BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG MAI ĐĂNG PHÁP NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH DƯỢC PHẨM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng Mã số: 60.34.02.01 TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SỸ QUẢN TRỊ KINH DOANH Đà Nẵng - Năm 2015 Cơng trình hồn thành ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG Người hướng dẫn khoa học: TS ĐINH BẢO NGỌC Phản biện 1: PGS.TS Hoàng Tùng Phản biện 2: TS Trần Ngọc Sơn Luận văn bảo vệ trước hội đồng chấm Luận văn tốt nghiệp Thạc sĩ Quản trị kinh doanh phát triển họp Đại học Đà Nẵng vào ngày 14 tháng 08 năm 2015 Có thể tìm hiểu luận văn tại: - Trung tâm thông tin – học liệu, Đại học Đà Nẵng - Thư viện trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài Trong năm gần đây, diễn biến kinh tế nước, doanh nghiệp gặp khó khăn việc vay vốn ngân hàng lãi suất vay nợ cao Việc khó tiếp cận nguồn vốn ngân hàng vừa thách thức hội cho doanh nghiệp Nhiều doanh nghiệp tập trung tăng cường khả quản trị vốn lưu động để tăng cường tận dụng nguồn vốn lưu động nâng cao khả cạnh tranh Trong đó, để việc quản lý vốn lưu động có hiệu cơng tác khơng thể thiếu xác định xác nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Việc thiếu vắng tảng lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm đề tài gây nhiều khó khăn việc vận dụng thực tiễn Do đó, việc xác định nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp nhu cầu cấp thiết Ngành dược phẩm ngành có tác động lớn đến kinh tế đời sống xã hội Theo công bố IMS Health, Việt Nam quốc gia có tốc độ tăng trưởng ngành dược phẩm sôi động, với mức tăng trưởng cao thứ nhóm quốc gia Ngành dược phẩm ngành Nhà nước khuyến khích phát triển để có đóng góp lớn cho kinh tế xã hội Do đó, tác giả xin phép thực nghiên cứu với đề tài “Nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động công ty ngành dược phẩm niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tập trung vào mục tiêu: - Hệ thống hóa lý luận nhu cầu vốn lưu động thiết lập mơ hình cho phép xác định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp; - Vận dụng mơ hình xây dựng để nhận diện, đánh giá nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam; - Dựa kết nghiên cứu, tiến hành đo lường, đánh giá mức độ tác động nhân tố đến nhu cầu vốn lưu động, từ rút số kết luận hàm ý sách doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam Câu hỏi nghiên cứu Các câu hỏi nghiên cứu tập trung trả lời là: - Có thể sử dụng mơ hình để xác định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp; - Các nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam tác động theo hướng nào; - Doanh nghiệp ngành dược phẩm chủ thể liên quan nên lưu ý đến vấn đề đưa sách liên quan đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Đối tượng phạm vi nghiên cứu 4.1 Đối tượng nghiên cứu Đề tài nghiên cứu “Nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động công ty ngành dược phẩm niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” Do đó, đối tượng nghiên cứu nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết hai sàn HNX HoSE 4.2 Phạm vi nghiên cứu Với mục tiêu nghiên cứu nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam, phạm vi nghiên cứu luận văn 14 doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết sàn HNX HoSE từ năm 2009 đến năm 2014 Phương pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính kết hợp với nghiên cứu định lượng Phương pháp định tính: Qua việc thu thập thông tin, dùng phương pháp thông kê mơ tả, so sánh để phân tích, đánh giá thực trạng nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Phương pháp định lượng: Sử dụng mơ hình ảnh hưởng cố định ảnh hưởng ngẫu nhiên để xác định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam Ý nghĩa khoa học thực tiễn đề tài Việc xác định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động mức độ tác động giúp doanh nghiệp có tranh xác nhu cầu vốn lưu động giúp dự báo nhu cầu vốn lưu động kỳ tới Điều giúp nâng cao tính chủ động cơng tác quản lý tài chính, tiết kiệm chi phí vay góp phần đảm bảo cấu trúc tài lành mạnh Hơn nữa, việc áp dụng nghiên cứu Việt Nam góp thêm chứng