BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO T Ạ O T R Ƣ Ờ N G ĐẠI HỌC KINH TẾ TP . H C M NGUYỄN ĐĂNG THANH ĐO LƢỜNG ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG BẰNG MÔ HÌNH FAMA-FRENCH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH T Ế TP. Hồ Chí Minh - Năm 2011 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO T Ạ O T R Ƣ Ờ N G ĐẠI HỌC KINH TẾ TP . H C M NGUYỄN ĐĂNG THANH ĐO LƢỜNG ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG BẰNG MÔ HÌNH FAMA-FRENCH Chuyên ngành : Kinh Tế - Tài Chính - Ngân Hàng Mã số: 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH T Ế NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS. TS. LÊ THỊ LANH TP. Hồ Chí Minh – Năm 2011 LỜI CAM Đ O AN Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ ngƣời hƣớng dẫn khoa học là PGS.TS. Lê Thị Lanh và những bạn bè, đồng nghiệp đã giúp đỡ tôi trong quá trình làm nghiên cứu để hoàn thành luận văn này. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong luận văn này là trung thực và chƣa từng đƣợc ai công bố trong bất kỳ công trình nào. Thành Phố Hồ Chí Minh, năm 2011 Tác giả Nguyễn Đăng Thanh MỤC LỤC MỞ ĐẦU 1 CHƢƠNG 1 MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA – FRENCH VÀ CÁC CHỨNG CỨ THỰC NGHIỆM 6 1.1. Những tiền đề ra đời mô hình ba nhân tố Fama - French 6 1.1.1. Lý thuyết danh mục đầu tƣ 6 1.1.1.1. Rủi ro và tỷ suất sinh lợi của một tài sản riêng lẻ 6 1.1.1.2. Rủi ro và tỷ suất sinh lợi của danh mục đầu tƣ gồm nhiều tài sản 6 1.1.1.3. Đƣờng biên hiệu quả của các danh mục đầu tƣ 7 1.1.1.4. Mức độ chấp nhận rủi ro và lựa chọn danh mục của nhà đầu tƣ 8 1.1.2. Mô hình định giá tài sản vốn CAPM và những bất thƣờng của CAPM 10 1.1.2.1. Mô hình định giá tài sản vốn CAPM 10 1.1.2.2. Những bất thƣờng của mô hình CAPM 13 1.2. Mô hình ba nhân tố Fama – French và những nghiên cứu thực nghiệm 15 1.2.1. Mô hình ba nhân tố Fama – French 15 1.2.2. Những nghiên cứu thực nghiệm về mô hình ba nhân tố Fama – French 19 Kết luận chƣơng 1 24 CHƢƠNG 2 ỨNG DỤNG MÔ HÌNH FAMA – FRENCH ĐO LƢỜNG ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG 25 2.1. Tổng quan về thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, ngành Xây dựng và cổ phiếu ngành Xây dựng 25 2.1.1. Tổng quan về thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 25 2.1.2. Quy mô niêm yết của doanh nghiệp ngành Xây dựng 31 2.1.3. Rủi ro tổng thể và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu ngành Xây dựng 33 2.1.4. Thực trạng hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp ngành Xây dựng…………………………………………………………………………… 34 2.1.4.1. Tốc độ tăng trƣởng sụt giảm trong 9 tháng đầu năm 2011 34 2.1.4.2. Hiệu quả sử dụng vốn và khả năng trả nợ kém 36 2.1.4.3. Hiệu quả hoạt động và khả năng sinh lợi thấp 37 2.1.5. Khó khăn và triển vọng phát triển của ngành Xây dựng 39 2.1.5.1. Một số khó khăn ngành Xây dựng đang phải đối mặt 39 2.1.5.2. Triển vọng phát triển của ngành Xây dựng 41 2.1.6. Cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng 42 2.2. Ứng dụng mô hình Fama – French đo lƣờng ảnh hƣởng của ba nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng 44 2.2.1. Xây dựng mô hình Fama – French đối với cổ phiếu ngành Xây dựng 44 2.2.2. Dữ liệu mẫu nghiên cứu 45 2.2.3. Xây dựng các danh mục cổ phiếu theo quy mô vốn hóa và tỷ số BE/ME 47 2.2.4. Rủi ro và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của các danh mục cổ phiếu 51 