Bộ giáo dục đào tạo Trờng đại học kinh tÕ quèc d©n Ngun thu thđy Nghiªn cøu cÊu tróc phụ thuộc thị trờng tài ứng dụng đo lờng rủi ro thị trờng tài việt nam Chuyên ngành: ngành: KINH Tế HọC HọC (TO¸N (TO¸N KINH TÕ) M· sè: 62310101 Ng−êi h−íng dÉn khoa häc: PGS TS TRẦN TRỌNG NGUYÊN PGS TS NGUYỄN VĂN QUÝ Hµ Néi - 2018 LỜI CAM ĐOAN Nghiên cứu sinh đọc hiểu hành vi vi phạm trung thực học thuật Nghiên cứu sinh cam kết danh dự cá nhân nghiên cứu nghiên cứu sinh tự thực không vi phạm yêu cầu trung thực học thuật Hà Nội, ngày … tháng … năm 2018 Người hướng dẫn khoa học Nghiên cứu sinh PGS.TS Trần Trọng Nguyên Nguyễn Thu Thủy LỜI CẢM ƠN Trong q trình thực luận án, tơi nhận giúp đỡ nhiệt tình, tạo điều kiện thuận lợi giáo viên hướng dẫn, đồng nghiệp, gia đình bạn bè Tôi xin chân thành cảm ơn PGS TS Trần Trọng Nguyên PGS TS Nguyễn Văn Quý hướng dẫn nhiệt tình suốt trình làm luận án Tôi xin cảm ơn đến thầy, khoa Tốn kinh tế, trường Đại học Kinh tế Quốc dân giúp đỡ có góp ý q báu để tơi hồn thành luận án Tôi xin cảm ơn cán thuộc Viện đào tạo Sau đại học, trường Đại học Kinh tế Quốc dân tạo điều kiện thủ tục hành hướng dẫn chi tiết cho tơi quy trình thực luận án Tơi xin bày tỏ lòng biết ơn người sinh thành nuôi dạy trưởng thành, gia đình, bạn bè, đồng nghiệp động viên, giúp đỡ tơi vượt qua khó khăn q trình học tập hồn thành luận án Dù cố gắng nhiều thời gian nghiên cứu Luận án tránh khỏi thiếu sót Tơi mong nhận ý kiến đóng góp q báu q thầy đồng nghiệp để luận án hoàn thiện Tôi xin trân trọng cảm ơn MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN LỜI CẢM ƠN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ MỞ ĐẦU CHƯƠNG LÝ LUẬN CHUNG VỀ CẤU TRÚC PHỤ THUỘC GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VÀ ỨNG DỤNG TRONG ĐO LƯỜNG RỦI RO 1.1 Thị trường tài 1.1.1 Khái niệm thị trường tài 1.1.2 Phân loại thị trường tài 1.2 Lý luận nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường tài ứng dụng đo lường rủi ro 1.2.1 Khái niệm cấu trúc phụ thuộc thị trường tài 1.2.2 Ứng dụng kết nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc độ đo rủi ro 10 1.3 Tổng quan nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường tài 11 1.3.1 Tổng quan nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường chứng khoán nước thị trường chứng khoán nước khác 14 1.3.2 Tổng quan nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối nước 17 1.4 Tổng quan nghiên cứu liên quan đến Việt Nam 21 1.4.1 Tổng quan nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường chứng khoán Việt Nam thị trường chứng khoán nước khác 21 1.4.2 Tổng quan nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối Việt Nam 24 1.5 Tổng quan sách thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối Việt Nam giai đoạn nghiên cứu 27 1.5.1 Tổng quan sách thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2004-2014 27 1.5.2 Tổng quan sách thị trường ngoại hối Việt Nam giai đoạn 2007-2015 35 KẾT LUẬN CHƯƠNG 38 CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 39 2.1 Phương pháp copula 39 2.2 Phương pháp hồi quy phân vị 47 2.2.1 Phân vị 47 2.2.2 Hồi quy phân vị 47 KẾT LUẬN CHƯƠNG 51 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CẤU TRÚC PHỤ THUỘC GIỮA CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH 52 3.1 Nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường chứng khoán Việt Nam số thị trường chứng khoán giới 52 3.1.1 Mô tả số liệu 52 3.1.2 Kết thực nghiệm sử dụng phương pháp copula 57 3.1.3 Kết thực nghiệm sử dụng phương pháp hồi quy phân vị 73 3.1.4 So sánh bình luận kết thực nghiệm 79 3.2 Nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối Việt Nam 82 3.2.1 Mô tả số liệu 82 3.2.2 Kết thực nghiệm sử dụng phương pháp copula 85 3.2.3 Kết thực nghiệm sử dụng phương pháp hồi quy phân vị 89 3.2.4 So sánh bình luận kết thực nghiệm 93 KẾT LUẬN CHƯƠNG 96 CHƯƠNG ĐO LƯỜNG RỦI RO TRÊN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VIỆT NAM 97 4.1 Thủ tục ước lượng VaR, CVaR 97 4.2 Đo lường rủi ro thị trường chứng khoán Việt Nam giới thời kỳ sau khủng hoảng 99 4.2.1 Mô tả số liệu 99 4.2.2 Đo lường VaR CVaR danh mục đầu tư chứng khoán nước quốc tế 102 4.3 Đo lường rủi ro thị trường chứng khoán thị trường ngoại hối Việt Nam 121 4.3.1 Mô tả số liệu 121 4.3.2 Đo lường VaR CVaR danh mục đầu tư chứng khoán ngoại hối 122 4.4 Hậu kiểm mơ hình VaR, CVaR 128 4.4.1 Hậu kiểm mơ hình VaR 128 4.4.2 Hậu kiểm mơ hình CVaR 130 4.5 Một số khuyến nghị từ kết nghiên cứu 132 4.5.1 Một số khuyến nghị nhà quản lý 132 4.5.2 Một số khuyến nghị nhà đầu tư 135 KẾT LUẬN CHƯƠNG 139 KẾT LUẬN, HẠN