Đang tải... (xem toàn văn)
Tóm tắt: Trái phiếu là công cụ huy động vốn dài hạn quan trọng cho các doanh nghiệp, giúp các doanh nghiệp giảm bớt phụ thuộc vào các ngân hàng thương mại. Để thúc đẩy sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp thì cần có sự phối hợp đồng bộ của nhiều bên liên quan. Đặc biệt, các chính sách của Nhà nước và Chính phủ có vị thế rất quan trọng. Việc tìm hiểu về chính sách nhằm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại những quốc gia có thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển trên thế giới là cần thiết đối với Việt Nam. Từ khóa: trái phiếu doanh nghiệp, chính sách, Hàn Quốc, Thái Lan
KINH NGHIỆM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA TRÊN THẾ GIỚI TỪ KHÍA CẠNH CHÍNH SÁCH Tóm tắt: Trái phiếu cơng cụ huy động vốn dài hạn quan trọng cho doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp giảm bớt phụ thuộc vào ngân hàng thương mại Để thúc đẩy phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp cần có phối hợp đồng nhiều bên liên quan Đặc biệt, sách Nhà nước Chính phủ có vị quan trọng Việc tìm hiểu sách nhằm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp quốc gia có thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển giới cần thiết Việt Nam Từ khóa: trái phiếu doanh nghiệp, sách, Hàn Quốc, Thái Lan Kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc 1.1 Lịch sử hình thành phát triển Thị trường trái phiếu Hàn Quốc bắt đầu hình thành vào đầu thập niên 1950 Chính phủ phát hành trái phiếu Xây dựng đất nước để thúc đẩy phát triển kinh tế tái thiết đất nước sau chiến tranh Sau đó, doanh nghiệp bắt đầu trái phiếu để thu hút vốn (ADB, 2018) Trước năm 1972, trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) Hàn Quốc phát hành riêng lẻ số công ty lớn Năm 1972, bảo lãnh trái phiếu giới thiệu mở đường cho việc phát hành công khai TPDN Mọi TPDN phát hành cơng khai thời gian bảo lãnh ngân hang thương mại (NHTM), cơng ty chứng khốn (CTCK) tổ chức tài (TCTC) Cho tới tận thập niên 1980, TPDN bảo đảm chiếm lĩnh thị trường TPDN Hàn Quốc Các nhà đầu tư TPDN lớn quỹ đầu tư ngân hàng Việc nới lỏng quy định TPDN dẫn tới gia tăng mạnh mẽ việc huy động vốn trái phiếu doanh nghiệp (Hwang, 2016) Cuộc khủng hoảng tài châu Á giai đoạn 1997 tác động mạnh đến thị trường TPDN Hàn Quốc Trong khủng hoảng, số công ty phát hành lớn phá sản Điều gây suy giảm chất lượng tài sản tổ chức tài đảm bảo tốn trái phiếu, khiến cho thị trường tài Hàn Quốc bị đóng băng Chính phủ Hàn Quốc cố gắng tái cấu trúc lại thị trường TPDN loạt thay đổi sở hạ tầng thị trường Sau đó, thị trường TPDN trải qua thay đổi đáng kể cấu trúc sau khủng hoảng Trái phiếu không đảm bảo dần thay trái phiếu bảo lãnh tổ chức tài lớn Thị trường TPDN trở nên đa dạng với đời chứng khoán bảo đảm tài sản (ABS) Điều làm gia tăng tỷ trọng đầu tư nước vào thị trường TPDN Ngồi ra, tiêu chí xếp hạng tín dụng (XHTD) trái phiếu thay đổi, theo định hướng rõ ràng minh bạch Do đó, thị trường TPDN Hàn Quốc trở thành thị trường có nhiều trái phiếu chất lượng cao Đồng thời, Chính phủ thực nhiều biện pháp