2.2.5. Kiểm định mô hình ba nhân tố Fama – French đối với cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng 53 2.2.6.1. Kiểm định tính dừng và hiện tƣợng đa cộng tuyến 53 2.2.6.2. Kiểm định mô hình ba nhân tố Fama – French 55 2.2.6.3. Phân tích kết quả hồi quy 59 Kết luận chƣơng 2 68 CHƢƠNG 3 MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ 71 3.1. Định hƣớng phát triển ngành Xây dựng đến năm 2015 71 3.2. Khuyến nghị đầu tƣ cổ phiếu ngành Xây dựng 73 3.2.1. Lựa chọn cổ phiếu ngành Xây dựng 73 3.2.2. Một số khuyến nghị đối với nhà đầu tƣ cá nhân 74 3.3. Các giải pháp hỗ trợ 76 3.3.1. Minh bạch thông tin trên trƣờng chứng khoán Việt Nam 76 3.3.1.1. Cập nhật thƣờng xuyên thông tin về lƣợng cổ phiếu lƣu hành 76 3.3.1.2. Minh bạch thông tin về doanh nghiệp, hạn chế tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trƣờng 77 3.3.2. Tăng tỷ lệ cổ phiếu lƣu hành thực tế 79 3.3.3. Cho phép triển khai nghiệp vụ bán khống 80 3.3.4. Thống nhất cách phân chia ngành 81 Kết luận chƣơng 3 83 KẾT LUẬN 84 TÀI LIỆU THAM KHẢO 86 PHỤ LỤC i DANH SÁCH HÌNH, BẢNG BIỂU VÀ PHƢƠNG TRÌNH Danh sách hình Tên hình Trang Hình 1.1 Đƣờng biên hiệu quả của các danh mục tài sản có rủi ro 8 Hình 1.2 Xác định danh mục đầu tƣ tối ƣu bằng cách phối hợp hàm hữu 9 dụng và đƣờng biên hiệu quả Hình 1.3 Đƣờng biên hiệu quả trƣờng hợp cho vay, đi vay với lãi 11 suất phi rủi ro Hình 1.4 Đƣờng thị trƣờng chứng khoán: mối quan hệ giữa tỷ suất 12 sinh lợi kỳ vọng và rủi ro Hình 2.1 Tỷ lệ vốn hóa của 5 ngành lớn nhất TTCKVN thời điểm 30 11/11/2011 Hình 2.2 So sánh biến động tỷ suất sinh lợi của VN-Index và ngành 32 Xây dựng giai đoạn 02/07/2007 – 01/07/2011 Hình 2.3 Tỷ trọng đóng góp vào GDP của các ngành công nghiệp 34 Hình 2.4 Tốc độ tăng trƣởng các ngành kinh tế 9 tháng đầu năm 2011 35 và 2010 Hình 2.5 So sánh ROCE của ngành Xây dựng với toàn thị trƣờng tại 36 thời điểm 11/11/2011 Danh sách bảng biểu Bảng 2.1 Quy mô niêm yết trên TTCKVN tính đến thời điểm 11/11/2011 25 Bảng 2.2 Số lƣợng công ty niêm yết trên HSX và HNX giai đoạn 2000 26 đến nay Bảng 2.3 Khối lƣợng và giá trị giao dịch của HSX và HNX giai đoạn 26 từ năm 2000 đến tháng 11/2011 Bảng 2.4 Giá trị vốn hóa (tỷ USD) 10 TTCK lớn nhất trên thế giới và 27 TTCKVN Bảng 2.5 Danh sách 10 thị trƣờng chứng khoán có giá trị vốn hóa trên 28 GDP (%) lớn nhất và thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Bảng 2.6 Danh sách 10 thị trƣờng chứng khoán có tỷ lệ (%) giá trị giao 29 dịch trên GDP lớn nhất và thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Bảng 2.7 Số lƣợng công ty ngành Xây dựng niêm yết qua các năm 31 Bảng 2.8 Tỷ suất sinh lợi vƣợt trội và rủi ro của ngành Xây dựng và toàn 32 thị trƣờng qua các thời kỳ Bảng 2.9 Giá trị sản xuất kinh doanh ngành Xây dựng 9 tháng năm 2011 33 so với cùng kỳ năm 2009 và 2010 Bảng 2.10 So sánh cấu trúc nguồn vốn của ngành Xây dựng với một số ngành 35 Bảng 2.11 So sánh tốc độ tăng trƣởng tổng tài sản, doanh thu và 38 EBT/Doanh thu của ngành Xây dựng với một số ngành Bảng 2.12 So sánh ROA, ROE và ROS của các ngành trong 4 quý gần nhất 38 Bảng 2.13 Danh sách 11 ngành có P/E và P/B thấp nhất trên TTCKVN 41 Bảng 2.14 So sánh P/E và P/B của ngành Xây dựng với một số ngành 42 Bảng 2.15 Danh sách các công ty chọn vào mẫu nghiên cứu 45 Bảng 2.16 Giá trị quy mô trung vị (tỷ đồng) 48 Bảng 2.17 Quy mô trung bình các danh mục (tỷ đồng) 48 Bảng 2.18 BE/ME trung bình các danh mục 