để kiểm định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động Bố cục đề tài Đề tài nghiên cứu trình bày gồm chương: Chương 1: Cơ sở lý luận nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp nghiên cứu thực nghiệm nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Chương 2: Thiết kế nghiên cứu Chương 3: Kết nghiên cứu hàm ý sách CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP 1.1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ VỐN LƯU ĐỘNG VÀ VỐN LƯU ĐỘNG RÒNG CỦA DOANH NGHIỆP 1.1.1 Cách tiếp cận khái niệm liên quan đến vốn lưu động Một khó khăn thực đề tài vốn lưu động nhập nhằng khái niệm bất việc sử dụng khái niệm văn khác Sự thiếu qn gây khơng khó khăn cho việc nghiên cứu đề tài Do đó, cần có tổng hợp cách tiếp cận khái niệm vốn lưu động xác định cách tiếp cận sử dụng nghiên cứu Theo Van Horne Wachowicz (2008), nói đến khái niệm vốn lưu động, nói chung ta có hai cách tiếp cận chính: (i) Cách tiếp cận kế tốn (ii) Cách tiếp cận tài 1.1.2 Khái niệm vốn lưu động doanh nghiệp Mỗi doanh nghiệp muốn tiến hành sản xuất kinh doanh tài sản cố định cịn cần phải có tài sản lưu động khác như: tiền mặt, hàng tồn kho, khoản phải thu… Phần vốn doanh nghiệp bỏ tương ứng với tài sản lưu động có gọi vốn lưu động Như vốn lưu động biểu tiền toàn tài sản lưu động doanh nghiệp 1.1.3 Vai trò vốn lưu động doanh nghiệp Vốn lưu động điều kiện vật chất khơng thể thiếu q trình sản xuất kinh doanh Để trình sản xuất kinh doanh diễn liên tục, doanh nghiệp phải tổ chức hợp lý tuần hoàn tài sản lưu động phải có đủ vốn lưu động có bố trí hợp lý thành phần tài sản lưu động Vốn lưu động cơng cụ phản ánh kiểm tra q trình vận động vật tư Vốn lưu động yếu tố nâng cao tính cạnh tranh doanh nghiệp 1.1.4 Phân loại vốn lưu động a) Phân loại theo nguồn hình thành b) Phân loại theo hình thái biểu c) Phân loại theo tính chất thường xuyên 1.1.5 Vốn lưu động ròng doanh nghiệp Vốn lưu động ròng định nghĩa chênh lệch tài sản ngắn hạn nợ ngắn hạn nguồn vốn thường xuyên trừ tổng tài sản dài hạn 1.1.6 Chính sách quản lý vốn lưu động doanh nghiệp Theo Arnold Glen, 2008, “Corporate financial management”, tái lần thứ 4, sách vốn lưu động phân thành loại: sách vốn lưu động cẩn trọng (conservative), sách vốn lưu động nổ (aggressive) sách vốn lưu động trung dung (moderate) 1.2 NHU CẦU VỐN LƯU ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP 1.2.1 Khái niệm nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Do nhân tố tác động qua lại lẫn vậy, trình hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp phát sinh nhu cầu hàng tồn kho khoản phải thu đồng thời, phận tài sản lưu động tài trợ thông qua khoản phải tín dụng thương mại khoản phải trả phi ngân hàng Các khoản tài trợ phát sinh tự động liên tục trình sản xuất kinh doanh doanh nghiệp gọi khoản tài trợ tức (spontaneous fund) Phần chênh lệch tài sản lưu động phần tài trợ khoản tài trợ tức thể nhu cầu tài trợ cho tài sản ngắn hạn doanh nghiệp nhằm phục vụ hoạt động sản xuất, kinh doanh gọi nhu cầu vốn lưu động Nhu cầu vốn lưu động (Working Capital Requirement) xác định chênh lệch tài sản lưu động nợ ngắn hạn Nhu cầu vốn lưu động = Tổng tài sản lưu động – Nguồn vốn tức (Working Capital Requirement = Current Asset – Spontaneous Fund) 1.2.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp a Các nhân tố nội sinh Quy mô doanh nghiệp Khi quy mô doanh nghiệp tăng lên, nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp lớn để phục vụ cho việc mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh Thêm vào đó, dự án làm phát sinh nhu cầu vốn lưu động tăng thêm dạng hàng tồn kho khoản phải thu Các nghiên cứu thực nghiệm Chiuou & cộng (2006), Gill (2011) đưa chứng ủng hộ lập luận Hiệu quản lý vốn lưu động Trong ngành, doanh nghiệp có hiệu quản lý vốn lưu động tốt có nhu cầu vốn lưu động thấp Hiệu quản lý vốn lưu động cao giúp tăng tốc độ luân chuyển vốn lưu động, qua giải phóng vốn bị giam tài sản lưu động, giúp giảm nhu cầu vốn lưu động Tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp Do tác động qua lại lẫn nhau, tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp kéo theo tăng trưởng tài sản lưu động hàng tồn kho, phải thu