để tạo thuận lợi cho việc phát hành TPDN có XHTD thấp hơn: (1) giới thiệu quỹ đầu tư trái phiếu có lãi suất cao, (2) mắt thị trường nhà đầu tư tổ chức có đủ điều kiện (QIB) (3) khuyến khích nghĩa vụ nợ chấp (CDO) trái phiếu có xếp hạng thấp Những biện pháp khuyến khích cơng ty xếp hạng thấp huy động thêm tiền thông qua thị trường TPDN 1.2 Thực trạng thị trường Thị trường TPDN Hàn Quốc coi kênh huy động vốn dài hạn hiệu liên tục tăng trưởng qua thời gian Năm 2000, quy mơ phát hành TPDN Hàn Quốc đạt 292 nghìn tỷ KRW tăng gấp lần, đạt mức 1.200 tỷ KRW vào năm 2017 Hình 1: Quy mô phát hành trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc (Đơn vị: tỷ KRW) (Nguồn: Asianbonsonline) Quy mô giao dịch TPDN Hàn Quốc có đà tăng trưởng đáng kinh ngạc thời gian qua Về bản, quy mô giao dịch thị trường thứ cấp có xu hướng tăng giai đoạn 2000 – 2017 Tuy nhiên, thấy 2003 – 2007 giai đoạn mà thị trường giao dịch TPDN đạt mức thấp, quy mô giao dịch dao động khoảng 50.000 – 60.000 tỷ KRW Ngược lại, năm 2013 thị trường giao dịch đạt đỉnh mức gần 190.000 tỷ KRW Nguyên nhân thời gian này, Chính phủ Hàn Quốc thực số sách làm tăng tính minh bạch thị trường, thúc đẩy giao dịch trái phiếu Hình 2: Quy mô giao dịch trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc (Đơn vị: tỷ KRW) (Nguồn: Asianbonsonline) 1.3 Các sách chủ yếu Hàn Quốc ban hành nhiều sách nhằm tăng cường tính minh bạch thúc đẩy tăng trưởng thị trường TPDN Đáng ý sách sau đây: chế độ định giá trái phiếu; biện pháp Bộ Tài Kinh tế (MOFE) để phát triển thị trường trái phiếu vào tháng năm 2000 tháng 11 năm 2005; biện pháp Ủy ban giám sát tài (FSC) để thúc đẩy thị trường trái phiếu vào tháng 12 năm 2006; biện pháp cải thiện thị trường trái phiếu sơ cấp vào tháng 10 năm 2011 nhằm mục đích phát triển ngân hàng đầu tư; kế hoạch bình thường hóa thị trường trái phiếu năm 2012 Sau khủng hoảng tài châu Á, Hàn Quốc giới thiệu hệ thống định giá theo giá thị trường (MTM) dần mở rộng phạm vi áp dụng Việc áp dụng hệ thống việc xác định giá TPDN nhằm làm tăng tính minh bạch giá trái phiếu Không cổ phiếu, lần phát hành trái phiếu có đặc điểm độc lập với có chung tổ chức phát hành Vì trái phiếu giao dịch thị trường Do đó, khó để xác định giá trái phiếu dựa trái phiếu lưu hành Những đặc điểm đưa vào hệ thống MTM, theo quan định giá trái phiếu thành lập để ước tính giá trị hợp lý trái phiếu công khai giá trái phiếu Năm 1999, Hàn Quốc thành lập quan định giá trái phiếu, có chức định giá trái phiếu cung cấp dịch vụ thông tin giá trái phiếu Hệ thống góp phần làm cho thị trường TPDN minh bạch thị trường thứ cấp hiệu (Hwang, 2016) Năm 2000, MOFE ban hành nhiều sách tập trung vào cải thiện cấu trúc thị trường: (i) hợp lý hóa quy trình phát hành trái phiếu; (ii) mở rộng vai trò trung gian tài giao dịch trái phiếu; (iii) cải thiện cấu trúc phát hành giao dịch trái phiếu; (iv) cho phép thành lập hệ thống môi giới (IDB) công ty môi giới trái phiếu; (v) giới thiệu giao dịch hợp đồng mua lại (RP) Hai sách sau ban hành nhằm tăng cường quy mơ giao dịch trái phiếu Ngồi ra, hệ thống công bố thông tin thông