Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ Thời thay đổi từ chuỗi bán lẻ Báo cáo lần đầu 12/09/2016     Thị trường tiêu thụ mặt hàng cơng nghệ điện tử ln có tăng trưởng đặn qua năm với tốc độ trung bình 15,7%/năm kỳ vọng tiếp tục phát triển Thị trường bán lẻ công nghệ điện tử dần trở nên tập trung giảm phân mảnh phát triển chuỗi bán lẻ Các doanh nghiệp phân phối gặp nhiều cản trở để phát triển thị trường ngày bị thu hẹp Quan điểm đầu tư: Bán lẻ – TÍCH CỰC Phân phối – TRUNG LẬP LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ  Nhu cầu tiêu thụ mặt hàng công nghệ (technical consumer goods) Việt Nam có mức tăng trưởng qua năm Trong giai đoạn 2011 – 2015, nhu cầu tiêu thụ mặt hàng tăng trưởng với tốc độ bình quân 15,7%/năm Trong tháng đầu năm 2016, tổng mức tiêu thụ mặt hàng công nghệ đạt 94.472 tỷ đồng, tăng 17,4% so với kỳ  Trong tương lai, thị trường dự báo tiếp tục tăng trưởng hãng sản xuất liên tục có cải tiến mắt sản phẩm tảng điện thoại thông minh Đồng thời, nhu cầu tiêu thụ gia tăng với gia tăng thu nhập bình quân đầu người  Đều đặn qua năm, thị phần chuỗi bán lẻ đại gia tăng, lấn sâu vào thị phần cửa hàng nhỏ lẻ truyền thống (mom and pop) Từ năm 2011, thị phần chuỗi bán lẻ đại chiếm khoảng 20%, đến năm 2016, thị phần chuỗi bán lẻ thị trường hàng hóa cơng nghệ điện tử gia tăng lên mức khoảng 55%  Thị trường hàng hóa cơng nghệ điện tử dành cho nhà phân phối bán sỉ ngày thu hẹp, mà thị phần cửa hàng mom and pop sụt giảm mạnh Do chuỗi bán lẻ lớn dần nhập hàng trực tiếp từ nhà sản xuất, thay thơng qua nhà phân phối bán sỉ Tuy nhiên, doanh nghiệp phân phối giữ vững vị trung gian phân phối, chiến lược phân phối độc quyền kèm theo dịch vụ marketing cho hãng sản xuất QUAN ĐIỂM ĐẦU TƯ Chuyên viên phân tích Lâm Trần Tấn Sĩ  Sau xem xét chuỗi giá trị ngành phân phối bán lẻ hàng công nghệ điện tử, đề xuất hai hội đầu tư tương ứng với hai mảng CTCP Digiworld (DGW) CTCP Đầu tư Thế giới Di động (MWG), luận điểm sau:  DGW: số doanh nghiệp hoạt động phân phối độc quyền cho hãng sản xuất, kèm theo dịch vụ marketing bán hàng Điều giúp doanh nghiệp trì vị thị trường bối cảnh ngành phân phối gặp khó khăn MWG: chuỗi bán lẻ có quy mơ lớn thị trường hàng công nghệ điện tử Vị doanh nghiệp xây dựng từ chất lượng dịch vụ, quản trị hàng tồn kho, sách nhân Điều giúp doanh nghiệp tạo vượt trội so với cửa hàng bán lẻ truyền thống, gia tăng thị phần tăng trưởng tương lai Email: si.lamtrantan@mbs.com.vn Tel: +84 949 187 525 www.mbs.com.vn Giải pháp kinh doanh chuyên biệt CƠ HỘI ĐẦU TƯ Mã CP Khuyến nghị Giá (VND) P/E 2015 P/E 2016F Giá mục tiêu (VND) Upside (%) MWG MUA 144.000 19,7x 11,8x 192.000 33,3% DGW MUA 16.100 4,7x 5,4x 21.000 30,4% RỦI RO Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016  Rủi ro thay đổi kênh phân phối, hàng hóa bán trực tiếp từ nhà sản xuất đến nhà bán lẻ, làm thị trường phân phối bị thu hẹp  Hàng hóa cơng nghệ nhanh chóng bị lỗi thời giá trị hàng tồn kho nhanh chóng sụt giảm khơng bán hàng nhanh  Các doanh nghiệp nhập hàng hóa ngoại tệ, doanh nghiệp ngành chịu rủi ro biến động tỷ giá 12/09/2016 bảng biểu/đồ thị quan trọng Biểu 1: Thị trường bán lẻ công nghệ điện tử Việt Nam Trong giai đoạn 2011 – 2015, nhu cầu tiêu thụ mặt hàng tăng trưởng với tốc độ bình quân 15,7%/năm Năm 2015, mức tiêu dùng cho hàng hóa cơng nghệ đạt 139.049 tỷ đồng ĐVT: Tỷ đồng ĐVT: Tỷ USD 160,000 250 140,000 200 120,000 100,000 150 Technical goods demand Household Spending 80,000 100 60,000 40,000 GDP 50 20,000 0 2011 2012 2013 2014 2015 Biểu 2: Quy mô hiệu chuỗi bán lẻ điện thoại Thegioididong.com FPT Shop hai chuỗi có hiệu kinh doanh cao Bình qn diện tích sàn cửa hàng kinh doanh hai chuỗi nhỏ dao động khoảng 100 – 150 mét vng ĐVT: Cửa hàng ĐVT: Nghìn mét vuông 600 70 500 60 Thegioididong Outlets FPT Shop Outlets 50 400 Viettel Outlets 40 Vien Thong A Outlets 300 Doanh thu trung bình diện tích sàn cao tương đương nhau, bình quân đạt 31,8 triệu đồng/m2/tháng Thegioididong Square 30 200 FPT Shop Square Viettel Store Square 20 100 Vien Thong A Square 10 0 2012 2013 2014 2015 Biểu 3: Doanh thu công ty phân phối Trái ngược với phát triển chuỗi bán lẻ, thị trường nhà phân phối bị thu hẹp dần Các chuỗi bán lẻ lớn có xu hướng nhập hàng trực tiếp từ nhà sản xuất Trong giai đoạn 2010 – 2015, doanh thu nhà phân phối không tăng trưởng ĐVT: Tỷ đồng 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 PET 10,000 FPT Trading 8,000 DGW 6,000 4,000 2,000 2010 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 2011 2012 2013 2014 2015 12/09/2016 MỤC LỤC TỔNG QUAN NGÀNH Thị trường tiêu thụ mặt hàng công nghệ điện tử Việt Nam liên tục tăng trưởng Thị trường bán lẻ điện thoại di động hấp dẫn kỳ vọng tiếp tục tăng trưởng dài hạn Chuỗi giá trị ngành phân phối bán lẻ công nghệ điện tử Thị trường bán lẻ công nghệ điện tử tập trung dần vào tay chuỗi bán lẻ lớn Các nhà phân phối bán sỉ dần thị trường 11 RỦI RO ĐỐI VỚI NGÀNH 13 Rủi ro thay đổi cấu trúc ngành 13 Rủi ro hàng tồn kho 13 Rủi ro thay đổi công nghệ 13 Rủi ro biến động tỷ giá 13 CTCP Đầu tư Thế giới Di động 14 CTCP Thế giới số 24 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 TỔNG QUAN NGÀNH Thị trường tiêu thụ mặt hàng công nghệ điện tử Việt Nam liên tục tăng trưởng Biểu 4: Thị trường bán lẻ công nghệ điện tử Việt Nam ĐVT: Tỷ đồng ĐVT: Tỷ USD 160,000 250 140,000 200 120,000 100,000 150 Technical goods demand Household Spending 80,000 100 60,000 40,000 GDP 50 20,000 0 2011 2012 2013 2014 2015 Nguồn: GFK, World Bank Trong năm vừa