khách hàng… tăng trưởng khoản phải trả phải trả người bán, phải trả nội bộ… Theo đó, tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp có tác động trực tiếp đến nhu cầu vốn lưu động Trong nghiên cứu mình, Hill & cộng (2010) kết luận tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp, đo lường tốc độ tăng trưởng doanh thu năm, có tác động có ý nghĩa thống kê đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Khả sinh lời doanh nghiệp (Profitability) Khả sinh lời doanh nghiệp kết việc sử dụng tập hợp tài sản vật chất tài sản tài chính, tức vốn kinh tế mà doanh nghiệp nắm giữ Khả sinh lời thường đo lường thông qua tiêu tỷ suất sinh lời tài sản (ROA), tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu (ROE) hay khả sinh lời doanh thu (ROS) Nghiên cứu thực nghiệm Molina Preve (2008) cho thấy có tương quan dương nhu cầu vốn lưu động khả sinh lời doanh nghiệp Sự ổn định dòng tiền từ hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Theo lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội sinh trước, sau đến nguồn vốn từ bên theo thứ tự ưu tiên sử dụng nợ đến phát hành cổ phần tăng vốn góp Một dịng tiền kinh doanh ổn định khuyến khích doanh nghiệp thực sách vốn lưu động cẩn trọng, sử dụng nhiều phần vốn nội sinh giảm vay nợ bên để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động Các nghiên cứu Gill (2011), Hill & cộng (2010) Nazir & Afzar (2009) kiểm định giả thuyết quan hệ dòng tiền từ hoạt động kinh doanh doanh nghiệp đến nhu cầu vốn lưu động Địn bẩy tài doanh nghiệp Địn bẩy tài doanh nghiệp xác định phần trăm thay đổi loại nhuận vốn cổ phần (EPS) phần trăm thay đổi loại nhuận trước thuế lãi vay (EBIT) Địn bẩy tài thể mức độ doanh nghiệp sử dụng nguồn vốn bên đồng thời thường sử dụng để đo lường rủi ro tài doanh nghiệp Một doanh nghiệp có địn bẩy tài cao thường theo đuổi sách vốn lưu động nổ theo sử dụng nhiều khoản vay nợ ngắn hạn để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động Trong nghiên cứu thực nghiệm trước (Chiou cộng sự, 2006; Nazir Afza, 2009; Taleb cộng sự, 2010; Olayinka, 2012) kết luận có tương quan nghịch đòn bẩy nhu cầu vốn lưu động Đặc điểm ngành doanh nghiệp Mỗi ngành nghề có tính chất sản xuất, kinh doanh riêng biệt Tính chất kinh doanh quy định nhu cầu vốn lưu động điển hình ngành Ví dụ ngành bán lẻ có nhu cầu vốn lưu động khác so với ngành dệt may Đặc điểm ngành bán lẻ bán hàng thu tiền nhà cung cấp thường cho doanh nghiệp bán lẻ mua nợ nhu cầu vốn lưu động thấp Trong đó, ngành dệt may lại có nhu cầu vốn lưu động cao để đầu tư cho nguyên vật liệu, thành phẩm, sản phẩm dở danh khoản phải thu b Các nhân tố vĩ mô Lãi suất cho vay ngắn hạn Lãi suất cho vay ngắn hạn ảnh hưởng đến định vay nợ ngắn hạn doanh nghiệp để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động Do doanh nghiệp điều chỉnh nhu cầu vốn lưu động để đảm bảo nhu cầu vốn lưu động tài trợ cách hợp lý Chẳng hạn lãi suất cho vay ngắn hạn cao doanh nghiệp có xu hướng thắt chặt tín dụng thương mại cho người mua đồng thời trì hỗn việc tốn hóa đơn cho nhà cung cấp Lạm phát Lạm phát ảnh hưởng đến giá yếu tố đầu vào đầu doanh nghiệp Ảnh hưởng chiều hay nghịch chiều lạm phát lên nhu cầu vốn lưu động phụ thuộc vào nhiều yếu tố đặc điểm hàng hóa đầu vào đầu ra, tỷ trọng loại hàng hóa đầu vào đầu ra… Tỉ giá hối đoái Tỷ giá hối đối có tác động tương tự lạm phát điểm tác động đến giá yếu tố đầu vào đầu doanh nghiệp liên quan đến xuất nhập Chiều hướng tác động tỷ giá hối đoái đến nhu cầu vốn lưu động phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác 10 CHƯƠNG THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 2.1 GIỚI THIỆU CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH DƯỢC PHẨM NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM 2.1.1 Giới thiệu khái quát ngành dược phẩm Việt Nam 2.1.2 Giới thiệu doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam 2.1.3 Khái quát kết hoạt động kinh doanh doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết Việt Nam 2.2 THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 2.2.1 Mơ hình nghiên cứu Mơ hình nghiên cứu đề nghị luận văn mơ hình quan hệ tuyến tính Đây mơ hình sử dụng nghiên cứu