qua để đảm bảo tính minh bạch cao thị trường trái phiếu Theo chế độ công bố, công ty chứng khoán yêu cầu báo cáo liệu giao dịch trái phiếu vòng ba mươi phút sau thực giao dịch với Hiệp hội Đầu tư tài (KOFIA), sau đó, phải cơng bố liệu giao dịch thơng qua thiết bị đầu cuối Những u cầu cơng bố tăng cường tính minh bạch giao dịch trái phiếu OTC tăng hiệu thị trường thứ cấp Năm 2005, MOFE cấp phép cho công ty quản trị trái phiếu bảo lãnh kinh doanh bảo hiểm Năm 2009, Luật Doanh nghiệp sửa đổi để giới thiệu hệ thống ủy thác nợ Đối với chế độ bảo hiểm bảo lãnh, Luật Quỹ bảo lãnh tín dụng Hàn Quốc sửa đổi phép Quỹ bảo lãnh tín dụng Hàn Quốc bảo lãnh tốn gốc lãi hạn cho trái phiếu Tuy nhiên, sách chưa thực có hiệu thị trường trái phiếu bảo đảm Tháng 10 năm 2011, sách thực để cải thiện thị trường sơ cấp Luật Doanh nghiệp đặt quy trình việc phát hành Vào năm 2011, Luật sửa đổi, cho phép doanh nghiệp chủ động việc phát hành trái phiếu Luật Doanh nghiệp sửa đổi năm 2011 triển khai áp dụng chế thành lập công ty quản lý trái phiếu để nâng cao việc bảo vệ nhà đầu tư Ngân hàng, CTCK TCTC khác thị trường đóng vai trò tổ chức quản lý trái phiếu Ngoài ra, Luật Doanh nghiệp sửa đổi năm 2011 nới lỏng hạn chế phát hành trái phiếu tăng cường bảo vệ nhà đầu tư, mang lại cải tiến thể chế cho TPDN Khi thị trường TPDN siết chặt vào năm 2013, Chính phủ Hàn Quốc cơng bố kế hoạch bình thường hóa thị trường vào cách cung cấp lợi ích thuế cho quỹ đầu tư trái phiếu có lãi suất cao thúc đẩy quỹ đầu tư TPDN Đồng thời, Chính phủ Hàn Quốc ban hành Luật dịch vụ đầu tư tài thị trường vốn Luật quy định phạm vi hoạt động liên quan đến thông tin công bố tổ chức phát hành (TCPH), quy định định mức tín nhiệm, quy định, quy trình thủ tục cấp phép, hướng dẫn đăng ký, thông tin công bố định kỳ, giấy phép đầu tư, quy định thuế, quy định xử lý vi phạm TCPH nhà đầu tư Việc áp dụng Luật dịch vụ đầu tư tài thị trường vốn nhằm mục đích quy định điều chỉnh nội dung liên quan đến thủ tục đăng ký phát hành cho TCPH, hướng dẫn TCPH thực nghĩa vụ cung cấp thông tin trình cấp phép phát hành sau phát hành Đồng thời, Luật có quy định chế tài nhằm phòng chống hoạt động liên quan đến việc cung cấp sai lệch thông tin, lợi dụng, trục lợi TCPH, bảo vệ tổ chức đầu tư Kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Thái Lan 2.1 Bối cảnh lịch sử Trước khủng hoảng kinh tế châu Á năm 1997, NHTM đóng vai trò trung gian tài chủ yếu, nguồn cấp vốn cho doanh nghiệp Quy mơ thị trường TPDN Thái Lan lúc nhỏ chưa phát triển (ADB, 2012) Ruengvirayudh Panyanul (2006) cho chín năm liên tiếp thặng dư tài khóa năm 1988 1996 khơng tạo động lực cho phủ thực vấn đề thường xuyên đáng kể trái phiếu phủ Nguồn cung trái phiếu phủ bị hạn chế kìm hãm phát triển chuẩn mực phi rủi ro, sở để doanh nghiệp phát hành trái phiếu định giá trái phiếu, đó, cản trở phát triển thị trường TPDN Cuộc khủng hoảng năm 1997 trở nên trầm trọng cân đối cấu trúc hoạt động thị trường tài Thái Lan Với lựa chọn tài hạn chế khoản vay ngân hàng, doanh nghiệp Thái Lan phải đối mặt với khủng hoảng khoản nghiêm trọng ngành ngân hàng ngừng