Lời mở đầu Lý chọn đề tài : Thị trường chứng khoán kênh huy động vốn tối ưu có vai trò quan trọng phát triển thị trường tài nói riêng kinh tế nói chung Qua 10 năm vào hoạt động tính đến thời điểm nay, tháng năm 2011, thị trường chứng khoán Việt Nam bước đầu đạt thành tựu đáng kể, khơng thể phủ nhận; Tuy nhiên, bên cạnh tồn nhiều bất cập chẳng hạn : tượng làm giá, thao túng giá, vi phạm vấn đề công bố thông tin Trên thị trường, có nhiều cơng ty cơng bố kết kinh doanh thua lỗ, sau giá cổ phiếu tăng trần nhiều phiên liên tục cổ phiếu FBT, SHC Hay có nhiều mã cố phiếu tăng trần, giảm sàn hàng chục phiên liên tiếp, lại khơng có thơng tin hỗ trợ, tổ chức phát hành giải thích “cung cầu” thị trường Vậy có câu hỏi thực tế đặt mức độ nhạy phản ứng giá chứng khốn với thơng tin thị chứng khoán Việt Nam nào, nói cách khác thị trường chứng khốn Việt Nam có hiệu hay không hiệu dạng nào? Để trả lời câu hỏi giải thích phần tượng diễn thị trường chứng khốn Việt Nam giai đoạn nay, nhóm nghiên cứu tiến hành nghiên cứu đề tài “kiểm định tính hiệu thị trường chứng khốn Việt Nam giai đoạn 2000 – 2010” Mục tiêu nghiên cứu : Xuất phát từ việc nắm bắt ý nghĩa thị trường hiệu việc phân bổ nguồn lực khan phân bổ vốn cách hữu hiệu nhất, nhóm tác giả tiến hành thực kiểm định với mục tiêu xác định mức độ hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 – 2010, thơng qua đề xuất số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu thị trường, thiết lập môi trường đầu tư an toàn, giảm thiểu rủi ro; tăng cường mức độ cơng khai hóa, mức độ minh bạch thơng tin, tạo cạnh tranh bình đẳng; hướng thị trường chứng khoán trở thành kênh dẫn vốn hiệu cho kinh tế nước ta Phương pháp nghiên cứu : Áp dụng phương pháp nghiên cứu- phương pháp định lượng : hồi quy mơ hình kinh tế lượng tiến hành kiểm định tính hiệu thị trường thông qua kiểm định cặp giả thuyết mơ hình Trong giới hạn nghiên cứu đề tài, nhóm tác giả đưa hai mơ hình kiểm định : kiểm định tính hiệu dạng yếu với kiểm định tính chuẩn, kiểm định đoạn mạch kiểm định tính hiệu dạng trung bình với kiểm định mơ hình kiện Nội dung nghiên cứu : Nội dung nghiên cứu đề tài : hướng tới việc đánh giá mức độ hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 – 2010, đồng thời xuất phát từ mâu thuẫn kết kiểm định trước : kiểm định tính hiệu dạng yếu luận án tiến sĩ “ Giám sát giao dịch chứng khoán thị trường chứng khoán Việt Nam” cua thầy Lê Trung Thành báo “Đánh giá mức độ hiệu Thị trường vốn Việt Nam nay” tạp chí Kinh tế phát triển Thạc sĩ Đặng Anh Tuấn, nhóm tác giả tiến hành thực kiểm định tính hiệu dạng yếu với số liệu VN-Index, HNX-Index từ năm 2000 – 2010 phân định theo thời kỳ kiểm định tính hiệu dạng trung bình với số liệu kiện 25 công ty niêm yết hai sàn năm 2010 Cuối rút kết luận mức độ hiệu đề xuất giải pháp nâng cao tính hiệu cho Thị trường chứng khốn Việt Nam giai đoạn 2000 – 2010 Đóng góp đề tài : Việc nhận định thị trường hiệu mức độ có ý nghĩa thực tiễn lớn Khi biết dạng cụ thể thị trường chứng khoán Việt Nam, thành phần tham giá thị trường kể từ giác độ người quản lý đến giác độ nhà đầu tư điều chỉnh hoạt động nhằm tăng tính hiệu thị trường Chính đóng góp lớn đề tài đưa quan điểm định lượng việc xác định tính hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 2011 Hướng phát triển đề tài : Nghiên cứu giới hạn khuôn khổ trình bày cách kiểm định đánh giá tính hiệu thị trường chứng khốn Việt Nam thơng qua phương pháp định lượng Việc xây dựng áp dụng mơ hình để kiểm định tính hiệu thị trường tùy thuộc vào quan điểm nhà phân tích tài khác Chính thế, có chủ đề cho hướng phát triển đề tài xây dựng mơ hình tối ưu phản ánh phụ thuộc giá chứng khoán vào thay đổi thông tin bao gồm thông tin kinh tế vĩ mô thông tin liên quan đến hoạt động doanh nghiệp thông tin công khai thông tin nội Qua ứng dụng kiểm định mơt hình kinh tế lượng để đưa nhận định tính hiệu thị trường chứng khốn nhìn từ giác độ nhà phân tích khác Chương : Giả thuyết thị trường hiệu Trong điều kiện kinh tế nước phát triển Việt Nam, để đảm bảo đáp ứng hoạt động sản xuất kinh doanh, doanh nghiệp cần huy động nguồn lực khác quan trọng phải kể đến nguồn lực tài Các nguồn lực hữu hạn nói cách khác ln tồn khan nguồn lực Do đó, việc sử dụng nguồn lực khan cho có hiệu với chi phí thấp ln đề thiết toàn kinh tế Vấn đề giải thông qua vận hành thị trường Để phân phối sử dụng nguồn lực cách tốt thị trường phải hiệu Giả thuyết thị trường hiệu lý thuyết thống