CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Lý chọn đề tài Ngành viễn thông gắn liền phát triển nước ta từ thời kỳ kháng chiến chống giặc ngoại xâm, giải phóng đất nước, đến thời kỳ xây dựng phát triển Hiện với tham gia nhiều Tập đồn viễn thơng lớn như: VNPT, Viettel, FPT mang lại phát triển vượt bậc cho ngành viễn thông Việt Nam Năm 2016, Bộ Thông tin Truyền thông công bố, doanh thu lĩnh vực viễn thông đạt 365.500 tỷ đồng (16,5 tỷ USD), với tốc độ tăng trưởng đạt 7,5% so với năm 2015 Với kết đó, lĩnh vực viễn thơng đóng góp 50.396 tỷ đồng cho ngân sách Nhà nước Sang năm 2017, với hội cho pháp triển ngành viễn thông cách mạng cơng nghệ 4.0 doanh nghiệp (DN) viễn thơng có điều kiện tăng trưởng thuận lợi Tuy nhiên, bên cạnh hội mới, DN viễn thông gặp thách thức không nhỏ như: việc cung cấp dịch vụ mạng 4G cho thuê bao di động, chuyển mạng di động giữ nguyên số thuê bao, thị trường viễn thông bắt đầu vào tình trạng bão hòa… Điều đòi hỏi DN viễn thông phải trọng vào đầu tư nguồn lực cho đổi mới, sáng tạo, thay đổi công nghệ, củng cố sở hạ tầng để bắt kịp với thay đổi thị trường Việc đầu tư, phát triển hạ tầng mạng đòi hỏi DN viễn thông phải đầu tư nguồn vốn lớn, việc thu hồi vốn nhanh hay chậm phụ thuộc vào trình độ khả DN, với thay đổi nhanh chóng cơng nghệ viễn thơng thông tin khiến DN viễn thông phải rủi ro khơng nhỏ q trình kinh doanh Hiện TTCK Việt Nam có 14 DN viễn thông niêm yết, hai Sở Giao dịch Chứng khoán (SGDCK) Hà Nội (HNX) SGDCK Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Số lượng DN niêm yết khơng nhiều, quy mô DN chủ yếu DN lớn, so với Tập đồn Viễn thơng chưa niêm yết TTCK Việt Nam lại nhỏ, nên sức cạnh tranh thị trường khơng đáng kể Theo tính tốn tác giả, giai đoạn 20102016, sức sinh lợi doanh thu (ROS) bình qn DN viễn thơng niêm yết TTCK Việt Nam (DNVT) đạt – 0,007 lần, nguyên nhân hai năm 2011 2012 hệ số đạt – 0,097 – 0,209 lần ROS năm lại thấp số bình qn nhóm ngành Cơng nghệ Thơng tin Hệ số sức sinh lợi vốn chủ sở hữu (ROE) tình trạng tương tự Trị số bình qn tiêu ROE giai đoạn ln thấp số bình qn nhóm ngành Cơng nghệ Thông tin Sức sinh lợi ngành viễn thông thấp so với DN ngành ngành khác kinh tế so với mức lãi suất thời điểm gây khó khăn cho hoạt động thu hút vốn đầu tư để phát triển hoạt động kinh doanh ngành Vì vậy, DN viễn thơng gặp khơng rủi ro kinh doanh, đặc biệt rủi ro tài (RRTC) RRTC gây hậu xấu tài như: khánh kiệt tài chính, phá sản Vì vậy, nghiên cứu sinh lựa chọn đề tài “Phân tích rủi ro tài doanh nghiệp viễn thơng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” cho luận án tiến sỹ 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Để giúp DNVT tìm giải pháp ngăn ngừa, giảm thiểu RRTC nhằm nâng cao chất lượng quản trị tài hiệu kinh doanh, luận án hướng tới mục tiêu nghiên cứu sau: (1) Nhận diện RRTC mặt: cấu nợ, khả toán, khả sinh lợi, hiệu hoạt động, cấu trúc tài (2) Xây dựng mơ hình tác động nhân tố đến RRTC (3) Đo lường mức độ xác định xu hướng tác động nhân tố ảnh hưởng đến RRTC DNVT như: cấu nợ, khả toán… (4) Đề xuất giải pháp thích hợp để kiểm sốt RRTC DNVT 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Để đạt mục tiêu nghiên cứu đề ra, luận án tập trung giải đáp câu hỏi nghiên cứu cụ thể sau: (1) Những đặc trưng RRTC DN? (2) Các nhân tố ảnh hưởng tới RRTC DNVT cách thức đo lường? (3) Những hàm ý sách cần thiết cần áp dụng để kiểm soát RRTC DNVT? 1.4 Đối tượng phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu luận án rủi ro tài DN viễn thơng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam - Phạm vi nghiên cứu: + Về nội dung: Nội dung nghiên cứu luận án tập trung nghiên cứu vấn đề liên quan đến RRTC DNVT bao gồm: (1) Giới thiệu đề tài nghiên cứu tổng quan nghiên cứu RRTC phân tích RRTC, (2) Phương pháp mơ hình nghiên cứu phân tích RRTC với giả thuyết nghiên cứu, (3) Kết thảo luận kết nghiên cứu RRTC DNVT (4) Kết luận vấn đề nghiên cứu đưa khuyến nghị DNVT + Về không gian nghiên cứu: Luận án tập trung nghiên cứu DN viễn thông niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam + Về thời gian: Dữ liệu phục vụ cho phân tích luận án thu thập từ Báo cáo tài (BCTC) kiểm tốn, Báo cáo thường niên liệu liên qua khác khoảng thời gian từ năm 2010 đến năm 2016 1.5 Quy trình nghiên cứu luận án Để thực luận án mình, nghiên cứu sinh thực quy trình nghiên cứu bao gồm bước sau: Tổng quan nghiên cứu; Xác định câu hỏi nghiên cứu; Xây dựng khung lý thuyết; Thiết kế nghiên cứu; Thu thập phân tích liệu; Thảo luận kết nghiên cứu; Kết luận đề xuất giải pháp 1.6 Kết cấu luận án Ngoài phần mở đầu, kết luận kiến nghị, danh mục bảng biểu, hình vẽ, danh mục tài liệu tham khảo, phụ lục, luận án kết cấu thành năm chương: Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu Chương 2: Tổng quan nghiên cứu Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kết thảo luận kết nghiên cứu Chương 5: Kết luận khuyến nghị Chương TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2.1 Các nghiên cứu rủi ro tài 2.1.1 Bản chất rủi ro tài Từ khái niệm nhận định rủi ro nghiên cứu trước, tác giả đề xuất khái niệm rủi ro sau: rủi ro kết không mong đợi tình bất lợi xảy ngồi dự kiến Từ quan điểm nhà nghiên cứu trước, tác giả tổng hợp đưa quan niệm RRTC sau: RRTC tổn thất mà DN phải gánh chịu tác động nhân tố bên bên DN ảnh hưởng tới tình hình tài làm DN phá sản (Thuộc nhân tố ảnh hưởng tới RRTC DN kể đến như: rủi ro khả toán, rủi ro khả sinh lợi, rủi ro cấu nợ, rủi ro hiệu hoạt động, rủi ro cấu trúc tài chính…) 2.1.2 Phân loại rủi ro tài Theo tác giả Brown trình bày tài liệu Quản lý RRTC cho Dummies, RRTC chia thành bảy loại: rủi ro thị trường (Market risk), rủi ro tín dụng (Credit risk), rủi ro hoạt động (Operational risk), rủi ro khoản (Liquidity risk), rủi ro tài trợ (Funding risk), rủi ro danh tiếng (Reputational risk) rủi ro trị (Political risk) (Brown, 2015) Tác giả Karen (2005) chia RRTC thành bảy loại: rủi ro lãi suất, rủi ro ngoại hối, rủi ro hàng hóa, rủi ro tín dụng, rủi ro hoạt động, rủi ro giá cổ phiếu rủi ro khoản Nguyễn Minh Kiều (2014) cho RRTC bao gồm: rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất rủi ro tỷ giá Rủi ro tín dụng loại rủi ro người vay không trả nợ theo thoả thuận hợp đồng Vũ Thị Hậu (2013) cho RRTC nguy DN khả toán khoản nợ đến hạn sử dụng đòn bẩy tài Trịnh Thị Phan Lan (2016) lại phân loại RRTC theo hai tiêu thức Nếu theo nguồn gốc phát sinh RRTC gồm hai loại: rủi ro nhân tố nội sinh rủi ro nhân tố ngoại sinh Rủi ro nhân tố nội sinh trạng thái bất ổn hoạt động tài DN bị tác động nhân tố chủ quan như: lực hoạt động, cấu nguồn vốn, khả sinh lợi… Rủi ro nhân tố ngoại sinh trạng thái bất thường hoạt động tài DN thay đổi nhân tố như: giá cả, lạm phát, lãi suất, tỷ giá hối đoái… Kế thừa quan điểm phân loại RRTC nhà khoa học trước, theo tác giả RRTC phân thành loại rủi ro sau: rủi ro khả toán, rủi ro khả sinh lợi, rủi ro hiệu hoạt động, rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất, rủi ro cấu nợ, rủi ro cấu trúc tài 2.1.3 Nhân tố ảnh hưởng tới rủi ro tài Qua thực tiễn hoạt động DN cho thấy có nhiều nhân tố ảnh hưởng tới RRTC gồm nhân tố bên bên DN - Nhân tố bên DN: Nhân tố bên nhân tố phát sinh bên nội DN gọi nhân tố chủ quan, có ảnh hưởng đáng kể đến RRTC Thuộc nhóm nhân tố chủ quan bao gồm nhân tố sau: Trình độ quản lý đội ngũ lãnh đạo; Cơ cấu nợ; Cấu trúc tài chính; Hiệu hoạt động; Khả sinh lợi; Khả toán - Nhân tố bên DN: Nhân tố bên nhân tố phát sinh bên hoạt động DN DN tiếp nhận tác động nhân tố cách thụ động, khách quan Thuộc nhóm nhân tố bên ngồi có tác động đến tình hình tài DN gồm: Mơi trường tự nhiên; Mơi trường trị; Mơi trường văn hố – xã hội; Mơi trường pháp lý; Mơi trường kinh tế tài (gồm yếu tố : lãi suất, lạm phát, tỷ giá hối đối); Mơi trường khoa học kỹ thuật, công nghệ, thông tin; Môi trường ngành Từ nội dung nêu thấy: Phân tích rủi ro tài việc vận dụng cơng cụ, kỹ thuật phân tích thích hợp để nhận diện, đánh đo lường, kiểm sốt rủi ro tài Từ đó, đưa khuyến nghị nhằm hạn chế, phát dự báo rủi ro tài doanh nghiệp 2.2 Các nghiên cứu lý thuyết rủi ro tài 2.2.1 Lý thuyết M&M Lý thuyết cấu vốn đại xuất từ năm 1958 hai nhà nghiên cứu Franco Modigliani & Merton Miller (lý thuyến M&M) chỉnh sửa nghiên cứu sau Modigliani and Miller (1963), Miller (1977) Các ông chứng minh giá trị công ty không bị ảnh hưởng cấu trúc vốn Nói cách khác, công ty tài trợ cho hoạt động không ảnh hưởng tới giá trị công ty Và lợi nhuận kỳ vọng vốn cổ phần (chi phí sử dụng VCSH) quan hệ chiều với đòn bẩy tài Các