hoạt động cho vay bối cảnh tỷ lệ cho vay khơng hiệu cao, đó, làm tăng tốc độ suy thối kinh tế Chính phủ Thái Lan muốn tìm kiếm kênh tài trợ thay thế, nhằm giảm phụ thuộc kinh tế NHTM tài trợ bên ngồi Chính phủ Thái Lan nỗ lực thêm để thúc đẩy thị trường trái phiếu nước cách áp dụng số biện pháp, bao gồm sửa đổi pháp lý cải cách thể chế (Srinopnikom, 2011) 2.2 Thực trạng thị trường Do Chính phủ Thái Lan áp dụng biện pháp định, thị trường TPDN Thái Lan bắt đầu có xu hướng phát triển ổn định sau khủng hoảng tài năm 1997 Quy mô phát hành TPDN thị trường sơ cấp tăng dần đều, từ 140 tỷ THB năm 1997 lên 20 lần, đạt mức 3.083 tỷ THB vào năm 2017 Hình 3: Quy mơ phát hành trái phiếu doanh nghiệp Thái Lan (Đơn vị: tỷ THB) (Nguồn: Asianbonsonline) Giai đoạn đầu sau khủng hoảng tài chính, số lượng doanh nghiệp lớn, có tiềm lực tốt, đáp ứng yêu cầu nghiêm ngặt quan XHTD khơng nhiều, dẫn đến chi phí phát hành TPDN cao so với cho vay ngân hàng (Ruengvirayudh Panyanul, 2006) Do đó, giai đoạn 1997 – 2002 có số doanh nghiệp phát hành trái phiếu Hình 4: Quy mô giao dịch trái phiếu doanh nghiệp Thái Lan (Đơn vị: tỷ THB) (Nguồn: Asianbonsonline) Trên thị trường thứ cấp, quy mô giao dịch trái phiếu không ổn định thời gian tương đối dài Từ năm 2011 đến thời kỳ quy mơ giao dịch TPDN có xu hướng tăng trưởng tương đối ổn định có tốc độ tăng trưởng tốt Quy mơ giao dịch đạt mức 51 tỷ THB năm 2011 tăng lên 269 tỷ THB năm 2017 Tuy nhiên, so sánh với quy mơ trái phiếu hành quy mơ giao dịch TPDN Thái Lan nhỏ bé 2.3 Các sách chủ yếu Ngân hàng Thái Lan (BoT) giám sát hoạt động doanh nghiệp tài ngân hàng Ủy ban Chứng khốn Giao dịch (SEC) giám sát thị trường sơ cấp thứ cấp cho kinh doanh chứng khoán Việc phát hành chào bán chứng khoán điều chỉnh Đạo luật Chứng khoán Giao dịch năm 1992 Hiệp hội thị trường trái phiếu Thái Lan (BMA), theo quy định SEC, hoạt động tổ chức tự điều chỉnh với quyền hạn giám sát thị trường hợp tác với chức kiểm tra thực thi SEC BMA chịu trách nhiệm thiết lập quy ước thị trường, thực tiễn tốt quy tắc ứng xử Quy định SEC quy định tất giao dịch đại lý phải báo cáo cho BMA kịp thời, 30 phút giao dịch, để BMA phổ biến thông tin thị trường trang web Để thúc đẩy mức độ chuyên nghiệp đảm bảo công trật tự thị trường trái phiếu, quy định SEC yêu cầu tất nhà giao dịch trái phiếu phải đăng ký với BMA Để đăng ký, nhà đầu tư phải đáp ứng tiêu chí đặt vượt qua kỳ kiểm tra đăng ký BMA quản lý BMA chịu trách nhiệm đảm bảo hoạt động giao dịch nhà đầu tư đăng ký tuân theo Đạo đức Quy tắc Hành vi thiết lập cho thị trường trái phiếu Các doanh nghiệp phát hành trái phiếu thông qua quy trình chào bán cơng khai phải có chấp thuận từ SEC Hầu hết công ty thường định cố vấn tài chính, bảo lãnh đại lý bán hàng để giúp họ vấn đề quy trình bảo lãnh phát hành xin phê duyệt SEC Cố vấn tài hỗ trợ nhà phát hành xin phê duyệt phát hành, bao gồm cung cấp liệu thông tin định cho quy trình XHTD Các cố vấn tài bảo lãnh phát hành thường công ty, mà hầu hết số họ NHTM Trong trường hợp chào bán cơng khai, khơng có giới hạn số lượng phát hành cho công ty phát hành Tuy