qua, nhu cầu tiêu thụ mặt hàng có tăng trưởng tương quan với mức tăng trưởng GDP Trong giai đoạn 2011 – 2015, nhu cầu tiêu thụ mặt hàng tăng trưởng với tốc độ bình quân 15,7%/năm Năm 2015, tổng giá trị tiêu dùng đạt 125,7 tỷ USD, tương đương 2.827.477 tỷ đồng, tiêu dùng cho hàng hóa cơng nghệ đạt 139.049 tỷ đồng So với mức chi tiêu năm 2014, tiêu dùng hàng hóa cơng nghệ ghi nhận tăng trưởng mạnh 19,8% Biểu 5: Cấu trúc ngành công nghệ điện tử ĐVT: Tỷ đồng 70,000 35% 32% 30% 60,000 25% 50,000 18% 40,000 20% 16% 15% 10% 30,000 5% 20,000 0% 10,000 -5% -6% -10% Mobile Laptop 2014 CE and Apps 2015 Office Equipment Growth Nguồn: GFK Các mặt hàng công nghệ bao gồm điện thoại di động, điện máy, laptop, máy tính bảng thiết bị văn phòng Trong mặt hàng điện tử, mức chi tiêu mua sắm cho mặt hàng điện thoại di động năm 2015 chiếm tỷ trọng lớn 47% đồng thời có tốc độ tăng trưởng cao 32% so với năm 2014 Nhóm mặt hàng điện máy có tốc độ tiêu thụ tăng trưởng cao thứ hai so với điện thoại di động, đạt mức tăng trưởng 18% Ngược chiều với phát triển Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 công nghệ, mức độ tiêu thụ sản phẩm laptop có xu hướng chững lại năm qua sụt giảm 6% so với kỳ Trong tháng đầu năm 2016, tổng mức tiêu thụ mặt hàng công nghệ đạt 94.472 tỷ đồng, tăng 17,4% so với kỳ Trong đó, nhóm hàng điện máy (MDA), điện tử (CE) có tốc độ tăng trưởng hấp dẫn đạt 19,6% 29,5% so với kỳ Nguyên nhân khiến thị trường đầu năm 2016 tiêu thụ tốt nắng nóng từ El Nino kiện thể thao EURO Ngoài ra, thị trường tiêu thụ điện thoại di động đầu năm tiếp tục tăng trưởng bền vững với tốc độ cao 27,9% so với kỳ Thị trường bán lẻ điện thoại di động hấp dẫn kỳ vọng tiếp tục tăng trưởng dài hạn Trong năm qua, thị trường điện thoại di động diễn chuyển dịch rõ ràng từ điện thoại chức (feature phone) sang điện thoại thông minh (smartphone) Chính chuyển dịch tạo tăng trưởng mạnh mẽ nhu cầu tiêu dùng điện thoại Trong giai đoạn 2013 – 2015, tốc độ tăng trưởng tiêu thụ điện thoại đạt tỷ lệ cao quanh mức 30% Biểu 6: Nhu cầu chuyển dịch sang điện thoại thông minh ĐVT: Đơn vị 25,000,000 20,000,000 15,000,000 10,000,000 5,000,000 2011 2012 2013 Smart Phone 2014 2015 2016 2017 Feature Phone Nguồn: GFK MBS Năm 2015, số lượng điện thoại smartphone tiêu dùng đạt khoảng 55% tổng số lượng điện thoại bán năm Đồng thời, tính theo giá trị, mức tiêu thụ điện thoại thông minh chiếm đến khoảng 90% Tuy nhiên, cho tăng trưởng tiêu dùng điện thoại di động không dừng lại, dù tỷ lệ điện thoại thông minh mức cao Theo số liệu dự phóng từ GFK, việc chuyển dịch từ điện thoại chức sang điện thoại thông minh tiếp diễn năm 2016 năm 2017, đặc biệt phân khúc điện thoại thông minh tầm trung giá rẻ Khi thị trường sản xuất điện thoại di động có nhiều nhà sản xuất tham gia, người tiêu dùng có nhiều lựa chọn gia tăng nhu cầu mua sắm thiết bị Ngồi ra, chúng tơi cho điện thoại thơng tảng để sáng tạo phát triển công nghệ mới, phục vụ nhu cầu người tiêu dùng Những xu hướng phát triển tạo chuyển dịch nhóm điện thoại thơng minh như: Màn hình lớn 5”, cảm biến vân tay, công nghệ 4G, điện thoại giá rẻ, phát triển ứng dụng bên thứ ba Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Biểu 7: Nhu cầu tăng trưởng với tăng trưởng GDP ĐVT: Tỷ đồng ĐVT: USD 140,000 3,000 120,000 2,500 100,000 2,000 80,000 1,500 60,000 1,000 40,000 500 20,000 - 2013A 2014A 2015A 2016E TEL 2017E 2018E 2019E 2020E GDP per capita Nguồn: GFK, WorldBank MBS Ngoài ra, nhu cầu sử dụng điện thoại di động gia tăng với gia tăng mức thu nhập bình quân đầu người Việt Nam Tỷ lệ người dân có mức thu nhập trung bình tăng lên, dẫn đến hành vi người tiêu dùng gia tăng nhiều tỷ lệ nhu cầu sử dụng hàng hóa ngồi thiết yếu Trong tại, theo thống kê từ GFK, nhu cầu tiêu thụ điện thoại di động bình quân đầu người đạt 31,6 USD/năm, số liệu thống kê quốc gia khu vực Trung Quốc Malaysia đạt 83,5 USD 71,5 USD Biểu 8: Nhu cầu tiêu thụ hàng hóa cơng nghệ điện tử bình quân đầu người ĐVT: USD 350 300 250 200 150 100 50 Vietnam China Malaysia Tel per Capita Thailand Singapore Taiwan CE and App per Capita Nguồn: GFK MBS Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Chuỗi giá trị ngành phân phối bán lẻ công nghệ điện tử Biểu 9: Chuỗi giá trị ngành Sản xuất Phân phối Bán lẻ Nguồn: MBS Thị trường bán lẻ công nghệ điện tử tập trung dần vào tay chuỗi bán lẻ lớn Thị trường bán lẻ mặt hàng cộng nghệ khứ manh mún phân tán với tổng số 7.000 cửa hàng bán lẻ hàng hóa công nghệ nước Song, với tốc độ phát triển cao mức tiêu thụ điện thoại di động mặt hàng điện máy, nhà bán lẻ nhanh chóng gia tăng độ phủ chuỗi cửa hàng nhằm gia tăng khả tiếp cận người tiêu dùng Vì vậy, số lượng cửa hàng kinh doanh nhỏ lẻ ngày giảm xuống, nhường chỗ cho phát triển cửa hàng kinh doanh theo chuỗi với nhiều dòng sản phẩm, dịch vụ đồng Biểu 10: Thị trường bán lẻ điện thoại Biểu 11: Thị trường bán lẻ điện máy MOBILE DEVICES MARKET SHARE MOBILE DEVICES MARKET SHARE 12.0% 30.0% 40.0% Thegioididong 8.0% FPT Shop VienthongA 11.9% 10.1% DienmayXANH Cholon 52.5% Chuỗi khác Cửa hàng nhỏ lẻ 9.9% 7.5% Nguyễn Kim Chuỗi khác 20.0% Cửa hàng nhỏ lẻ Nguồn: MBS Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Biểu 12: Tổng quy hệ thống lẻ hàng hóa cơng nghệ điện tử ĐVT: Cửa hàng ĐVT: Nghìn mét vng 8,000 1,400 7,000 1,200 6,000 1,000 5,000 4,000 3,000 800 Tổng số cửa hàng 600 Tổng diện tích sàn 2,000 400 1,000 200 0 2012 2013 2014 2015 Nguồn: MBS Trong thị trường bán lẻ điện thoại di động, chuỗi Thegioididong.com dẫn đầu với doanh thu năm 