mệnh đề lý thuyết chia thành hai trường hợp: cơng ty khơng có thuế thu nhập DN cơng ty có thuế thu nhập DN Khi công ty chịu thuế thu nhập DN sử dụng nhiều nợ vay phát sinh thêm chi phí khánh kiệt tài (Financial Distress Cost) Chi phí khánh kiệt ài có quan hệ chiều với hệ số nợ Khi chi phí khánh kiệt tài vượt qua tác dụng mà chắn thuế mang lại giá trị công ty giảm Theo lý thuyết M&M, DN có chịu thuế hay chịu thuế khơng lợi nhuận kỳ vọng vốn cổ phần có quan hệ chiều với hệ số nợ VCSH Đây nguyên nhân khiến DN sử dụng nhiều nợ vay để tăng hiệu vốn cổ phần Tuy nhiên, việc lạm dụng nhiều nợ vay khiến DN giảm khả sinh lợi hiệu kinh doanh mình, dễ khả tốn, nguy phá sản cao dẫn đến RRTC tăng Đây hạn chế lý thuyết M&M mấu chốt cho tranh luận giải lý thuyết cấu trúc vốn sau 2.2.2 Lý thuyết thương mại tĩnh (Static Trade-off Theory) Bắt nguồn từ Lý thuyết đánh đổi (Trade-off) M&M cho rằng: cơng ty đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ khoản nợ vay với vấn đề có nguyên nhân từ khả phá sản Ý tưởng lý thuyết lợi ích chi phí từ khoản nợ tài mang lại cấu vốn tối ưu cho công ty Cần phải có tác động tích cực tiêu cực từ khoản nợ tài để có kết SXKD Wu & Wang (2005), người đề xuất mơ hình thương mại tĩnh cho công ty cân nợ vốn cổ phần thông qua việc đánh đổi giá trị chắn thuế lãi suất chi phí phá sản khủng hoảng tài Scott (2005) cho tăng nợ so với vốn cổ phần làm tăng vị tài cơng ty Trong đó, nợ khấu trừ thuế vốn cổ phần khơng khấu trừ thuế Nội dung lý thuyết đánh đổi sau: Giá trị cơng ty có vay nợ giá trị công ty không vay nợ giá chắn thuế loại trừ chi phí khánh kiệt tài Khi tỷ lệ nợ DN gia tăng gia tăng lợi ích chắn thuế đồng thời kéo theo chi phí tài khác tăng theo Đến thời điểm đó, tỷ lệ nợ tăng thêm, lợi ích việc sử dụng chắn thuế nhỏ giá trị chi phí tài khác Lúc việc sử dụng nợ không mang lại hiệu quả, giá trị công ty giảm RRTC bắt đầu gia tăng 2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Peaking Order Theory) Reid (2003) giới thiệu lý thuyết trật tự phân hạng Flannery & Rangan (2006) khôi phục lại đặt tên Các giả thuyết trật tự phân hạng cho rằng: công ty đáp ứng nhu cầu tài họ cách có thứ bậc, bắt đầu quỹ sẵn có bên trong, sau khoản nợ cuối vốn cổ phần bên ngồi Trong lý thuyết giả định có hai loại công ty "tốt" "xấu" Hai loại công ty muốn tăng vốn lựa chọn phát hành chứng khoán với giá trị hợp lý Các cơng ty “xấu” tự coi cơng ty tốt thơng qua việc phát hành chứng khốn làm phương tiện cấp vốn đầu tiên, tín hiệu thể chất lượng công ty thị trường Trong đó, cơng ty “tốt” sử dụng theo thứ tự nguồn tài trợ nguồn tài nội trước phát hành chứng khoán 2.2.4 Lý thuyết cấu trúc tài sản tối ưu (Optimum Asset Structure Theory) Nội dung lý thuyết cho DN có cấu trúc tài sản tối ưu ROA đạt trị số cao Lý thuyết Melnyk & cộng (1984) làm rõ, ông xác định Khi công ty không trọng đầu tư vào TSCĐ, giá trị TSCĐ thấp khiến hoạt động sản xuất không đáp ứng hoạt động tiêu thụ Điều khiến lợi nhuận DN bị âm dẫn đến ROA âm – điểm Kc (Hình 2.1) Ngun nhân doanh thu khơng đủ bù đắp khoản chi phí phát sinh, đặc biệt khoản định phí DN như: chi phí khấu hao, chi trả bảo hiểm Khi DN mở rộng hoạt động sản xuất theo chiều sâu, đầu tư nhiều vào TSCĐ, công suất sản xuất tăng theo Nếu hoạt động sản xuất phù hợp với hoạt động tiêu thụ hiệu hoạt động DN đạt mức tối ưu từ ROA tăng theo – điểm A Khi ROA tăng nghĩa với hiệu kinh doanh tăng, tăng khả toán giảm thiểu RRTC Tuy nhiên sản xuất lớn khả tiêu thụ (vượt điểm giới hạn) ROA giảm 2.3 Các nghiên cứu phân tích rủi ro tài 2.3.1 Nghiên cứu nhận diện đánh giá rủi ro tài Fang (2016), nghiên cứu RRTC công ty sản xuất niêm yết Trung Quốc nhận diện RRTC theo nghĩa rộng thông qua bốn loại rủi ro: rủi ro tài chính, rủi ro đầu tư, rủi ro thu hồi vốn, rủi ro phân phối thu nhập Defang & Murong (2005), nhận diện RRTC theo nghĩa hẹp Họ cho RRTC DN có liên quan tới quy mô nợ cấu nợ mà DN phải có trách nhiệm Các tác giả nhận diện RRTC qua hệ số đòn bẩy tài cho RRTC có mối quan hệ tiêu cực với khả sinh lợi hiệu hoạt động DN Nghiên cứu MacKay & Phillips (2005) Vijitha Gunarathna (2016), đồng quan điểm với Defang & Murong nhận diện RRTC thơng qua đòn bẩy tài Brigham & Houston (2009), có nội dung nghiên cứu xoay quanh vấn đề quản trị tài chia làm bảy phần Trong nội dung nghiên cứu nhận diện RRTC thông qua: rủi ro lãi suất, rủi ro lãi suất tái đầu tư, rủi ro vỡ nợ; rủi ro tỷ suất lợi nhuận trình bày rõ ràng Madura (2012), tác giả trình bày năm nội dung với mục đích cung cấp cho người đọc kiến thức tồn diện phân tích tài quốc tế quản trị rủi ro tỷ giá hối đoái Nghiên cứu Li Zhe & cộng (2012) quản lý RRTC DN điện lại nhận diện RRTC thơng qua năm nhóm số phản ánh khả trang trải khoản nợ, lực điều hành, lực phát triển, khả toán, khả sinh lợi Tuy nhiên nghiên cứu nhận diện RRTC cho Công ty cung cấp điện Lifeng hai năm 2008 – 2009 mà Vũ Thị Hậu (2013), luận án nhận diện RRTC thơng qua nhóm tiêu phản ánh khả tốn với năm số: Khả toán tổng quát, khả toán ngắn hạn, khả toán nhanh, khả toán nợ dài hạn khả tốn lãi vay Bên cạnh đó, tác giả đề cập tới nhóm tiêu sử dụng để đánh giá RRTC bao gồm: cấu nợ, hiệu suất hoạt động, cấu tài sản cấu nguồn vốn, khả sinh lời, đòn bẩy tài chính, phương sai độ lệch chuẩn Trịnh Thị Phan Lan (2016), đồng quan điểm với Vũ Thị Hậu nhận diện RRTC thơng qua rủi ro đòn bẩy tài chính, rủi ro khoản Tác giả đề cập đến dấu hiệu nhận biết RRTC khác như: rủi ro tỷ giá, rủi ro lãi suất, rủi ro tín dụng thương mại, rủi ro biến động giá nguyên vật liệu rủi ro phá sản Nguyễn Ngọc Quang (2002), với phương pháp điều tra, khảo sát, tác giả thu thập số liệu nghiên cứu đưa phương hướng giải pháp hồn thiện hệ thống tiêu phân tích tài DN xây dựng.Tuy nhiên nội dung luận án đề cập sơ quan hệ RRTC tới khả sinh lợi DN Các kiến nghị đề xuất luận án chưa sâu vào phân tích RRTC Phạm Xuân Kiên (2011), áp dụng phương pháp nghiên cứu định tính nghiên cứu Nghiên cứu phân tích đánh giá thực trạng phân tích tài công ty đại diện cho DN giao thông vận tải Việt Nam Kết nghiên cứu bổ sung hoàn thiện tiêu, nội dung phương pháp phân tích tài Phân tích RRTC đề cập nội dung giải pháp hoàn thiện phân tích tài Nguyễn Ngọc Trà Vy & Nguyễn Văn Công (2013), tác giả nhận diện rủi ro phá sản công ty kinh doanh dược phẩm niêm yết TTCK Việt Nam thông qua số Z” xác định thông qua tiêu tài Các tác giả vận dụng mơ hình Z” Altman, kết hợp với công cụ hỗ trợ thống kê tốn phần mềm văn phòng Microsoft để tính tốn thể kết tính tốn đồ thị Từ đó, tiến hành phân tích đưa dự báo nguy xảy phá sản với khuyến nghị nhằm giảm thiểu rủi ro phá sản công ty dược phẩm Lâm Minh Chánh (2007), xác lập khái niệm, phương pháp tính tốn số Z cho loại hình cơng ty theo mơ hình Altman vào năm 2000 Tuy nhiên tác giả dừng lại dấu hiệu nhận biết nguy phá sản vào để xếp hạng định mức tín nhiệm, chưa vào nhận diện RRTC Huỳnh Cát Tường (2008) lại vận dụng số Z Altman dự báo khánh kiệt tài ngồi nước, thơng qua nhiều khía cạnh khác như: luật pháp, kinh tế, tài Luận án tập trung vào dự báo khánh kiệt tài tầm vĩ mơ chưa áp dụng nghiên cứu cho loại hình DN cụ thể Khổng Thanh Hòa (2008) vận dụng kết nghiên cứu Altman nhận diện rủi ro phá sản với độ phù hợp 70% Nguyên nhân thời gian tác giả thực nghiên cứu ngắn năm 2007 Bên cạnh đó, vào năm 2007 thị trường nợ trái phiếu Việt Nam chưa phát triển nên kết chưa xác Đào Thị Thanh Bình (2013), sử dụng số để nhận diện rủi ro vỡ nợ xếp hạng tín dụng cho cơng ty sản xuất Việt Nam Chỉ tiêu lợi nhuận thu thập bốn quý để xác định trạng thái DN Kết nghiên cứu có độ xác 86%, nhiên khả ứng dụng thấp quy mô mẫu nhỏ Yao & cộng (2003), nghiên cứu ước tính xác suất RRTC mức độ khác thực tiết kiệm định đầu tư hộ gia đình Luận án sử dụng phương pháp phân tích đa biến để phân tích việc chấp nhận RRTC hộ gia đình thay đổi theo thời gian Với nhân tố ảnh hưởng đến tài họ tuổi tác, chủng tộc tình trạng nhân Tuy nhiên, việc xem xét RRTC luận án dừng cấp độ hộ gia đình Zhu (2007), với nghiên cứu “Application of asymmetric Laplance laws in financial risk measures and time series analysis” Luận án đề cập đến phương pháp truyền thống biện pháp phân tích RRTC phân tích chuỗi thời gian dựa giả định trạng thái bình thường, Luận án đề cập VaR biện pháp quan trọng QTRRTC đại, RRTC gồm ba nội dung: rủi ro thị trường, rủi ro tín dụng rủi ro hoạt động Tran Duy Hien (2009), nghiên cứu mơ hình hố liệu thơ phân tích RRTC Các đóng góp luận án trình bày sau: (1) Luận án sử dụng lý thuyết Lưới liên tục nhằm cung cấp khuôn khổ chặt chẽ thống cho