nhiên, XHTD phải thực trước phát hành Doanh nghiệp phát hành yêu cầu đăng ký phát hành với BMA vòng tháng kể từ phát hành Trong trường hợp chào bán riêng lẻ, yêu cầu bãi bỏ doanh nghiệp đáp ứng điều kiện sau: (i) có mười nhà đầu tư tham gia vào việc phát hành đó; (ii) tổng giá trị phát hành 100 triệu THB; (iii) phát hành trái phiếu bán cho chủ nợ cho đề xuất tái cấu trúc doanh nghiệp; (iv) SEC đưa miễn trừ đặc biệt TCPH có nghĩa vụ so với chào bán công khai, chẳng hạn miễn XHTD Tuy nhiên, tài liệu liên quan đến việc phát hành phổ biến công khai, mà dành cho nhà đầu tư cụ thể Các trung gian thị trường sơ cấp đại lý, có chức phân phối trái phiếu phát hành từ nhà phát hành cho nhà đầu tư Thông thường, đại lý mua trái phiếu phát hành bán lại cho công chúng Trong trường hợp giá trị phát hành lớn, đại lý thành lập tổ chức để bảo lãnh phát hành Các hoạt động thị trường thứ cấp bao gồm phi tập trung (OTC) tập trung Trước thành lập Sàn giao dịch điện tử trái phiếu (BEX), trái phiếu giao dịch thông qua thị trường OTC, cho phép cho nhà đầu tư tổ chức Do đó, nhà đầu tư bán lẻ trước bị loại khỏi thị trường OTC.16 Việc tạo BEX, có tảng giao dịch điện tử tính chính, giới thiệu cho nhà đầu tư công cụ đầu tư bổ sung lợi ích đa dạng hóa Theo Đạo luật Chứng khoán Giao dịch, nhà đầu tư phải gửi báo giá thơng qua đại lý ủy quyền để mua giao dịch trái phiếu BEX Đối với thị trường OTC, hệ thống giao dịch chứng khoán (FIRSTS), giới thiệu Sở giao dịch chứng khoán Thái Lan ( SET) vào ngày tháng năm 2006 tảng cho giao dịch đại lý giao dịch khách hàng bán buôn Trên hệ thống này, khách hàng khơng thể đăng giá thầu để báo giá, phép gửi yêu cầu báo giá cho nhiều đại lý lúc tiến hành đàm phán ngoại tuyến Bài học kinh nghiệm việc ban hành sách thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam Thứ nhất, so sánh với trái phiếu phủ, rủi ro TPDN thường cao Điều dẫn tới khả phát hành tính khoản TPDN Để nhà đầu tư có sở vững việc định việc đảm bảo minh bạch hóa thông tin cần thiết Các thông tin định mức tín nhiệm, giá cả, … trái phiếu cần công bố rộng rãi, đảm bảo khả tiếp cận nhà đầu tư Tại Việt Nam, việc tiếp cận thơng tin TPDN hạn chế khó khăn Vì thế, cần có đầu mối tổng hợp thơng tin TPDN Điều giúp tập trung thông tin, thuận tiện cho việc tiếp cận khai thác thông tin bên quan tâm Tại thực tổng hợp, phân loại xử lý thông tin cách hợp lý Một số thơng tin cần cung cấp công khai phương tiện truyền thông đại chúng dễ tiếp cận Một số thơng tin cung cấp theo yêu cầu nhà đầu tư tổ chức, cá nhân có nhu cầu Thứ hai, thông tin yếu tố ban đầu, có vai trò quan trọng việc định thành viên tham gia thị trường Tại Việt Nam nay, luật phát hành trái phiếu có quy định việc doanh nghiệp phát hành trái phiếu phải công bố thông tin doanh nghiệp trái phiếu cho nhà đầu tư, cho Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN), Bộ Tài (BTC) Tuy nhiên, thơng tin khơng cơng bố rộng rãi Việc tìm kiếm hay tiếp cận với thông tin việc phát hành giao dịch trái phiếu doanh nghiệp, đặc biệt phát hành riêng lẻ, khó khăn Hơn nữa, doanh nghiệp phát hành riêng lẻ không công bố thông tin