2015 đạt 20.758 tỷ đồng (+54,3% YoY), chiếm 30% thị phần bán lẻ điện thoại di động Hệ thống FPT Shop kỳ có mức doanh thu đạt 7.842 tỷ đồng (+50,1% YoY), chiếm 11,9% thị phần bán lẻ Các chuỗi bán lẻ lớn năm qua gia tăng mở rộng chuỗi cửa hàng thị trường laptop điện thoại di động Vào cuối tháng năm 2016, doanh thu hai chuỗi Thegioididong.com FPT Shop đạt 14.063 tỷ đồng (+55%YoY) 4.736 tỷ đồng (+32%YoY) Đến cuối năm 2016, kỳ vọng thị trường bán lẻ điện thoại di động giảm mức độ phân mảnh Thị phần cửa hàng nhỏ lẻ (mom and pop) giảm xuống mức 30% bành trướng chuỗi bán lẻ Biểu 13: Quy mô chuỗi bán lẻ điện thoại ĐVT: Cửa hàng ĐVT: Nghìn mét vuông 600 70 500 60 50 400 40 300 30 200 20 100 Thegioididong Outlets FPT Shop Outlets Viettel Outlets Vien Thong A Outlets Thegioididong Square FPT Shop Square Viettel Store Square Vien Thong A Square 10 0 2012 2013 2014 2015 Nguồn: MBS Thegioididong.com FPT Shop hai chuỗi có hiệu kinh doanh cao Bình quân diện tích sàn cửa hàng kinh doanh hai chuỗi nhỏ dao động khoảng 100 – 150 mét vng Doanh thu trung bình diện tích sàn cao tương đương nhau, bình qn đạt 31,8 triệu đồng/m2/tháng Chuỗi cửa hàng Vien Thong A có mức hiệu thấp doanh thu bình quân đạt 13,1 triệu đồng/m2/tháng, cao so với mức trung bình ngành 10 triệu đồng/m2/tháng Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Biểu 14: Hiệu khai thác mặt chuỗi bán lẻ điện thoại ĐVT: VND 35,000,000 30,000,000 25,000,000 Thegioididong per sq 20,000,000 FPT Shop per sq 15,000,000 Vien Thong A per sq Revenue per sq 10,000,000 5,000,000 2012 2013 2014 2015 Nguồn: MBS Trong mảng bán lẻ điện máy, thị trường phân tán cao với 50% thị phần nằm tay cửa hàng nhỏ lẻ mom and pop Trong đó, hai chuỗi bán lẻ lớn Nguyễn Kim Dienmayxanh.com chiếm thị phần 12% 8% Trong đó, chuỗi Dienmayxanh.com gia nhập thị trường từ năm 2010 nhanh chóng làm giảm tính phân tán thị trường Đến cuối năm 2016, chúng tơi cho chuỗi Dienmayxanh.com nhanh chóng gia tăng thị phần lên mức 15% việc lấy thị phần từ cửa hàng nhỏ lẻ Thị phần cửa hàng nhỏ lẻ giảm xuống mức khoảng 45% vào cuối năm 2016 giảm dần tương lai Biểu 15: Quy mô chuỗi bán lẻ điện máy ĐVT: Cửa hàng ĐVT: Nghìn mét vng 35 60 30 50 25 40 20 30 15 20 10 Dienmayxanh Outlets Nguyen Kim Outlets Pico Outlets Tran Anh Outlets Dienmayxanh Sq Nguyen Kim Sq Pico Sq Tran Anh Sq 10 0 2012 2013 2014 2015 Nguồn: MBS Trong chuỗi cửa hàng điện máy, Trần Anh đứng đầu hiệu khai thác diện tích sàn với doanh thu trung bình 20,3 triệu đồng/m2/tháng Nguyễn Kim có mức hiệu khai thác cải thiện đặn qua năm đạt 18,3 triệu đồng/m2/tháng Tuy nhiên, tốc độ tăng doanh thu trung bình sụt giảm so với năm trước Chuỗi Dienmayxanh.com gia nhập sau vào thị trường bán lẻ điện máy theo mơ hình chuỗi siêu thị nhỏ Mức hiệu khai thác Dienmayxanh.com mức thấp khoảng 12 triệu đồng/m2/tháng 10 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 CTCP Đầu tư Thế giới Di động (HSX: MWG) Báo cáo cập nhật 12/09/2016 Khuyến nghị MUA Giá mục tiêu (VND) 192.000 Tiềm tăng giá 37,14% Cổ tức (VND) VND Lợi suất cổ tức 0% Tầm nhìn - linh hoạt - tập trung - hệ thống để phát triển dẫn đầu Hiện tại, MWG công ty đạt vị dẫn đầu lĩnh vực bán lẻ hàng công nghệ, điện tử với hai chuỗi bán lẻ lớn Thegioididong.com Dienmayxanh.com Chuỗi Thegioididong.com bắt đầu hình thành từ năm 2004 trở thành chuỗi bán lẻ điện thoại di động có thị phần lớn 35% Doanh thu năm 2016 ước tính đạt 31.773 tỷ đồng Chuỗi Dienmayxanh.com đời vào năm 2010, muộn chuỗi bán lẻ khác thị trường bán lẻ điện máy Tuy nhiên, dự đoán đến cuối năm 2016, Dienmayxanh.com dẫn đầu thị trường với thị phần 15% MWG bắt đầu thử nghiệm phát triển mơ hình bán lẻ Bachhoaxanh.com năm 2015 bước đầu chuẩn bị phát triển chuỗi Thegioididong.com nước năm 2017 Quan điểm khuyến nghị: MUA   Thông tin cổ phiếu 12/09/2016 Giá (VND) 140.000 Số lượng CP niêm yết 146.888.974 Số lượng CP lưu hành 146.597.856 Vốn hóa thị trường (tỷ VND) Khoảng giá 52 tuần 20.377 57.900 – 140.000 KLGDTB 30 ngày 151.865    Chỉ tiêu tài % sở hữu nước ngồi 49% ĐVT: Tỷ đồng % giới hạn sở hữu nước 49% Doanh thu Số lượng phép sở hữu Thegioididong.com Dienmayxanh.com 71.975.597 Số lượng phép mua Biến động giá 12 tháng 1,000,000 800,000 120,000 700,000 100,000 600,000 80,000 500,000 400,000 60,000 300,000 40,000 200,000 20,000 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 25.253 43.614 63.638 76.525 20.758 4.493 31.773 11.842 39.825 23.813 45.606 30.919 1.785 2.583 3.170 7.305 12.173 17.100 20.576 54,2% 55,9% 53,4% 45,9% 18,8 11,3 8,0 6,7 PE Nguồn: BCTC MWG MBS dự phóng LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ Chúng tơi tiến hành định giá cập nhật cổ phiếu MWG CTCP Đầu tư Thế giới Di động với mức giá mục tiêu 192.000 đồng, cao 37,14% so với mức giá tại, dựa vào luận điểm sau:  Thị trường bán lẻ thiết bị di động tiếp tục tăng trưởng, cho điện thoại thông minh tảng để sáng tạo phát triển công nghệ mới, phục vụ nhu cầu người tiêu dùng Những xu hướng phát triển tạo chuyển dịch nhóm điện thoại thông minh  Thegioididong.com chạy đua bành trướng, thực phần việc năm sau Đến hết năm 2016, chuỗi Thegioididong.com đạt mức doanh thu 31.773 tỷ đồng (+52,98% YoY), tương ứng với ước tính 38% thị phần Song song, số lượng cửa hàng thegioididong.com năm 2016 dự phóng đạt mức 1.264 cửa hàng, đặc biệt tốc độ đẩy nhanh vào thời điểm Q4.2016  Thị phần bán lẻ điện máy cửa hàng nhỏ lẻ mom and pop chiếm tỷ lệ cao hội để Dienmayxanh.com tăng trưởng Đến cuối năm 2016, chúng tơi ước tính thị phần nhóm giảm xuống khoảng 44% Đồng thời, chuỗi Dienmayxanh.com vượt qua chuỗi Nguyễn Kim dẫn đầu với thị phần 15%  Dienmayxanh.com vươn lên dẫn đầu, thâm nhập sâu chuỗi cửa hàng Mini Việc phát triển theo quy mô nhỏ làm cho MWG dễ dàng việc tìm mặt mới, linh hoạt việc gia tăng độ phủ, gần với người 12/8/2015 1/9/2015 22/09/2015 12/10/2015 30/10/2015 19/11/2015 9/12/2015 29/12/2015 19/01/2016 15/02/2016 4/3/2016 24/03/2016 13/04/2016 6/5/2016 26/05/2016 15/06/2016 5/7/2016 25/07/2016 14 2018F 1.072 100,000 2017F EPS (VND) 900,000 140,000 2016F Lợi nhuận sau thuế ROE 160,000 2015 12/09/2016 tiêu dùng vùng ngoại ô Trong năm 2016, doanh thu ước tính chuỗi Dienmayxanh.com đạt 11.842 tỷ đồng (+163,6% YoY)  Lợi cạnh tranh cao thị trường bán lẻ thiết bị điện tử từ hỗ trợ hệ thống quản lý nguồn lực ERP, số lượng/độ phủ cửa hàng lớn mang lại lợi thương hiệu, quản lý hàng tồn kho, chiến thuật mua hàng Đội ngũ nhân giàu kinh nghiệm việc quản lý ngành hàng mở cửa hàng  Thử nghiệm mơ hình bán lẻ Bachhoaxanh với khoảng 20 cửa hàng kỳ vọng hồn thành năm 2016 Nếu thành cơng, MWG mở rộng số lượng cửa hàng với quy mô lớn nhằm khai thác thị trường bán lẻ truyền thống, chiếm 80% thị phần Doanh thu bình quân cửa hàng tăng lên mạnh mẽ qua tháng đạt tỷ đồng tháng ĐỊNH GIÁ  Bằng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền tự FCF định giá so sánh P/E, xác định mức giá mục tiêu 12 tháng tới cho cổ phiếu MWG 192.000 VND/cp Với mức EPS dự phóng năm 2017 17.100 VND, mức giá mục tiêu tương ứng với mức P/E 11,2 lần, so với mức trung bình ngành 11,6 lần Chúng khuyến nghị MUA cổ phiểu MWG dài hạn với tiềm tăng giá 37,14% so với mức giá Biểu 19: Dòng tiền tự FCFF FCFF EBIT less: tax add: depreciation less: capex (increase) / decreace in NWC Unlevered free cash flow PV of FCF Cumulative sum PV of FCF Terminal cashflow PV of terminal value WACC Discounted Period Biểu 20: Phương pháp định giá FCFF 2015 1.322 (310) 197 (587) (2.061) (1.438) - 2016 2.250 (446) 513 (1.229) (801) 286 255 255 282 3.240 12,9% 0,39 2017 3.262 (646) 700 (823) (1.680) 814 645 900 807 7.476 14,2% 1,39 2018 3.967 (793) 772 (340) (1.194) 2.413 1.678 2.578 2.412 15.662 15,2% 2,39 2019 4.631 (938) 614 (110) (747) 3.449 2.082 4.660 3.461 16.784 15,2% 3,39 2020 5.319 (1.083) 463 (55) (587) 4.057 2.126 6.786 4.076 17.161 15,2% 4,39 Cumlative PV of FCF Pv of Terminal value Terminal value of total PV FCF Total PV of FCF Cash & ST Investments Short and long-term debt Enterprise value (EV) Total equity value Outstanding shares (million) Target Price 12 Months FCFF 6.786 17.161 66,8% 25.673 344 2.053 26.017 23.964 146.670.301 190.100 VND Nguồn: MBS ước tính Biểu 21: So sánh cơng ty ngành bán lẻ điện tử Mã CK Tên cơng ty Vốn hóa Triệu đồng ROE Doanh thu Triệu đồng Discounted P/E MWG VN Equity 071840 KS Equity BIG TB Equity 2450 TT Equity COM7 TB Equity TELE IJ Equity 6188 HK Equity 6281 TT Equity 2430 TT Equity 6154 TT Equity Trung bình Trung vị MOBILE WORLD INVESTMENT CORP LOTTE HIMART CO LTD BIG CAMERA CORP PCL SENAO INTERNATIONAL CO LTD COM7 PCL TIPHONE MOBILE INDONESIA TBK BEIJING DIGITAL TELECOM CO-H E-LIFE MALL CORPORATION TSANN KUEN ENTERPRISE CO LTD SUNFAR COMPUTER CO LTD 20.083.906 22.177.596 10.577.573 9.459.057 8.527.477 8.412.673 4.618.206 4.216.707 3.251.096 977.701 57,9% 5,8% 75,2% 16,3% 23,5% 14,3% 13,9% 20,3% 6,8% 6,8% 34.042.579 75.238.349 3.125.023 23.094.671 9.580.529 42.392.217 55.194.033 11.844.474 15.855.507 3.415.000 13,5 8,9 15,8 12,9 14,3 6,6 5,0 10,8 13,6 14,2 11,6 12,9 Nguồn: Bloomberg 15 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 THEGIOIDIDONG.COM: Đẩy mạnh thực công việc năm 2017 MWG tiếp tục đẩy mạnh mở rộng chuỗi Thegioididong.com gia tăng thị phần vị ngành MWG tiếp tục thực chiến lược giành lấy thị phần từ cửa hàng nhỏ lẻ truyền thống Đầu năm 2016, thị phần Thegioididong.com chiếm 30% cửa hàng nhỏ lẻ mom and pop chiếm 40% thị phần Chúng kỳ vọng đến cuối năm 2016, thị phần cửa hàng nhỏ lẻ giảm xuống 30% - 35%, bành trướng chuỗi bán lẻ Biểu 22: Thị phần bán lẻ thiết bị di động THỊ PHẦN THIẾT BỊ DI ĐỘNG 30.0% 40.0% 11.9% 10.1% MWG FPT Shop 9.9% VienthongA Viettel Store, Mai Nguyen,… Cửa hàng nhỏ lẻ Nguồn: GFK MBS tổng hợp Trong tháng đầu năm 2016, hệ thống thegioididong.com đạt mức doanh thu 14.063 tỷ đồng (+54,71% YoY), đồng thời số lượng cửa hàng lúc đạt 827 cửa hàng so với mức 560 hồi đầu năm Theo kế hoạch kinh doanh 2016, MWG hồn thành cơng việc mở rộng chuỗi năm, MWG tiếp tục đẩy mạnh để thực phần công việc năm 2017 Dự định MWG nhằm mục đích tập trung sức năm 2017 để phát triển chuỗi Mini Dienmayxanh.com thử nghiệm chuỗi Bachhoaxanh.com giai đoạn Số lượng mở rộng cho cửa hàng thegioididong.com tương lai gần tập trung nhiều cho khu vực vùng tỉnh, nơi mà mức độ bao phủ chưa cao Đối với chuỗi vùng tỉnh, số lượng dòng hàng giảm xuống tập trung nhiều vào phân khúc điện thoại tầm trung Trong tại, doanh thu trung bình cho cửa hàng vùng tỉnh dao động quanh mức 1,5 tỷ đồng/tháng Biểu 23: Dự phóng tăng trưởng chuỗi Thegioididong.com 60,000 45% 40% 50,000 35% 30% 40,000 25% 20% 30,000 20,000 15% 10% 10,000 5% 0% 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Revenue Market Share 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Stores Market Share Nguồn: MBS ước tính 16 Ngành Phân phối – Bán lẻ Cơng nghệ 2016 12/09/2016 Đến hết năm 2016, chúng tơi ước tính chuỗi Thegioididong.com đạt mức doanh thu 31.773 tỷ đồng (+52,98% YoY), tương ứng với ước tính 38% thị phần Song song, số lượng cửa hàng thegioididong.com năm 2016 