mơ hình tập hợp liệu ngẫu nhiên như: yếu tố ngẫu nhiên xác thực lý thuyết xác suất, phân phối đặc trưng hàm số cơng thức Choquet (2) Luận án tập trung vào lý thuyết định thống kê rủi ro kinh tế tài Luận án cung cấp cách tiếp cận chung thống cho lý thuyết phổ biến thống trị ngẫu nhiên cách phát triển phép tính xấp xỉ chức tiện ích áp dụng phương pháp điều tra cho thủ tục suy luận thống kê (3) Tập trung vào lý thuyết thống kê để xem xét rủi ro kinh tế tài Luận án sử dụng khái niệm lực tích phân Choquet để đo lường rủi ro chặt chẽ định đầu tư Từ đó, đưa thủ tục suy luận thống kê dựa liệu thực nghiệm phát triển cách thích hợp, chẳng hạn V-thống kê dựa ước lượng khơng có tham biến hàm phân phối Tuy nhiên, luận án thủ tục suy luận thống kê mà chưa điều tra có hệ thống kết hợp thu thập liệu thô mô tả ước lượng V-(Von Mises) Carr (2014), thực đánh giá lại việc đánh giá: Tìm hiểu yếu tố góp phần đánh giá RRTC toàn diện Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng việc đo lường ảnh hưởng nhân tố tới phân bố tài sản mục tiêu.Luận án xây dựng phương pháp toàn diện đánh giá rủi ro để ước tính rủi ro tổng thể cá nhân xây dựng quy trình đánh giá rủi ro thận trọng gắn vào mơ hình phân bố tài sản mục tiêu Nguyễn Minh Kiều (2014), tác phẩm “Quản trị rủi ro tài chính” (QTRRTC) trình bày quan điểm RRTC Tác phẩm đưa định nghĩa rủi ro RRTC, định nghĩa RRTC gồm ba loại rủi ro: rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất, rủi ro tỷ giá 2.3.2 Nghiên cứu đo lường rủi ro tài Trên giới Việt Nam cơng trình nghiên cứu phân tích RRTC khơng nhiều Để xây dựng mơ hình nghiên cứu phương pháp nghiên cứu phù hợp nhằm đo lường RRTC nghiên cứu sinh tổng quan nghiên cứu trước Các mơ hình đặc trưng rủi ro kể đến sau: 2.3.2.1 Mơ hình cổ điển Những người sáng lập mơ hình cổ điển Beaver (1966) Altman (1968) Beaver (1966) cho rằng, công ty lâm vào tình trạng vỡ nợ gặp dấu hiệu sau: phá sản, trái phiếu công ty không tốn đến hạn, cơng ty chi tiêu vượt định mức ngân hàng cho phép so với mức tiền gửi, không chi trả cổ tức ưu đãi Ơng phân tích sáu nhóm tiêu với 30 số tài so sánh công ty phá sản không phá sản Kết luận ơng đưa có ba số quan trọng việc xác định khủng hoảng tài cơng ty Đó là: tổng nợ/tổng tài sản, thu nhập thuần/ tổng tài sản, dòng tiền/ tổng nợ Ơng sử dụng số đơn giản đánh giá riêng biệt việc phân tích nên dễ áp dụng cao tiết kiệm thời gian phân tích Nhưng nhược điểm ơng nhà nghiên cứu Altman (1968) biện luận quan điểm ông Nếu DN có khả sinh lợi thấp trang trải khoản nợ dễ bị xếp vào DN có khả phá sản tiềm Vì vậy, Altman đưa mơ hình Z sử dụng phương pháp phân tích đa biệt số để dự báo khả phá sản tốt - Mơ hình dự báo khả phá sản Altman: Nhà nghiên cứu đưa mơ hình Z áp dụng vào thực nghiệm từ năm 1968 với năm số kết hợp để nhận biết dấu hiệu khoảng nguy phá sản công ty sản xuất công (WC/TA) X1 = Vốn hoạt động thuần/Tổng tài sản X2 = Lợi nhuận để lại /Tổng tài sản (RE/TA) (EBIT/TA) X3 = Lợi nhuận trước thuế lãi vay/Tổng tài sản (MVE/TL) X4 = Giá thị trường vốn cổ phần /Tổng nợ X5 = Doanh thu/Tổng tài sản (S/TA) Tác giả sử dụng phương pháp thống kê để phân tích khác biệt nhiều chiều số, xây dựng mơ hình Z sau: Z = 1,2X1 + 1,4X2 + 3,3X3 + 0,6X4 + 0,999X5 Kết nghiên cứu cho thấy, 1,81< Z < 2,99 khó có kết luận tình hình tài rủi ro phá sản DN Nếu Z > 2,99 DN vùng an tồn, tình hình tài tốt khơng có dấu hiệu phá sản Nếu Z < 1,81 DN vùng cảnh báo nguy hiểm, nguy phá sản cao vòng năm năm (Napp, 2011), (Caouette & cộng 1998), ( Emblemsvåg, 2012), (Vũ Thị Hậu, 2013) Kết nghiên cứu năm 1968 Atlman cho thấy mơ hình có độ tin cậy từ 72% đến 80% Bên cạnh đó, mơ hình áp dụng cho DN sản xuất cơng, ngành kinh doanh đặc biệt có hỗ trợ lớn Nhà nước, nên khó có khả áp dụng cho thành phần kinh tế khác Do đó, đến năm 1983, mơ hình Z nhà nghiên cứu Altman sửa đổi thành Z’ áp dụng cho cơng ty sản xuất tư nhân Trong đó, biến X hầu hết giữ nguyên mô hình Z, biến X4 sửa đổi cho phù hợp với đặc điểm kinh doanh DN tư nhân, X4 thay sau: X4 = VCSH/Tổng nợ (OC/TL) Mơ hình Z’ Altman sửa đổi sau: Z’ = 0,717X1 + 0,847X2 + 3,107X3 + 0,420X4 + 0,998X5 Đến năm 1993, mơ hình Z tác giả Altman sửa đổi thành Z’’ áp dụng cho cơng ty sản xuất tư nhân Trong đó, biến X hầu hết giữ nguyên mô hình Z’ biến X5 khơng xét đến mơ hình Z’’ cho phù hợp với đặc điểm kinh doanh DN tư nhân thay đổi kinh tế, Biến X4 = Giá thị trường vốn cổ phần /Tổng nợ (MVE/TL) Mơ hình Z’’ sửa đổi sau: Z’’ = 6,56X1 + 3,26X2 + 6,72X3 + 1,05X4 Mơ hình Z Altman vận dụng nhiều nghiên cứu sau Napp (2011), Porporato & Sandin (2007), Ohlson (1980), Altman & Sabato (2007), Lâm Minh Chánh (2007), Huỳnh Cát Tường (2008), Khổng Thanh Hòa (2008), Đào Thị Thanh Bình (2013), Nguyễn Ngọc Trà Vy Nguyễn Văn Công (2013) áp dụng mơ hình Z điều chỉnh Altman phân tích rủi ro phá sản Mơ hình nghiên cứu rủi ro phá sản Altman xem xét với năm nhân tố ảnh hưởng: khả toán, khả sinh lợi, đòn bẩy tài hiệu hoạt động - Nghiên cứu Fulmer, H.: Fulmer sử dụng phân tích bước để đánh giá 40 tỷ lệ tài áp dụng cho mẫu gồm 60 cơng ty, 30 cơng ty thất bại 30 công ty thành công Quy mô tài sản trung bình cơng ty 455.000$ Hệ số Fulmer’s H (còn gọi Fulmer H Score) mơ hình phân loại phá sản dựa nghiên cứu năm 1984 "Mơ hình phân loại phá sản DN nhỏ", công ty nên phân loại phá sản điểm số nhỏ không (< 0) không phá sản điểm số lớn không (> 0) Mơ hình có dạng sau: H = 5,528X1 + 0,212X2 + 0,073X3 + 1,270X4 - 0,120X5 + 2,335X6 + 0,575X7 + 1,083X8 + 0,894X9 - 6,075 Trong đó: X1 = Thu nhập giữ lại bình quân/ Tổng tài sản bình quân (RE/TA) X2 = Doanh thu / Tổng Tài sản bình quân (S/TA) X3 = Lợi nhuận trước thuế lãi vay/ Tổng vốn cổ phần * (EBIT/OC) X4 = Dòng tiền từ hoạt động / Tổng nợ bình quân ** (CF/TL) X5 = Tổng nợ bình quân / Tổng vốn cổ phần * (TL/OC) X6 = Tổng nợ phải trả / Tổng tài sản bình quân (CL/TA) X7 = log(Tài sản hữu hình bình quân) ln(TA) X8 = Vốn hoạt động bình quân/Tổng nợ bình quân ** (WC/TL) X9 = ln(EBIT)/I = log (EBIT) / Chi phí lãi vay*** (ln(EBIT)/I * Tổng vốn cổ phần = (Vốn hóa thị trường + Cổ phiếu ưu đãi + Lợi nhuận khơng kiểm sốt) ** Nếu Tổng nợ trung bình khơng tiêu giả định khơng, *** Nếu Chi phí lãi suất khơng, tiêu giả định không, Mô hình Fulmer dự đốn phá sản với độ tin cậy 98% vòng năm 81% độ tin cậy vòng hai năm (Voronova, 2012) Trong mơ hình Fulmer có chín nhân tố ảnh hưởng chia thành năm nhóm nhân tố: hiệu hoạt động, khả toán, khả sinh lợi, cấu nguồn vốn quy mô tài sản công ty - Nghiên cứu Alexander Bathory: Nhà nghiên cứu Alexander Bathory đưa mơ hình để đo lường RRTC DN vào năm 1984 với thang đo thuộc năm nhóm tiêu tài như: cấu trúc nguồn vốn, khả sinh lợi, tỷ trọng đầu tư vào tài sản…và năm số tài để nhận diện RRTC Mơ hình Bathory trình bày sau: FRit = SZLit + SYit + GLit + YFit + YZit Trong đó: FRit: Giá trị đo lường RRTC số (Biến phụ thuộc) SZLit = (Lợi nhuận trước thuế + Khấu hao + Thuế thu nhập hoãn lại)/Nợ ngắn hạn = (Profit before tax + Depreciation + Deferred tax) / Current liabilities SYit = Lợi nhuận trước thuế/Vốn kinh doanh bình quân = Pre-tax profit/Operating capital GLit = Vốn chủ sở hữu/Nợ NH = Shareholders' interests /Current liabilities = Tài sản hữu hình thuần/Tổng nợ phải trả = Net tangible assets /Total liabilities YFit = Vốn hoạt động thuần/Tổng tài sản = Working capital /Total assets YZit Hơn mơ hình Bathory cho giá trị FRit cao thể tình hình tài cơng ty tốt RRTC thấp Phương pháp phân tích hồi quy tuyến tính đa chiều áp dụng để nghiên cứu mối quan hệ RRTC nhân tố ảnh hưởng đến RRTC như: hiệu hoạt động, sức sinh lợi, khả toán, cấu vốn, cấu nợ (Gang & Dan, 2012) Các nhân tố Gang & Dan (2012) áp dụng coi biến độc lập đo lường mức độ RRTC công ty vừa nhỏ niêm yết SGDCK Thẩm Quyến, Trung Quốc (Bảng 2.1) Bhunia & Mukhuti (2012), áp dụng mơ hình Bathory cho nghiên cứu Dữ liệu phân tích thu thập dựa BCTC hàng năm DN niêm yết SGDCK Bombay, Ấn Độ Phương pháp hai tác giả sử dụng phương pháp thơng kê mơ tả phân tích hồi quy tương quan đánh giá tác động biến độc lập tới biến phụ thuộc FRit mơ hình Bathory Các kết cho thấy: RRTC có mối quan hệ tương quan tiêu cực với khả toán, khả sinh lợi, cấu vốn RRTC khơng có mối quan hệ tương quan tuyến tính rõ ràng với cấu nợ, với khả quản lý DN vừa nhỏ Trung Quốc Ấn Độ, (Gang & Dan, 2012), (Bhunia & Mukhuti, 2012) Các nghiên cứu xem xét năm nhóm nhân tố ảnh hưởng tới RRTC, bao gồm: cấu trúc nợ, khả toán, khả sinh lợi, hiệu hoạt động cấu trúc vốn Bảng 2.1 Định nghĩa biến mơ hình Tên biến Ký hiệu biến Định nghĩa liên quan Giá trị RRTC