49 Bảng 2.19 Tỷ suất sinh lợi vƣợt trội và rủi ro của 4 danh mục theo từng năm 51 và toàn bộ thời kỳ mẫu Bảng 2.20 Kết quả kiểm định tính dừng 53 Bảng 2.21 Ma trận tƣơng quan giữa các biến 53 Bảng 2.22 Kết quả tính toán α, β, s, h, R 2 hiệu chỉnh bằng phần mềm Eviews 6 55 Bảng 2.23 Phần bù rủi ro của các nhân tố: thị trƣờng, quy mô và giá trị 58 Bảng 2.24 Kết quả hồi quy 3 nhân tố đối với danh mục 25 chứng khoán 59 Bảng 2.25 Kết quả hồi quy 3 nhân tố đối với danh mục S/H 60 Bảng 2.26 Kết quả hồi quy 3 nhân tố đối với danh mục S/L 61 Bảng 2.27 Kết quả hồi quy 3 nhân tố đối với danh mục B/H 62 Bảng 2.28 Kết quả hồi quy 3 nhân tố đối với danh mục B/L 63 Bảng 2.29 Nhóm 10 ngành có tỷ lệ Nợ/VCSH cao nhất 65 Bảng 2.30 Tỷ lệ Nợ/VCSH trung bình của các công ty có vốn hóa lớn và 66 nhỏ trong ngành Xây dựng Việt Nam (thời điểm 11/11/2011) Bảng 2.31 Tỷ lệ sở hữu Nhà nƣớc tại những Công ty Xây dựng quy mô lớn 67 Danh sách phƣơng trình Tên phương trình Trang 1.1 Phƣơng trình xác định tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của tài sản i trong 6 thời kỳ t 1.2 Phƣơng trình xác định phƣơng sai của tỷ suất sinh lợi 6 1.3 Phƣơng trình xác định độ lệch chuẩn 6 1.4 Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của một danh mục gồm n tài sản 6 1.5 Phƣơng sai của tỷ suất sinh lợi của danh mục 7 1.6 Phƣơng trình đƣờng thẳng biểu diễn mối quan hệ giữa tỷ suất sinh 11 lợi và rủi ro của danh mục nằm trên đoạn R f tới Q 1.7 Mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi của một tài sản 12 1.8 Mô hình ba nhân tố Fama – French 16 1.9 Phƣơng trình xác định nhân số SMB 18 1.10 Phƣơng trình xác định nhân số HML 18 2.1 Phƣơng trình xác định số tỷ suất sinh lợi VN-Index 44 2.2 Phƣơng trình xác định số cổ phiếu lƣu hành 47 2.3 Phƣơng trình xác định hộ số BE/ME 48 2.4 Phƣơng trình xác định tỷ suất sinh lợi trung bình của danh mục 50 2.5 Phƣơng trình xác định tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu thứ i 50 [...]... ứng dụng mô hình Fama – French để đo lƣờng ảnh hƣởng của ba nhân tố đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng trên trƣờng chứng khoán Việt Nam Kết quả nghiên cứu sẽ giúp nhà đầu tƣ: - Đánh giá mức độ thành công của mô hình trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trong ngành Xây dựng - Dự báo xu hƣớng biến động tỷ suất sinh lợi của nhóm cổ phiếu ngành Xây dựng dựa vào các hệ... hồi quy - Xác định danh mục cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi vƣợt trội so với tỷ suất sinh lợi bình quân của ngành Xây dựng 3 Các câu hỏi đƣợc đặt ra trong mối quan hệ trên nhƣ sau:  Danh mục thị trƣờng có quan hệ thế nào với tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng trên TTCK Việt Nam?  Có mối quan hệ giữa nhân tố quy mô và tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng? ... pháp nghiên cứu - Phân tích hồi quy đa biến mô hình ba nhân tố Fama – French, so sánh kết hợp với việc sử dụng các bảng biểu và đồ thị để làm rõ những nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng 4 - Dữ liệu phân tích là các số liệu về giá cổ phiếu, số cổ phiếu lƣu hành, tỷ số BE/ME… của các cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam - Công cụ phân... hjHML Với: - Rp là tỷ suất sinh lợi trung bình của danh mục p - Rf là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro - RM là tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trƣờng - SMB là nhân tố quy mô - HML