CHẾ CỦA LUẬN ÁN VÀ ĐỀ XUẤT HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 140 CÁC CƠNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ 143 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 144 PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT AIC BIC Akaike Info criterion (Tiêu chuẩn Akaike) Bayesian Information Criterion (Tiêu chuẩn Bayes) c.s DMĐT ETF cộng Danh mục đầu tư Exchange Traded Fund (Quỹ hoán đổi danh mục) ETF VNM FTSE Vietnam GPD IFM Quỹ ETF VNM Quỹ ETF FTSE Vietnam Generalized Pareto Distribution (Phân phối Pareto tổng quát) Inference functions for margins (Phương pháp hàm suy diễn cho LL NHNN OLS TTCK TTNH TTTC biên duyên) Log-likelihood (giá trị logarit hàm hợp lý) Ngân hàng nhà nước Ordinary Least Square (Phương Pháp Bình Phương Nhỏ Nhất) Thị trường chứng khốn Thị trường ngoại hối Thị trường tài UBCKNN USD VND Ủy ban chứng khoán Nhà nước United States Dollar (Đô la Mỹ) Vietnam Dong (Đồng Việt Nam) DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 1.1 Một số ưu điểm hạn chế số phương pháp nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc 13 Bảng 1.2 Bảng 1.3 Bảng 2.1 So sánh ý tưởng luận án với nghiên cứu Cường c.s (2012) 23 So sánh ý tưởng luận án với nghiên cứu Nga (2014) 26 Một số họ copula hệ số phụ thuộc đuôi chúng 42 Bảng 3.1 Mô tả thống kê chuỗi lợi suất số chứng khoán theo ngày từ 21/6/2004 đến 19/6/2014 54 Hệ số tương quan tuyến tính chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam số thị trường chứng khoán giới thời kỳ Bảng 3.2 Bảng 3.3 Bảng 3.4 Bảng 3.5 Bảng 3.6 Bảng 3.7 Bảng 3.8 Bảng 3.9 trước khủng hoảng (21/6/2004 đến 11/2/2008) 57 Hệ số tương quan tuyến tính chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam số thị trường chứng khoán giới thời kỳ khủng hoảng (12/2/2008-13/10/2009) 58 Hệ số tương quan tuyến tính chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam số thị trường chứng khoán giới thời kỳ sau khủng hoảng (14/10/2009-19/6/2014) 59 Tham số thể phụ thuộc chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam số chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán giới sử dụng copula Gauss thời kỳ trước khủng hoảng (21/06/200411/2/2008) 60 Tham số thể phụ thuộc chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam số chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán giới sử dụng copula Gauss thời kỳ khủng hoảng (12/2/200813/10/2009) 61 Tham số thể phụ thuộc chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam số chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán giới sử dụng copula Gauss thời kỳ sau khủng hoảng (14/10/200919/6/2014) 61 Mức độ tăng/giảm (%) hệ số phụ thuộc tính copula Gauss so với hệ số tương quan tuyến tính cặp lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam giới thời kỳ 63 Sắp xếp theo chiều giảm dần mức độ phụ thuộc thị trường chứng khoán Việt Nam giới 64 Bảng 3.10 Ý nghĩa tham số copula 68 Bảng 3.11 Ước lượng tham số copula cho cặp lợi suất số chứng khoán S&P500-Vnindex thời kỳ trước khủng hoảng copula tốt 69 Bảng 3.12 Ước lượng tham số copula cho cặp lợi suất số chứng khoán S&P500-Vnindex thời kỳ khủng hoảng copula tốt 70 Bảng 3.13 Ước lượng tham số copula cho cặp lợi suất số chứng khoán S&P500-Vnindex thời kỳ sau khủng hoảng copula tốt 70 Bảng 3.14 Kết lựa chọn copula tốt mô tả phụ thuộc cặp lợi suất số chứng khoán giới Vnindex thời kỳ hệ số phụ thuộc đuôi tương ứng 71 Bảng 3.15 Sự thay đổi cấu trúc mức độ phụ thuộc cặp lợi suất số S&P500 Vnindex thời kỳ 72 Bảng 3.16 Kết hồi quy phân vị mơ hình 75 Bảng 3.17 Kết mô tả cấu trúc phụ thuộc cặp lợi suất số chứng khoán giới Vnindex thời kỳ 76 Bảng 3.18 Kết mô tả thay đổi cấu trúc mức độ phụ thuộc cặp lợi suất số chứng khốn giới Vnindex thời kỳ thị trường bình ổn khủng hoảng 82 Bảng 3.19 Thống kê mô tả chuỗi lợi suất 83 Bảng 3.20 Hệ số tương quan tuyến tính chuỗi lợi suất số thị trường chứng khoán Việt Nam chuỗi lợi suất tỷ giá 85 Bảng 3.21 Ước lượng tham số copula cho cặp lợi suất số chứng khoán Vnindex tỷ giá VND/USD 86 Bảng 3.22 Ước lượng tham số copula cho cặp lợi suất số chứng khoán Vnindex lợi suất tỷ giá copula tốt 87 Bảng 3.23 Ước lượng tham số copula cho cặp lợi suất số chứng khoán Vnindex lợi suất tỷ giá copula tốt 89 Bảng 3.24 Kết hồi quy phân vị mơ hình 90 Bảng 3.25 Kết mô tả cấu trúc phụ thuộc cặp lợi suất số chứng khoán Việt Nam lợi suất tỷ giá thị trường ngoại hối 91 Bảng 3.26 Kết mô tả cấu trúc mức độ phụ thuộc cặp lợi suất số chứng khoán ngoại hối 94 Bảng 4.1 Kết lựa chọn copula tốt mô tả phụ thuộc cặp lợi suất Bảng 4.2 số chứng khoán giới Vnindex thời