FR Số liệu từ mơ hình Bathory Cấu trúc nợ X1 Cơ cấu nợ X2 Khả toán ngắn hạn Khả toán X3 Khả toán nhanh X4 Khả toán tổng quát X5 Khả sinh lợi doanh thu Khả sinh lợi X6 Khả sinh lợi tổng tài sản X7 Vòng quay hàng tồn kho X8 Vòng quay TSCĐ Khả hoạt động X9 Vòng quay tổng tài sản X10 Vòng quay khoản phải thu X11 Hệ số tự tài trợ Cấu trúc vốn X12 Hệ số đầu tư vào TSCĐ Nguồn: Gang & Dan, 2012 Nghiên cứu Kenya với số liệu thu thập năm 2012 áp dụng biến đổi mơ hình Bathory với thang đo Mơ hình sau: FR = β0 + β1(LEV) + β2(ACCESS) + β3(CAPS) + β4(COSC) + β5(PRUD) …+ α Trong đó: FR: RRTC; LEV: Mức độ đòn bẩy; PRUD: Giám sát thận trọng; ACCESS: Khả tiếp cận thơng tin tài chính; CAPS: Cấu trúc vốn; COSC: Chi phí vốn; β: hệ số mơ hình; βo: số mơ hình; α: sai số ngẫu nhiên mơ hình Kết cho thấy mức độ đòn bẩy ảnh hưởng tích cực đến RRTC công ty niêm yết NSE nhiều thơng tin tài chính, chi phí vốn, cấu vốn quy định giám sát thận trọng thể hệ số beta không chuẩn Khả tiếp cận thơng tin tài ảnh hưởng tiêu cực tới RRTC công ty niêm yết NSE khơng giống mức độ đòn bẩy, chi phí vốn, cấu trúc vốn quy định giám sát thận trọng có ảnh hưởng tích cực đến RRTC (Okelo, 2015) 2.3.2.2 Mơ hình Logit Một số nghiên cứu cho thực tế mô hình logit cho phép đánh giá hiệu nguy phá sản mơ hình MDA Một số mơ hình Logit kể đến: -Mơ hình Logit Ohlson, J.: Ohlson (1980) cho người phát triển mơ hình sử dụng phương pháp hồi quy đa luồng (Logit Regression) để xây dựng mơ hình phá sản theo xác suất để dự đoán phá sản Ohlson thực nghiên cứu giai đoạn 1970 đến 1976 với mẫu nghiên cứu gồm 2.163 công ty 105 cơng ty phá sản 2.058 công ty không phá sản Nghiên cứu đạt kết có độ xác mơ hình 96,12% vòng năm, 95,55% vòng hai năm 92,84% vòng ba năm Bốn tiêu có ý nghĩa thống kê xem xét quan hệ với khả phá sản vòng năm gồm: thu nhập ròng/tổng tài sản, quy mơ, cấu trúc tài (tổng nợ/tổng tài sản) nguồn vốn hoạt động/tổng tài sản Đến năm 2002, Kolari áp dụng mơ hình logit để xem xét nhân tố ảnh hưởng tới tan vỡ hệ thống ngân hàng Mỹ thập kỳ 80 kỷ trước Ông thu thập mẫu nghiên cứu gồm 1.000 ngân hàng không phá sản 55 ngân hàng phá sản giai đoạn từ năm 1989 đến năm 1992 Kết nghiên cứu cho thấy phá sản ngân hàng Mỹ chủ yếu nhân tố: thu nhập thuần/tổng tài sản, ROA, tổng VCSH/tổng tài sản, lãi vay/tổng tài sản (Kolari, 2002) - Mơ hình Logit Haydarshina G.A.: Haydarshina (2008), ứng dụng mơ hình Logit việc dự báo phá sản cho công ty thuộc ngành công nghiệp, công nghiệp lượng nhiên liệu ngành dịch vụ Nguyễn Thị Nga (2018), áp dụng mơ hình logit phân tích rủi ro phá sản công ty bất động sản niêm yết TTCK Việt Nam Tác giả nghiên cứu 14 biến ảnh hưởng tới rủi ro phá sản chia thành năm nhóm tiêu: khả tốn, khả sinh lợi, đòn bẩy tài chính, vững công ty lực hoạt động Thời gian nghiên cứu từ năm 2008 đến 2015 với 45 công ty bất động sản niêm yết HNX HOSE Kết nghiên cứu cho thấy khả tốn, ROA có mối quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản, đòn bẩy tài có mối quan hệ chiều với rủi ro phá sản Việc áp dụng mơ hình MDA hay mơ hình Logit phân tích RRTC chưa nhiều, chủ yếu tập trung vào phân tích rủi ro phá sản Nhiều nghiên cứu sử dụng đồng thời hai mơ hình việc phân tích rủi ro có kết luận khác Có thể kể đến sau: Pongsatat & cộng (2004) áp dụng mơ hình Altman Ohlson phân tích rủi ro phá sản 120 cơng ty lớn nhỏ Thái Lan Trong đó, có 60 công ty phá sản 60 công ty không phá sản Thời gian nghiên cứu từ năm 1988 đến năm 203 Kết nghiên cứu cho thấy mơ hình Altman có độ xác cao dự báo khả phá sản so với mơ hình Ohlson Kết nghiên cứu Ugurlu & Aksoy (2006) lại ngược lại Mơ hình logit Ohlson xác mơ hình MDA Altman Nghiên cứu thực từ năm 1996 đến 2003 Thổ Nhĩ Kỳ với 27 công ty phá sản 27 công ty khơng phá sản Nghiên cứu bổ sung thêm nhân tố môi trường kinh tế kết luận quan trọng môi trường kinh tế không ổn định, sai sót ban quản trị làm tăng rủi ro phá sản Xu & Zhang (2009) nghiên cứu khả phá sản công ty niêm yết TTCK Nhật Bản từ năm 1992 đến năm 2005 Các tác giả thực phân tích theo mơ hình MDA Altman mơ hình Logit Ohlson kết hợp hai mơ hình q trình nghiên cứu Các tác giả nhận thấy khả dự báo phá sản tăng lên áp dụng kết hợp hai mơ hình với hỗ trợ cảu hệ thống ngân hàng nhóm kinh doanh kinh tế Nhật Bản 2.3.3 Nghiên cứu kiểm sốt rủi ro tài Các nghiên cứu kiểm soát RRTC tác giả Beasley & cộng (2006), Kleffiner & cộng (2003), Hoyt & cộng (2011) quan tâm Các nghiên cứu xem xét đến chức giám đốc quản trị rủi ro coi nhân tố quan trọng cho định thực quản trị rủi ro DN Một nghiên cứu khác thực khảo sát 89 DN Malaysia Pagach & cộng (2010), cho thấy giám đốc quản trị rủi ro (CRO) nhân tố quan trọng để DN chất nhận thực quản trị rủi ro Theo điều tra Deloitte (2014), 192 DN phi tài Mỹ cho thấy DN phi tài có chức danh giám đốc quản trị rủi ro Trong đó, 66% DN điều tra cho RRTC ngày gia tăng thời gian gần cho thấy giám đốc tài (CFO) gặp phải khó khăn nhiều cơng việc phải chịu thêm phần trách nhiệm quản trị rủi ro Trong nghiên cứu tác giả Paulin (2015) có kết tương tự Việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh phòng ngừa, kiểm sốt RRTC chủ yếu DN lớn áp dụng, DN vừa nhỏ có khả sử dụng cơng cụ chi phí liên quan phát sinh lớn Nghiên cứu Hanschel (2008) cho DN vừa nhỏ nên áp dụng biện pháp phòng ngừa rủi ro khác đơn giản, phù hợp hiệu Biện pháp nghiên cứu khuyến nghị cho DN vừa nhỏ áp dụng hợp đồng bảo hiểm 10 Nghiên cứu Allayannis & Weston (2001), khảo sát việc sử dụng cơng cụ tài phái sinh quản trị rủi ro tỷ giá 720 DN phi tài lớn Mỹ từ năm 1990 đến năm 1995 Kết khẳng định mối quan hệ thuận chiều quản trị rủi ro tỷ giá với giá trị DN Tác giả Allayannis có thêm cơng trình nghiên cứu với cộng vào năm 2004 Nội dung nghiên cứu nhằm xem xét mối quan hệ quản trị rủi ro tỷ giá công cụ phái sinh giá trị DN Mẫu nghiên cứu gồm 279 DN Mỹ, thời gian thu thập số liệu 10 năm, từ năm 1990 đến năm 1999 Trong phát nghiên cứu có đề cập đến ảnh hưởng tích cực sử dụng cơng cụ phái sinh quản trị rủi ro tỷ giá trị DN (Allayannis & cộng 2004) Kim & cộng (2004), nghiên cứu 424 DN giai đoạn 1996-2000 Nội dung nghiên cứu nhằm xem xét tác động QTRRTC rủi ro hoạt động thay đổi giá trị DN Nghiên cứu phát QTRRTC làm tăng giá trị DN Nain (2004), nghiên cứu quản trị rủi ro tỷ giá với DN có dùng cơng cụ phái sinh DN không dùng công cụ phái sinh Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng, mẫu khảo sát gồm 548 DN có sử dụng cơng cụ phái sinh 2.711 DN không sử dụng công cụ phải sinh quản trị rủi ro Thời gian thu thập số liệu năm từ năm 1997 đến năm 1999 Kết nghiên cứu đạt cho thấy với DN có áp dụng cơng cụ phái sinh QTRRTC làm tăng giá trị DN (thước đo Tobin’s Q) nhiều (hoặc ít) đối thủ quản trị rủi ro Các DN không áp dụng công cụ phái sinh QTRRTC không làm tăng giá trị DN nhiều (hoặc ít) đối thủ quản trị rủi ro (tỷ số Tobin’s Q thấp đối thủ khác) Nghiên cứu Carter & cộng (2004), xem xét quản trị rủi ro giá xăng dầu 26 hãng hàng không Mỹ Thời gian nghiên cứu tiến hành từ năm 1994 đến năm 2000 Kết nghiên cứu khẳng định hãng hàng không áp dụng công cụ phái sinh quản trị rủi ro biến động giá làm tăng giá trị hãng hàng không Mỹ Nhà nghiên cứu Callahan (2002), nghiên cứu thực nghiệm 20 DN thuộc ngành công nghiệp khai thác vàng Bắc Mỹ quản trị rủi ro giá vàng Thời gian nghiên cứu năm từ năm 1996 đến năm 2000 Nghiên cứu quản trị rủi ro giá cổ phiếu cơng ty có mối quan hệ ngược chiều Nghiên cứu Loolman (2004), 125 công ty sản xuất dầu khí Mỹ, với hai giai đoạn khảo sát, từ năm 1992 đến 1994, từ 1999 đến 2000 Nghiên cứu có phát tương đồng với nghiên cứu Callahan (2002), giá trị DN giảm DN khơng đa dạng hàng hố áp dụng quản trị rủi ro Với DN đa dạng hoá hàng hoá việc áp dụng quản trị rủi ro làm tăng giá trị DN Nhưng theo Jin & Jorrion (2004), cho thấy giá trị DN mối quan hệ với cơng tác quản trị rủi ro Các tác giả nghiên cứu công tác quản trị rủi ro 119 DN dầu khí Mỹ giai đoạn 1998 - 2001 Năm 1958, lý thuyết M&M có đề cập đến RRTC thơng qua nghiên cứu khoản nợ vay DN Các nhà nghiên cứu nhận thấy giá trị DN vay nợ với giá trị DN không vay nợ trường hợp khơng có thuế Đến năm 1663, lý thuyết nhà nghiên cứu bổ sung thêm trường hợp DN bị áp thuế, giá trị DN vay nợ tăng lên lượng với chắn thuế (Tax shield) Tuy nhiên, DN sử dụng nhiều nợ vay gây nên rủi ro kiệt giá tài Trịnh Thị Phan Lan (2016), với luận án “QTRRTC DN phi tài niêm yết TTCK Việt Nam Tác giả áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng định tính cho nghiên cứu Kết nghiên cứu 158 DN giai đoạn 2010 - 2014 cho thấy cơng tác