tảng ngành tài Cùng với phát triển thị trường chứng khốn lý thuyết ngày bộc lộ ưu điểm bật q trình ứng dụng để đưa định để đầu tư cách đắn Tuy nhiên, để nắm bắt vận dụng có hiệu thành tựu giả thuyết thị trường hiệu trước tiên cần trả lời câu hỏi : thị trường hiệu gì? Nội dung giả thuyết thị trường hiệu bao gồm vấn đề gì? Các hình thái thị trường hiệu ứng dụng thị trường Nghiên cứu chương bạn trả lời câu hỏi 1.1 Thị trường hiệu : 1.1.1 Tại thị trường phải hiệu quả? Những nghiên cứu nhằm phân tích mức độ hiệu thị trường vốn tiến hành nhiều thập kỷ qua cho dù ý nghĩa thị trường vốn hiệu dễ hiểu dường khơng thành cơng nghiên cứu xem thị trường vốn phải hiệu Có thể lý giải cách đơn giản rằng, thị trường hiệu tất thông tin điều chỉnh giá chứng khốn , mức giá phản ánh tất thông tin công bố công khai thời điểm Vì vậy, giá chứng khoán mà bất biên thời điểm kết phản ánh sai thơng tin mang lại rủi ro người sở hữu chứng khốn Vì lẽ thị trường hiệu thu nhập kỳ vọng ẩn mức giá chứng khoán phản ánh rùi ro 1.1.2 Khái niệm thị trường hiệu Trước tiên để hiểu khái niệm thị trường vốn hiệu quả, xem xét khái niệm thị trường hiệu hoàn hảo Thị trường hiệu hoàn hảo thị trường hiệu ba mặt : hiệu mặt phân phổi, hiệu mặt hoạt động hiệu mặt thông tin Thị trường hiệu mặt phân phối thị trường tận dụng hết khả đưa nguồn lực khan đến tay người sử dụng cho tận dụng tối đa nguồn lực Hiệu mặt phân phối thể thị trường chứng khốn khía cạnh cho phân phối nguồn vốn đầu tư cách có hiệu Thị trường hiệu mặt hoạt động thị trường mà cung cầu yếu tố định chi phí chuyển giao sử dụng nguồn lực Thị trường hiệu mặt thông tin giá phản ánh tức thời đầy đủ thông tin liên quan đến việc phân phối sử dụng nguồn lực Thơng tin bao gồm nhiều khía cạnh thơng tin khác : thơng tin kinh tế vĩ mô, thông tin nội đơn vị sử dụng nguồn lực, thông tin hiệu sử dụng nguồn lực… Tuy nhiên góc độ nghiên cứu viết giới hạn giả định giả thuyết thị trường hiệu ngầm định nói đến thị trường hiệu tức nói đến thị trường hiệu mặt thơng tin hiệu mặt thơng tin điều kiện quan trọng , có ý nghĩa định thành cơng tồn thị trường Do đó, hiểu khái niệm thị trường hiệu sau : thị trường hiệu thị trường mà giá chứng khốn phản ánh đầy đủ tức thời thông tin có thị trường Việc tăng hay giảm giá chứng khoán phản ứng giá thông tin 1.1.3 Đặc điểm thị trường hiệu : Thị trường hiệu có số đặc điểm chủ yếu sau:  Mọi thông tin thị trường nhanh xác, nhà đầu tư thu nhận thông tin  Khi thị trường hiệu quả, giá chứng khốn thị trường ln phản ánh đúng, xác thơng tin thị trường có liên quan đến loại chứng khốn  Mọi có gắng để có thu nhập tăng thêm khai thác thơng tin thị trường hiệu đem lại mức thu nhập thấp chi phí bỏ Trên thị trường hiệu chứng khốn mua bán, trao đổi ngang giá sàn giao dịch chứng khốn, khơng có hội cách hệ thống để số người mua ép giá cổ phiếu thổi phồng mức giá bán (hiện tượng làm giá) có hội để kiếm lời chênh lệch thông qua nghiệp vụ arbitrage Người chơi tin tưởng thị trường đối xử công với tất người  Giá chứng khoán tăng hay giảm nguyên nhân giá chứng khốn phản ứng trước thơng tin xuất thị trường Do thông tin xuất cách ngẫu nhien, khơng thể dự đốn trước nên giá chứng khoán thay đổi cách ngẫu nhiên khơng thể dự đốn trước thị trường hiệu Tuy nhiên, cần phân biệt tính ngẫu nhiên giá với bất hợp lí mức giá Nếu giá hình thành cách hợp lí thơng tin mới làm cho giá thay đổi 1.2 Giả thuyết thị trường hiệu : 1.2.1 Sự đời giả thuyết thị trường hiệu : Từ trước đến nhà đầu tư thị trường chứng khoán thường quen thuộc với hai học thuyết phân tích thơng thường : phân tích kỹ thuật phân tích Đây hai học thuyết phân tích có từ ngày lịch sử thị trường chứng khốn giới Một học thuyết phân tích đời muộn hơn, phủ định lại hai học thuyết học thuyết thị trường hiệu Xuất phát từ nhược điểm phương pháp phân tích đầu tư trước đó, với mong muốn tìm lời giải đáp cho câu hỏi thị trường tài hoạt động cách có hiệu lại loại bỏ tình trạng lợi nhuận cao thời gian dài Giả thuyết thị trường hiệu đời tư lần đầu tiến Eugene Fama đưa vào năm 1970 kỉ trước 1.2.2 Các giả định giả thuyết thị trường hiệu : Có ba giả định giả thuyết thị trường hiệu sau : Thứ , thị trường hiệu đòi hỏi phải có số lượng lớn đối thủ cạnh tranh tham gia thị trường với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, họ tiến hành phân tích định giá chứng khốn cách hồn tồn độc lập với Thứ hai, thơng tin chứng khốn công bố tren thị trường cách ngẫu nhiên tự động việc định thời điểm