Mallik Chowdhury (2001), Frria Carneiro (2001) công bố Đồng thời phù hợp với kết nghiên cứu Việt Nam mối quan hệ tăng trưởng cấu trúc kỳ hạn lãi suất giai đoạn trước Vậy khẳng định: mối quan hệ tăng trưởng cấu trúc kỳ hạn lãi suất kinh tế Việt Nam tuân theo quy luật chung: Mối quan hệ tăng trưởng cấu trúc kỳ hạn lãi suất có quan hệ đồng biến Sự thay đổi tăng trưởng nhanh thay đổi cấu trúc kỳ hạn lãi suất Cấu trúc kỳ hạn lãi suất có ảnh hưởng đến tăng trưởng nhiều ảnh hưởng ngược trở lại tăng trưởng đến cấu trúc kỳ hạn Nghiên cứu chưa tìm mối quan hệ trực tiếp, tuyến tính cấu trúc kỳ hạn lạm phát, điều khẳng định lạm phát bị chi phối nhiều yếu tố khác, đặc biệt tác động ngắn hạn 54 5.2 Dự báo - Dự báo vai trị sách tiền tệ Với luận chứng đưa ra, đề tài thấy độ dốc đường cong lãi suất hay cấu trúc kỳ hạn lãi suất báo có ý nghĩa cho hoạt động kinh tế Trong bối cảnh Việt Nam, cấu trúc kỳ hạn lãi suất hữu ích việc dự báo sụt giảm số sản xuất công nghiệp trước quý tương lai Tuy nhiên, có điều cần lưu ý tính khơng bền vững tín hiệu Trong q trình suy giảm, có can thiệp nhà nước sách tài khóa tiền tệ, mà việc thay đổi cấu trúc kỳ hạn lãi suất cách nhanh chóng Ngân hàng Nhà nước Việt Nam thay đổi mức lãi suất sách để kiềm chế lạm phát kích thích sản lượng thực tế đất nước Xuất phát từ hạn chế này, hữu ích ứng dụng thêm mơ hình phi tuyến tính, kết hợp với đường cong Phillips, đường cong IS, hàm phản ứng sách tiền tệ, cú sốc tiền tệ, phương trình Fisher giả thuyết kỳ vọng vào việc dự báo suy giảm Việt Nam tương lai Lý để ủng hộ cho mơ hình phi tuyến tính số biến kinh tế thể mối quan hệ phi tuyến Cuối cùng, cấu trúc kỳ hạn lãi suất bị ảnh hưởng đáng kể biến lúc xem xét phù hợp với mơ hình kinh tế động, tập trung vào thay đổi hệ thống kinh tế theo thời gian Trong năm gần đây, nhiệm vụ ngân hang trung ương kiểm sốt lạm phát theo mục tiêu đề ra, ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng mức hợp lý, đồng thời trọng đảm bảo an toàn hoạt động hệ thống ngân hàng Trong năm qua, NHNN có nhiều đổi điều hành sách tiền tệ theo hướng chủ động, linh hoạt quán Sự đổi mang tính bước ngoặt mang lại hiệu tích cực 55 Trong năm 2013 mục tiêu ưu tiên hàng đầu công tác điều hành NHNN lạm phát kiềm chế, diễn biến theo xu hướng giảm ổn định Nếu lạm phát năm 2012 6,81% lạm phát năm 2013 mức 6,04% - mức thấp vòng 10 năm trở lại Ngồi ra, sách lãi suất điều hành phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô, đặc biệt diễn biến lạm phát Tính chủ động cơng cụ lãi suất việc truyền dẫn tín hiệu tới thị trường cải thiện rõ nét Trong năm 2013, mức lãi suất điều hành NHNN điều chỉnh giảm hai lần Trong năm này, lãi suất tái cấp vốn điều chỉnh giảm từ mức 9%/năm xuống 7%/năm; lãi suất tái chiết khấu từ 7%/năm xuống 5%/năm; lãi suất cho vay qua đêm toán điện tử liên ngân hàng cho vay bù đắp thiếu hụt vốn toán bù trừ NHNN ngân hàng từ 10%/năm xuống 8%/năm Diễn biến lãi suất thị trường liên ngân hàng theo sát với lãi suất đạo NHNN giảm mạnh Lãi suất huy động giảm liên tục khoảng từ - 4%, lãi suất cho vay giảm từ - 5% so với mức lãi suất cuối năm 2012 Điều phản ánh tính khoản TCTD ngày ổn định, mà cịn biểu tính dẫn dắt thị trường NHNN ngày tăng Đến thời điểm thấy rằng, năm 2014, với việc thực