gần đề tài Nazir & Afzar (2009), Hill & cộng (2010), Amarjit Gill (2011) Farai & Merle (2014) WCRit = β0 + β 1SIZi,t + β 2CCCi,t + β 3SGi,t + β 4ROAi,t + β 5FLi,t + β 6OCFi,t + β 7GDPt + β 8IRt + β 9CPIt + ei,t WCRi,t : nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp i năm t SIZi,t : quy mô doanh nghiệp i năm t CCCi,t : chu kỳ chuyển hóa tiền mặt doanh nghiệp i năm t SGi,t-1 : tốc độ tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp i năm t so với năm t-1 ROAi,t : tỷ suất sinh lời tổng tài sản doanh nghiệp i năm t FLi,t : hệ số địn bẩy tài doanh nghiệp I năm t OCFi,t : dòng tiền hoạt động doanh nghiệp I năm t GDPt : tốc độ tăng trưởng GDP Việt Nam năm t so với năm t-1 IRt: lãi suất cho vay ngắn hạn Việt Nam năm t CPIt: tỉ lệ lạm phát Việt Nam năm t 11 2.2.2 Các biến quan sát mơ hình nghiên cứu Biến phụ thuộc Hawawini cộng (1986) đề nghị thước đo nhu cầu vốn lưu động tốt phải bao gồm thành phần có liên quan chặt chẽ tới hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Dựa vào lập luận trên, Hawawini cộng đề nghị thước đo nhu cầu vốn lưu động sau: Nhu cầu vốn lưu động = Tài sản ngắn hạn (trừ tiền mặt) – Nợ ngắn hạn (trừ nợ vay ngân hàng) Theo Hill & cộng (2010), doanh nghiệp có quy mơ khác có nhu cầu vốn lưu động khác tùy theo quy mơ, đó, để kiểm sốt tác động nhu cầu vốn lưu động cần chuẩn hóa (standardize) cách chia cho tổng tài sản doanh nghiệp Tiếp thu hai nghiên cứu trên, nghiên cứu này, nhu cầu vốn lưu động đo lường sau: WCR = [Tài sản lưu động (trừ tiền mặt) – Nợ ngắn hạn (trừ nợ vay ngân hàng] / Tổng tài sản Biến độc lập Biến Mã biến Quy mô doanh nghiệp SIZ Chu kỳ chuyển hóa CCC tiền mặt Tốc độ tăng trưởng SG doanh thu Tỷ suất sinh lời ROA tổng tài sản Hệ số đòn bẩy tài FL Dịng tiền hoạt động OCF Tốc độ tăng trưởng GDP GDP Lãi suất cho vay IR Lạm phát CPI Cách tính Kỳ vọng dấu ln(Tổng tài sản) (+) Kỳ thu tiền bình qn + Kỳ chuyển hóa tồn (+) kho – Kỳ phải trả người bán bình quân Tốc độ tăng trưởng doanh thu (+) Lợi nhuận ròng / Tổng tài sản (+) % thay đổi EPS / % thay đổi EBIT (-) Dòng tiền hoạt động / Tổng tài sản (-) Tốc độ tăng trưởng GDP (theo giá (+) / (-) hành) Lãi suất liên ngân hàng kỳ hạn tháng (+) / (-) Chỉ số CPI (+) / (-) 12 2.2.3 Phương pháp ước lượng a Mơ hình ảnh hưởng cố định (FEM) b Mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) c Kiểm định giả thuyết phương pháp ước lượng hồi quy 2.3 DỮ LIỆU SỬ DỤNG TRONG NGHIÊN CỨU Một yếu tố then chốt định đến thành công nghiên cứu thực nghiệm việc lựa chọn sử dụng liệu để phân tích Tùy vào mục đích nghiên cứu mà liệu lựa chọn cho phù hợp Trong nghiên cứu này, số liệu lựa chọn thu thập sau: Dữ liệu sử dụng nghiên cứu bao gồm 14 doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết hai sàn HoSE HNX từ năm 2009 đến năm 2014 Các số tài lấy từ báo cáo tài doanh nghiệp Các báo cáo tài kiểm toán doanh nghiệp kiểm toán lớn, điều giúp bảo đảm độ tin cậy liệu Dữ liệu sử dụng nghiên cứu liệu bảng cân với trục không gian 14 doanh nghiệp trục thời gian gồm năm quan sát 13 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC HÀM Ý CHÍNH SÁCH 3.1 THỐNG KÊ MÔ TẢ CÁC BIẾN Các biến WCR FL SIZ ROA OCF CCC SG GDP IR 10 CPI Mean 0,31 1,37 26,95 0,09 0,06 105 0,15 0,06 0,14 0,09 Min -0,39 -1,44 23,88 -0,36 -0,37 -573 -0,46 0,05 0,1 0,04 Max 0,61 5,71 29,39 0,27 0,35 489 1,30 0,07 0,18 0,18 Độ lệch chuẩn 0,18 0,92 1,24 0,09 0,12 133 0,22 0,01 0,03 0,05 Trung vị 0,32 1,07 27,12 0,09 0,07 99 0,15 0,06 0,14 0,06 3.2 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 3.2.1 Kết nghiên cứu a Phân tích hệ số tương quan Hệ số tương quan nghiên cứu tính theo phương pháp Spearman Hệ số tương quan Spearman thống kê phi tham số đo lường tương quan hai biến, có tính vững (robustness) tốt phù hợp với mẫu nhỏ, nhiều biến ngoại vi (outlier) nghiên cứu WCR FL SIZ ROA WCR 0.3*** -0.1 -0.17 FL SIZ ROA -0.06 OCF CCC 0.26** 0.48*** -0.15 0.36*** 0.61*** 0.1 SG -0.22** 0.01 0.56*** 0.19* -0.11 -0.09 0.34*** 0.19* 0.35*** -0.02 GDP 0.06 0.01 0.01 0.01 IR CPI 0.02 -0.01 -0.01 -0.01 0.05 -0.13 0.01 0.07 OCF CCC SG GDP IR CPI 1 0.33*** 0.04 -0.12 0.24** -0.02 0.01 -0.14 -0.09 0.06 0.03 0.24** 0.14 Ghi chú: *,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%,5% 1% 0.54*** 14 Tương quan nhu cầu vốn lưu động với biến độc lập FL, CCC SG, đạt mức 0,3; 0,61 -0,22 với mức ý nghĩa 1% 5% Dấu hệ số tương quan nhu cầu vốn lưu động chu kỳ chuyển hóa tiền mặt với kỳ vọng dấu ban đầu hai hệ số tương quan lại ngược với kỳ vọng dấu ban đầu Trong đó, hệ số tương quan biến phụ thuộc biến độc lập lại SIZ, ROA, OCF, GDP, CPI IR khơng có ý nghĩa thống kê b Kết ước lượng mơ hình Biến phụ thuộc: WCR Biến độc lập Hằng số (C) Địn bẩy tài Quy mơ doanh nghiệp ROA Dịng tiền hoạt động Chu kỳ chuyển hóa tiền mặt Tăng trưởng doanh thu Tốc độ tăng trưởng GDP Lãi suất cho vay ngắn hạn Tỉ lệ lạm phát R^2 R^2 hiệu chỉnh Xác suất (thống kê F) Số quan sát Kiểm định Hausman Prob> chi2 Mơ hình hồi quy FEM Beta P-value 2.82 0.001 -0.001 0.897 -0.098 0.002 0.167 0.378 -0.357 0.000 0.001 0.000 -0.016 0.716 -0.115 0.938 0.69 0.049 -0.263 0.259 0.1842 0.1736 27.94 84 REM Beta 1.49 -0.0002 -0.48 0.21 -0.36 0.001 -0.01 -0.54 0.43 -0.11 0.2758 0.2685 236.46 84 P-value 0.01 0.98 0.037 0.254 0.00 0.000 0.794 0.712 0.195 0.014 0,5098 Kết hồi quy theo mơ hình FEM cho thấy nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp chịu ảnh hưởng từ nhân tố: quy mơ doanh nghiệp (SIZ), dịng tiền từ hoạt động kinh doanh (OCF), chu kỳ chuyển hóa tiền mặt (CCC) lãi suất cho vay ngắn hạn (IR) Kết ước lượng theo mơ hình FEM thể theo công thức sau WCRit = 2,82 - 0,098*SIZi,t + 0,001*CCCi,t – 0,357OCFi,t + 0,69*IRt (3.1) Khả giải thích mơ hình FEM 17,36%, tức biến độc lập giải thích 17,36% biến động biến phụ thuộc Đây 15 mức giải thích thấp, nghiên cứu thực nghiệm trước có khả giải thích khoảng 30% biến động biến phụ thuộc Theo mơ hình REM, nhu cầu vốn lưu động phụ thuộc vào biến độc lập: quy mô doanh nghiệp (SIZ), dòng tiền từ hoạt động kinh doanh (OCF) chu kỳ chuyển hoán tiền mặt (CCC) Kết ước lượng theo mơ hình REM thể theo công thức sau WCRit = 1,48 - 0,047*SIZi,t + 0,001*CCCi,t – 0,362OCFi,t (3.2) Khả giải thích mơ hình REM 26,85%, tiệm cận với mức giải thích nghiên cứu thực nghiệm khác thực giới Các biến độc lập giải thích 26,85% biến động nhu cầu vốn lưu động Kiểm định Hausmann Để so sánh mơ hình FEM REM ta thực kiểm định Hausmann Giả thuyết Ho kiểm định Hausmann kết kiểm định sau • Giả thuyết Ho : Mơ hình REM chặt chẽ hiệu mơ hình FEM • Giá trị thống kê Chi bình phương : 7,25 • P-value thống kê Chi bình phương : 0,5098 Theo kết kiểm định, ta chấp nhận giả thuyết Ho, mơ hình REM chặt chẽ hiệu mơ hình FEM Mơ hình FEM ước lượng dựa giả thiết nhân tố không quan sát (unobservable factors) không đổi theo thời gian (time-invariant) độc lập với biến giải thích mơ hình Đây giả thiết khó đứng vững thực tế Trong thực tế, nhân tố không quan sát thường thay đổi theo thời gian có tương quan có ý nghĩa thống kê với biến độc lập mơ hình Do vậy, giả thiết mơ hình REM nhân tố khơng quan sát có tương quan với biến độc lập phù hợp Kiểm định Hausman khẳng định kết luận 16 c Ước lượng mơ hình nghiên cứu với phương sai Huber -White Trong phần trước, khảo cứu thống kê mô tả biến quan sát mơ hình, ta nhận thấy nhiều biến quan sát khơng đảm bảo tính chất phân phối chuẩn Việc khơng đảm bảo tính chất phân phối chuẩn mơ hình hồi quy làm cho ước lượng trở nên khơng hiệu Do đó, ta cần sử dụng phương pháp ước lượng khác nhạy cảm với giả thiết phân phối chuẩn Một phương pháp ước lượng phi tham số đáp ứng yêu cầu Ưu điểm ước lượng phi tham số phụ thuộc vào giả thuyết mơ hình nghiên cứu, phù hợp với nghiên cứu có số lượng mẫu nhỏ phân phối biến quan sát không tuân theo phân phối chuẩn Trong nghiên cứu này, ước lượng phi tham số sử dụng lý sau : - Số lượng mẫu nhỏ: Việt Nam có gần 90 doanh nghiệp hoạt động lĩnh vực dược phẩm có quy mơ từ lớn đến nhỏ Nghiên cứu thực công ty niếm yết hai sàn HNX HoSE với tổng cộng 14 công ty năm quan sát - Vi phạm giả thiết khơng có tự tương quan phân tích hồi quy: tượng tự tương quan tượng phổ biến nghiên cứu lĩnh vực xã hội nói chung lĩnh vực kinh tế nói riêng tính quán tính tượng kinh tế Kiểm định Wooldridge cũng cấp chứng khẳng định có tượng tự tương quan liệu nghiên cứu Do nguyên nhân trên, ta thực ước lượng REM cho liệu nghiên cứu với option