dự phóng đạt mức 1.264 cửa hàng, đặc biệt tốc độ đẩy nhanh vào thời điểm Q4.2016 Trong dài hạn, thị trường bán lẻ điện thoại di động kỳ vọng tiếp tục tăng trưởng cao đến năm 2018 thị phần MWG đạt 42% DIENMAYXANH.COM: Hệ thống cửa hàng Mini thâm nhập sâu vào thị trường “mom and pop” Từ năm 2015, chuỗi Dienmayxanh trở thành động lực tăng trưởng mạnh cho MWG Trong tháng đầu năm 2016, doanh thu chuỗi Dienmayxanh.com đạt 5.587 tỷ đồng (+216% YoY) với số lượng cửa hàng đạt 111 cửa hàng Từ năm 2016, MWG bắt đầu triển khai chuỗi Mini Dienmayxanh.com với diện tích sàn từ 500 – 800 m2 Với ý tưởng này, MWG khuếch trương chuỗi cửa hàng điện máy, thâm nhập sau vào thị trường mom and pop, đặc biệt vùng tỉnh Để phù hợp với thiết kế nhỏ linh động, MWG có điều chỉnh lại số lượng dòng hàng loại bỏ dòng sản phẩm cồng kềnh giá trị cao Tuy nhiên, số lượng dòng hàng thay đổi tương lai tùy thuộc vào nhu cầu người tiêu dùng khu vực Hơn nữa, việc phát triển theo quy mô nhỏ làm cho MWG dễ dàng việc tìm mặt Do đó, số lượng cửa hàng mở tương lai gia tăng nhanh so với việc mở siêu thị điện máy lớn trước Vì vậy, hệ thống Dienmayxanh.com linh hoạt việc gia tăng độ phủ, gần với người tiêu dùng Chúng kỳ vọng rằng, chi phí mở cửa hàng mini giảm xuống 50% so với trước Song, doanh thu trung bình cửa hàng sụt giảm xuống mức 55% - 60% Thị trường bán lẻ điện máy phân tán, Dienmayxanh.com vươn lên dẫn đầu Thực tế, thị trường bán lẻ điện máy Việt Nam phân tán nhiều so với thị trường bán lẻ thiết bị di động chủ yếu phần lớn thị phần cửa hàng nhỏ lẻ truyền thống Do mức độ phân tán cao nên cạnh tranh ngành diễn gay gắt Theo kỳ vọng chúng tôi, động lực tăng trưởng thị phần MWG mảng bán lẻ điện máy giảm mức độ phân mảnh ngành việc khai thác thị phần tay cửa hàng bán lẻ truyền thống Vào cuối năm 2015, thị phần cửa hàng nhỏ lẻ mom and pop chiếm tỷ lệ cao 52,5% Tuy nhiên, đến cuối năm 2016, chúng tơi ước tính thị phần nhóm giảm xuống khoảng 44% Đồng thời, chuỗi Dienmayxanh.com vượt qua chuỗi Nguyễn Kim dẫn đầu với thị phần 15% Biểu 24: Thị phần bán lẻ điện máy THỊ PHẦN BÁN LẺ ĐIỆN MÁY 12% 8% 7.50% 52.50% 20% Nguyễn Kim 17 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 Dienmayxanh Cholon Trần Anh, Pico, Thiên Hòa,… Cửa hàng truyền thống 12/09/2016 Nguồn: GFK MBS tổng hợp Trong năm 2016, chúng tơi ước tính doanh thu chuỗi Dienmayxanh.com đạt 11.842 tỷ đồng (+163,6% YoY), tương ứng với thị phần ước tính 15% so với mức 8% vào năm 2015 Số lượng cửa hàng Dienmayxanh.com ước tính đạt 184 cửa hàng, gồm 134 cửa hàng Dienmayxanh.com 50 cửa hàng Mini Dienmayxanh.com Trong dài hạn, cho thị phần chuỗi Dienmayxanh.com đạt mức 32% vào năm 2020 Biểu 25: Dự phóng tăng trưởng chuỗi DienmayXANH.com 40,000 35.0% 35,000 30.0% 30,000 25.0% 25,000 20.0% 20,000 15.0% 15,000 10.0% 10,000 5.0% 5,000 - 0.0% 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Revenue 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2013A 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E Market Share Total Stores Market Share Nguồn: MBS ước tính Gia tăng vị ngành, cải thiện biên lợi nhuận gộp Từ năm 2015, MWG bắt đầu nhập hàng trực tiếp từ nhà sản xuất Apple Samsung, thay phải nhập thơng qua nhà phân phối trung gian Trong năm 2016, biên lợi nhuận gộp ước tính hai chuỗi thegioididong.com dienmayxanh.com kỳ vọng đạt 16,5% 15,5% Tổng biên lợi nhuận gộp ước tính đạt 16,2% so với mức 15,6% năm 2015 BACHHOAXANH.COM: Thử nghiệm giai đoạn bước đầu thành công Giai đoạn Mức độ nhận diện Mật độ cửa hàng Doanh thu mặt hàng Mơ hình phục vụ Mức độ hài lòng 16 cửa hàng Giai đoạn Giai đoạn Phát triển cụm BHX Khả phân phối Quản lý tồn kho Khả mở rộng Mở rộng 200 – 250 cửa hàng >1000 cửa hàng Việc phát triển mơ hình Bachhoaxanh.com trải qua ba giai đoạn theo thơng tin từ phía doanh nghiệp Đến thời điểm tại, MWG gần thành công giai đoạn 1, mức doanh thu trung bình cửa hàng có tăng trưởng đặn qua tháng Đến tháng 7, doanh thu trung bình cửa hàng đạt 1,25 tỷ đồng so với mức doanh thu trung bình 180 triệu đồng vào tháng Trong tại, chi phí đầu tư cho cửa hàng Bachhoaxanh khoảng 1.300 tỷ đồng Trong năm 2016, MWG hoàn thành việc thử nghiệm giai đoạn năm 2017 MWG tiếp tục giai đoạn với số lượng cửa hàng ước tính khoảng 200 – 250 cửa hàng Trong giai đoạn 1, biên lợi nhuận gộp chuỗi Bachhoaxanh.com khoảng 5% Tuy nhiên, kỳ vọng biên lợi nhuận cải thiện lên mức – 10% thử nghiệm mô hình cụm cửa hàng Sau bước 18 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 vào giai đoạn mở rộng, MWG nhập hàng trực tiếp từ nhà cung cấp dẫn đến biên lợi nhuận gộp cải thiện lên mức 15% dài hạn Thị trường bán lẻ Việt Nam tại, kênh bán lẻ truyền thống chiếm 83% thị phần phân chia sau: cửa hàng lớn chiếm 30% thị phần, tạp hóa nhỏ chiếm 30%, chợ 11% cửa hàng chuyên doanh 7%, kênh khác 5% Kênh đại chiếm 17% thị phần lại, đó, siêu thị chiếm 10%, đại siêu thị 4%, Minimart 2%, Metro Online 1% Biểu 26: Thị trường bán lẻ Việt Nam THỊ TRƯỜNG BÁN LẺ 4% 2% 1% Cửa hàng lớn 10% 30% 7% Tạp hóa nhỏ Chợ Cửa hàng chuyên doanh Siêu thị 16% Đại siêu thị Minimart 30% Metro Online Nguồn: GFK MBS tổng hợp TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH VÀ DỰ PHĨNG Biểu 27: Kết hoạt động kinh doanh dự phóng 2016 ĐVT: Tỷ VND 50,000 45,000 40,000 Doanh thu 35,000 30,000 Lợi nhuận gộp 25,000 Lãi ròng 20,000 Biên lợi nhuận gộp 15,000 10,000 Biên lãi ròng 5,000 20.0% 18.0% 16.0% 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% Nguồn: BCTC MWG Doanh thu lợi nhuận MWG liên tục tăng trưởng mạnh từ năm 