kỳ sau khủng hoảng 102 Kết ước lượng tham số GPD cho đuôi đuôi cho chuỗi lợi suất Vnindex, FTSE100, Kospi, SSE 102 Bảng 4.3 Bảng 4.4 Bảng 4.5 Bảng 4.6 Bảng 4.7 Bảng 4.8 Bảng 4.9 Kết kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling cho chuỗi URVnindex, URFTSE100, URKospi, URSSE 104 Các tham số copula Student cho cặp lợi suất Vnindex với FTSE100, Kospi SSE 104 VaR CVaR cho danh mục có trọng số tính nhờ Copula Student cho cặp lợi suất VNindex với FTSE100, Kospi SSE 106 Một số danh mục tối ưu theo mơ hình M-CVAR lợi suất Vnidex với FTSE100, Kospi, SSE 107 Kết đo lường rủi ro số danh mục lợi suất Vnidex với FTSE100, Kospi, SSE nhờ Copula Student 108 Kết ước lượng tham số GPD cho đuôi đuôi chuỗi lợi suất CAC40, Dowjones, Hangseng S&P500 109 Kết kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling cho chuỗi URCAC40, URDowjones, URHangseng, URS&P500 110 Bảng 4.10 Các tham số Copula Gumbel cho cặp lợi suất Vnindex với CAC40, Dowjones, Hangseng S&P500 111 Bảng 4.11 VaR CVaR cho danh mục có trọng số tính nhờ Copula Gumbel cho cặp lợi suất VNindex với CAC40, Dowjones, Hangseng S&P500 112 Bảng 4.12 Một số danh mục tối ưu theo mơ hình M-CVAR lợi suất Vnidex với CAC40, Dowjones, Hangseng, S&P500 113 Bảng 4.13 Kết đo lường rủi ro số danh mục Vnidex với CAC40, Dowjones, Hangseng, S&P500 nhờ Copula Gumbel 114 Bảng 4.14 Kết ước lượng tham số GPD cho đuôi đuôi chuỗi lợi suất JCI, Nasdaq, Sti, Taiex 115 Bảng 4.15 Kết kiểm định theo tiêu chuẩn Anderson-Darling cho chuỗi URJCI, URNasdaq, URSti, URTaiex 116 Bảng 4.16 Các tham số Copula Student cho cặp lợi suất Vnindex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex 117 Bảng 4.17 VaR CVaR cho danh mục có trọng số tính nhờ Copula Student cho cặp lợi suất VNindex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex 118 Bảng 4.18 Một số danh mục tối ưu theo mơ hình M-CVAR lợi suất Vnidex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex 119 Bảng 4.19 Kết đo lường rủi ro số danh mục lợi suất Vnidex với JCI, Nasdaq, Sti, Taiex nhờ Copula Student 120 237 Ngày 8/21/2013 8/22/2013 8/23/2013 8/26/2013 8/27/2013 8/28/2013 8/29/2013 8/30/2013 9/3/2013 9/4/2013 9/5/2013 9/6/2013 9/9/2013 9/10/2013 9/11/2013 9/12/2013 9/13/2013 9/16/2013 9/17/2013 9/18/2013 9/19/2013 9/20/2013 9/23/2013 9/24/2013 9/25/2013 9/26/2013 9/27/2013 9/30/2013 10/1/2013 10/2/2013 10/3/2013 10/4/2013 10/7/2013 10/8/2013 10/9/2013 10/10/2013 10/11/2013 10/14/2013 10/15/2013 10/16/2013 10/17/2013 10/18/2013 10/21/2013 10/22/2013 10/23/2013 10/24/2013 10/25/2013 10/28/2013 Tổn thất thực tế -0.009506233 -0.005170832 0.005755568 -0.007043948 -0.020828657 -0.003618011 0.005336419 -0.002118818 0.001229956 0.010575399 0.003110837 -0.010286796 0.009523407 0.005657571 0.000683477 -0.000852746 0.000515181 0.005041387 -0.00146702 0.007946 0.000231576 -0.00163472 0.001481213 0.002208503 -0.002504109 0.003283364 0.00408648 -0.003429929 0.006213261 -0.002461754 0.000743637 0.006520265 -0.002575949 -0.007700025 -0.005639891 0.010494557 0.002222491 0.004155918 -0.000226813 0.007467249 0.004560183 0.004061795 -0.000951949 0.006344197 -0.005252585 0.001227235 -0.002119082 0.001268283 VaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.015264513 -0.015275878 -0.015250028 -0.015264821 -0.015332836 -0.015340042 -0.015323649 -0.015323002 -0.015307124 -0.015307168 -0.015303983 -0.015317441 -0.015291529 -0.015290971 -0.015289226 -0.01527016 -0.015263275 -0.015218694 -0.015223856 -0.015223923 -0.015214413 -0.015134683 -0.015135855 -0.01513396 -0.015091157 -0.015066203 -0.015048524 -0.01503854 -0.015001094 -0.015001327 -0.014990798 -0.014987608 -0.014994073 -0.01500523 -0.015018025 -0.014917399 -0.014914892 -0.014880577 -0.014876582 -0.0148764 -0.014873013 -0.014861134 -0.014826608 -0.014808415 -0.014820423 -0.014820092 -0.014826175 -0.014827458 VaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0162 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 238 Ngày 10/29/2013 10/30/2013 10/31/2013 11/1/2013 11/4/2013 11/5/2013 11/6/2013 11/7/2013 11/8/2013 11/11/2013 11/12/2013 11/13/2013 11/14/2013 11/15/2013 11/18/2013 11/19/2013 11/20/2013 11/21/2013 11/22/2013 11/25/2013 11/26/2013 11/27/2013 11/28/2013 11/29/2013 12/2/2013 12/3/2013 12/4/2013 12/5/2013 12/6/2013 12/9/2013 12/10/2013 12/11/2013 12/12/2013 12/13/2013 12/16/2013 12/17/2013 12/18/2013 12/19/2013 12/20/2013 12/23/2013 12/24/2013 12/25/2013 12/26/2013 12/27/2013 12/30/2013 12/31/2013 1/2/2014 1/3/2014 Tổn thất thực tế 0.004791972 -0.004149928 -0.002225039 0.001449614 0.004490491 0.001289069 -0.000465552 -0.007937181 0.009169871 -0.003143244 -0.002696093 0.005842227 0.005815536 0.007266357 -0.003632585 -0.000230596 -0.003803281 0.006128924 0.003363826 0.002026209 -0.000711273 0.000552096 9.84735E-05 0.000295752 0.001677575 -0.002283575 -0.001533757 -0.002076471 0.006664674 0.001298801 -0.007787741 -0.004109976 -0.002678586 -0.004117772 0.006821794 -0.002047501 0.009342941 -0.002169923 0.00664801 -0.000404302 0.000267645 0.002176067 0.002169699 -0.006127868 0.004089515 0.00187682 -0.003559528 0.003480619 VaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.014827307 -0.014836909 -0.01484262 -0.014837168 -0.014837328 -0.014835234 -0.014837011 -0.014854673 -0.014852859 -0.014818892 -0.014821177 -0.014818004 -0.014809131 -0.014793716 -0.014795739 -0.014798219 -0.014778479 -0.014776274 -0.014774371 -0.014769587 -0.014768546 -0.014771016 -0.014774187 -0.014776893 -0.014778365 -0.014782804 -0.014780741 -0.014786111 -0.014786193 -0.014783721 -0.014796751 -0.014803943 -0.014808614 -0.014782719 -0.014780431 -0.014785726 -0.014786178 -0.014792272 -0.014791037 -0.014774562 -0.014777485 -0.014776279 -0.014742646 -0.014750749 -0.014667396 -0.014627103 -0.014610813 -0.014565421 VaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0163 -0.0146 -0.0146 -0.0146 239 Ngày 1/6/2014 1/7/2014 1/8/2014 1/9/2014 1/10/2014 1/13/2014 1/14/2014 1/15/2014 1/16/2014 1/17/2014 1/20/2014 1/21/2014 1/22/2014 1/23/2014 1/24/2014 2/5/2014 2/6/2014 2/7/2014 2/10/2014 2/11/2014 2/12/2014 2/13/2014 2/14/2014 2/17/2014 2/18/2014 2/19/2014 2/20/2014 2/21/2014 2/24/2014 2/25/2014 2/26/2014 2/27/2014 2/28/2014 3/3/2014 3/4/2014 3/5/2014 3/6/2014 3/7/2014 3/10/2014 3/11/2014 3/12/2014 3/13/2014 3/14/2014 3/17/2014 3/18/2014 3/19/2014 3/20/2014 3/21/2014 Tổn thất thực tế -0.000276309 0.006742631 0.002900979 0.002008277 0.003267406 -0.005177884 0.009574419 0.008990417 0.008703289 0.007253298 0.005567587 -0.005810734 0.001734808 0.0015514 -0.013861579 -0.012532435 0.001745091 0.01212403 -0.001018111 0.014712996 0.005154537 0.004647323 0.00064813 0.003843485 0.00361526 -0.009451755 0.002656278 0.004269898 0.011339853 0.002386936 -0.004245955 0.00391932 -0.009905122 -0.006676538 0.011856023 0.003180957 0.001894387 0.003620938 0.003863209 -0.001274733 0.00454005 -0.004542767 0.001594132 0.00436731 0.008325193 -0.007470354 0.004258987 0.003245013 VaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.014568971 -0.014558925 -0.014500606 -0.014495401 -0.014426994 -0.014438922 -0.014229085 -0.014228282 -0.014214018 -0.014214133 -0.014212486 -0.014156584 -0.014127288 -0.014127051 -0.014150412 -0.014178325 -0.014177896 -0.014045251 -0.014034612 -0.014043001 -0.014039626 -0.014023304 -0.014025861 -0.014021366 -0.01401416 -0.014034118 -0.014032851 -0.014032821 -0.014026433 -0.014008602 -0.014011733 -0.013968208 -0.013992759 -0.014007284 -0.013947031 -0.013927934 -0.013923284 -0.013921082 -0.013907876 -0.013907931 -0.013894563 -0.013905367 -0.013906794 -0.013905462 -0.01390619 -0.013917713 -0.013916197 -0.013876654 VaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 240 Ngày 3/24/2014 3/25/2014 3/26/2014 3/27/2014 3/28/2014 3/31/2014 4/1/2014 4/2/2014 4/3/2014 4/4/2014 4/7/2014 4/9/2014 4/10/2014 4/11/2014 4/14/2014 4/15/2014 4/16/2014 4/17/2014 4/18/2014 4/21/2014 4/22/2014 4/23/2014 4/24/2014 4/25/2014 4/28/2014 5/2/2014 5/5/2014 5/6/2014 5/7/2014 5/8/2014 5/9/2014 5/12/2014 5/13/2014 5/14/2014 5/15/2014 5/16/2014 5/19/2014 5/20/2014 5/21/2014 5/22/2014 5/23/2014 5/26/2014 5/27/2014 5/28/2014 5/29/2014 5/30/2014 6/2/2014 6/3/2014 Tổn thất thực tế -0.007068698 -0.009400038 -0.001814979 0.002595174 3.80005E-05 -0.002604055 0.001619888 0.00799974 0.002481123 5.91215E-05 -0.003244346 0.005723866 -0.011135369 -0.008526384 -0.004367166 -0.006801967 0.010413565 -0.01241284 -0.006409203 0.012345372 0.00160302 -0.000142878 0.008166043 -0.009099448 0.005872222 -0.00834037 -0.007815495 -0.000120246 -0.02747287 0.013711605 -0.023313438 0.001806026 0.015163089 -0.007576806 0.000517803 0.005164109 0.006122383 0.002658521 0.002015119 0.000995095 0.00451468 0.00793161 0.007038685 0.000518117 0.005799995 -0.003726859 0.002156534 -0.004954587 VaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.013892596 -0.013915927 -0.01389116 -0.013889024 -0.013890822 -0.013897844 -0.013882158 -0.013874289 -0.013872847 -0.013869527 -0.013874551 -0.013856014 -0.013884208 -0.013895091 -0.013871629 -0.013865333 -0.013862398 -0.01376102 -0.01377485 -0.013776343 -0.013772957 -0.01376928 -0.013762303 -0.013771619 -0.013747704 -0.013713005 -0.013665547 -0.013669058 -0.013778314 -0.01374209 -0.013829249 -0.013830573 -0.013759444 -0.013763941 -0.013746849 -0.013745675 -0.013716765 -0.013711401 -0.013712392 -0.013710468 -0.013709686 -0.013709216 -0.013706959 -0.013708659 -0.013704598 -0.013699982 -0.013688506 -0.013697109 VaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0146 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0146 -0.0146 -0.0145 -0.0146 -0.0145 -0.0146 -0.0145 -0.0145 -0.0146 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 241 Ngày 6/4/2014 6/5/2014 6/6/2014 6/9/2014 6/10/2014 6/11/2014 6/12/2014 6/13/2014 6/16/2014 6/17/2014 6/18/2014 6/19/2014 Tổn thất thực tế -0.001227801 0.010368649 0.008177367 0.001617049 0.002954462 0.001199868 -0.002947465 -0.000266208 0.000243446 -0.000840994 0.001558705 -0.005211762 VaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.013701033 -0.013700124 -0.013698038 -0.013688695 -0.013678965 -0.013679456 -0.013662398 -0.01366396 -0.01365757 -0.013661241 -0.013650247 -0.013662514 VaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0145 -0.0146 -0.0145 -0.0146 -0.0146 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 -0.0145 242 Kết hậu kiểm mơ hình CVaR Ngày Tổn thất thực tế 6/18/2013 6/19/2013 6/20/2013 6/21/2013 6/24/2013 6/25/2013 6/26/2013 6/27/2013 6/28/2013 7/1/2013 7/2/2013 7/3/2013 7/4/2013 7/5/2013 7/8/2013 7/9/2013 7/10/2013 7/11/2013 7/12/2013 7/15/2013 7/16/2013 7/17/2013 7/18/2013 7/19/2013 7/22/2013 7/23/2013 7/24/2013 7/25/2013 7/26/2013 7/29/2013 7/30/2013 7/31/2013 8/1/2013 8/2/2013 8/5/2013 8/6/2013 8/7/2013 8/8/2013 8/9/2013 8/12/2013 8/13/2013 8/14/2013 8/15/2013 8/16/2013 8/19/2013 8/20/2013 8/21/2013 8/22/2013 8/23/2013 0.00837018 -0.010862892 -0.01336537 -0.007873054 -0.023458442 0.00525447 0.014601241 0.001223142 -0.003293941 0.012800142 -0.002728529 0.000206618 0.000410341 0.000128575 0.005407319 0.002467698 0.000193983 0.016440642 0.001642093 0.002807523 -0.000549588 0.000681083 0.009506099 0.003180629 -0.000864797 -0.011042341 -0.004343312 0.003407057 -0.007956991 0.001002664 0.003654858 0.000439761 0.008561352 -0.000192194 0.002187957 0.000641872 -0.003809813 0.004341865 -0.002888084 -0.002381828 0.007278494 0.001951359 -0.007585963 0.001485924 -0.00906256 -0.000177389 -0.009506233 -0.005170832 0.005755568 CVaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.022053568 -0.022053568 -0.022053568 -0.022053568 -0.022078215 -0.022078215 -0.022078215 -0.022078215 -0.022078215 -0.022182154 -0.022182154 -0.022122863 -0.022122863 -0.021643687 -0.021623904 -0.021623904 -0.021520095 -0.021623904 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.02158559 -0.021641037 -0.021641037 -0.021610883 -0.021662948 -0.021662948 -0.021662948 -0.021662948 -0.021662948 -0.021662948 -0.021548114 -0.021662948 -0.021548114 -0.021505291 -0.021505291 -0.021390808 -0.021390808 -0.021505291 -0.021379808 -0.021379808 -0.021379808 -0.021379808 CVaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0204 -0.0217 -0.0217 -0.0217 -0.0216 -0.0216 -0.0217 -0.0217 -0.0217 -0.0218 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0213 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0214 -0.0215 -0.0214 243 Ngày Tổn thất thực tế 8/26/2013 8/27/2013 8/28/2013 8/29/2013 8/30/2013 9/3/2013 9/4/2013 9/5/2013 9/6/2013 9/9/2013 9/10/2013 9/11/2013 9/12/2013 9/13/2013 9/16/2013 9/17/2013 9/18/2013 9/19/2013 9/20/2013 9/23/2013 9/24/2013 9/25/2013 9/26/2013 9/27/2013 9/30/2013 10/1/2013 10/2/2013 10/3/2013 10/4/2013 10/7/2013 10/8/2013 10/9/2013 10/10/2013 10/11/2013 10/14/2013 10/15/2013 10/16/2013 10/17/2013 10/18/2013 10/21/2013 10/22/2013 10/23/2013 10/24/2013 10/25/2013 10/28/2013 10/29/2013 10/30/2013 10/31/2013 11/1/2013 11/4/2013 11/5/2013 -0.007043948 -0.020828657 -0.003618011 0.005336419 -0.002118818 0.001229956 0.010575399 0.003110837 -0.010286796 0.009523407 0.005657571 0.000683477 -0.000852746 0.000515181 0.005041387 -0.00146702 0.007946 0.000231576 -0.00163472 0.001481213 0.002208503 -0.002504109 0.003283364 0.00408648 -0.003429929 0.006213261 -0.002461754 0.000743637 0.006520265 -0.002575949 -0.007700025 -0.005639891 0.010494557 0.002222491 0.004155918 -0.000226813 0.007467249 0.004560183 0.004061795 -0.000951949 0.006344197 -0.005252585 0.001227235 -0.002119082 0.001268283 0.004791972 -0.004149928 -0.002225039 0.001449614 0.004490491 0.001289069 CVaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.021379808 -0.021483684 -0.021483684 -0.021483684 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021369601 -0.021476447 -0.021476447 -0.021476447 -0.021476447 -0.021312565 -0.021312565 -0.021312565 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021399425 -0.021174639 -0.021174639 -0.021174639 -0.021174639 -0.021174639 -0.021174639 -0.021174639 -0.020940258 -0.020828883 -0.020940258 -0.020940258 -0.020940258 -0.020940258 -0.020940258 -0.020940258 -0.021055333 -0.020940258 -0.020940258 -0.020940258 CVaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0215 -0.0215 -0.0215 -0.0215 -0.0215 -0.0215 -0.0215 -0.0216 -0.0215 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 244 Ngày Tổn thất thực tế 11/6/2013 11/7/2013 11/8/2013 11/11/2013 11/12/2013 11/13/2013 11/14/2013 11/15/2013 11/18/2013 11/19/2013 11/20/2013 11/21/2013 11/22/2013 11/25/2013 11/26/2013 11/27/2013 11/28/2013 11/29/2013 12/2/2013 12/3/2013 12/4/2013 12/5/2013 12/6/2013 12/9/2013 12/10/2013 12/11/2013 12/12/2013 12/13/2013 12/16/2013 12/17/2013 12/18/2013 12/19/2013 12/20/2013 12/23/2013 12/24/2013 12/25/2013 12/26/2013 12/27/2013 12/30/2013 12/31/2013 1/2/2014 1/3/2014 1/6/2014 1/7/2014 1/8/2014 1/9/2014 1/10/2014 1/13/2014 1/14/2014 1/15/2014 1/16/2014 -0.000465552 -0.007937181 0.009169871 -0.003143244 -0.002696093 0.005842227 0.005815536 0.007266357 -0.003632585 -0.000230596 -0.003803281 0.006128924 0.003363826 0.002026209 -0.000711273 0.000552096 9.84735E-05 0.000295752 0.001677575 -0.002283575 -0.001533757 -0.002076471 0.006664674 0.001298801 -0.007787741 -0.004109976 -0.002678586 -0.004117772 0.006821794 -0.002047501 0.009342941 -0.002169923 0.00664801 -0.000404302 0.000267645 0.002176067 0.002169699 -0.006127868 0.004089515 0.00187682 -0.003559528 0.003480619 -0.000276309 0.006742631 0.002900979 0.002008277 0.003267406 -0.005177884 0.009574419 0.008990417 0.008703289 CVaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.020940258 -0.021174639 -0.021174639 -0.021055141 -0.021055141 -0.021055141 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020827475 -0.020827475 -0.020827475 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020939577 -0.020827475 -0.020827475 -0.02078116 -0.020894503 -0.020894503 -0.020993547 -0.020993547 -0.020993547 -0.021040512 -0.021040512 -0.021051184 -0.021051184 -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 CVaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0216 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 245 Ngày Tổn thất thực tế 1/17/2014 1/20/2014 1/21/2014 1/22/2014 1/23/2014 1/24/2014 2/5/2014 2/6/2014 2/7/2014 2/10/2014 2/11/2014 2/12/2014 2/13/2014 2/14/2014 2/17/2014 2/18/2014 2/19/2014 2/20/2014 2/21/2014 2/24/2014 2/25/2014 2/26/2014 2/27/2014 2/28/2014 3/3/2014 3/4/2014 3/5/2014 3/6/2014 3/7/2014 3/10/2014 3/11/2014 3/12/2014 3/13/2014 3/14/2014 3/17/2014 3/18/2014 3/19/2014 3/20/2014 3/21/2014 3/24/2014 3/25/2014 3/26/2014 3/27/2014 3/28/2014 3/31/2014 4/1/2014 4/2/2014 4/3/2014 4/4/2014 4/7/2014 4/9/2014 0.007253298 0.005567587 -0.005810734 0.001734808 0.0015514 -0.013861579 -0.012532435 0.001745091 0.01212403 -0.001018111 0.014712996 0.005154537 0.004647323 0.00064813 0.003843485 0.00361526 -0.009451755 0.002656278 0.004269898 0.011339853 0.002386936 -0.004245955 0.00391932 -0.009905122 -0.006676538 0.011856023 0.003180957 0.001894387 0.003620938 0.003863209 -0.001274733 0.00454005 -0.004542767 0.001594132 0.00436731 0.008325193 -0.007470354 0.004258987 0.003245013 -0.007068698 -0.009400038 -0.001814979 0.002595174 3.80005E-05 -0.002604055 0.001619888 0.00799974 0.002481123 5.91215E-05 -0.003244346 0.005723866 CVaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 -0.020414984 -0.02020505 -0.02020505 -0.02020505 -0.02020505 -0.020083954 -0.020083954 -0.020083954 -0.020083954 -0.02020505 -0.02020505 -0.02020505 -0.020083954 -0.020083954 -0.020083954 -0.02018635 -0.02018635 -0.02018635 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020079776 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020076424 CVaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0198 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0198 -0.0198 -0.0197 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0197 246 Ngày Tổn thất thực tế 4/10/2014 4/11/2014 4/14/2014 4/15/2014 4/16/2014 4/17/2014 4/18/2014 4/21/2014 4/22/2014 4/23/2014 4/24/2014 4/25/2014 4/28/2014 5/2/2014 5/5/2014 5/6/2014 5/7/2014 5/8/2014 5/9/2014 5/12/2014 5/13/2014 5/14/2014 5/15/2014 5/16/2014 5/19/2014 5/20/2014 5/21/2014 5/22/2014 5/23/2014 5/26/2014 5/27/2014 5/28/2014 5/29/2014 5/30/2014 6/2/2014 6/3/2014 6/4/2014 6/5/2014 6/6/2014 6/9/2014 6/10/2014 6/11/2014 6/12/2014 6/13/2014 