Robustness cho độ lệch chuẩn Kết ước lượng trình bày bảng 17 Biến phụ thuộc: WCR Biến độc lập Hằng số (C) Địn bẩy tài Quy mơ doanh nghiệp ROA Dịng tiền hoạt động Chu kỳ chuyển hóa tiền mặt Tăng trưởng doanh thu Tốc độ tăng trưởng GDP Lãi suất cho vay ngắn hạn Tỉ lệ lạm phát R^2 R^2 hiệu chỉnh Xác suất (thống kê F) Số quan sát REM Beta 1.49 -0.0002 -0.48 0.21 -0.36 0.001 -0.01 -0.54 0.43 -0.11 0.2758 0.2685 1320,62 84 P-value 0.01 0.99 0.03 0.49 0.02 0.00 0.77 0.39 0.21 0.57 3.2.2 Phân tích kết ước lượng mơ hình Mơ hình cho thấy quy mơ doanh nghiệp dịng tiền hoạt động có tác động nghịch chiều lên nhu cầu vốn lưu động chu kỳ hốn chuyển tiền mặt có tác động chiều đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Mức độ tác động biến độc lập sau: - Mỗi % tăng lên quy mô doanh nghiệp làm giảm nhu cầu vốn lưu động tổng tài sản trung bình 4,7% - Mỗi ngày giảm chu kỳ chuyển hoán tiền mặt giúp nhu cầu vốn lưu động tổng tài sản giảm trung bình 0,1% - Mỗi % tăng lên dòng tiền từ hoạt động kinh doanh tổng tài sản giúp nhu cầu vốn lưu động tổng tài sản giảm trung bình 36,2% Quy mô doanh nghiệp Quan hệ nghịch chiều nhu cầu vốn lưu động quy mô doanh nghiệp không với kỳ vọng dấu ban đầu kết lại phù hợp với kết luận Fazzari & Petersen (1993) Fazzari & Petersen (1993) lý giải doanh nghiệp có xu hướng trì kế hoạch đầu tư tài sản cố định cách ổn định Việc đầu tư tài sản cố định không mức đầu tư thiếu kế hoạch làm suy giảm 18 khả cạnh tranh công ty so với đối thủ ngành, đặc biệt lĩnh vực phụ thuộc vào công nghệ dược phẩm, mỹ phẩm, y tế… Hơn nữa, khoản đầu tư tài sản cố định thường kéo dài nhiều năm Trong khoảng thời gian đó, khơng phải lúc doanh nghiệp có dịng tiền ổn định để tài trợ cho hoạt động xây dựng, nghiên cứu Tài sản lưu động lại loại tài sản có tính lỏng cao tức nhanh chóng chuyển thành tiền mặt với mức chi phí hợp lý Do đó, theo Fazzari & Petersen (1993), điều kiện doanh nghiệp tình trạng bị hạn chế tài (financial constrained) doanh nghiệp giảm nhu cầu vốn lưu động để có dòng tiền phục vụ cho hoạt động đầu tư tài sản cố định theo kế hoach định trước Hay nói cách khác, tài sản cố định nhu cầu vốn lưu động hai lựa chọn đầu tư có tính loại trừ trường hợp cơng ty có lực tài hạn chế Thơng thường, cơng ty có xu hướng ưu tiên cho việc đầu tư tài sản cố định hạn chế nhu cầu vốn lưu động để thực mục tiêu Chu kỳ chuyển hoán tiền mặt Theo kết nghiên cứu, chu kỳ chuyển hốn tiền mặt có tác động thuận chiều với nhu cầu vốn lưu động Kết luận phù hợp với lý thuyết kỳ vọng dấu ban đầu Chu kỳ chuyển hóa tiền mặt tiêu phổ biến để đo lường hiệu quản trị vốn lưu động doanh nghiệp Một doanh nghiệp quản trị vốn lưu động hiệu vốn lưu động luân chuyển nhanh nhu cầu vốn lưu động giảm yếu tố khác không đổi Kết nghiên cứu cho thấy việc tập trung quản trị vốn lưu động hướng đắn Doanh nghiệp quản trị vốn lưu động hiệu nhu cầu tài trợ cho vốn lưu động Trong tình hình khó tiếp cận vốn vay ngân hàng lãi suất khoản vay nợ cao hướng đắn 19 Tuy nhiên mức độ tác động nhỏ chu kỳ chuyển hoán tiền mặt đến nhu cầu vốn lưu động yếu tố cần phải cân nhắc định Việc cắt giảm chu kỳ chuyển hốn tiền mặt ln kèm với chi phí hữu hình vơ hình Ví dụ việc trì hỗn tốn hóa đơn cho người bán làm khoản lợi nhuận thu từ chiết khấu toán làm xấu mối quan hệ với nhà cung cấp Do đó, nhà quản lý cần phải cân nhắc lợi ích chi phí định quản trị vốn lưu động Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh Theo kết phân tích hồi quy, dịng tiền từ hoạt động kinh doanh có tác động nghịch chiều lên nhu cầu vốn lưu động, điều với kỳ vọng dấu ban đầu Kết luận phù hợp với nghiên cứu Nazir & Afzar (2009) Amarjit Gill (2011) Khi dòng tiền từ hoạt động kinh doanh suy giảm, doanh nghiệp thiếu hụt nguồn vốn nội sinh để tài trợ cho tài sản lưu động cần thiết cho hoạt động ngày doanh nghiệp Trong dòng tiền từ hoạt động kinh doanh tăng giảm với tốc độ nhanh chóng theo thời gian nhu cầu tài sản lưu động doanh nghiệp tăng giảm theo cách tương ứng Lý doanh nghiệp khơng thể thay đổi mơ hình sản xuất, kinh doanh cách tức thời theo nhu cầu tài sản lưu động khó có thay đổi đột biến Sự chênh lệch tạo khoảng trống tài trợ (financing gap) cần phải bù đắp, nhu cầu vốn