công bố thơng tin hồn tồn độc lập với Thứ ba, nhà đầu tư cạnh tranh cố gắng điều chỉnh giá cổ phiếu tức khắc với tất thơng tin sẵn có nhằm phản hồi ảnh hưởng thông tin Mặc dù điều chỉnh giá khơng hồn hảo khơng ưu tiên cho mặt Có điều chỉnh mức có điều chỉnh mức cần thiết, khơng dự đốn điều xảy thời điểm xác định Giá chứng khốn điều chỉnh cách nhanh chóng số lượng lớn nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận độc lập cạnh tranh với nhau, thị trường khồn tồn thao túng giá, cạnh tranh hoàn toàn hoàn hảo Như thị trường hiệu nỗ lực nhằm thắng thị trường khơng đem lại cho nhà đầu tư tỷ suất lợi tức mong muốn Nói cách khác thị trường hiệu có khả ngăn chặn tình trạng lợi nhuận cao thời gian dài Các nhà đầu tư tham gia thị trường mua bán chứng khốn mức giá thơng tin hiệu nhận tỷ suất sinh lời phù hợp với rủi ro phải gánh chịu chứng khốn 1.2.3 Cơ chế đảm bảo cho thị trường hoạt động có hiệu : Có hai chế đảm bảo cho thị trường hoạt động cách có hiệu : Thứ , chế định giá chứng khoán Theo chế nhà đầu tư định giá cho chứng khốn sở dự tính thu nhập cho chứng khoán mức độ rủi ro tương ứng Đánh giá thu nhập rủi ro chứng khoán dựa việc đánh giá hiệu hoạt động tổ chức phát hành, theo đó, tổ chức phát hành hoạt động cách có hiệu quả, hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi, báo cáo tài cơng khai,trung thực, tình hình tài ổn định, khơng tồn đọng khoản nợ vay hạn… ưa chuộng chứng khoán thị trường tăng, tỷ suất lợi tức kỳ vọng lớn, nhiều nhà đầu tư tiến hành hoạt động mua chứng khốn đó, giá chứng khốn đẩy lên cao Chi phí huy động vốn doanh nghiệp theo giảm tương ứng Ngược lại , doanh nghiệp làm ăn thua lỗ, hoạt động sản xuất kinh doanh hiệu hay hiệu thấp, chứng khốn khơng ưa chuộng, giá giảm theo chi phí huy động vốn doanh nghiệp tăng; hiệu huy động vốn thấp Cơ chế định giá chứng khoán đảm bảo việc phân phối nguồn lực vốn cách có hiệu quả, doanh nghiệp có mơi trường đầu tư an tồn, thơng tin tài đảm bảo huy động khối lượng vốn lớn với chi phí vốn thấp ngược lại Thứ hai, chế thơn tính sáp nhập Nội dung đảm bảo tính hiệu chế thể chỗ doanh nghiệp hoạt động hiệu bị doanh nghiệp lớn hơn, hoạt động có hiệu thơn tính Doanh nghiệp sau sáp nhập đảm bảo tính hiệu phân phối sử dụng nguồn lực , đảm bảo cho thị trường hiệu Cơ chế thơn tính sáp nhập xu quan trọng thị trường chứng khốn , tính dến thời điểm có số thị trường thành cơng việc áp dụng chế để đảm bảo tính hiệu cho Thị tường chứng khoán chẳng hạn thị trường Mỹ thị trường Anh Tháng năm 2011, Microsoft mua Skype với giá kỷ lục 8,5 tỷ USD; hay tháng năm 2010, hỏa thuận sáp nhập Transocean với GlobalSantaFe dự án liên doanh giưa hai công ty truyền lớn Mỹ đẩy giá cổ phiếu nước đồng loạt tăng mạnh phiên giao dịch ngày 23/7 1.2.4 Các hình thái thị trường hiệu :  Hình thái thứ nhất: Thị trường hiệu dạng yếu (weak - form) Giá chứng khoán phản ánh thông tin chứa đựng hồ sơ giá khứ, tỷ suất sinh lợi chứng khoán, khối lượng giao dịch, chuyển dịch, xu hướng, quy luật giá Hoặc thông tin chung mua bán lô lẻ, thương vụ chuyên gia, nhóm độc quyền Vì giả định mức giá thị trường phản ánh tất thu nhập khứ thông tin thị trường nên giả thuyết có nghĩa tỷ suất thu nhập khứ thơng tin khác khơng có mối liên hệ với tỷ suất thu nhập tương lai (các tỷ suất thu nhập độc lập với nhau) Bởi vậy, thu thêm chút thu nhập định mua bán chứng khốn dựa thơng tin tỷ suất thu nhập hay thông tin khác thị trường khứ Nhưng khó trì siêu tỷ suất sinh lợi liên tục Giá chuyển động cách ngẩu nhiên (Random Walk)  Hình thái thứ hai: Thị trường hiệu dạng trung bình (semi- strong) Giá phản ánh khơng giá q khứ mà phản ánh cách nhanh chóng thơng tin công bố Thông tin công khai bao gồm tất thông tin thông báo thu nhập, cổ tức, tỷ lệ P/E, chia cổ tức, đề nghị sáp nhập công ty… Các nhà đầu tư đưa định dựa thông tin sau công bố không thu tỷ suất sinh lợi cao mức trung bình, giá chứng khốn phản ánh thơng tin cơng khai  Hình thái thứ ba: Thị trường hiệu dạng mạnh (strong - form) Giá phản ánh tất thơng tin cơng bố cách phân tích tỷ mĩ cơng ty kinh tế, thông tin kiện xảy ra, thông tin mà thị trường kỳ vọng xảy tương lai Giá thực tế loại chứng khốn ln dấu hiệu hoàn hảo giá trị thực Trong thị trường vậy, quan sát thấy nhà đầu tư may mắn không may mắn, khơng tìm thấy siêu giám đốc đầu tư liên tục đánh bại thị trường Việc mua bán cổ phiếu nổ lực “vượt mặt” thị trường giống trò chơi may rủi đấu đòi hỏi kỹ dạng hiệu thị trường minh họa hình vẽ sau đây: HÌNH THÁI YẾU Thơng tin q khứ HÌNH THÁI TRUNG BÌNH Thơng tin đại chúng HÌNH THÁI MẠNH Tất thơng tin Căn vào tiêu chí trên, tác giả lựa chọn 25 công ty niêm yết để đưa vào mẫu nghiên cứu Giá trị vốn hóa công ty 237258 tỷ đồng, chiếm 38,49% tổng giá trị vốn hóa gần 800 cơng ty niêm yết sở giao dịch chứng khoán Việt Nam thời điểm nghiên cứu Danh mục 25 công ty mẫu nghiên cứu bao gồm STT Mã CK VIC VNM HAG VPL DPM PVF STB HPG PVD STT 10 11 12 13 14 15 16 17 18 Mã CK FPT SSI KDC ITA SJS DHG PPC GMD CII STT 19 20 21 22 23 24 25 Mã CK DPR REE VSH BCI NTL PNJ MPC Số liệu giá cổ phiếu 25 công ty nêu số liệu số VN-index từ 1/1/2009 đến 31/12/2010 tải từ sở liệu Website cơng ty chứng khốn VNDirect Bộ số liệu tác giả điều chỉnh biến động chia tách, phát hành thêm cổ phiếu thưởng, trả cổ tức để loại bỏ tác động hoạt động tới lợi tức thực loại chứng khoán Sự kiện lựa chọn kiện việc công bố lợi nhuận hàng quý công ty Thông tin ngày công bố lợi nhuận quý công ty so sánh từ nhiều nguồn khác báo cáo tài tóm tắt, báo cáo tài hợp nhất, báo cáo kết kinh doanh quý… Ngày sớm thông tin đăng tải website cơng ty chứng khốn FPT ghi nhận ngày t = 0, mốc công bố kiện Trong khoảng thời gian nghiên cứu từ 1/1/2010 đến 31/12/2010 có tổng cộng lần công ty công bố kết kinh doanh quý, có tất 100 kiện nghiên cứu Bảng ngày kiện theo dõi được thống kê bảng liệu sau : STT Công Sự kiện Sự kiện Sự kiện Sự kiện 4 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 ty VIC VNM HAG VPL DPM PVF STB HPG PVD FPT SSI KDC ITA SJS DHG PPC GMD CII DPR REE VSH BCI NTL PNJ MPC 27/1/2010 25/1/2010 28/1/2010 25/1/2010 27/1/2010 11/2/2010 11/1/2010 27/1/2010 10/2/2010 19/1/2010 22/1/2010 27/1/2010 19/1/2010 26/1/2010 25/1/2010 25/1/2010 9/2/2010 26/1/2010 15/1/2010 27/1/2010 1/3/2010 27/1/2010 27/1/2010 7/1/2010 2/3/2010 29/4/2010 26/4/2010 11/5/2010 29/4/2010 26/5/2010 26/4/2010 27/4/2010 27/4/2010 17/5/2010 27/5/2010 21/4/2010 27/4/2010 4/5/2010 6/5/2010 26/4/2010 26/4/2010 12/5/2010 22/4/2010 5/5/2010 10/5/2010 24/5/2010 28/4/2010 5/5/2010 7/5/2010 11/5/2010 28/07/2010 26/7/2010 27/7/2010 19/8/2010 28/7/2010 28/7/2010 29/7/2010 26/7/2010 10/8/2010 16/8/2010 19/7/2010 29/7/2010 30/7/2010 22/6/2010 23/7/2010 6/7/2010 28/7/2010 13/7/2010 4/8/2010 27/7/2010 4/8/2010 28/7/2010 28/7/2010 9/7/2010 6/9/2010 28/10/2010 22/10/2010 25/10/2010 28/10/2010 29/10/2010 15/11/2010 27/10/2010 19/10/2010 23/11/2010 2/11/2010 17/11/2010 22/10/2010 2/11/2010 29/10/2010 2/11/2010 27/10/2010 28/10/2010 27/11/2010 4/11/2010 29/10/2010 27/10/2010 11/11/2010 8/11/2010 25/10/2010 2/11/2010 Tham số mơ hình thị trường (3) ước lượng dựa số liệu lợi nhuận cố phiếu số VN-index 200 phiên trước ngày công bố thông tin ghi nhận thị trường Cửa sổ ước lượng tính ngày, bao gồm ngày công bố thông tin Như vậy, liệu sử dụng + Số công ty nghiên cứu 25 công ty M = 25 + Khoảng thời gian ước lượng (T0, T1): 200 phiên trước ngày kiện xảy + Khoảng thời gian kiện (T1, T2): phiên, kể phiên kiện xảy Như N = Kết tính tốn được thể bảng sau: Mã CK VIC VNM HAG VPL DPM PVF STB HPG PVD FPT SSI KDC ITA SJS DHG PPC GMD CII DPR REE VSH BCI NTL PNJ MPC 0.009481188 0.008482028 0.006331812 -0.012730857 0.025200128 -0.031071204 -0.010359546 0.004101281 0.007591413 0.004019016 0.005277207 -0.019364117 -0.015347404 -0.010551642 0.014760948 0.0270719 -0.029167068 -0.013839818 -8.63086E-05 -0.000729581 0.012940951 -0.050923118 -0.021274467 -0.010590013 -0.00296811 0.00034621 0.00023558 0.000194227 0.000507444 0.000156084 0.000281926 -0.002589886 0.000153277 0.00022495 0.000184544 0.000189097 0.000303781 0.000307888 0.000325877 0.000233315 0.000223146 0.000273256 0.000259092 0.000304983 0.000234657 0.000208288 0.0002391 0.000316295 0.000251494 0.000382351 Kết mức lợi nhuận khác thường cộng dồn bình quân phương sai cộng dồn bình quân cửa sổ kiện 25 cơng ty STT Bình qn Kiểm định t -0.00414982 -1.69483835 Var() 5.99516E-06 Như vậy, với kết kiểm định t = -1.695, với mức ý nghĩa α = 0.5% kết luận chấp nhận giả thuyết H0, đồng nghĩa với việc thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua việc nghiên cứu mẫu 25 công ty chưa đạt hiệu dạng trung bình 2.4 Kết luận Kết luận từ kiểm định (Đánh giá kết thu từ hai kiểm định, KQ hai kiểm định mâu thuẫn nhau, luận giải nguyên nhân sao) CHƯƠNG III: KHUYẾN NGHỊ NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CỦA TTCK VIỆT NAM 3.1Cơ quan quản lý NN: Cung cấp thơng tin Về phía quan quản lý cần