là nhân tố giá trị (1.8) 17 - βj, sj và hj lần lƣợt là các biến phản ảnh độ nhạy cảm của các nhân tố, trong đó βj còn đƣợc gọi là beta chứng khoán 3 nhân tố (để phân biết với hệ số beta chứng khoán trong mô hình CAPM) Từ phƣơng... hiệu ứng quy mô lại hiện diện, tất cả các lý 18 do trên chỉ là những lời giải thích hợp lý cho giả thuyết về ảnh hƣởng của nhân tố quy mô lên tỷ suất sinh lợi Danh mục SMB đƣợc hình thành để mô phỏng cho nhân tố rủi ro trong tỷ suất sinh lợi liên quan tới quy mô Tỷ suất sinh lợi của SMB là chênh lệch giữa tỷ suất sinh lợi trung bình hai danh mục quy mô nhỏ (S/L và S/H) và tỷ suất sinh lợi trung bình... giữa nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng và tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng? 3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu 3.1 Đối tượng nghiên cứu Đối tƣợng nghiên cứu là mô hình ba nhân tố Fama – French và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu các công ty đang hoạt động trong ngành Xây dựng tại Việt Nam 3.2 Phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu dựa trên mẫu dữ liệu quan sát là dữ liệu của các. .. trình 1.8 ta có thể thấy, mô hình ba nhân tố Fama – French là một sự mở rộng của CAPM, nó bao gồm hai nhân tố đƣợc nghiên cứu của Fama và French (1992) tìm ra, kết hợp với nhân tố thị trƣờng Nhân tố thị trường (RM - Rf) Đại diện cho nhân tố thị trƣờng là tỷ suất sinh lợi vƣợt trội của danh mục thị trƣờng (RM – Rf), tức là tỷ suất sinh lợi của danh mục thị trƣờng trừ đi tỷ suất sinh lợi phi rủi ro Phần chênh... ba nhân tố Fama – French, có dẫn chứng bằng những nghiên cứu thực nghiệm trên các thị trƣờng chứng khoán trên thế giới, từ đó làm cơ sở nghiên cứu mối quan hệ giữa ba nhân tố của mô hình Fama – French và tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam - Luận văn nghiên cứu thực nghiệm đối với một ngành cụ thể là ngành Xây dựng nhằm đo lƣờng tác động của ba nhân tố. .. BE/ME thấp và hệ số nhân tố HML âm HML đƣợc hình thành để mô phỏng cho nhân tố rủi ro trong tỷ suất sinh lợi liên quan đến tỷ số BE/ME Tỷ suất sinh lợi của HML là chênh lệch tỷ suất sinh lợi trung bình hai danh mục B/E cao (S/H và B/H) và tỷ suất sinh lợi trung bình của hai danh mục có BE/ME thấp (S/L và B/L) Điều này cho phép xem xét sự thay đổi trong tỷ suất sinh lợi giữa các nhóm cổ phiếu có BE/ME khác... của các nhân tố trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi chứng khoán Vƣơng Đức Hoàng Quân và Hồ Thị Huệ (2008) với một nghiên cứu thực nghiệm về mô hình Fama – French đối với TTCK Việt Nam Nghiên cứu cho thấy nhân tố thị trƣờng và nhân tố quy mô có ảnh hƣởng đáng kể đến tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu trên sàn HOSE, trong khi đó nhân tố giá trị tác động không đáng kể lên tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu 1.2.2.2 . Cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng 42 2.2. Ứng dụng mô hình Fama – French đo lƣờng ảnh hƣởng của ba nhân tố đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng 44 2.2.1. Xây dựng mô. nào với tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng trên TTCK Việt Nam?  Có mối quan hệ giữa nhân tố quy mô và tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng? . thành công của mô hình trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trong ngành Xây dựng. - Dự báo xu hƣớng biến động tỷ suất sinh lợi của nhóm cổ phiếu ngành Xây dựng dựa vào các hệ