lưu động tăng thêm doanh nghiệp Tóm lại, doanh nghiệp có dòng tiền từ hoạt động kinh doanh suy giảm có nhu cầu tài trợ cho tài sản lưu động nguồn vốn khác, điều làm tăng nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Các nhân tố vĩ mô Kết nghiên cứu cho thấy nhân tố vĩ mô tổng sản lượng, lạm phát lãi suất vay ngắn hạn khơng có ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Kết luận phù hợp với nghiên cứu 20 Filbeck & Krueger (2005) Điều khơng có nghĩa nhân tố vĩ mô không ảnh hưởng đến định nhà quản lý mà mang hàm ý nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp khó thay đổi cách nhanh chóng Để kết luận xác tác động nhân tố vĩ mô đến nhu cầu vốn lưu động ta cần thực nghiên cứu khoảng thời gian rộng hơn, trải qua chu kỳ kinh tế khác 3.3 CÁC HÀM Ý CHÍNH SÁCH 3.3.1 Đối với doanh nghiệp ngành dược phẩm Theo kết nghiên cứu, yếu tố nội sinh có tác động tới nhu cầu vốn lưu động dòng tiền từ hoạt động kinh doanh Theo đó, doanh nghiệp có dịng tiền từ hoạt động kinh doanh ổn định gặp nhiều khó khăn việc tài trợ nhu cầu vốn lưu động Các doanh nghiệp phải tăng cường vay nợ ngắn hạn để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động bị động việc lên kế hoạch vay nợ Việc dẫn đến chi phí tài bị nâng cao doanh nghiệp khơng thể đạt đến cấu tài lành mạnh mong muốn Doanh nghiệp cần có biện pháp để nâng cao ổn định dòng tiền từ hoạt động kinh doanh Nó giúp doanh nghiệp chủ động việc tài trợ nhu cầu vốn lưu động tiết giảm chi phí tài Đây biện pháp thực hành doanh nghiệp Việt Nam nói chung doanh nghiệp ngành dược phẩm Việt Nam nói riêng Trong bối cảnh lãi suất vay ngắn hạn ngân hàng tăng cao khó khăn việc tiếp cận nguồn vốn khác, nhiều doanh nghiệp tập trung vào công tác quản trị vốn lưu động nhằm tối ưu hóa dịng tiền từ hoạt động kinh doanh Các doanh nghiệp tận dụng hội khó khăn, mặt giúp doanh nghiệp giữ vững ưu cạnh tranh, mặt khác tạo tảng cho việc nâng cao khả quản trị doanh nghiệp tương lai 21 Yếu tố nội sinh thứ hai tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp quy mô doanh nghiệp Theo Fazzari & Petersen (1993), điều kiện khó khăn tiếp cận với nguồn vốn bên ngồi, doanh nghiệp có xu hướng giảm nhu cầu vốn lưu động để tập trung đầu tư tài sản cố định Điều đồng nghĩa với việc tối ưu hóa quản trị vốn lưu động giúp giải phóng tiền mặt bị giam tài sản lưu động tạo dòng tiền nội sinh mà doanh nghiệp sử dụng để đầu tư Do đó, tăng cường cơng tác quản trị vốn lưu động việc làm có ý nghĩa thiết thực tình hình Yếu tố thứ ba tác động đến nhu cầu vốn lưu động chu kỳ hoán chuyển tiền mặt, kết trùng khớp với lý thuyết Chu kỳ hoán chuyển tiền mặt tiêu thường sử dụng để đo lường hiệu quản trị vốn lưu động doanh nghiệp Doanh nghiệp có chu kỳ hốn chuyển tiền mặt nhỏ hiệu quản trị vốn lưu động cao Chu kỳ hoán chuyển tiền mặt nhỏ đồng nghĩa với việc vốn lưu động xoay vòng nhanh khả sinh lời vốn lưu động cải thiện Điều giúp giảm nhu cầu vốn lưu động, giải phóng tiền mặt bị giam giữ tài sản ngắn hạn Để giảm chu kỳ hoán chuyển tiền mặt, doanh nghiệp tập trung giải pháp vào việc giảm chu kỳ hàng tồn kho, giảm thời gian thu nợ khách hàng tăng chu kỳ phải trả người bán Tuy nhiên biện pháp phải cân nhắc đến tác động tiêu cực khác, ví dụ việc siết chặt mức tín dụng thương mại cho khách hàng làm tổn hại đến doanh thu doanh nghiệp hay việc tiết giảm mức hàng tồn kho làm tăng nguy sản xuất bị ngưng trệ có cố xảy 3.3.2 Đối với quan quản lý Nhà nước Trong môi trường kinh tế vĩ mô bất lợi, doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn việc tài trợ nhu cầu vốn lưu động Chi phí cho việc tài trợ tăng cao làm xói mịn lợi nhuận làm giảm sức cạnh tranh doanh nghiệp Trong tình hình nay, hai khó khăn 22 vĩ mô đáng kể doanh nghiệp việc khó tiếp cận nguồn vốn từ bên ngồi lãi suất vay nợ cao Hai khó khăn đề cập đến nhiều thời gian qua khó để có biện pháp giải dứt điểm Cơ quan quản lý Nhà nước nên tập trung biện pháp nhằm hạ mức lãi suất cho vay bổ sung vốn lưu động cho doanh nghiệp đồng thời mở rộng đối tượng tiếp nhận khoản vay ưu đãi Đây hội để quan quản lý Nhà nước khuyến khích đầu tư vào ngành, lĩnh vực mà Việt Nam mạnh Cụ thể, Nhà nước gia tăng ưu đãi lãi suất cho vay ngành, lĩnh