thi đồng giải pháp Chính phủ nhằm mục tiêu kiểm sốt lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mơ hỗ trợ tăng trưởng mức hợp lý, có sách tiền tệ chủ động, linh hoạt Ngân hàng Nhà nước, lạm phát tiếp tục ổn định mức thấp dự kiến năm đạt thấp mức 5% Cùng đó, tăng trưởng kinh tế có cải thiện tích cực so với kỳ năm trước, tăng trưởng GDP dự báo đạt khoảng 5,8% 2014, cán cân toán tiếp tục thặng dư mức cao, thị trường tiền tệ, ngoại hối hoạt động ngân hàng ổn định Đó kết tổ chức quốc tế đánh giá cao Gần tổ chức xếp hạng Moody’s, Standard&Poor Fitch Ratings nâng mức xếp hạng Việt Nam lên bậc nhờ thành cơng đạt kiểm sốt lạm phát, ổn định hệ thống ngân hàng kinh tế vĩ mô thời gian qua Tuy nhiên, 56 chủ quan với diễn biến lạm phát Mục tiêu lạm phát 5% năm 2015 mức tương đối thấp so với năm gần đây, thêm yếu tố tác động từ kinh tế toàn cầu, diễn biến kinh tế nước: Kinh tế vĩ mơ có dấu hiệu tích cực, song chuyển biến chậm, chưa ổn định, vững Tăng trưởng tiềm Việt Nam có xu hướng giảm dần, tăng trưởng kinh tế hai năm trở lại chủ yếu dựa vào xuất nhu cầu nước phục hồi chậm, sức mua cịn yếu, lạm phát kiểm sốt tiềm ẩn nguy tăng cao trở lại Những thách thức buộc NHNN phải theo đuổi lúc nhiều mục tiêu trình điều hành sách, đặc biệt việc phải tập trung theo đuổi mục tiêu ngắn hạn thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, khả hỗ trợ sách tài khóa ngày yếu tạo nhiều khó khăn cho NHNN việc theo đuổi mục tiêu quan trọng sách tiền tệ ổn định giá cả, thể mức lạm phát thấp ổn định trung dài hạn Do địi hỏi sách vĩ mơ phải thực theo hướng thận trọng, linh hoạt có phối hợp chặt chẽ để kiểm soát lạm phát, đồng thời tiếp tục tháo gỡ khó khăn cho sản xuất kinh doanh góp phần tăng trưởng kinh tế - Vai trò điều tiết lãi suất NHTW Qua phân tích trên, thấy tác động cấu trúc kỳ hạn lãi suất thị trường tiền tệ có tác động tương đối rõ nét đến tổng cầu kinh tế, đến tăng trưởng kinh tế lạm phát Vì vậy, việc điều tiết lãi suất NHNN để tác động đến tăng trưởng lạm phát giai đoạn hội nhập cần thiết NHTW với chức quan điều tiết cung tiền kinh tế, chủ động tác động đến lãi suất thị trường, nhằm hướng tới mục tiêu kiểm soát lạm phát Trên thực tế, tăng lên lãi suất thức NHTW có ảnh hưởng mạnh đến giảm lạm phát thay đổi lãi suất thức NHTW có tác động nhanh, mạnh đến thay đổi lãi suất kinh tế tỷ giá hối đoái Điều 57 kinh tế có hệ thống tài mở cạnh tranh hơn, nhiều hợp đồng ký kết sở lãi suất thả cở lãi suất cố định, lúc thay đổi lãi suất thức có ảnh hưởng đến lãi suất khác tỷ giá Mặt khác, tăng lên lãi suất NHTW có ảnh hưởng nhanh việc giảm lạm phát dẫn đến sản lượng giảm chút ngắn hạn, khi: Kỳ vọng GDP nhạy cảm với thay đổi lãi suất thức tiền cung ứng( độ nhạy cảm tăng lên sách có độ tin cậy); hoặc/và GDP nhạy cảm với thay đổi sản lượng việc làm ( nhạy cảm tăng lên thị trường lao động linh hoạt); tỷ giá linh hoạt ; giá nước nhạy cảm với thay đổi tỷ giá (sự nhạy cảm phụ thuộc vào thay đổi giá hàng nhập theo tỷ giá, theo phụ thuộc vào nhà xuất nước ngồi khơng thay đổi lợi nhuận cận biên họ, phụ thuộc vào ảnh hưởng thay đổi giá nhập lên giá nước Mức độ ảnh hưởng lớn nhập chiếm tỷ lệ lớn GDP, nước nhỏ, mở cửa nước lớn mà đóng cửa) Một vấn đề quan tâm lý thuyết kinh tế phân tích tác động