Internet để mời nhà đầu tư tham gia Đây điểm khác biệt với nhiều thị trường TPDN phát triển quốc gia cố gắng minh bạch hóa thơng tin Vì thế, cần bổ sung thêm quy định việc công bố thông tin doanh nghiệp phát hành trái phiếu, bao gồm phát hành riêng lẻ đại chúng Các doanh nghiệp cần chủ động thơng báo thơng tin có liên quan trái phiếu cho quan quản lý nhà đầu tư Đối với phát hành đại chúng, thông tin cần công bố rộng rãi trước sau phát hành website doanh nghiệp phát hành Sở giao dịch Chứng khoán (Sở GDCK) Đối với phát hành riêng lẻ, thông tin cần công bố rộng rãi sau phát hành Thông tin đầy đủ, minh bạch giúp doanh nghiệp XHTD có sở tin cậy việc thực xếp hạng doanh nghiệp trái phiếu theo tiêu chuẩn quốc tế, tạo điều kiện tăng tính khoản quy mơ thị trường Thứ ba, xếp hạng tín dụng TPDN tiêu chí quan trọng nhà đầu tư việc định tài trợ Tại nước có thị trường TPDN phát triển, việc xếp hạng doanh nghiệp nói chung xếp hạng trái phiếu nói riêng yêu cầu bắt buộc phát hành trái phiếu Việc xếp hạng thực tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp Tại Việt Nam, chưa có hoạt động xếp hạng trái phiếu Hiện nay, Công ty cổ phần Sài Gòn Phát Thịnh Rating tổ chức Việt Nam cấp phép hoạt động lĩnh vực Tuy nhiên, hoạt động doanh nghiệp mờ nhạt, chưa đáp ứng yêu cầu thông tin nhà đầu tư thị trường Chính phủ ban hành quy định việc doanh nghiệp bắt buộc phải thực XHTD trái phiếu trước phát hành Việc XHTD cần phải thực tổ chức XHTD có uy tín, thực việc xếp hạng cách bản, theo tiêu chuẩn quốc tế Ngoài ra,Điều tạo điều kiện thuận lợi cho trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam niêm yết thị trường quốc tế Danh mục tài liệu tham khảo Asian Development Bank (2016), Asean +3 Bond market guide 2016 - Thailand, Báo cáo, Philippines Asian Development Bank (2018), Asean +3 Bond market guide 2018 - Republic of Korea, Báo cáo, Philippines Pongpen Ruengvirayudh Sakkapop Panyanul (2006), The corporate bond market in Thailand, BIS papers, Số 26, trang 152 – 160 Seiwoon Hwang (2016), Corporate bond market in Asia and the Pacific and its role in financing for development, Bài đăng hội thảo Corporate bond market in Asia and the Pacific and its role in financing for development, Hàn Quốc Tir Srinopnikom (2011), Thai corporate bond market: an assessment of the country’s regulatory framework, Tạp chí Thai law Journal, Số 14 Truy cập từ liên kết: http://thailawforum.com/articles/Thailand-corporate-bond-market-and-regulation.html ngày 28 tháng năm 2019 ... đáng kể trái phiếu phủ Nguồn cung trái phiếu phủ bị hạn chế kìm hãm phát triển chuẩn mực phi rủi ro, sở để doanh nghiệp phát hành trái phiếu định giá trái phiếu, đó, cản trở phát triển thị trường. .. định thành viên tham gia thị trường Tại Việt Nam nay, luật phát hành trái phiếu có quy định việc doanh nghiệp phát hành trái phiếu phải công bố thông tin doanh nghiệp trái phiếu cho nhà đầu tư,... bạch giá trái phiếu Không cổ phiếu, lần phát hành trái phiếu có đặc điểm độc lập với có chung tổ chức phát hành Vì khơng phải trái phiếu giao dịch thị trường Do đó, khó để xác định giá trái phiếu