2009 đến Tốc độ tăng trưởng bình quân (CAGR) doanh thu lợi nhuận sau thuế đạt 53,11%/năm 67,77%/năm Động lực tăng trưởng giai đoạn từ năm 2011 – 2014 chủ yếu đến từ hệ thống thegioididong.com hưởng lợi từ tăng trưởng ngành gia tăng thị phần Từ năm 2015, mảng điện máy bắt đầu có đóng góp đáng kể vào tăng trưởng tổng doanh thu chiếm tỷ lệ 18% Chúng tơi ước tính đến cuối năm 2016, doanh thu từ mảng điện máy chiếm 27,1% tổng doanh thu MWG 19 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Biểu 28: Dự phóng kết kinh doanh 2015A 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 25.253 43.614 63.638 76.525 83.506 90.018 73% 46% 20% 9% 8% Lợi nhuận gộp 7.078 10.262 12.317 13.448 14.499 Chi phí bán hàng 4.143 6.046 7.270 7.933 8.552 685 955 1.080 884 628 2.250 3.262 3.967 4.631 5.319 80 80 80 80 80 112 127 98 32 - Doanh thu % Tăng trưởng Chi phí QLDN Lợi nhuận HĐKD Doanh thu tài Chi phí tài Lợi nhuận trước thuế 1.386 2.231 3.229 3.963 4.692 5.413 Lợi nhuận sau thuế 1.072 1.785 2.583 3.170 3.754 4.330 67% 45% 23% 18% 15% 12.173 17.100 20.576 24.123 27.553 Tăng trưởng EPS 7.305 Nguồn: MBS ước tính Trong tháng đầu năm, doanh thu MWG tăng trưởng mạnh đạt mức 19.650 tỷ đồng (+80,94% YoY) Đồng thời, lợi nhuận sau thuế tăng trưởng 62% so với kỳ đạt 834,4 tỷ đồng Ước tính năm 2016, doanh thu lợi nhuận MWG dự tính đạt 43.614 tỷ đồng (+72,71% YoY) 1.754 tỷ đồng (+63,6% YoY), tương ứng với mức EPS forward 2016 12.200 VND Biểu 29: Hiệu khai thác tài sản Biểu 30: Phân tích Dupont 80.00 60.00 7.00 120.0% 6.00 100.0% 5.00 80.0% 4.00 40.00 60.0% 3.00 20.00 40.0% 2.00 20.0% 1.00 2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016E Days Inventory Outstanding Days Payable Outstanding Cash conversion cycle (days) - 0.0% 2010A Hiệu khai thác tài sản 2011A Asset Turnover 2012A 2013A Leverage 2014A 2015A Net Margin 2016E ROE Dupont Nguồn: MWG Số ngày hàng tồn kho MWG quản lý ổn định khoảng 45 – 55 ngày, nhiên cuối năm 2015, số ngày hàng tồn kho tăng mạnh lên mức 62 ngày Việc tăng đột biến chủ yếu từ hàng tồn kho thiết bị di động gia tăng để chuẩn bị cho thời điểm đầu năm 2016 Nếu dùng doanh thu tháng đầu năm MWG để tính số ngày hàng tồn kho, nhận kết 51 ngày, tương đồng với thời kỳ trước Tại thời điểm cuối tháng 6/2016, hàng tồn kho có tăng nhẹ so với đầu năm, số ngày hàng tồn kho giảm xuống 56 ngày 20 Ngành Phân phối – Bán lẻ Cơng nghệ 2016 12/09/2016 MƠ HÌNH LỢI NHUẬN VÀ ĐỊNH GIÁ Các giả định mô hình lợi nhuận: Định giá T3.2016 Cập nhật T8.2016 Số cửa hàng 2016 734 1.264 Doanh thu cửa hàng tỷ đồng/tháng 1,5 tỷ đồng/tháng Giả định Diễn giải Thegioididong.com SSSG 8% 13% Số cửa hàng 2016 134 184 Doanh thu cửa hàng 10 tỷ đồng/tháng tỷ đồng/tháng SSSG 20% 20% Giảm quy mô cửa hàng so với trước để gia tăng độ phủ, đặc biệt thị trường vùng tỉnh Số lượng cửa hàng mở cuối năm 2015 chiếm tỷ lệ cao, tạo dư địa cao năm 2016 Dienmayxanh.com Tổng đầu tư CAPEX 612 tỷ đồng 1.220 tỷ đồng Vốn luân chuyển 321 tỷ đồng 801 tỷ đồng Triển khai mô hình Mini Dienmayxanh gia tăng khả tìm mặt mở cửa hàng Không thay đổi Số lượng cửa hàng mở nhanh dự phóng đầu năm Đồng thời, việc triển khai mơ hình cửa hàng nhỏ làm gia tăng khả mở cửa hàng Thegioididong.com   Trong năm 2016, kỳ vọng thị phần MWG đạt mức 38% sau tăng dần lên mức 42% năm 2020 Số lượng cửa hàng Thegioididong.com vào cuối năm 2020 1764 cửa hàng Do số lượng cửa hàng năm 2015 tăng nhanh nên cửa hàng hoạt động năm chiếm đáng kể Vì vậy, với dư địa cửa hàng hữu cao, nên giả định mức tăng trưởng SSSG năm 2016 đạt mức 13% Dienmayxanh.com   21 Năm 2016 kỳ vọng giai đoạn mở rộng mạnh mẽ hệ thống Dienmanhxanh.com kỳ vọng thị phần hệ thống đạt 15% năm Số lượng cửa hàng Dienmayxanh.com vào cuối năm 2020 464 cửa hàng Trong đó, hệ thống có 164 cửa hàng Dienmayxanh.com lớn 300 cửa hàng Mini Dienmayxanh.com Do hệ thống Dienmayxanh.com thời kỳ đầu phát triển mức tăng trưởng doanh thu cửa hàng hữu cao, kỳ vọng tỷ lệ SSSG năm đạt 20% Ngành Phân phối – Bán lẻ Cơng nghệ 2016 12/09/2016 Mơ hình định giá DCF Biểu 31: Dòng tiền tự FCFF Biểu 32: Phương pháp định giá FCFF FCFF 2015 2016 2017 2018 2019 2020 EBIT 1.322 2.250 3.262 3.967 4.631 5.319 Cumlative PV of FCF 6.786 less: tax (310) (446) (646) (793) (938) (1.083) Pv of Terminal value 17.161 add: depreciation FCFF 197 513 700 772 614 463 Terminal value of total PV FCF (587) (1.229) (823) (340) (110) (55) Total PV of FCF (increase) / decreace in NWC (2.061) (801) (1.680) (1.194) (747) (587) Cash & ST Investments Unlevered free cash flow (1.438) 286 814 2.413 3.449 4.057 Short and long-term debt PV of FCF - 255 645 1.678 2.082 2.126 Enterprise value (EV) 26.017 Cumulative sum PV of FCF - 255 900 2.578 4.660 6.786 Total equity value 23.964 Terminal cashflow - 282 807 2.412 3.461 4.076 Outstanding shares (million) PV of terminal value - 3.240 7.476 15.662 16.784 17.161 12,9% 14,2% 15,2% 15,2% 15,2% 0,39 1,39 2,39 3,39 4,39 less: capex WACC Discounted Period 66,8% 25.673 344 2.053 146.670.301 Target Price 12 Months 190.100 VND Nguồn: MBS ước tính Bằng mơ hình định giá dòng tiền tự (FCFF), xác định mức giá mục tiêu 12 tháng 186.000 VND/cổ phiếu Với mức EPS dự phóng năm 2017 17.100 đồng/cổ phiếu Mức giá mực tiêu từ mơ hình tương ứng với mức P/E 10,9 lần Biểu 33: Phân tích độ nhạy Vòng quay khoản phải trả Vòng quay hàng tồn kho 5,20 5,70 6,20 6,70 7,20 19,08 183.652 178.763 183.112 188.867 193.384 18,08 182.941 177.968 184.481 190.085 194.482 17,08 182.094 179.309 185.935 191.403 196.113 16,08 181.074 180.769 187.525 192.829 