6/16/2014 6/17/2014 6/18/2014 6/19/2014 -0.011135369 -0.008526384 -0.004367166 -0.006801967 0.010413565 -0.01241284 -0.006409203 0.012345372 0.00160302 -0.000142878 0.008166043 -0.009099448 0.005872222 -0.00834037 -0.007815495 -0.000120246 -0.02747287 0.013711605 -0.023313438 0.001806026 0.015163089 -0.007576806 0.000517803 0.005164109 0.006122383 0.002658521 0.002015119 0.000995095 0.00451468 0.00793161 0.007038685 0.000518117 0.005799995 -0.003726859 0.002156534 -0.004954587 -0.001227801 0.010368649 0.008177367 0.001617049 0.002954462 0.001199868 -0.002947465 -0.000266208 0.000243446 -0.000840994 0.001558705 -0.005211762 CVaR ước lượng nhờ phân phối chuẩn -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.020203258 -0.01962797 -0.019745064 -0.019745064 -0.01962797 -0.01962797 -0.01962797 -0.01962797 -0.01962797 -0.019674002 -0.019676666 -0.019676666 -0.019956249 -0.01983259 -0.020023393 -0.020023393 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 -0.019900842 CVaR ước lượng nhờ copula Gumbel -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0198 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0196 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 -0.0197 247 PHỤ LỤC IX Các độ đo rủi ro Các kết nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữ a thị trường tài bao gồm: Các độ đo phụ thuộc hai thị trường (bao gồm hệ số tương quan, hệ số phụ thuộc đuôi) cấu trúc phụ thuộc hai thị trường (bao gồm cấu trúc phụ thuộc đối xứng không đối xứng) mô tả thông qua hàm phân phối xác suất Khái niệm độ đo rủi ro (Trang 9, Mạnh (2014)) Hoạt động thị trường tài diễn môi trường bất định, môi trường mơ hình hóa khơng gian xác suất ( Ω, ℑ, P ) Gọi X0 tập biến ngẫu nhiên hữ u hạn (hầu chắn) không gian Các nhà đầu tư tham gia thị trường thông qua việc nắm giữ danh mục Rủi ro tài việc nắm giữ danh mục biểu mức thua lồ tiềm ẩn sau kỳ đầu tư mơ hình hóa biến ngẫu nhiên X ∈ G ⊆ X Khi đó, ánh xạ g : G → R gọi độ đo rủi ro danh mục Danh mục với mứ c thua lỗ tiềm ẩn X có mức rủi ro g(X) Có thể kể đến s ố độ đo rủi ro sau đây: H ệ số tương quan đo lường mứ c độ quan hệ giữ a biến Độ lớn hệ số tương quan thể mức độ phụ thuộc mạnh hay yếu hai biến ngẫu nhiên Dấu hệ số tương quan thể xu hướng biến đổi chiều hay ngược chiều hai biến ngẫu nhiên H ệ số phụ thuộc đuôi hệ s ố phụ thuộc đuôi cung cấp thông tin kiện hai biến ngẫu nhiên nhận giá trị đuôi phải đuôi trái phân phối Ngoài độ đo rủi ro hệ s ố tương quan, hệ s ố phụ thuộc đuôi, luận án sử dụng hai độ đo rủi ro phổ biến đo lường rủi ro tài giá trị r ủi ro (Value at Risk – VaR) giá trị rủi ro có điều kiện (Conditional Value at Risk – CVaR) 1.1 Giá trị rủi ro (Value at Risk – VaR) Giá trị rủi ro danh mục tài sản thể mức độ tổn thất xảy danh mục, tài sản chu kỳ k (đơn vị thời gian) với độ tin cậy (1- α)100% , ký hiệu VaR ( k , α ) , xác định sau (trang 188, Tuấn (2010a)): P ( X ≤ VaR ( k , α )) = α X hàm lỗ-lãi k chu kỳ danh mục, < α < 248 Như vậy, nhà đầu tư nắm giữ danh mục sau k chu kỳ, với độ tin cậy (1 – α).100%, khả tổn thất khoản |VaR(k, α)| điều kiện thị trường hoạt động bình thường Mơ hình VaR mơ hình đo lường rủi ro thị trường tài sản, danh mục Sử dụng mơ hình VaR để đo lường cảnh báo sớm tổn thất mặt giá trị danh mục giá tài sản danh mục biến động; giúp nhà đầu tư ước lượng mức độ tổn thất thực phòng hộ rủi ro VaR(95%) 5% CVaR(95%) Nguồn: Tác giả Hình Giá trị VaR ES lợi suất tài sản Như ta biết, mơ hình VaR sử dụng phổ biến quản trị rủi ro thị trường, rủi ro tín dụng danh mục Tuy nhiên, VaR khơng thỏa mãn tính chất độ đo rủi ro chặt chẽ (Tuấn (2010b), Artzner (1999)) (nó thỏa mãn danh mục có phân phối chuẩn) nên quy tắc đa dạng hóa đầu tư bị phá vỡ Chúng ta có cách tiếp cận đo lường rủi ro danh mục thông qua việc sử dụng độ đo giá trị rủi ro có điều kiện hay Tổn thất kỳ vọng (Expected Shortfall – ES) 1.2 Giá trị rủi ro có điều kiện (Conditional Value at Risk – CVaR) Sau tính VaR danh mục quan tâm tới trường hợp tổn thất thực tế danh mục vượt ngưỡng VaR tính trung bình (kỳ vọng) mức tổn thất (Tuấn (2010b), Artzner (1999)) Ta có khái niệm sau: Tổn thất kỳ vọng danh mục với độ tin cậy (1 – α)100%, ký hiệu CVaR(α), đại lượng kỳ vọng có điều kiện (Tuấn (2010b), Artzner (1999)): CV aR (α ) = E ( X / X > VaR (α )) Nhờ số tính chất ưu việt VaR, sử dụng độ đo rủi ro CVaR thể 249 việc đo lường rủi ro đầy đủ dùng VaR Ta có đồ thị minh họa giá trị VaR CVaR lợi suất tài sản theo Hình 1.1 Như vậy, có thơng tin quy luật phân phối xác suất lợi suất tài sản xác định VaR CVaR Hơn nữa, giá trị VaR CVaR phụ thuộc vào phần đuôi