kiểm sốt RRTC DN chưa thực quan tâm Đồng thời, tác giả tác động thuận chiều QTRRTC tới giá trị DN đưa đề xuất gắn liền với kết nghiên cứu Vũ Thị Hậu (2013), đề cập đến hoạt động kiểm soát RRTC thông qua việc sử dụng công cụ phái sinh, hợp đồng bảo hiểm, quỹ dự trữ Kết vấn 21 DN công nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam cho thấy: 28,57% DN chưa sử dụng hợp đồng kỳ hạn kiểm soát rủi ro tỷ giá, 23,81% DN chưa nghe nói tới hợp đồng lãi suất 61,9% DN có nghe chưa sử dụng hợp đồng lãi suất việc kiểm sốt RRTC Nguyễn Minh Kiều (2014), trình bày công cụ quản lý RRTC – công cụ tài phái sinh tác phẩm Tác giả đưa giải pháp quản lý loại RRTC cách vận dụng công cụ phái sinh trường hợp Các giải pháp quản lý phân tách rõ ràng áp dụng cho hai nhóm đối tượng DN ngân hàng 2.4 Xác lập vấn đề nghiên cứu Qua tổng quan nghiên cứu cho thấy nghiên cứu trước nước phát triển phát triển sử dụng mơ hình MDA Logit đo lường rủi ro phá sản RRTC như: mơ hình Z, Z’, Z’’ Altman; mơ hình H Fulmer; mơ hình FRit Bathory, mơ hình Logit Ohlson, Haydarshina…Trong nghiên cứu này, chiều tác động nhân tố tới RRTC chưa thống phụ thuộc vào nhiều yếu tố như: nghiên cứu thực nước phát triển hay chậm phát triển, giai đoạn phát triển kinh tế quốc gia, đặc thù kinh doanh ngành… Việt Nam nghiên cứu tập trung xoay quanh mơ hình Z Z điều chỉnh phân tích RRTC DN Như Vũ Thị Hậu (2013) áp dụng mơ hình Z nghiên cứu RRTC rủi ro phá sản DN Việt Nam Trịnh Thị Phan Lan (2016) áp dụng mơ hình Z’’ việc đánh giá rủi ro phá sản DN Việt Nam từ năm 2010 đến hết năm 2014, nghiên cứu đánh giá nhóm ngành: ngành bất động sản, ngành xây dựng, ngành vận tải, ngành công nghiệp, ngành Nông – Lâm – Thuỷ sản Bên cạnh mơ hình Z đề cập đến nhóm nhân tố tác động tới rủi ro phá sản như: khả toán, khả sinh lợi, đòn bẩy tài chính, hiệu hoạt động Mơ hình chưa xem xét đến nhóm nhân tố tài phi tài khác như: cấu nợ, cấu trúc tài chính, lãi suất, quy mơ công ty, độ tuổi công ty… chưa xem xét đối tượng khảo sát DNVT Mô hình H Fulmer H mơ hình phân loại phá sản áp dụng cho DN nhỏ với năm nhóm nhân tố tác động: khả sinh lợi, khả toán, hiệu hoạt động, cấu nguồn vốn quy mơ hoạt động Mơ hình H chủ yếu áp dụng nước Châu Âu, Châu Á Việt Nam mơ hình H chưa áp dụng phổ biến Đồng thời, mơ hình chưa đề cập đến tác động nhân tố như: cấu nợ, cấu trúc tài sản, độ tuổi công ty tác động đến rủi ro phá sản DN nhỏ Mơ hình H chưa xem xét cho nhóm ngành cụ thể ngành viễn thơng Mơ hình phân tích RRTC Alexander Bathory áp dụng Trung Quốc với nghiên cứu Gang & Dan (2012), Ấn Độ với nghiên cứu Bhunia & Mukhuti (2012) Kết hai nghiên cứu RRTC có mối quan hệ tương quan tiêu cực với khả toán ngắn hạn, khả sinh lợi doanh thu thuần, hệ số TSCĐ RRTC khơng có mối quan hệ tương quan tuyến tính rõ ràng với cấu nợ, với khả quản lý DN vừa nhỏ Nghiên cứu Vũ Thị Hậu (2017) RRTC có mối quan hệ tiêu cực với khả tốn cấu vốn RRTC khơng có mối quan hệ với cấu nợ, hiệu hoạt động khả sinh lợi công ty niêm yết ngành Bất Động sản Các biến kiểm soát tổng hợp từ nghiên cứu trước sử dụng là: lãi suất, độ tuổi công ty, quy mơ cơng ty có chiều tác động tới RRTC chưa thống Nguyên nhân đặc thù kinh tế nước ngành kinh tế Tuy nhiên, chưa có nghiên cứu áp dụng mơ biến kiểm sốt phân tích RRTC DNVT Tại Việt Nam, nghiên cứu RRTC nhân tố ảnh hưởng tới RRTC, đặc biệt nghiên cứu ngành cụ thể Do đó, nghiên cứu sinh thực nghiên cứu “Phân tích rủi ro tài doanh nghiệp viễn thơng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” Số liệu tiêu sử dụng phân tích mơ hình nghiên cứu thu thập từ hệ thống báo cáo tài DNVT Chỉ tiêu phản ánh cấu trúc nợ nghiên cứu trước sử dụng nợ ngắn hạn nợ dài hạn chưa phản ánh chất 11 12 cấu nợ Trong luận án, nghiên cứu sinh sử dụng tiêu nợ ngắn hạn tổng nợ phải trả làm biến phản ánh cấu trúc nợ Ngoài ra, nghiên cứu sinh kế thừa bổ sung thêm số biến kiểm sốt như: lãi suất, độ tuổi cơng ty, quy mô công ty nhằm xem xét tác động biến tới RRTC DNVT Các nghiên cứu liên quan tới đề tài RRTC có khoảng thời gian nghiên cứu tương đối ngắn, chưa thể hết biến động kinh tế Vì nghiên cứu luận án, thời gian nghiên cứu bảy năm từ năm 2010 – 2016 khoảng thời gian dài so với nghiên cứu trước nước Chương PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Phương pháp thu thập xử lý liệu 3.1.1 Chọn mẫu nghiên cứu - Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội: Bước dựa theo tiêu chí phân loại ngành nghề HNX để xác định cơng ty niêm yết thuộc nhóm ngành cấp I: Thông tin truyền thông Bước rà sốt cơng ty viễn thơng thuộc nhóm ngành cấp I, loại bỏ cơng ty lại Sau kiểm tra cơng ty viễn thơng lựa chọn, cơng ty có đủ BCTC từ năm 2010 đến hết năm 2016 nghiên cứu sinh đưa vào danh sách chọn mẫu Theo quy trình chọn mẫu nghiên cứu nghiên cứu sinh xác định sáu DN bảy DN viễn thông niêm yết HNX hoạt động liên tục từ năm 2010 tới 2016 Số liệu nghiên cứu nghiên cứu sinh thu thập theo tiêu hệ thống BCTC cơng ty viễn thơng vòng bảy năm từ năm 2010 đến năm 2016 Như HNX mẫu có 42 quan sát - Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh: Bước đầu tiên: NCS dựa theo tiêu chí phân loại ngành HOSE để xác định công ty viễn thông niêm yết thuộc nhóm ngành cấp I: Cơng nghệ thơng tin Quy trình thực HNX, HOSE thu mẫu với 42 quan sát Tổng hợp lại mẫu nghiên cứu luận án 84 quan sát có tính minh bạch cao Tỷ lệ mẫu tổng thể luận án đạt 85,71% - tỷ lệ cao 3.1.2 Xử lý liệu Việc thu thập số liệu cho nghiên cứu đưa vào phần mềm văn phòng Excel tính tốn tiêu phục vụ cho mơ hình nghiên cứu Tiếp theo nghiên cứu sinh sử dụng phần mềm Stata14 để xử lý liệu chạy mơ hình nghiên cứu 3.2 Mơ hình giả thiết nghiên cứu 3.2.1 Mơ hình nghiên cứu Khả tốn - CR - QR - IGS Hiệu hoạt động - IT - FAT - TAT - RT Cơ cấu nợ - DS Biến kiểm soát - SIZE - IR - AGE FRit Khả sinh lợi Cấu trúc tài - ES - FAS - ROS - ROA Hình 3.4 Mơ hình phân tích RRTC DNVT Nguồn: Nghiên cứu sinh tổng hợp sở kết nghiên cứu 13 Trong biến mơ hình trình bày qua Bảng 3.1 Bảng 3.1 Mơ tả biến mơ hình STT Nhóm biến Biến Cơng thức Tài liệu tham khảo Biến phụ thuộc: Gang & Liu Dan (2012), Bhunia & Biến phụ cộng (2012), Fu & cộng (2012), 01 FRit Giá trị số liệu RRTC thuộc Okelo (2015), Gunarathna (2016), Vũ Thị Hậu (2013) Biến độc lập: Gang & Liu Dan (2012), Bhunia & Nợ ngắn hạn cộng (2012), Fu & cộng (2012), 01 Cơ cấu nợ DS Okelo (2015), Gunarathna (2016), Vũ Nợ phải trả Thị Hậu (2013) Tài sản ngắn hạn Gang & Liu Dan (2012), Bhunia & CR 02 cộng (2012), Fu & cộng (2012), Nợ ngắn hạn Okelo (2015), Gunarathna (2016) Tài sản NH - HTK Khả 03 QR toán Nợ ngắn hạn Tổng tài sản 04 IGS Tổng nợ phải trả Lợi nhuận sau thuế Gang & Liu Dan (2012), Bhunia & ROS 05 cộng (2012), Fu & cộng (2012), Doanh thu Khả Okelo (2015), Gunarathna (2016), Vũ sinh lợi Lợi nhuận sau thuế 06 ROA Thị Hậu (2013) Tổng tài sản BQ Giá vốn hàng bán Gang & Liu Dan (2012), Bhunia & IT 07 cộng (2012), Fu & cộng (2012), Hàng tồn kho BQ Okelo (2015), Gunarathna (2016), Vũ Doanh thu 08 FAT Thị Hậu (2013) TSCĐ BQ Hiệu hoạt động Doanh thu 09 TAT Tổng tài sản BQ Doanh thu 10 RT Nợ phải thu BQ VCSH Gang & Liu Dan (2012), Bhunia & ES 11 cộng (2012), Fu & cộng (2012), Tổng nguồn vốn Cấu trúc Okelo (2015), Gunarathna (2016), Vũ tài Giá trị TSCĐ 12 FAS Thị Hậu (2013) Tổng tài sản Biến kiểm soát: 01 Lãi suất cho vay BQ Defang & Muli (2005), Vũ Thị Hậu Lãi suất IR ngân hàng Nhà Nước (2013) 02 Nghiên cứu sinh đưa thêm vào mô hình Tính từ cơng ty chuyển Độ tuổi AGE sang hình thức cổ phần đến cơng ty thời điểm nghiên cứu 03 Quy mô Nghiên cứu sinh đưa thêm vào mơ hình SIZE Ln(Tổng tài sản) cơng ty Nguồn: Nghiên cứu sinh tổng hợp kết nghiên cứu 3.2.2 Giả thiết nghiên cứu Dựa nghiên cứu thực nghiệm lý thuyết liên quan, nghiên cứu sinh đề xuất giả thiết nghiên cứu sau: 14 - H1: Cơ cấu nợ DNVT có mối quan hệ thuận chiều với RRTC Theo lý thuyết đánh đổi, giá trị cơng ty đạt điểm tối ưu có nghĩa xác định cấu vốn tối ưu (tỷ trọng nợ VCSH tối ưu) Nhưng tiếp tục gia tăng nợ làm gia tăng chi phí phá sản đến chi phí phá sản lớn lợi ích chắn thuế giá trị cơng ty bắt đầu giảm, dẫn đến RRTC tăng lên - H2: Khả tốn DNVT có quan hệ ngược chiều với RRTC Khả toán thể rõ nét tình hình tài DN DN viễn thơng có tình hình hoạt động kinh doanh hiệu thường có tình trạng tài lành mạnh ngược lại Khi khả tốn DN khơng đảm bảo - DN khơng tốn khoản nợ đến hạn – hoạt động DN khơng thuận lợi Nếu tình trạng khả tốn kéo dài, tình hình tài khơng đảm bảo, DN dễ lâm vào tình trạng phá sản - H3: Khả sinh lợi DNVT có quan hệ ngược chiều với RRTC Khả sinh lợi phản