197.910 15,08 179.831 182.586 189.262 194.494 199.893 Nguồn: MBS ước tính Mơ hình định giá so sánh Biểu 34: So sánh công ty ngành bán lẻ điện tử 22 Mã CK Tên cơng ty Vốn hóa Triệu đồng ROE Doanh thu Triệu đồng Discounted P/E MWG VN Equity MOBILE WORLD INVESTMENT CORP 20.083.906 57,9% 34.042.579 13,5 071840 KS Equity LOTTE HIMART CO LTD 22.177.596 5,8% 75.238.349 8,9 BIG TB Equity BIG CAMERA CORP PCL 10.577.573 75,2% 3.125.023 15,8 2450 TT Equity SENAO INTERNATIONAL CO LTD 9.459.057 16,3% 23.094.671 12,9 COM7 TB Equity COM7 PCL 8.527.477 23,5% 9.580.529 14,3 TELE IJ Equity TIPHONE MOBILE INDONESIA TBK 8.412.673 14,3% 42.392.217 6,6 6188 HK Equity BEIJING DIGITAL TELECOM CO-H 4.618.206 13,9% 55.194.033 5,0 6281 TT Equity E-LIFE MALL CORPORATION 4.216.707 20,3% 11.844.474 10,8 2430 TT Equity TSANN KUEN ENTERPRISE CO LTD 3.251.096 6,8% 15.855.507 13,6 6154 TT Equity SUNFAR COMPUTER CO LTD 977.701 6,8% 3.415.000 14,2 Trung bình 11,6 Trung vị 12,9 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Nguồn: Bloomberg Bằng việc so sánh công ty hoạt động lĩnh vực bán lẻ điện tử, mức P/E trung bình trung vị sau điều chỉnh theo quốc gia 11,6 lần 12,9 lần Đồng thời, mức P/E trung bình năm gần MWG 10,7 lần Với mức P/E trung bình ngành, chúng tơi xác định mức giá mục tiêu năm 2017 MWG theo phương pháp so sánh 198.000 đồng Biểu 35: Chỉ số P/E MWG khứ 16 14 12 10 Nguồn: Bloomberg Tổng hợp định giá Phương pháp Tỷ trọng Định giá P/E 50% 198.000 FCFF 50% 186.000 Tổng hợp 192.000 Chúng sử dụng hai phương pháp định giá DCF P/E để xác định mức giá hợp lý cho cổ phiếu MWG với tỷ trọng phân bổ 50%:50% Từ hai phương pháp trên, mức giá hợp lý cho mục tiêu đầu tư 12 tháng vào cổ phiếu MWG 192.000 VND, cao 40,1% so với mức giá Đồng thời, mức giá mục tiêu tương ứng với mức P/E 15,8 lần năm 2016 11,2 lần năm 2017 23 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 CTCP Thế giới số (HSX: DGW) Báo cáo cập nhật 12/09/2016 Khuyến nghị MUA Giá mục tiêu (VND) 21.000 Tiềm tăng giá 31,25% Cổ tức (VND) VND Lợi suất cổ tức 0% Quay đầu tăng trưởng    Thông tin cổ phiếu 11/08/2016 Giá (VND) 15.600 Số lượng CP niêm yết 30.613.329 Số lượng CP lưu hành 30.461.860 Vốn hóa thị trường (tỷ VND) Khoảng giá 52 tuần KLGDTB 30 ngày % sở hữu nước 475,21 17.750 - 56.372 40.889 16,48% % giới hạn sở hữu nước Số lượng phép sở hữu Số lượng phép mua 49% 150.000.531 9.956.278 Biến động giá 12 tháng 60   Chỉ tiêu tài Indicators VND bn Laptop and tablet Mobile phone Office Doanh thu EBT Lãi ròng EPS (VND) P/E 180,000 2016E 1.979 1.554 666 4.199 116 93 3.000 5,3x  Liên tục ký hợp đồng phân phối độc quyền cho dòng điện thoại Doanh thu tăng trưởng với gia tăng số lượng nhãn hàng Dòng điện thoại Wiko bắt đầu phân phối Q3/2015, dòng Obi Q4/2015 Trong năm 2016, công ty bắt đầu phân phối cho dòng Intex vào Q3/2016 dòng Freetel vào Q4/2016  Gia tăng biên lợi nhuận gộp từ việc cung cấp dịch vụ phân phối kèm theo marketing Dự phóng năm 2016, biên lợi nhuận gộp mảng phân phối điện thoại di động kỳ vọng cải thiện lên mức 7% so với mức 6,3% năm 2015 Biên lợi gộp chung kỳ vọng cải thiện từ mức 6,29% lên mức 6,58% năm 2016  Mảng kinh doanh thiết bị văn phòng tăng trưởng tốt năm công ty ký thêm hợp đồng phân phối cho Ricoh Xerox Dự phóng năm 2016, doanh thu từ mảng thiết bị văn phòng đạt 666 tỷ đồng, tăng trưởng 50% so với kỳ  Mức P/E điều chỉnh tích cực sau DGW phục hồi tăng trưởng Bắt đầu từ Q3/2016, doanh thu từ mảng phân phối điện thoại ngưng sụt giảm bắt đầu tăng trưởng trở lại Ước tính năm 2016, doanh thu lợi nhuận sau thuế kỳ vọng đạt 4.199 tỷ đồng 93 tỷ đồng (-10,2% YoY) Với mức EPS dự phóng 2016 đạt 3.000 VND, mức giá mục tiêu năm 2016 21.000 VND, tương ứng với mức P/E lần 120,000 100,000 30 80,000 60,000 40,000 10 20,000 24 2015 2.227 1.535 445 4.204 133 104 3.539 4,52x Doanh thu từ mảng phân phối điện thoại di động kỳ vọng tăng trưởng trở lại, từ việc phân phối độc quyền cho dòng điện thoại tầm trung giá rẻ Chúng tơi kỳ vọng dòng điện thoại di động bù đắp cho sụt giảm từ điện thoại Nokia Dự phóng doanh thu mảng phân phối điện thoại năm 2016 đạt 1.554 tỷ đồng, tương đương với kỳ 140,000 2014 1.997 2.451 429 4.877 168 128 5.107  160,000 20 2013 1.759 977 321 3.057 69 51 Luận điểm đầu tư 50 40 DGW doanh nghiệp lớn hoạt động lĩnh vực phân phối hàng hóa cơng nghệ điện tử với PET FPT Trading Năm 2015, kết hoạt động kinh doanh DGW chịu sụt giảm mạnh từ dòng điện thoại Nokia/Microsoft Cũng năm 2015, DGW bắt đầu phân phối độc quyền cho dòng điện thoại tầm trung giá rẻ Doanh thu từ dòng điện thoại có tăng trưởng bền vững với việc mở rộng dòng điện thoại Dự phóng năm 2016, doanh thu từ dòng điện thoại đủ bù đắp cho phần sụt giảm doanh thu Nokia/Microsoft Từ đó, kết kinh doanh chung khỏi thời kỳ sụt giảm quay lại tăng trưởng Khuyến nghị: MUA Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 DGW Distribution Coverage DGW doanh nghiệp hoạt động lĩnh vực phân phối mặt hàng điện tử (ICT) từ năm 1997 cho cửa hàng bán lẻ nước Đến cuối năm 2015, DGW mở rộng mạng lưới đại lý đạt mức 6.000, phân phối điện thoại di động, laptop – máy tính bảng thiết bị văn phòng Biểu 36: Cơ cấu doanh thu DGW ĐVT: Tỷ đồng 6,000 5,000 Laptop 4,000 Mobile 3,000 Office 2,000 Total Revenue 1,000 2013A 2014A 2015A Source: DGW Annual Report DGW Distribution Model Mảng kinh doanh laptop máy tính bảng hoạt động kinh doanh truyền thống DGW tăng trưởng ổn định năm gần Trong năm 2015, doanh thu từ mảng đạt 2.226 tỷ đồng (+11% YoY) chiếm tỷ trọng 53% tổng doanh thu Biên