vực khuyến khích ví dụ ngành nông lâm sản, đơn hàng xuất hạn chế ưu đãi lãi suất ngành không cịn mạnh Việc doanh nghiệp khó tiếp cận nguồn vốn ngân hàng đến từ khoản nợ xấu tồn đọng khứ Việc giải khoản nợ xấu chậm chạp Nhà nước nên khuyến khích khối tư nhân nước tham gia giải nợ xấu Nhiều doanh nghiệp nước ngỏ lời sẵn sàng mua hàng tỷ đồng nợ xấu quan quản lý Nhà nước cho phép Cơ quan quản lý Nhà nước học hỏi kinh nghiệm xử lý nợ xấu nước khác Ireland, Hàn quốc… Với biện pháp liệt vậy, khả tiếp cận nguồn vốn giá rẻ để bổ sung vốn lưu động doanh nghiệp nâng lên đáng kể Đây cú hích giúp doanh nghiệp vượt qua khó khăn tiếp tục tăng trưởng, đóng góp cho tổng sản phẩm quốc nội Việt Nam tương lai 3.4 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 3.4.1 Hạn chế đề tài Hạn chế thứ hai nghiên cứu vấn đề mơ hình Mơ hình nghiên cứu có hai khuyết điểm lớn sau: 23 (i) Mơ hình tuyến tính: R bình phương thấp hai phương pháp ước lượng dấu hiệu cho thấy mối quan hệ biến độc lập biến phụ thuộc mối quan hệ phi tuyến thay quan hệ tuyến tính Mặc dù R bình phương nghiên cứu tiệm cận với R bình phương nghiên cứu trước đề tài để phục vụ cho mục tiêu quản lý việc cải thiện khả giải thích mơ hình cần thiết (ii) Vấn đề nội sinh (endogeneity): vấn đề nội sinh vấn đề phổ biến nghiên cứu khoa học xã hội nói chung kinh tế nói riêng Vấn đề nội sinh việc biến độc lập biến phụ thuộc có tác động qua lại với Tác động qua lại khiến cho ước lượng phương pháp hồi quy trở nên bị chệch không hiệu Một ví dụ cho vấn đề nội sinh nghiên cứu quan hệ nhu cầu vốn lưu động tăng trưởng doanh thu Đây mối quan hệ hai chiều, việc nới lỏng sách tín dụng thương mại làm tăng nhu cầu vốn lưu động doanh thu, đồng thời việc tăng doanh thu có tác động đến nhu cầu vốn lưu động theo kênh truyền dẫn khác Trong nghiên cứu trước đây, số tác giả cố gắng khắc phục nhược điểm cách lấy biến trễ (lags) biến độc lập mà ta nghi ngờ có quan hệ nội sinh với biến phụ thuộc Tuy nhiên việc làm giảm số quan sát nghiên cứu, có tác động làm giảm bậc tự mơ hình làm tăng độ lệch chuẩn ước lượng 3.4.2 Hướng nghiên cứu Trong nghiên cứu tiếp theo, tác giả có ý định thực cải tiến sau đây: (i) Tăng cỡ mẫu: không gian lẫn thời gian Việc tăng cỡ mẫu mơ hình làm tăng độ tin cậy ước lượng Trong công ty không niêm yết sàn chứng khốn Việt Nam, có nhiều cơng ty lớn có báo cáo tài kiểm tốn cơng ty kiểm tốn uy tín Do hạn chế thời gian nên tác giả tập hợp hết công ty Trong tương lai, hướng nghiên cứu tập hợp tất cơng ty dược phẩm Việt Nam có báo cáo tài kiểm tốn 24 (ii) Cải thiện mơ hình: giới có mơ hình phổ biến sử dụng rộng rãi nhằm khắc phục tương nội sinh, mơ hình SEM Đây mơ hình kết hợp phân tích khám phá phân tích hồi quy Đồng thời mơ hình phi tham số, đánh giá thích hợp để sử dụng nghiên cứu vấn đề kinh tế Thực tế, có vài nghiên cứu đề tài thực mơ hình SEM Hướng nghiên cứu tác giả sử dụng mơ hình SEM để xác định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp KẾT LUẬN Bài nghiên cứu tập trung vào xác định nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm Việt Nam Kết nghiên cứu cho thấy quy mô doanh nghiệp, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh chu kỳ chuyển hốn tiền mặt có tác động đến nhu cầu vốn lưu động Khả giải thích mơ hình đạt mức 26,85%, tương đương với nghiên cứu thực nghiệm trước đề tài Hướng nghiên cứu tương lai đề tài mở rộng cỡ mẫu sử dụng mơ hình đại để giải vấn đề nội sinh cải thiện khả đo lường nhân tố tác động ... xin phép thực nghiên cứu với đề tài ? ?Nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động công ty ngành dược phẩm niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam? ?? Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tập... nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp Đối tượng phạm vi nghiên cứu 4.1 Đối tượng nghiên cứu Đề tài nghiên cứu ? ?Nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến nhu cầu vốn lưu động công ty ngành dược phẩm niêm yết... khốn Việt Nam? ?? Do đó, đối tượng nghiên cứu nhân tố tác động đến nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp ngành dược phẩm niêm yết hai sàn HNX HoSE 4.2 Phạm vi nghiên cứu Với mục tiêu nghiên cứu nhân tố