có biện pháp chặt chẽ việc quản lý việc công bố thông tin để nhà đầu tư thấy tính chun nghiệp có niềm tin đầu tư vào thị trường chứng khoán Thứ nhất, để đảm bảo thị trường hồn hảo theo thơng lệ quốc tế, Luật Chứng Khoán cần qui định công ty đại chúng (DNNN, công ty niêm yết, công ty đại chúng chưa niêm yết) phải bắt buộc thực chế độ công bố thông tin công khai cho công chúng, bao gồm thông tin định kỳ thông tin bất thường DNNN tổ chức kinh tế Nhà Nước đầu tư vốn, thành lập quản lý hoạt động sản xuất kinh doanh hoạt động cơng ích nhằm thực mục tiêu kinh tế xã hội Nhà nước giao Tại Việt Nam, DNNN chiếm đa số Loại hình doanh nghiệp thường ưu đãi vốn, công nghệ, lao động có tầm ảnh hưởng lớn đến tồn kinh tế có hiệu kinh tế thường khơng cao không chịu chế bắt buộc công bố thơng tin Do cần tăng cường chế cơng bố thơng tin cơng khai loại hình doanh nghiệp Đồng thời, quy đinh chặt chẽ nghĩa vụ cung cấp thông tin đối tượng khác UBCKNN, Sở giao dịch, Trung tâm lưu ký chứng khốn, cơng ty chứng khốn cơng ty quản lý quỹ Cơ quan quản lý Nhà Nước cần ban hành văn pháp luật quy định thơng tin chuẩn (ví dụ tn theo các chuẩn mực kế toán quốc tế (IAS), chuẩn mực báo cáo tài quốc tế (IFRS), ) để tổ chức phát hành thực theo Trên thực tế việc công bố thông tin công ty niêm yết q nhiều bất cập Thơng tin cơng bố phương tiện đại chúng website cơng ty Tuy nhiên, có nhiều cơng ty có website khơng có thơng tin báo cáo tài chính, báo cáo kết kinh doanh cơng ty, có thông tin cũ Thông tin mà công ty công bố không chuẩn xác Rất nhiều công ty thời gian qua báo cáo kết kinh doanh lãi, sau kiểm tốn khoản lãi biến mất, thay vào khoản lỗ lớn Điển CTCP Kinh Đô (mã CK: KDC) năm 2008 chuyển từ lãi 142,3 tỉ đồng sang lỗ 61,7 tỉ đồng… Thông tin yếu tố quan trọng cần thiết nhà đầu tư để giúp họ nắm tình hình hoạt động, chiến lược phát triển doanh nghiệp, nơi nhà đầu tư muốn gửi vốn Để đạt kết tốt, hết, minh bạch hóa chuẩn hóa cơng ty niêm yết qua báo cáo thường niên cần thiết, trở thành cầu nối quan trọng nhà đầu tư công ty Thứ hai, cần xây dựng chế tài cụ thể để xử phạt nghiêm khắc hành vi thao túng giá, giao dịch nội gián, công bố thông tin sai lệch Cơ quan quản lý phải tâm việc xử phạt hành vi Nếu cần thiết, sử phạt hình khơng phạt hành hành vi vi phạm nghiêm trọng.Trong năm 2010, có nhiều tượng thao túng giá thị trường chứng khốn có vụ cơng ty dược viễn Đơng DVD bị xử phạt hình Các vụ thao túng giá khác, đối tượng thao túng thu lợi nhuận hàng tỷ đồng xử phạt mức cao có 300tr Điển vụ bà Nguyễn Thị Kim Phượng (cổ đông lớn Công ty cổ phần Vận tải Xi măng - mã cổ phiếu VTV) chào mua công khai 1,3 triệu cổ phiếu VTV phiên liên tiếp, khiến cổ phiếu VTV tăng kịch trần Sau đó, Sở GDCK Hà Nội phát bà Phượng không mua mà bán hết 557.800 cổ phiếu (chiếm 8,5% số cổ phiếu VTV mà bà sở hữu) Hành động vi phạm quy định công bố thông tin giúp bà Phượng thu lợi tới chục tỷ đồng, bị xử phạt hành 170 triệu đồng Hay đây, UBCK Nhà nước phát hành vi cá nhân ông Nguyễn Hải Sơn, bà Nguyễn Thị Hạnh, bà Trần Thị Thu sử dụng tài khoản tài khoản đứng tên người có liên quan thông đồng với để thực mua, bán cổ phiếu Công ty Cổ phần Quốc tế Sơn Hà (SHI) nhằm thao túng giá cổ phiếu SHI… chịu mức phạt hành 50 triệu đồng/người… Tất ví dụ cho thấy việc xử lý thao túng giá nhẹ, chưa có tính răn đe cao Thứ ba, Nhà Nước cần xây dựng mơ hình can thiệp, xác định ranh giới tự quản quản lý Nhà Nước Trong thị trường hoàn hảo, cần giảm thiểu tối đa can thiệp Nhà Nước Tại Việt Nam, UBCKNN quan trực thuộc Bộ Tài Bộ Tài chịu trách nhiệm trước Chính phủ Theo Bộ Tài vừa tổ chức phát hành thị trường chứng khoán, vừa tổ chức kinh doanh, vừa quan quản lý Nhà Nước thị trường nên dễ xảy xung đột lợi ích, tổn hại tới quyền lợi NĐT Theo mơ hình nước có kinh tế phát triển giới, UBCKNN nên quan Bộ, độc lập với Bộ Tài chính, trực thuộc Chính phủ để có đầy đủ địa vị pháp lý nhằm quản lý thị trường động phát triển Thứ tư, hoàn thiện cấu trúc tăng tính hiệu thị trường chứng khốn Cấu trúc TTCK hợp lý có tác động mạnh mẽ đến thành viên tham gia thị trường Cần tái cấu trúc TTCK theo hướng sau: Xây dựng sở giao dịch chứng khốn theo hình thức tổ chức tự quản mà thành viên cơng ty chứng khốn thành viên, tổ chức lưu ký ngân hàng định toán Hội động quản trị sở giao dịch thiết phải có thành viên đại diện CTCK, công ty niêm yết NĐT Xây dựng kế hoạch phát triển sở hạ tầng đảm bảo công tác quản lý, giám sát thị trường đảm bảo, minh bạch Việc