lợi nhuận gộp mảng kinh doanh ổn định qua năm mức 6,2% Mảng kinh doanh điện thoại di động DGW khởi động từ năm 2013 với thương hiệu Nokia/Microsoft Hoạt động phân phối điện thoại Nokia/Microsoft tạo tăng trưởng doanh thu mạnh mẽ năm 2013 - 2014 đóng góp gần 100% doanh thu phân phối điện thoại di động 50% tổng doanh thu Từ năm 2015, kinh doanh điện thoại Nokia/Microsoft bắt đầu sụt giảm ảnh hưởng từ phía nhà sản xuất, DGW mở rộng nhãn hàng sang thương hiệu điện thoại Wiko, Obi, Intex Biên lợi nhuận gộp mảng có gia tăn ổn định khoảng 4,5% đến 6,3% giai đoạn 2013 – 2015 6,000 agents Mảng kinh doanh thiết bị văn phòng ổn định, năm 2015 đạt doanh thu 444 tỷ đồng (+3,6% YoY), chiếm khoảng 10% doanh thu giai đoạn 2013 – 2015 Tuy nhiên, mảng có biên lợi nhuận gộp cao mảng lại, trung bình đạt 9% Biểu 37: Biên lợi nhuận gộp mảng phân phối 10.00% 9.00% 8.00% 7.00% 6.00% Laptop 5.00% Mobile 4.00% Office 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 2013A 2014A 2015A Thị trường bán sỉ thu nhỏ hệ thống bán lẻ bành trướng doanh thu DGW chịu tổn thất từ Nokia/Microsoft Trong tại, thị trường phân phối bán sỉ điện tử gặp khó 25 Ngành Phân phối – Bán lẻ Cơng nghệ 2016 12/09/2016 khăn số nhà sản xuất bán hàng trực tiếp cho số chuỗi bán lẻ lớn thay thơng qua nhà phân phối sỉ Đồng thời, năm 2015, hoạt động kinh doanh DGW chịu tác động tiêu cực mạnh mẽ Nokia/Microsoft ngưng phát triển điện thoại di động Doanh thu kỳ DGW giảm 13,8% so với năm 2014, đạt 4.203 tỷ đồng, nguyên nhân từ sụt giảm doanh thu phân phối điện thoại di động DGW chủ động chuyển sang tập trung phân phối độc quyền thương hiệu điện thoại di động tầm trung giá rẻ Wiko, Obi, Intex Ngồi việc phân phối thơng thường, DGW cung cấp gói dịch vụ logistics marketing nhằm hỗ trợ gia tăng thị phần cho thương hiệu Theo số liệu từ GFK, xu hướng chuyển dịch tiêu dùng từ feature phone sang smart phone diễn nhiều năm Đồng thời tương lai, xu hướng tiếp tục tập trung vào dòng điện thoại tầm trung giá rẻ Biểu 38: Sự chuyển dịch tiêu dùng từ feature phone sang smartphone ĐVT: Đơn vị 25,000,000 20,000,000 15,000,000 Smart Phone 10,000,000 Feature Phone 5,000,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Source: GFK Trong năm 2015, doanh thu riêng thương hiệu đạt 655 tỷ đồng Trong tháng đầu năm 2016, việc phân phối thương hiệu mang lại doanh thu 587,7 tỷ đồng, tăng 250% so với kỳ Chúng kỳ vọng dài hạn phát triển chiến lược phân phối độc quyền nhanh chóng tạo nguồn doanh thu đủ bù đắp cho mảng Nokia/Microsoft khứ tăng trưởng trở lại dài hạn Đồng thời, việc cung cấp sản phẩm dịch vụ trọn gói bao gồm phân phối, marketing tạo biên lợi nhuận gộp cao so với việc phân phối sản phẩm đơn Biểu 39: Doanh thu dòng điện thoại DGW ĐVT: Tỷ đồng 700.0 Intex 600.0 500.0 400.0 300.0 200.0 Wiko Obi Nokia Mid range 100.0 - Source: GFK 26 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Mở rộng cung cấp cho khách hàng thương mại điện tử Trong tương lai, thị trường bán lẻ online Việt Nam tiếp tục tăng trưởng với nhiều thương hiệu như: Lazada, Tiki, Sendo, Adayroi, Trong giai đoạn phát triển đầu tiên, quy mơ thương hiệu nhỏ việc mua hàng tồn kho từ nhà phân phối thuê quản lý hàng tồn kho mang lại hiệu cao Trong tại, DGW dần mở rộng sang đối tượng khách hàng thương mại điện tử Ngồi vai trò nhà phân phối trung gian, DGW cung cấp dịch vụ mảng quản lý hàng tồn kho hoàn thiện đơn hàng Kế hoạch kinh doanh 2016 Chỉ tiêu (tỷ đồng) 2015 2016KH %YoY Doanh thu 4.204 3.951 -6,02% Lợi nhuận trước thuế 133 81,25 -38,91% Lãi ròng 104 65 -37,50% 3.539 VND 2.100 VND EPS Source: DGW Đến năm 2016, DGW điều chỉnh giảm kế hoạch năm mạnh mẽ từ mức doanh thu kế hoạch 5.430 tỷ đồng xuống 3.951 tỷ đồng Trong nửa đầu năm, thị trường bán lẻ laptop có sụt giảm, đồng thời, dòng hàng nhập chậm trễ so với kế hoạch làm doanh thu lợi nhuận quý tiêu cực Nhận định DGW doanh nghiệp lớn hoạt động mảng phân phối hàng công nghệ điện tử Mặc dù doanh thu lợi nhuận DGW xu hướng giảm, tin tưởng doanh nghiệp có phục hồi phát triển nhờ vào bước Trong trung hạn, việc phân phối độc quyền dòng điện thoại tầm trung giá rẻ nhanh chóng bù đắp khoản doanh thu từ dòng Nokia/Microsoft, đồng thời tạo động lực tăng trưởng Chúng tơi dự phóng tăng trưởng so với kỳ bắt đầu thể từ Q3.2016 Dự phóng hoạt động kinh doanh năm 2016, doanh thu dự phóng tương đương năm 2015 mức 4.199 tỷ đồng, hai quý cuối năm gia tăng mạnh doanh thu từ dòng Intex mẫu Wiko Obi Lợi nhuận sau thuế dự phóng đạt 93 tỷ đồng (-10,2% YoY), tương ứng với mức EPS forward 2016 3.000 VND Với mức P/E thận trọng 7,0 lần, xác định mức giá mục tiêu năm 2016 21.000 VND, cao 40% so với mức giá Biểu 40: Doanh thu lợi nhuận giai đoạn 2013 - 2015 Biểu 41: Phân tích Dupont 6,000 140 50.0% 5.0 5,000 120 40.0% 4.0 30.0% 3.0 20.0% 2.0 40 10.0% 1.0 20 0.0% 100 4,000 80 3,000 60 2,000 1,000 - 2013A 2014A Net Revenue 2015A Net Income 0.0 2013A 2014A 2015A ROE Dupont Net Margin Asset Turnover Leverage Source: DGW 27 Ngành Phân phối – Bán lẻ Công nghệ 2016 12/09/2016 Liên hệ: Equity Research Phạm Thiên Quang Tel: +84 37262600 Ext 6183 Email: quang.phamthien@mbs.com.vn Lâm Trần Tấn Sĩ Tel: +84 3920 3388 Ext: 189 Email: si.lamtrantan@mbs.com.vn Hệ Thống Khuyến Nghị: Hệ thống khuyến nghị MBS xây dựng dựa mức chênh lệch giá mục tiêu 12 tháng giá cổ phiếu thị trường thời điểm đánh giá Xếp hạng Khi (giá mục tiêu – giá tại)/giá MUA >=20% KHẢ QUAN Từ 10% đến 20% PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Từ -10% đến +10% KÉM KHẢ QUAN Từ -10% đến - 20% BÁN