ánh khả tạo lợi nhuận đơn vị chi phí yếu tố đầu vào kết đầu phản ánh kết kinh doanh Khi hoạt động kinh doanh DN viễn thông thuận lợi, tạo điều kiện tăng lợi nhuận khả sinh lợi DN tăng Đồng thời DN có hội tăng lợi nhuận tích luỹ tăng nguồn VCSH công ty, cải thiện khả toán, trang trải khoản nợ đến hạn, nguy RRTC giảm - H4: Hiệu hoạt động DNVT có quan hệ ngược chiều với RRTC Hiệu hoạt động khả đạt kết hoạt động tiêu hao yếu tố đầu vào q trình kinh doanh DN viễn thơng Có nhiều tiêu thể hiệu hoạt động tốc độ luân chuyển yếu tố đầu vào, tốc độ toán Sự tăng trưởng tốc độ luân chuyển tốc độ toán cho thấy phát triển hoạt động kinh doanh DN, nguy RRTC thấp ngược lại - H5: Cấu trúc tài DNVT có mối quan hệ ngược chiều với RRTC Cấu trúc tài phản ánh cấu tài sản, cấu nguồn vốn, mối quan hệ tài sản nguồn hình thành tài sản Trong luận án xem xét mối quan hệ RRTC với cấu trúc tài tác giả chủ yếu xét đến mối quan hệ cấu tài sản, cấu nguồn vốn với RRTC Cơ cấu nguồn vốn thể tỷ trọng loại nguồn vốn tổng nguồn vốn Nghiên cứu sinh sử dụng tiêu “Tỷ suất tự tài trợ” phản ánh cấu nguồn vốn DN viễn thông Khi tỷ suất tự tài trợ cao tương đương với tỷ suất nợ so với tổng nguồn vốn thấp, khả chi trả khoản nợ công ty dễ đảm bảo chủ nợ an toàn hơn, RRTC công ty giảm Cấu trúc tài sản thể tỷ trọng loại tài sản tổng tài sản Luận án sử dụng tiêu “Tỷ suất đầu tư TSCĐ” phản ánh cấu tài sản Khỉ tỷ suất đầu tư TSCĐ cao khoản nợ chủ nợ đảm bảo, RRTC DN giảm xuống ngược lại - H6: Lãi suất cho vay DNVT có mối quan hệ chiều với RRTC Theo lý thuyết M&M lợi nhuận kỳ vọng (chi phí sử dụng vốn) cơng ty khơng có thuế thu nhập DN có bị tính thuế thu nhập DN bị ảnh hưởng chi phí sử dụng nợ vay (lãi suất vay) Lãi suất vay cao lợi nhuận kỳ vọng DN giảm, ảnh hưởng tới lợi nhuận tích luỹ hội tăng vốn cơng ty Bên cạnh lãi suất vay mà công ty VT phải gánh chịu cao ảnh hưởng tiêu cực tới khả toán (cả NH dài hạn), RRTC công ty VT tăng ngược lại - H7: Độ tuổi DNVT có mối quan hệ ngược chiều với RRTC Thời gian hoạt động tính từ DN viễn thông bắt đầu niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam đến thời điểm nghiên cứu Theo Stinchcome, 1965 công ty hoạt động lâu, kinh nghiệm tổ chức hoạt động kinh doanh nhiều Khi DN đủ điều kiện để phát triển quy mơ mình, tạo uy tín thương hiệu, sở giúp DN tránh loại rủi ro, tăng khả tiếp cận nguồn vốn tín dụng - H8: Quy mơ DNVT có tác động ngược chiều tới RRTC Khi quy mô DN tăng tạo điều kiện nâng cao lợi nhuận, tăng khả sinh lợi giúp DN giảm thiểu 15 RRTC Quy mô DN lớn nguồn lực tốt, tạo điều kiện tham gia vào nhiều lĩnh vực đầu tư, đa dạng ngành nghề kinh doanh, tăng hội hợp tác kinh doanh Lý thuyết đánh đổi cho thấy lợi DN có quy mơ lớn hưởng nhiều ưu đãi khoản vay Điều giúp DN tăng khoản chi phí hợp lý tận dụng chắn thuế Chương KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Tổng quan doanh nghiệp viễn thông niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam 4.1.1 Lịch sử hình thành phát triển Lịch sử hình thành phát triển DNVT gắn liền với hình thành phát triển thị trường viễn thông TTCK Việt Nam bao gồm hai SGDCK HOES HNX 4.1.2 Đặc điểm hoạt động kinh doanh - Đặc điểm nguồn vốn: Trong 12 DNVT thuộc đối tượng khảo sát luận án có sáu DN có tiền thân thuộc sở hữu nhà nước trước thực cổ phần hóa, DN lại từ công ty tư nhân Sau cổ phần hóa hai DN có cổ phần nhà nước DN: CKV có sở hữu nhà nước chiếm 49% thơng qua VNPT FPT có 20% sở hữu nhà nước thông qua Tổng công ty Đầu tư Kinh doanh vốn Nhà nước Hình 4.1 cho thấy biến động tốc độ tăng trưởng VCSH qua năm tồn ngành DNVT khơng đồng Từ năm 2010-2011 VCSH DNVT toàn ngành tăng mạnh 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 - 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 DNVT - 25.74 9.67 4.56 12.14 22.45 11.20 Toàn ngành - 13.19 15.25 18.64 14.88 19.64 13.20 Hình 4.1 Tốc độ tăng trưởng VCSH DNVT toàn ngành giai đoạn 2010-2016 Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn tổng hợp sở kết khảo sát - Đặc điểm tài sản: Quy mô DN viễn thông thể qua tiêu phản ánh tổng tài sản Sự thay đổi tổng tài sản DNVT giai đoạn 2010-2016 phản ánh qua Hình 4.2 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 DNVT 0.00 12.86 -6.27 17.10 23.33 17.28 10.09 Toàn ngành 0.00 27.37 16.83 30.94 26.21 15.23 23.41 Hình 4.2 Tốc độ tăng trưởng tài sản DN viễn thơng tồn ngành giai đoạn 2010-2016 Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn tổng hợp sở kết khảo sát 16 Trong tổng tài sản DNVT giai đoạn 2010 đến 2016 có thay đổi cấu trúc loại tài sản nhiên tài sản ngắn hạn DNVT chiếm tỷ trọng cao tổng giá trị tài sản Vì vậy, nguồn vốn DNVT huy động từ bên chủ yếu nguồn vốn ngắn hạn - Đặc điểm tổ chức quản lý hoạt động SXKD: Trên hai sàn HNX HOSE có 14 cơng ty viễn thơng niêm yết nên công ty cổ phần hóa Cơng ty cổ phần có máy tổ chức quản lý hoạt động kinh doanh gồm: Đại hội đồng cổ đông, Hội đồng quản trị, Ban giám đốc Ban kiểm sốt (nếu cơng ty có 11 cổ đông cá nhân cổ đông tổ chức sở hữu 50% cổ phần) - Đặc điểm mặt hàng ngành nghề kinh doanh: Các DNVT chủ yếu cung cấp dịch vụ giá trị gia tăng ứng dụng internet mạng viễn thông như: quảng cáo, cung cấp thơng tin giải trí, văn hóa, xã hội, trị…, cung cấp dịch vụ nhạc chuông chờ, tải hát, nhạc chờ hàng ngày… Cung cấp dịch vụ xử lý liệu, giải pháp tổng thể, dịch vụ hạ tầng công nghệ thông tin, viễn thông, dịch vụ hộp thư thoại, chuyển đổi mã hiệu, tư vấn mạng mạng internet viễn thơng Ngồi ra, DNVT thực hoạt động tư vấn chuyển giao kỹ thuật công nghệ lĩnh vực viễn thông, tiến hàng sản xuất, lắp ráp loại dây cáp, cáp thông tin, nguyên liệu, vật liệu bưu chính, viễn thơng… cung cấp thị trường theo đơn đặt hàng với tập đoàn viễn thơng lớn nước Các DNVT làm cầu nối cho đơn vị viễn thông nước với viễn thông quốc tế thực hoạt động xuất nhập khẩu, nhập ủy thác kinh doanh vật tư, thiết bị chuyên ngành viễn thông - Đặc điểm lao động: Xuất phát từ đặc điểm ngành viễn thơng có thay đổi nhanh chóng công nghệ phần cứng lẫn phần mềm, nên lao động ngành có đặc điểm riêng Xu hướng tăng trưởng lao động DNVT thể qua Hình 4.3 35,000 31,037 30,000 25,722 25,000 20,000 32,860 21,065 15,806 16,443 18,250 15,000 10,000 5,000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 S lư ng lao đ ng (LĐ) 2.5 IGS 1.5 CR QR 0.5 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Hình 4.4: Xu hướng biến động hệ số khả toán DNVT giai đoạn 2010-2016 Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn tổng hợp từ số liệu tài DNVT 4.2.2 Phân tích rủi ro lãi suất Rủi ro lãi suất nhận diện thông qua tiêu hệ số khả tốn chi phí lãi vay Trị số trung bình tiêu khả tốn chi phí lãi vay DNVT toàn giai đoạn đạt 16,93 lần, năm thấp 2011 trị số bình quân đạt 5,61 lần, năm 2014 có trị số bình qn cao 34,51 lần Bảng 4.2 Hệ số khả tốn chi phí lãi vay BQ DNVT giai đoạn 2010-2016 Năm 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Bình qn Hệ số khả tốn 14,23 5,61 25,67 7,90 34,51 17,20 13,41 16,93 chi phí lãi vay (lần) Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn tổng hợp từ số liệu tài DNVT 4.2.3 Phân tích rủi ro hiệu hoạt động Để xem xét thực trạng hiệu hoạt động DNVT, nghiên cứu sinh sử dụng hệ số: Số lần thu hồi tiền hàng (RT), số lần luân chuyển tổng tài sản (TAT), số lần luân chuyển tài sản cố định (FAT), số lần luân chuyển hàng tồn kho (IT) Chỉ tiêu RT DNVT cao vào năn 2014 đạt 3,37 lần, thấp vào năm 2012 đạt 2,84 lần Luận án tiến sỹ Vũ Thị Hậu (2013) cho thấy RT DN Công nghiệp giai đoạn 2007 – 2011 đạt 11,048 lần, DN Khai khoáng đạt 19,9 lần, TAT đạt 5,7 lần, IT 15,7 lần Trị số tiêu RT DNVT thấp nhiều so với DN Cơng nghiệp Khai khống nhiều lần Chỉ tiêu TAT khơng DN ngành nghề RT nhóm ngành Cơng nghệ Viễn thơng đạt 1,3 lần Các DNVT có hiệu sử dụng TSCĐ mức cao so với DN Công nghiệp, IT lại nức thấp 60 Hình 4.3 Số lượng lao động DNVT giai đoạn 2010 – 2016 Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn tổng hợp sở kết khảo sát 4.2 Phân tích rủi ro tài doanh nghiệp viễn thông niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam 4.2.1 Phân tích rủi ro khả toán Các tiêu phản ánh rủi ro khả toán bao gồm: Hệ số khả toán tổng quát (IGS), hệ số khả toán nợ ngắn hạn (CR), hệ số khả toán nhanh (QR) Cả ba hệ số DNVT có xu hướng chung biến động không đều, giảm dần từ năm 2010 đến năm 2011 tăng trở lại vào năm 2012 Sang năm 2014 giảm đến tận năm 2015 có xu hướng tăng trở lại vào năm 2016 Hình 4.4 thể xu hướng biến động ba tiêu IGS, CR, QR 17 50 40 RT 30 TAT FAT 20 IT 10 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Hình 