bên trái (mô tả cho phần thua lỗ) hàm mật độ xác suất lợi suất tài sản F VaRF(95%) N VaRN(95%) (Nguồn:Tác giả) Nguồn: tác giả Hình Giá trị VaR phân phối chuẩn phân phối dầy Trên Hình 2, ta có đồ thị hàm mật độ phân phối chuẩn (N) đồ thị hàm mật độ phân phối có đuôi dầy (F) phân phối chuẩn Như vậy, với độ tin cậy 95% giá trị VaRN(95%) (xét độ lớn) ứng với phân phối chuẩn nhỏ giá trị VaRF(95%) ứng với phân phối có dầy Ước lượng mơ hình VaR CVaR Thơng thường, ta có hai phương pháp ước lượng VaR CVaR: phương pháp tham số phương pháp phi tham số Phương pháp tham số dựa giả định phân phối lợi suất r: chẳng hạn phân phối chuẩn, phân phối Student, phân phối Pareto tổng quát,… Sau từ số liệu khứ r, sử dụng phương pháp ước lượng thống kê, kinh tế lượng (hợp lý tối đa, moment tổng quát, ARCH, GARCH…) để ước lượng tham số đặc trưng phân phối suy ước lượng VaR ES tương ứng (Tuấn (2010b), McNeil (2005)) Phương pháp không đưa giả định phân phối lợi suất r mà dùng phương pháp ước lượng thực nghiệm, mô bootstraps kỹ thuật tính tốn xấp xỉ (phương pháp ngoại suy, mạng nơron,…) để ước lượng (McNeil (2000), McNeil (2005)) 250 Ngồi ra, người ta kết hợp phương pháp tham số phi tham số ước lượng mơ hình này, gọi phương pháp bán tham số Để đánh giá tính logic phù hợp với thực tế độ đo rủi ro, thông thường người ta hay đề cập tới tính chất độ đo rủi ro chặt chẽ (Coherent Risk Measure) Độ đo rủi ro chặt chẽ Artzner (1999) nghiên cứu độ đo rủi ro đề xuất mơ hình độ đo rủi ro, gọi “Độ đo rủi ro chặt chẽ” để đo lường rủi ro danh mục với mức thua lỗ tiềm ẩn X Độ đo rủi ro g(X) gọi Độ đo rủi ro chặt chẽ thỏa mãn điều kiện (tiên đề) sau (Định nghĩa 2.4 trang 210, Artzner (1999)): • T1: Dịch chuyển bất biến (Translation invariance): Với X ∈ G, a ∈ R: g(X + r.a) = g(X) – a, r tài sản có giá ban đầu lợi suất ln r • T2: Cộng tính (Subadditivity): Với X1, X2 ∈ G ta có : g(X1+X2) ≤ g(X1) + g(X2) • T3: Thuần dương (Positive homogeneity): Với X ∈ G, λ ≥ 0: g(λX) = λg(X) • T4: Đơn điệu (Monotonicity): Với X1, X2 ∈ G mà X1≤ X2 (hầu chắn), ta có: g(X2) ≤ g(X1) Ta giải thích tính logic tiên đề sau (Tuấn (2010b)): • T1: Với danh mục có độ rủi ro g(X), bổ sung tài sản phi rủi ro có giá trị a mức độ rủi ro danh mục giảm g(X) − a • T2: Rủi ro danh mục tổng hợp (ứng với X1+ X2) không lớn tổng rủi ro danh mục thành phần Yêu cầu phù hợp với nguyên lý Đa dạng hóa đầu tư • T3: Danh mục có quy mơ lớn rủi ro lớn • T4: Danh mục có mức thua lỗ tiềm ẩn cao rủi ro cao Như tất yêu cầu (các tiên đề) độ đo rủi ro hợp lý phù hợp với thực tiễn 251 Hơn nữa, độ đo rủi ro CVaR có số tính chất (Artzner (1999), Tuấn (2010b)): • CVaR độ đo rủi ro chặt chẽ danh mục • Mọi độ đo rủi ro chặt chẽ g(X) khác danh mục biểu diễn tổ hợp lồi CVaR CVaR ≤ g(X) Như việc xác định, tính tốn CVaR danh mục vừa thay VaR vai trò đo lường rủi ro đầy đủ vừa thước đo rủi ro ưu việt Độ đo CVaR gần đề xuất độ đo rủi ro bổ sung cho VaR ý nghĩa tầm quan trọng quản trị rủi ro tài rõ Tuy nhiên, cấu trúc phức tạp VaR nên để tính tốn, ước lượng CVaR cần phát triển phương pháp phù hợp, đặc biệt ta đề cập tới danh mục có cấu trúc phức tạp danh mục tổ chức tài chính, tín dụng Hậu kiểm mơ hình VaR CVaR (trang 200, Tuấn (2010a)) Quy trình thực hậu kiểm sau: Bước 1: Sử dụng công thức VaR(P&L) tính P&L ngày tài sản (P&L lý thuyết theo VaR) Chú ý tính VaR(P&L) ngày ta phải sử dụng giá trị thực tế tài sản ngày trước Bước 2: Tính P&L thực tế ngày Bước 3: So sánh P&L lý thuyết thực tế ngày để tìm số ngày có P&L thực tế (P&L âm: ngày lỗ) vượt P&L lý thuyết (xem hình minh hoạ) Nếu số không vượt cận mức quy định mơ hình coi chuẩn xác với độ tin cậy (1- α)% P&L thực tế lý thuyêt P&L 1 100 200 250 Ngày P&L lý thuyết P&L thực tế Hình 3: Minh họa hậu kiểm VaR Nguồn: Hồng Đình Tuấn (2010a) Theo quy định BIS: Với n = 250, α = 1%, số ngày P&L thực tế lớn P&L lý thuyết không mơ hình xem chuẩn xác Nếu α = 5% số 19 Quy trình hậu kiểm CVaR thực tương tự ... trường tài ứng dụng đo lường rủi ro Chương 2: Phương pháp nghiên cứu Chương 3: Kết nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc thị trường tài Chương 4: Đo lường rủi ro thị trường tài Việt Nam Trong kết luận án... (2006), độ đo phụ thuộc phân loại thành: Hệ số tương quan tuyến tính, độ đo phù hợp (hệ số Kendall, hệ số Spearman, …), độ đo phụ thuộc đuôi Trong lý thuyết kinh tế tài chính, độ đo truyền thống... Định nghĩa độ đo rủi ro số vấn đề liên quan đến độ đo rủi ro quan trọng VaR CVaR sử đụng Chương luận án trình bày Phụ lục IX 1.2.2 Ứng dụng kết nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc độ đo rủi ro Có nhiều