sách, độ trễ thời gian tác động thay đổi sách gắn với yếu tố tiền tệ (lãi suất, cung tiền, tỷ giá ) tới yếu tố vĩ mô đầu tư, lạm phát Bởi sách có hiệu cao xác định độ trễ Tuy nhiên, vấn đề khơng đơn giản, sách độ trễ tác động khác thời kỳ phát triển kinh tế Có nhiều thay đổi không chắn xung quanh độ trễ thời gian Cụ thể, tác động sách phụ thuộc nhiều nhân tố khác nhau, chu kỳ kinh doanh, lòng tin người tiêu dùng phản ứng họ thay đổi sách, giai đoạn chu kỳ kinh doanh, kiện kinh tế giới kỳ vọng lạm phát tương lai Chẳng hạn, nguyên lý chung lãi suất tăng hạn chế đầu tư, giảm lạm phát, lãi suất làm tăng giá thành sản phẩm qua tác động làm tăng giá Vì tác động 58 mang tính hai mặt vậy, địi hỏi phải xác định độ trễ tác động để có định sử dụng công cụ lãi suất theo hướng tăng hay giảm cho mục tiêu kiểm soát lạm phát Đối với kinh tế thị trường chưa phát triển Việt Nam, nhiều quan hệ kinh tế chưa thực mang tính thị trường việc vận dụng tảng lý thuyết để hoạch định sách lãi suất cần có linh hoạt, bám sát mục tiêu định hướng phát triển kinh tế - xã hội diễn biến thực tế thị trường Là kinh tế đơla hóa, lãi suất đồng nội tệ, lãi suất ngoại tệ tỷ giá có mối quan hệ chặt chẽ với nhau, với mức chênh lệch lớn lãi suất nội tệ với lãi suất đồng ngoại tệ cộng với mức kỳ vọng tỷ giá làm dịch chuyển nắm giữ đồng nội tệ đồng ngoại tệ thành viên thị trường, điều gây rối loạn thị trường, tạo áp lực lên tỷ giá Do vậy, sách lãi suất tiền đồng phải giải hài hòa mối quan hệ Đối với Việt Nam, thị trường tài giai đoạn phát triển, song mức độ phát triển thấp, thị trường cịn có phân đoạn, vốn ln chuyển chưa thông suốt, thành viên thị trường thiếu gắn kết chặt chẽ, rủi ro đạo đức nhiều… mà phản ứng sách cịn méo mó, thiếu đồng thuận Thêm vào đó, lực giám sát thị trường tài quan quản lý hạn chế Cú sốc thị trường tiền tệ vào cuối tháng 2/2008 minh chứng cho yếu thành viên thị trường Do việc điều tiết cấu trúc kỳ hạn lãi suất thị trường Ngân hàng Nhà nước (NHNN) khó khăn Mặc dù, NHNN bước đổi chế điều hành lãi suất, bước đầu hình thành hành lang dao động cho lãi suất thị trường liên ngân hàng, lãi suất tái cấp vốn điều chỉnh dần thành lãi suất trần, lãi suất chiết khấu điều chỉnh làm lãi suất sàn Cùng với khung lãi suất trên, lãi suất nghiệp vụ thị trường mở NHNN sử dụng để định hướng lãi suất thị trường Thực tế cho thấy lãi suất tái cấp vốn, lãi suất chiết khấu, lãi suất nghiệp vụ 59 thị trường mở điều hành để phát tín hiệu quan điểm sách tiền tệ thời kỳ (thắt chặt hay nới lỏng) thời gian qua có tác động hạn chế đến lãi suất thị trường Trong thời gian qua, lãi suất chưa thực phát huy vai trò định hướng lãi suất thị trường, mối quan hệ lãi suất NHNN lãi suất thị trường chưa thực gắn kết chặt chẽ Sự thay đổi cấu trúc kỳ hạn lãi suất NHNN có tác động hiệu ứng hạn chế đến thay đổi lãi suất thị trường tiền tệ Từ kết nghiên cứu số thực trạng trên, gợi ý số giải pháp sau: Một là, phủ khơng nên theo đuổi mục tiêu giữ lạm phát thấp cần tiếp tục triển khai sách, biện pháp trung dài hạn nhằm chuyển đổi kinh tế theo hướng phát triển bền vững, có tính cạnh tranh cao hơn, cấu lại thúc đẩy đầu tư xã hội, phát triển nguồn nhân lực, đẩy mạnh cổ phần hố doanh nghiệp nhà nước, cải thiện mơi trường đầu tư kinh doanh, thúc