lựa chọn mơ hình tổ chức triển khai tái cấu trúc thị trường cần phải phù hợp với thực tiễn phát triển thị trường, xuất phát từ nhu cầu phát triển thị trường; Xây dựng lộ trình cụ thể để thực tái cấu trúc bước, nhằm hạn chế tối đa việc gây xáo trộn hoạt động thị trường; Đảm bảo đầy đủ điều kiện pháp lý, nhân lực, kỹ thuật tài để triển khai tái cấu trúc; Thực tái cấu trúc thị trường phải hướng tới việc giảm thiểu chi phí phát sinh cho xã hội nói chung cho thị trường nói riêng Ngồi ra, để tăng tính hiệu thị trường chứng khốn, cần xây dựng hệ thống đa dạng hóa tổ chức đầu tư chuyên nghiệp nước, khuyến khích nhà đầu tư khác tham gia TTCK Đa dạng hóa khuyến khích thành lập định chế quỹ như: quỹ đầu tư dạng mở, quỹ bất động sản đại chúng dạng đóng (REITs); quỹ đầu tư số; quỹ hưu trí tự nguyện, Hiện nay, NĐT nhân nắm giữ khoảng 25 - 30% số lượng cổ phiếu tồn thị trường; lại NĐT có tổ chức, như: Quỹ đầu tư, CTCK, Cơng ty bảo hiểm, Trong TTCK phát triển giới tỷ lệ NĐT cá nhân chiếm khoảng 10% Sự tham gia nhiều NĐT tổ chức góp phần làm tăng tính chuyên nghiệp phát triển bền vững TTCK Thứ năm, để tạo điều kiện cho doanh nghiệp huy động vốn cách hiệu quả, cần phải có biện pháp thu hẹp thị trường chợ đen Thị trường chợ đen thị trường mà thông tin không công khai tồn nhiều hành vi lừa đảo, làm xói mòn lòng tin NĐT vào TTCK khiến NĐT quay lưng lại với thị trường Các quan chưa thể có quản lý cách chặt chẽ thị trường Để thực việc này, quan quản lý Nhà Nước cần tạo điều kiện thuận lợi để doanh nghiệp niêm yết sàn giao dịch bước xây dựng thị trường phi tập trung (Thị trường OTC) Thứ sáu, bước chuẩn mực hợp lý hệ thống pháp luật cho việc thơn tính sáp nhập, thúc đẩy hoạt động TTCK Đây chế quan trọng đảm bảo cho tính hiệu việc sử dụng nguồn lực hay hiệu phân phối thị trường Nhiều thị trường giới tổ chức cho việc thơn tính sáp nhập doanh nghiệp thị trường chứng khoán Anh, TTCK Mỹ Đối với TTCK Việt Nam, mơi trường pháp lý thơn tính sáp nhập doanh nghiệp cần hoàn thiện theo hướng: chuẩn mực hợp lý để phân tách trường hợp M&A gây tổn hại cho thị trường trường hợp có tác dụng tích cực với kinh tế; thủ tục M&A cần thực không bị lạm dụng để gây khó khăn cho doanh nghiệp, khơng cản trở chiến lược, kế hoạch kinh doanh doanh nghiệp Các quan chức cần đẩy mạnh hoạt động tuyên truyền, phổ biến pháp luật cạnh tranh nói chung quy định hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp nói riêng Để từ đó, doanh nghiệp nắm rõ quy định pháp luật nghiệp vụ mua bán sáp nhập Tạo điều kiện cho hoạt động phát triển rộng rãi hơn, góp phần lớn việc nâng cao hiệu sử dụng vốn kinh tế 2.2 Một số khuyến nghị nhà đầu tư Thứ nhất, NĐT cần có sở kiến thức vững nhận thức đầy đủ để tham gia thị trường chứng khoán cách chuyên nghiệp Xây dựng chương trình đào tạo phổ cập kiến thức rộng rãi cho công chúng đầu tư; Tăng cường công tác đào tạo, nghiên cứu thông tin tuyên truyền để tăng quan tâm khuyến khích NĐT tham gia thị trường Đại đa số nhà đầu tư tham gia thị trường với lực hiểu biết hạn chế thị trường, bỏ qua yếu tố cổ phiếu để chạy theo triển vọng lợi nhuận theo thông tin không đáng tin cậy Hành vi NĐT bị chi phối lớn bới tâm lý bầy đàn biểu bật thị trường Hành vi đầu tư dẫn đến định sai lầm gây thiệt hại cho họ Thực tế cho thấy khơng NĐT TTCK VN bị thiệt hại giao dịch nhờ nguồn thơng tin khơng xác, giao dịch “ăn theo”dựa thông tin mua bán nhà đầu tư lớn, quỹ đầu tư nước ngồi Ví dụ gần có trường hợp KLS Quỹ Market Vectors ETF thông báo “sẽ” mua vào 11.137.500 cổ phiếu bán triệu cổ phiếu Thời gian giao dịch từ 12/4 đến 12/6/2011.Điểm thú vị thông tin đăng tải website Công ty Chứng khốn Kim Long (KLS) ngày 19/4 khơng đăng tải website Sở Giao dịch Chứng khốn Hà Nội (HNX) Điều khơng có bất thường quỹ trước thời điểm cơng bố nắm giữ 9,516 triệu KLS, tương đương 4,7% vốn Quỹ khơng có đại diện ban giám đốc hay Hội đồng quản trị KLS nên cổ đơng bình thường Về mặt luật, giao dịch không cần phải đăng ký với HNX Tuy nhiên, sau thông tin đăng tải, khơng NĐT lao vào mua cổ phiếu KLS với suy nghĩ “voi nhảy vào bồn nước” kiểu có lợi trước bước Trên thực tế, khơng lần quỹ đăng ký mua cổ phiếu với mục đích “bán” với giá cao, sau cơng bố thơng tin giá thay đổi nên không mua đủ số lượng đăng ký Như vậy, việc NĐT mua bán “ăn theo” quỹ tiềm ẩn rủi ro lớn Có điều NĐT TTCK chưa có đủ kiến thức, họ nghĩ việc đầu tư “ăn theo” đem lại mức lợi nhuận lớn Có thể thấy ý thức, tâm lý nhà đầu tư tác động lớn đến