4.5 Xu hướng biến động hiệu hoạt động DNVT giai đoạn 2010-2016 Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn tổng hợp từ số liệu tài DNVT 18 4.2.4 Phân tích rủi ro khả sinh lợi Rủi ro khả sinh lợi xem xét hai tiêu: khả sinh lợi tổng tài sản (ROA) khả sinh lợi doanh thu (ROS), khả sinh lợi VCSH (ROE) (Bảng 4.3) Trị số ROA trung bình DNVT có giá trị trung bình thấp đạt 0,003 lần vào năm 2011, sang năm 2010 trị số ROA cao 0,0079, thấp nhiều so với DN thuộc nhóm ngành Công nghệ Viễn thông Chỉ tiêu ROE ROS DNVT có tương đồng với tiêu ROA Bảng 4.3 Khả sinh lợi bình quân DNVT giai đoạn 2010-2016 Năm 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Bình quân ROA (lần) 0,0079 0,0030 0,0044 0,0054 0,0052 0,0055 0,0053 0,0052 ROS (lần) 0,071 - 0,097 - 0,209 0,042 0,052 0,044 0,047 - 0,007 ROE (lần) 0,159 0,050 0,053 0,093 0,110 0,118 0,115 0,1 Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn, tổng hợp từ số liệu tài DNVT 4.2.5 Phân tích rủi ro cấu nợ Bảng 4.20 cho thấy hệ số nợ ngắn hạn DNVT niêm yết cao nhóm ngành Cơng nghệ Viễn thông Năm 2011, hệ số đạt trị số trung bình cao 0,94 lần, thấp vào ba năm 2014, 2015 2016 đạt 0,87 lần Hầu hết DNVT (trừ cơng ty SGT) có rủi ro cấu nợ mức cao Bảng 4.4 Hệ số nợ ngắn hạn bình quân DNVT giai đoạn 2010-2016 Năm 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Bình quân 0,90 0,94 0,89 0,89 0,87 0,87 0,87 0,89 Hệ số nợ (lần) Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn, tổng hợp từ số liệu tài DNVT 4.2.6 Phân tích rủi ro cấu trúc tài Bảng 4.5 cho thấy hệ số tự tài trợ DNVT có biến động khơng đồng tồn giai đoạn 2010 – 2016 có xu hướng thay đổi cấu vốn sang hướng sử dụng nợ nhiều Sự biến động hệ số đầu tư vào TSCĐ không nhiều Trị số thấp 0,1 lần (năm 2014, 2015) cao 0,14 (năm 2012, 2013) Đồng thời giai đoạn 2014 – 2016 khơng có trọng vào đầu tư thêm TSCĐ DNVT Bảng 4.5 Hệ số tự tài trợ đầu tư TSCĐ bình quân DNVT giai đoạn 2010-2016 Năm 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Bình quân Hệ số tự tài trợ (lần) 0,47 0,46 0,48 0,44 0,42 0,40 0,41 0,44 Hệ số đầu tư vào 0,13 0,13 0,14 0,14 0,10 0,10 0,12 0,12 TSCĐ (lần Nguồn: Nghiên cứu sinh tính tốn, tổng hợp từ số liệu tài DNVT 4.3 Phân tích nhân tố ảnh hưởng tới rủi ro tài doanh nghiệp viễn thơng niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam 4.3.1 Quy trình phân tích Để phân tích ảnh hưởng nhân tố tới RRTC DNVT quy trình phân tích thực theo bước sau: Kiểm tra độ phân phối chuẩn biến phụ thuộc FRit; Phân tích thống kê mơ tả; Phân tích tương quan; Phân tích hồi quy: Nghiên cứu sinh lựa chọn mơ hình phần mềm hỗ trợ Stata với số liệu mảng (từ năm 2010-2016) Quy trình phân tích hồi quy tiến hành qua Hình 4.6 19 Nếu khơng phù hợp, chạy mơ hình FEM, REM lựa chọn mơ hình phù hợp qua kiểm định Hausman Chạy mơ hình OLS kiểm định độ phù hợp mơ hình Nếu phù hợp chọn mơ hình OLS Lựa chọn FEM Lựa chọn REM Mơ hình có khuyết tật: Kiểm tra khuyết tật mơ hình => Khắc phụ khuyết tật mơ hình đưa mơ hình tối ưu Nếu khơng khắc phụ phải chuyển sang mơ hình Lựa chọn mơ hình tối ưu Hình 4.18 Quy trình phân tích hồi quy Nguồn: Nghiên cứu sinh tổng hợp sở kết nghiên cứu 4.3.2 Kết phân tích Thơng qua bước quy trình phân tích mục 4.3.1 kết đạt sau: - Kiểm tra độ phân phối chuẩn biến phụ thuộc: Biến phụ thuộc khơng có độ phân phối chuẩn nên phải khắc phục để biến phụ thuộc có độ phân phối chuẩn - Phân tích thống kê mơ tả: Các số thông kê mô tả gồm: Obs (Observation) – số quan sát; Mean Std – Số trung bình; Dev (Standard Deviation) – Độ lệch chuẩn; Min – Giá trị nhỏ nhất; Max – Giá trị lớn - Phân tích tương quan: Kết phân tích tương quan mơ hình cho thấy: Biến CR có mối tương quan mạnh với QR IGS, hệ số tương quan là: 0,94 0,77 lần Biến QR IGS có hệ số tương quan lớn lên đến 0,72 lần Vì vậy, mơ hình nghiên cứu lựa chọn ba biến biến CR để đại diện cho rủi ro khả toán luận án Biến TAT có độ tương quan lớn với biến RT Do vậy, không sử dụng đồng thời hai biến TAT RT mơ hình nghiên cứu tương quan cao làm ảnh hưởng đến kết nghiên cứu mơ hình Nghiên cứu sinh lựa chọn tiêu RT cho mơ hình nghiên cứu mình, đặc điểm DNVT phải cung cấp dịch vụ trước sau thu tiền sau Nên hiệu phải thu nhân tố quan trọng mơ hình hình nghiên cứu - Lựa chọn mơ hình phù hợp: Qua phân tích tương quan tác giả thực loại bỏ số biến có mối tương quan cao với như: QR, IGS, TAT Mơ hình nghiên cứu 12 biến, bao gồm biến phụ thuộc 11 biến độc lập Để lựa chọn mơ hình phù hợp NCS thực bước sau: + Ước lượng tham số mô hình OLS Kết cho thấy biến độc lập giải thích 93,47%% ý nghĩa cho biến phụ thuộc Trong biến độc lập: DS, CR, ROS, ROA, IT, RT, ES, FAS, IR, AGE có ý nghĩa thống kê, với hệ số p > |z| từ 0,000 đến 0,046 < 0,05 + Nghiên cứu sinh tiếp tục kiểm định mức độ phù hợp mô hình OLS Kết cho thấy mơ hình OLS khơng phù hợp hệ số Chibarz(01) = 0,00 < 0,05 + Mơ hình ước lượng tham số OLS khơng phù hợp nên nghiên cứu sinh chuyển sang bước tiếp theo, chạy hai mơ hình FEM, REM kiểm định mức độ phù hợp hai mơ hình để lựa chọn mơ hình phù hợp Khi ước lượng tham số mơ hình FEM kết thu R_within = 0,9518 cho thấy biến độc lập giải thích 95,18% ý nghĩa cho biến phụ thuộc Các biến độc lập có ý nghĩa thống kê là: DS, CR, ROS, RT, ES, có hệ số p > |z| từ 0,0000 đến 0,018 ≤ 0,05 20 Ước lượng tham số theo mơ REM có kết R_within đạt trị số 0,9329, điều có nghĩa biến độc lập giải thích 93,47% ý nghĩa cho biến phụ thuộc Các biến độc lập có ý nghĩa thống kê gồm: DS, CR, ROS, ROA, IT, RT,ES, FAS, IR, AGE với hệ số p > |z| từ 0,0000 đến 0,046 ≤ 0,05 Lựa chọn mô hình phù hợp FEM REM cho thây với chi2(12) = 309,36; Prob>chi2 = 0,0000 < 0,05 mơ hình ước lượng tham số FEM có mức độ phù hợp cao REM + Sau lựa chọn mơ hình FEM mơ hình phù hợp, nghiên cứu sinh thực kiểm tra khuyết tật mơ hình Kết kiểm tra cho thấy biến độc lập mơ hình giải thích 93,47% ý nghĩa cho biến phụ thuộc Các biến độc lập CR, ROS, RT, ES, IR, AGE có hệ số p > |z| từ 0,0000 đến 0,028 ≤ 0,05 - Kết phân tích:Kết nghiên cứu mơ hình thể qua Bảng 4.6 sau: Bảng 4.6 Kết ước lượng tham số mơ hình FEM lnFRit Coef DS CR ROS ROA IT FAT RT ES FAS IR AGE SIZE _cons -0,3220862 0,326324 0,2632173 0,7759081 -0,0044114 -0,0002034 0,0183816 2,776256 0,6342943 1,385981 0,0165634 -0,0166297 -0,9333735 Robust Std Err P>z 4.000 3.500 3.000 2.500 2.000 1.500 1.000 0.500 0.000 2009 2010 2011 2012 2013 Frit bình quân 2014 2015 2016 2017 Bình qn tồn giai đoạn 0,2314884 0,1640 0,0910536 0,0000 0,0710555 0,0000 0,4123442 0,0600 0,0024977 0,0770 0,0001730 0,2400 0,0083771 0,0280 0,3533987 0,0000 0,3638673 0,0810 0,5526848 0,0120 0,0043594 0,0000 0,0113383 0,1420 0,3474447 0,0070 Nguồn: Nghiên cứu sinh tổng hợp từ phần mềm Stata14 Kết mơ hình FEM ước lượng tham số biến độc lập tác động tới biến phụ thuộc lnFrit sau: Biến DS có tác động tiêu cực khơng có ý nghĩa thống kê với lnFrit; Biến CR có tác động tích cực có ý nghĩa thống kê với lnFrit; Các biến phản ánh khả sinh lợi có tác động không đồng tới giá trị đại diện cho RRTC: Biến ROS có tác động tích cực có ý nghĩa thống kê với lnFrit; Biến ROA có tác động tích cực khơng có ý nghĩa thống kê với lnFrit; Các biến phản ánh hiệu hoạt động có tác động khơng thống tới lnFrit: Các biến: IT FAT có tác động tiêu cực khơng có ý nghĩa thống kê, biến RT có tác động tích cực có ý nghĩa thống kê; Các biến phản ánh cấu trúc tài có tác động khơng giống nhau: Biến ES tác động tích cực có ý nghĩa thống kê tới lnFrit, biến FAS tác động tích cực khơng có ý nghĩa thống kê tới lnFrit; Biến IR có tác động theo hướng tích cực có ý nghĩa thống kê tới lnFrit; Biến AGE có tác động tích cực có ý nghĩa thống kê tới lnFrit; Biến SIZE có tác động tiêu cực khơng có ý nghĩa thống kê tới lnFrit 4.4 Thảo luận kết nghiên cứu 4.4.1 Về mức độ rủi ro tài Xu hướng biến động giá trị Frit bình quân DNVT giai đoạn 2010 – 2016 thể rõ qua Hình 4.19 Frit đạt giá trị cao vào năm 2012 (3,664 lần), sau biến động xung quanh giá trị trung bình DNVT tồn giai đoạn (3,024 lần) chạm đáy vào năm 2015 (2,416 lần) Hình 4.19 Xu hướng biến động Frit bình quân DNVT giai đoạn 2010-2016 Nguồn: Nghiên cứu sinh tổng hợp từ phần mềm Stata14 4.4.2 Về tác động nhân tố - Thứ nhất, biến phản ánh cấu trúc tài bao gồm ES FAS có quan hệ tuyến tính thuận chiều với Frit Cơ cấu nguồn vốn đại diện qua biến ES cho biết hệ số tự tài trợ tăng lần, Frit tăng 277,63%, RRTC DNVT giảm ngược lại Cơ cấu tài sản có quan hệ thuận chiều với Frit khơng có ý nghĩa thống kê - Thứ hai, biến phản ánh lãi suất có quan hệ tuyến tính thuận