đẩy hội nhập quốc tế, khắc phục hạn chế, yếu kinh tế Hai là, nghiên cứu phương pháp tính tốn lạm phát Việt Nam, tránh cú sốc giá, cú sốc mang tính tạm thời, ngắn hạn lại gây biến động lớn mức giá chung, sách tiền tệ nhằm mục tiêu kiềm chế lạm phát gặp nhiều khó khăn Đề xuất đề tài là: loại bỏ khỏi CPI mặt hàng có độ dao động hay tính bất ổn lớn (bị gây cú sốc cung có tính mùa vụ cao), xu hướng giá mặt hàng sớm bị đảo ngược khơng thể lường trước làm mờ xu hướng thật lạm phát nên dẫn đến sai lầm việc đưa sách Các yếu tố khơng thể lường trước cú sốc giá dầu, thiên tai yếu tố hỗ trợ giải thích sách tiền tệ không nên bù đắp lại tác động giá cú sốc tạm thời gây ra, bù đắp tác động sách tiền tệ dẫn tới việc phải thay đổi sách thường xun khiến kinh tế khơng kịp thích ứng 60 PHẦN KẾT LUẬN Như việc sử dụng mơ hình VAR để kiểm định mối quan hệ cấu trúc kỳ hạn lãi suất tăng trưởng lạm phát Việt Nam giai đoạn 03/2008 đến 08/2013, kết cho thấy mối quan hệ đồng biến Kết giống với nghiên cứu trước giới nước Sự thay đổi tăng trưởng nhanh thay đổi cấu trúc kỳ hạn lãi Cấu trúc kỳ hạn lãi suất có ảnh hưởng đến tăng trưởng nhiều ảnh hưởng ngược trở lại tăng trưởng đến cấu trúc kỳ hạn Nghiên cứu chưa tìm mối quan hệ trực tiếp, tuyến tính cấu trúc kỳ hạn lạm phát, điều khẳng định lạm phát bị chi phối nhiều yếu tố khác, đặc biệt tác động ngắn hạn 61 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Danh mục tài liệu tham khảo tiếng Việt Sử Đình Thành Vũ Thị Minh Hằng, 2006 Nhập mơn tài tiền tệ Trường đại học Kinh tế TPHCM Danh mục tài liệu tham khảo tiếng Anh Arturo Estrella & Mary R Trubin, 2006 The Yield Curve as a Leading Indicator: Some Practical Issues Economics and Finance Butler, L ,1978 Recession? – A Market View Federal Reserve Bank of San Francisco Charles I Plosser & K Geert Rouwenhorst, 1994 International term structures and real economic growth Journal of Monetary Economics Estrella, A & Mishkin, F., S ,1996 The Yield Curve as a Predictor of U.S Recession Federal Reserve Bank of New York Current Issues in Economics and Finance Joseph G Haubrich, Ann M Dombrosky, 1996 Predicting real growth using the yield curve Federal Reserve Bank of Cleverland Michael Dotsey, 1998 The predictive content of the interest rate term spread for future economic growth Federal Reserve Bank of Philadelphia Xiaoneng Zhu, 2011 Revisiting the expectations hypothesis: The Japanese term structure and regime shifts Journal of Economics and Business Danh mục website sử dụng lấy số liệu thông tin www.bloomberg.com Tổng cục thống kê Việt Nam: www.gso.gov.vn http://vietstock.vn Ngân hàng giới http://www.worldbank.org 62 http://vi.wikipedia.org 63 ... trúc kỳ hạn lãi suất Cấu trúc lãi suất kỳ hạn liên quan đến khái niệm đường cong lãi suất Đường cong lãi suất đồ thị phản ánh mối quan hệ lãi suất so với kỳ hạn Đồ thị bắt đầu với mức lãi suất kỳ. .. HÌNH LÝ THUYẾT a Lãi suất sách lãi suất i Cấu trúc rủi ro lãi suất 12 ii Cấu trúc kỳ hạn lãi suất 16 b Các lý thuyết cấu trúc kỳ hạn lãi suất 20 i Lý thuyết. .. thấy mối quan hệ tăng trưởng cấu trúc kỳ hạn lãi suất Việt Nam giai đoạn 2008 – 2013 đồng biến ngắn hạn Sự thay đổi tăng trưởng nhanh thay đổi cấu trúc kỳ hạn lãi suất ngắn hạn Cấu trúc kỳ hạn lãi