TT Do đó, việc nâng cao ý thức cộng đồng NĐT giải pháp cấp thiết để góp phần tăng tính hiệu thị trường Thứ hai, nhà đầu tư tổ chức cần tham gia nhiều vào TTCK Để làm việc cần xây dựng hệ thống đa dạng hóa tổ chức đầu tư chuyên nghiệp nước, khuyến khích nhà đầu tư khác tham gia TTCK Đa dạng hóa Các NĐT có tổ chức sẵn có nguồn nhân lực với trình độ chun mơn cao để thực nghiệp vụ chứng khoán cách chuyên nghiệp NĐT tổ chức cần có giái pháp để nâng cao hiệu đầu tư tuyển nhân viên có kiến thức đầu tư có kinh nghiệm lĩnh vực tài tiền tệ, sau tiếp tục bồi dưỡng bổ sung nâng cao trình độ kiến thức cho nhân viên này.Cử nhân viên nước khảo sát, học tập, nghiên cứu hệ thống Quỹ đầu tư số nước Những điều kiện cho thấy, nhà quản lý chuyên nghiệp thực thụ Quỹ đầu tư chứng khoán phải có kiến thức sâu rộng đạo đức nghề nghiệp sáng, tạo sở niềm tin cho công chúng Điều đòi hỏi phải có kế hoạch, chương trình đào tạo có hệ thống để xây dựng đội ngũ nhà quản lý chuyên nghiệp cho quỹ.Quỹ đầu tư cần xác định chiến lược đầu tư phù hợp, tập trung tìm kiếm dự án thích hợp với mục tiêu đầu tư Mặt khác, quỹ nên hạ thấp yêu cầu tỷ suất lợi nhuận dự án cho phù hợp với tình hình kinh tế Việt Nam Có vậy, Quỹ đầu tư khơng bị trói buộc vào thị trường đầu tư Tuy có đội ngũ quản trị viên xuất sắc song chủ yếu người nước ngồi quỹ nên tham khảo ý kiến nhiều chuyên gia lĩnh vực đầu tư Việt Nam nhằm có chiến lược tương thích với mơi trường đầu tư Việt Nam 2.3.Công ty CK, tổ chức phát hành, etc Thứ nhất, doanh nghiệp phải có trách nhiệm cơng bố thơng tin cách trung thực minh bạch, nâng cao chất lượng thơng tin cơng bố Tránh tình trạng thông tin nhiều không cô đọng chất lượng khơng cao gây khó khăn cho nhà đầu tư phải sàng lọc trình tiếp nhận.Thực tế cho thấy thời gian gần đây, doanh nghiệp chưa thực quan tâm đến vấn đề công bố thông tin, họ thường công bố thông tin tốt cho doanh nghiệp mình, thơng tin xấu tiêu cực khơng thích cơng bố Hơn có thực trạng tồn đọng đa phần thông tin công bố doanh nghiệp niêm yết thơng tin tài thơng tin phi tài (như trình độ nhà quản lý, chu kỳ ngành, mối quan hệ với người lao động, ) chưa đề cập Các doanh nghiệp niêm yết cần xác định rõ công bố thông tin để làm giá cổ phiếu tăng vọt hay rớt mạnh, mà giúp cổ phiếu có mức giá hợp lý, ổn định, phản ánh kết kinh doanh triển vọng tương lai công ty Các công ty phát hành chứng khoán cần nâng cao hiệu sản xuất kinh doanh phát hành cổ phiếu để thu tiền nóng Khi nhà đầu tư mua cổ phiếu, mối quan tâm họ doanh nghiệp cạnh tranh hiệu đến đâu tương lai Xác định điều có nghĩa họ xác định tăng trưởng cổ phiếu yếu tố định nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu đến thời hạn Để tạo tin cậy cho nhà đầu tư từ đầu, việc công bố thông tin cần quán, đính điều chỉnh tốt Làm mù mờ thông tin phương cách công bố thông tin khơng cơng doanh nghiệp “bẫy” nhà đầu tư vài lần, sau họ không tham gia Việc nhà đầu tư lòng tin rời bỏ thị trường giá đắt mà tài quốc gia phải gánh chịu Một xuất phát điểm thiếu tiếp xúc nhà đầu tư trang web, cần có mục riêng biệt cho nhà đầu tư tổ chức tiếng Việt tiếng Anh, giúp họ định chuyển từ giai đoạn nghiên cứu, quan tâm sang giai đoạn giải ngân Các tổ chức phát hành, muốn tiếp cận nguồn vốn với chi phí rẻ dễ dàng TTCK cần phải tạo dựng lòng tin cổ đông Muốn làm điều này, trước hết công ty cần phải trung thực việc công bố thông tin Nếu thông tin mà công ty công bố khơng xác, khơng phản ánh thực trạng cơng ty trước sau NĐT rời bỏ cơng ty, việc tiếp cận với nguồn vốn khó khăn Thực trạng nay, đa phần công ty lên sàn, cần vốn lại “chỉnh sửa” lại báo cáo tài cho thật đẹp, đề dự án “bánh vẽ” để thu hút NĐT thời gian Việc này, thức chất lại gây hậu vô nghiêm trọng Khi mà thông tin bị lộ ra, hay dự án “bánh vẽ” công ty không thực việc NĐT quay lưng lại với cơng ty điều chắn xảy Việc huy động nguồn vốn sau khó khăn Các công ty phải nhận thức rõ tầm quan trọng việc cơng bố thơng tin mình, thực theo luật quy định cách “gượng ép” Việc cố tình cơng bố thông tin sai lệch thực gây tâm lý e ngại giới đầu tư, công ty này, sớm muộn khó tồn TTCK Thứ hai, cần thành lập tổ chức định mức tín nhiệm để đánh giá mức độ tín nhiệm tổ chức phát hành chứng khốn nói chung tổ chức có chứng khốn niêm yết sở giao dịch chứng khốn nói riêng.Việc đời tổ chức định mức tín nhiệm góp phần tăng cường tính minh bạch hiệu huy động vốn thị trường nhờ giảm thiếu đồng thông tin tổ chức phát hành chứng khoán nhà đầu tư Đồng