chiều với FRir ngược chiều với RRTC có ý nghĩa thống kê Nguyên nhân DNVT thân sử dụng khoản nợ dài hạn để đầu tư cho hoạt động kinh doanh Thêm vào đó, ngân hàng nhà nước tăng lãi suất khiến DNVT giảm vay nợ từ bên (cả nợ ngắn hạn lẫn nợ dài hạn) mà chủ yếu sử dụng VCSH để đầu tư cho hoạt động kinh doanh Đặc biệt giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2012 có DNVT khơng sử dụng nợ dài hạn công ty: CMT, KST, SMT, TIE - Thứ ba, biến phản ánh khả sinh lợi gồm: ROS ROA có mối quan hệ với Frit, có ý nghĩa thống kê khác Biến ROS có mối quan hệ tích cực có ý nghĩa thống kê với FRit Biến ROA có tác động tiêu cực khơng có ý nghĩa thống kê với FRit - Thứ tư, biến phản ánh khả tốn ngắn hạn - CR có quan hệ thuận chiều với Frit ngược chiều với RRTC Khả toán ngắn hạn tăng, RRTC DN giảm - Thứ năm, biến phản ánh hiệu hoạt động có mối quan hệ khơng thống tới FRit Các biến IT, FAS khơng có ý nghĩa thống kê ước lượng tham số Biến RT có tác động tích tực tới FRit, tiêu cực tới RRTC có ý nghĩa thống kê Kết luận cho thấy DNVT nguy đối mặt với rủi ro tín dụng mức cao khách hàng khơng hồn trả khoản nợ Trong giai đoạn nghiên cứu khoản nợ phải thu DNVT chủ yếu khoản phải thu ngắn hạn - Thứ sáu, biến AGE có tác động thuận chiều với FRit, ngược chiều với RRTC có ý nghĩa thống kê - Thứ bảy, biến SIZE có quan hệ ngược chiều với FRit khơng có ý nghĩa thống kê - Thứ tám, kết nghiên cứu chưa tìm thấy mối liên hệ cấu nợ với FRit Nguyên nhân cấu nợ DNVT tồn trạng thái cân Chương KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 5.1 Kết luận 5.1.1 Về ý tưởng nghiên cứu Ý tưởng nghiên cứu nghiên cứu sinh xuất phát từ tổng quan nghiên cứu Mục tiêu luận án nhằm tìm giải pháp giúp ngăn ngừa, hạn chế RRTC DNVT Để đạt 21 22 mục tiêu đó, nghiên cứu sinh tìm hiểu đặc trưng RRTC phân tích RRTC DNVT Từ đó, xác định nhân tố ảnh hưởng tới RRTC DNVT Áp dụng phương pháp định lượng để kiểm chứng nhân tố có mối quan hệ hay khơng tới RRTC DNVT Từ đề xuất giải pháp nhằm ngăn ngừa, hạn chế RRTC DNVT 5.1.2 Về kết nghiên cứu Từ kết nghiên cứu ước lượng tham số mơ hình FEM phần mềm Stata14 rút kết luận sau: - Về cấu trúc tài chính:Cấu trúc tài có mối quan hệ ngược chiều với RRTC DNVT Kết luận phù hợp phần với giả thiết H5 luận án Biến ES cho thấy VCSH tăng đơn vị, giá trị Frit tăng 277,63%, RRTC DNVT giảm ngược lại Kết luận luận án phù hợp với lý thuyết M&M, lý thuyết Thương mại tĩnh lý thuyết Trật tự phân hạng Biến FAS, có mối quan hệ tuyến tính ngược chiều khơng có ý nghĩa thống kê với FRit Kết luận không phù hợp lý thuyết Cấu trúc tài sản tối ưu - Về lãi suất: Biến IR có ý nghĩa thống kê quan hệ tuyến tính thuận chiều với giá trị Frit ngược chiều với RRTC DNVT Kết nghiên cứu không hỗ trợ giả thiết H6 - Về khả sinh lợi: Khả sinh lợi DNVT có mối quan hệ ngược chiều với RRTC đặc biệt với ROS, phù hợp với giả thiết H3, phù hợp lý thuyết M&M lý thuyết Thương mại tĩnh - Về khả tốn: Kết mơ hình cho thấy CR tăng lên đơn vị, giá trị Frit tăng 32,63 % RRTC DNVT giảm ngược lại, phù hợp với lý thuyết M&M Chấp nhận giả thiết H2 - Về hiệu hoạt động:Kết nghiên cứu luận án xác định RRTC DNVT khơng có mối quan hệ với hiệu hàng tồn kho, hiệu TSCĐ Riêng với biến RT có tác động tiêu cực tới RRTC có ý nghĩa thống kê, hỗ trợ giả thuyết H4 - Về độ tuổi công ty: Kết nghiên cứu cho thấy AGE DNVT có tác động tích cực tới FRit, tiêu cực tới RRTC có ý nghĩa thống kê (p>|z| = 0,000) Khi DNVT tăng thêm tuổi giá trị FRit tăng 1,66%, RRTC giảm Kết mơ hình hỗ trợ giả thiết H7 - Về quy mô công ty: Kết nghiên cứu luận án SIZE có tác động tiêu cực khơng có ý thống kê tới FRit Kết luận không hỗ trợ giả thiết H8 - Về cấu nợ: Qua kết phân tích nhân tố ảnh hưởng DNVT cho thấy biến DS khơng có mối quan hệ với RRTC Do đó, giả thiết H1 không chấp nhận không phù hợp với lý thuyết M&M lý thuyết thương mại tĩnh 5.1.3 Về đóng góp luận án Trong q trình thực nghiên cứu nghiên cứu sinh có đóng góp cho q trình phân tích RRTC DNVT sau: - Về phương pháp pháp phân tích: tác giả sử dụng mơ hình FRit phân tích RRTC Bathory - Về mơ hình phân tích ngồi biến độc lập thơng thường mà tác giả giới nước sử dụng, tác giả đưa thêm vào biến tài phi tài như: quy mơ DN, lãi suất độ tuổi công ty - Về kết nghiên cứu tác giả có số phát sau: Khơng tìm thấy mối quan hệ ROA tới Frit RRTC; Xác định có mối quan hệ RT, IR, AGE tới RRTC có ý nghĩa thống kê Các nghiên cứu trước không khẳng định mối quan hệ - Trên sở kết nghiên cứu tác giả đưa giải pháp để hồn thiện quy trình phân tích RRTC DNVT Để thực giải pháp này, tác giả đưa khuyến nghị Nhà nước quan chủ quản, SGDCK DNVT 5.1.4 Về hạn chế luận án Luận án gặp hạn chế về: Mẫu khảo sát; Nguồn cung cấp thông tin; Áp dụng biến phi tài 5.1.5 Về hướng nghiên cứu luận án Từ kết nghiên cứu hạn chế đề tài nghiên cứu, nghiên cứu sinh đưa số hướng cho nghiên cứu sau: (1) Xây dựng mơ hình phân tích RRTC cho loại hình DN khác kinh tế (2) Xây dựng mơ hình dự báo trước RRTC áp dụng cho loại hình DN, phù hợp với đặc điểm kinh doanh ngành (3) Mở rộng hệ thống tiêu nhận diện RRTC đảm bảo DN nói chung DNVT nói riêng hạn chế khơng bỏ sót loại RRTC q trình phân tích RRTC (4) Mở rộng phạm vi nghiên cứu cho DN viễn thông chưa niêm yết hoạt động, DN viễn thông giao dịch sàn UPCOM Điều giúp tăng mẫu giá trị quan sát mơ hình nghiên cứu từ kết nghiên cứu xác (5) Tổ chức triển khai thử nghiệm mơ hình nghiên cứu RRTC số địa bàn có điều kiện hoạt động khác Từ đó, xác định tính đặc thù, phổ biến nhằm tăng tính khái qt mơ hình (6) Bổ sung biến phi tài như: khả tiếp cận thông tin, giám sát thận trọng, hiệu ngành, điều kiện thị trường nhằm tăng khả giải thích kết mơ hình nghiên cứu 5.2 Khuyến nghị 5.2.1 Về kiểm soát rủi ro tài Trên sở kết nghiên cứu, luận án đưa biện pháp kiểm soát để ngăn ngừa hạn chế RRTC DNVT sau: - Hồn thiện hoạt động phân tích rủi ro tài chính: Hoạt động phân tích RRTC phải tuân theo quy trình phân tích thực nhiều bước: Nhận diện RRTC; Đo lường RRTC; Kiểm soát RRTC - Giải pháp hồn thiện nhận diện xác rủi ro tài chính: Căn vào kết nghiên cứu luận án, NCS kiến nghị hệ thống tiêu nhận diện RRTC mặt rủi ro: cấu trúc tài chính, lãi suất, khả tốn, khả sinh lợi, hiệu hoạt động - Giải pháp hoàn thiện đo lường đánh giá rủi ro tài chính: Nâng cao khả toán; Nâng cao khả sinh lợi; Nâng cao hiệu hoạt động; Xây dựng cấu nguồn vốn hợp lý; Xây dựng cấu trúc tài sản hợp lý; Nâng cao lực trình độ nhà quản trị DNVT - Giải pháp hồn thiện q trình kiểm sốt RRTC: 5.2.2 Về xử lý rủi ro tài Tác giả trình bày biện pháp xử lý loại rủi ro như: Rủi ro khả toán; Rủi ro khả sinh lợi; Rủi ro tín dụng; Rủi ro cấu nguồn vốn; Rủi ro lãi suất 5.2.3 Về điều kiện thực giải pháp kiểm sốt rủi ro tài doanh nghiệp viễn thơng niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam 5.2.3.1 Đối với Nhà nước quan chủ quản: Nhà nước quan chủ quản cần tiến hành rà sốt hồn thiện lại hệ thống pháp luật nhằm tạo môi trường cạnh tranh lành mạnh DN viễn thông nước với với đối tác quốc tế Xây dựng chế hỗ trợ phát triển viễn thông cho vùng sâu, vùng xa, hải đảo Hoàn thiện khung pháp lý tạo điều kiện phát triển thị trường cơng cụ tài phái sinh Về phía Bộ Thơng tin Truyền thơng cần nhanh chóng thành lập Hiệp hội Viễn thơng Việt Nam 5.2.3.2 Đối với Sở Giao dịch Chứng khoán Trong trình thu thập số liệu tìm hiểu chức quản lý SGDCK, NCS nhận thấy để hỗ trợ DNVT việc giảm thiểu RRTC, SGDCK cần bổ sung thêm tiêu tài bình quân hệ thống số liệu công bố Chú trọng tới chức kiểm tra, giám sát hoạt động quản lý công ty niêm yết Thống tiêu chí phân ngành hai sở giao dịch 5.2.3.3 Đối với doanh nghiệp viễn thông niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Các DNVT cần nâng cao nhận thức RRTC QTRRTC, củng cố kiến thức kế tốn tài chính, hồn thiện máy quản lý, áp dụng công nghệ tiên tiến phân tích RRTC Tiến hành thuê chuyên gia tư vấn, xây dựng chiến lược mục tiêu dài hạn quản trị RRTC 23 24 ... tổng hợp sở kết khảo sát 4.2 Phân tích rủi ro tài doanh nghiệp viễn thơng niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam 4.2.1 Phân tích rủi ro khả tốn Các tiêu phản ánh rủi ro khả toán bao gồm: Hệ số... phân thành loại rủi ro sau: rủi ro khả toán, rủi ro khả sinh lợi, rủi ro hiệu hoạt động, rủi ro tín dụng, rủi ro lãi suất, rủi ro cấu nợ, rủi ro cấu trúc tài 2.1.3 Nhân tố ảnh hưởng tới rủi ro. .. tổng hợp từ số liệu tài DNVT 4.3 Phân tích nhân tố ảnh hưởng tới rủi ro tài doanh nghiệp viễn thơng niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam 4.3.1 Quy trình phân tích Để phân tích ảnh hưởng nhân