thời, việc định mức tín nhiệm phương pháp tốt để hỗ trợ phát triển hội nhập thị trường tài VN Tổ chức định mức tín nhiệm cung cấp cho thị trường nhà đầu tư hệ thống xếp hạng cơng cụ tài thị trường Từ đó, giúp cho nhà đầu tư có thêm nguồn cung cấp thơng tin làm sở để so sánh, đối chiếu trước thực định đầu tư Bên cạnh đó, việc thành lập tổ chức định mức tín nhiệm hỗ trợ tích cực cho nghiệp vụ tư vấn đầu tư cơng ty chứng khốn Ví dụ Mỹ, với phát triển thị trường chứng khoán hỗ trợ đắc lực tổ chức định mức tín nhiệm Standard and Poors, Moody’s, Fitch Ratings Ltd Các tổ chức cung cấp sản phẩm dịch vụ đa dạng số, định mức tín dụng, nghiên cứu đầu tư, ước lượng rủi ro giải pháp nhằm hỗ trợ cho NĐT đưa định kịp thời Theo chuyên gia kinh tế, để phát triển tổ chức định mức tín nhiệm VN Chính phủ VN cần thiết lập khn khổ pháp lý phù hợp để tổ chức định mức tín nhiệm hoạt động cách độc lập, đảm bảo cho kết định mức tín nhiệm xác, tồn diện phù hợp với tiêu chí quốc tế; cho phép tăng cường công khai thông tin, tiêu chuẩn kế toán kiểm toán; tự hoá thị trường vốn, việc tạo nhu cầu định mức tín nhiệm tạo sức ép tổ chức định mức tín nhiệm nước phát triển Thứ ba, cần tăng cường tiêu chuẩn niêm yết cơng ty có nhu cầu niêm yết, nhằm tăng tính an tồn cho nhà đầu tư Nâng cao tiêu chuẩn niêm yết cơng ty có nhu cầu niêm yết giúp TTCK vào ổn định đạt hiệu Khi tiêu chuẩn niêm yết thấp dẫn tới tình trạng có phận doanh nghiệp kinh doanh hoạt động không hiệu tham gia niêm yết, điều không gây rủi ro cho nhà đầu tư, mà làm xấu mơi trường đầu tư Do đó, cần nâng cao chất lượng hàng hố sàn để nhà đầu tư dễ phân biệt bước xây dựng TTCK Việt Nam theo tiêu chuẩn quốc tế Tăng tỷ suất lợi nhuận sau thuế vốn điều lệ giải pháp mang tính khả thi thời điểm Thứ tư, CTCK nên đưa loại hình dịch vụ mới, kết hợp với nâng cao chất lượng hoạt động CTCK Các CTCK cần đầu tư đại hóa cơng nghệ, trình độ cán bộ, chất lượng tính ổn định giao dịch kinh doanh chứng khoán, giao dịch với khách hàng CTCK Bên cạnh đó, CTCK cần đa dạng nghiệp vụ kinh doanh Có thể nhìn thấy trước xuất sản phẩm tài hợp đồng mua bán tương lai (futures), giao dịch ký quỹ (margin trading), giao dịch số (index trading), thời gian giao dịch kéo dài, biên độ biến động nới rộng NĐT đào tạo chuyên nghiệp Cơng ty chứng khốn cần xây dựng, cung cấp gói thơng tin để phục vụ cho khách hàng Các NĐT TTCK, khách hàng CTCK, cần tiếp cận với thông tin Và với xu hướng phát triển TTCK, NĐT cần broker riêng tư vấn cho Họ đặt niềm tin vào người tư vấn, tin tưởng vào thông tin mà CTCK cung cấp cho họ thơng qua broker Vì thế, kênh thơng tin qua cơng ty chứng khốn kênh thông tin quan trọng Việc công ty chứng khốn xây dựng thơng tin riêng để cung cấp cho khách hàng thực cần thiết Với trình độ chun mơn mình, CTCK chọn lọc thông tin cần thiết, thông tin không cần thiết để cung cấp cho NĐT, đảm bảo NĐT tiếp cận thông tin cách nhanh hoàn hảo Thứ năm, CTCK nên thay đổi cấu NĐT nắm giữ cổ phiếu toàn TTCK Việt Nam tương lai Hướng đến tham gia nhiều NĐT tổ chức cách sau Tập trung vào nhóm khách hàng tổ chức, quỹ đầu tư Đối với nhóm này, cần phải có dịch vụ thật tốt có ưu đãi cần thiết Với nhóm khách hàng NĐT nhỏ lẻ, chưa có nhiều kiến thức, định hướng cho họ tham gia đầu tư gián tiếp thông qua quỹ đầu tư Tránh rủi ro lớn mà họ gặp phải N.B Tính hiệu xét giác độ toàn kiThị trường hiệu thị trường khơng có ma sát, nghĩa khơng chi phí cho việc chu chuyển vốn từ người dư thừa vốn sang người thiếu vốn Trong thị trường hiệu quả, người cần vốn có khả sử dụng vốn cách hiệu thị nhận vốn Do đó, giá chứng khốn phản ánh thơng tin thị trường, chế phân phối vốn TTCK chế phân phối hiệu Mà sở xác lập giá thơng tin, đó, thị trường hiệu nơi hoạt động NĐT lý, thị trường dành cho NĐT tổ chức Chính việc tái cấu trúc TTCK vấn đề cấp báchnh tế hiệu phận cá thể kinh tế ... niệm thị trường hiệu Trước tiên để hiểu khái niệm thị trường vốn hiệu quả, xem xét khái niệm thị trường hiệu hoàn hảo Thị trường hiệu hoàn hảo thị trường hiệu ba mặt : hiệu mặt phân phổi, hiệu mặt... độ hiệu thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2000 – 2010, đồng thời xuất phát từ mâu thuẫn kết kiểm định trước : kiểm định tính hiệu dạng yếu luận án tiến sĩ “ Giám sát giao dịch chứng khoán. .. nhóm tác giả đưa hai mơ hình kiểm định : kiểm định tính hiệu dạng yếu với kiểm định tính chuẩn, kiểm định đoạn mạch kiểm định tính hiệu dạng trung bình với kiểm định mơ hình kiện Nội dung nghiên