BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ BÔNG MỐI QUAN HỆ GIỮA SỞ HỮU NỘI BỘ VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY Ở VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ BÔNG MỐI QUAN HỆ GIỮA SỞ HỮU NỘI BỘ VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY Ở VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS. PHẠM QUỐC VIỆT TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ Giáo viên hướng dẫn là TS. Phạm Quốc Việt. Nội dung của luận văn có tham khảo và sử dụng dữ liệu, thông tin được đăng tải trên các tài liệu tiếng Việt, tiếng Anh và các trang web theo danh mục tài liệu tham khảo. TP.HCM, ngày 24 tháng 12 năm 2013 Tác giả VÕ THỊ BÔNG MỤC LỤC  TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1 1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu: 1 1.2 Mục tiêu nghiên cứu: 2 1.3 Đối tượng nghiên cứu: 2 1.4 Phương pháp nghiên cứu : 2 1.5 Ý nghĩa của bài nghiên cứu : 3 1.6 Cấu trúc bài nghiên cứu : 3 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 4 2.1 Đặc điểm công ty cổ phần: 4 2.2 Thành quả hoạt động của công ty cổ phần và phương pháp đo lường: 5 2.3 Vấn đề người đại diện trong quan hệ giữa cổ đông và Ban giám đốc: 7 2.4 Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban quản trị và thành quả công ty : 10 2.5 Vấn đề nội sinh : 15 2.6 Phát triển giả thiết: 16 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: 18 3.1 Phương pháp nghiên cứu: 18 3.2 Dữ liệu nghiên cứu : 18 3.3 Mô hình nghiên cứu: 20 3.4 Định nghĩa biến: 21 3.4.1 Biến phụ thuộc: 21 3.4.2 Biến độc lập: 22 3.4.3 Biến kiểm soát: 22 3.5 Phương pháp ước lượng: 27 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN 28 4.1 Thống kê mô tả: 28 4.2 Phân tích tương quan giữa các biến: 30 4.3 Kết quả hồi quy sử dụng phương pháp ước lượng OLS: 31 4.3.1 Kết quả ước lượng OLS với biến phụ thuộc Tobin’s q: 31 4.3.2 Kết quả ước lượng OLS với biến phụ thuộc ME/BE: 34 4.3.3 Kết quả ước lượng OLS với biến phụ thuộc ROE: 36 4.4 Kết quả hồi quy hệ hai phương trình sử dụng phương pháp ước lượng 2SLS: 42 4.4.1 Kết quả ước lượng 2SLS với giá trị công ty được đo lường bằng Tobin’s q: 42 4.4.2 Kết quả ước lượng 2SLS với giá trị công ty được đo lường bằng ME/BE: 45 4.4.3 Kết quả ước lượng 2SLS với giá trị công ty được đo lường bằng ROE: 48 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 55 5.1 Kết luận: 55 5.2 Hạn chế bài nghiên cứu: 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Mô tả biến. 26 Bảng 4.1 Kết quả thống kê mô tả các biến độc lập, các biến kiểm soát và biến phụ thuộc. 28 Bảng 4.2: Hệ số tương quan cặp giữa các biến. 30 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy OLS với biến phụ thuộc Tobin’s q. 32 Bảng 4.4. Kết quả hồi quy OLS với biến phụ thuộc ME/BE: 34 Bảng 4.5. Kết quả hồi quy OLS với biến phụ thuộc ROE: 37 Bảng 4.6 Kết quả hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị công ty được đo lường bằng Tobin’s q. 43 Bảng 4.7. Kết quả hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị công ty được đo lường bằng ME/BE. 46 Bảng 4.8. Kết quả hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị công ty được đo lường bằng ROE. 49 TÓM TẮT Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty được nghiên cứu trên một mẫu gồm 131 công ty phi tài chính ở Việt Nam trong giai đoạn từ 2008 đến 2012. Kết quả của nghiên cứu này củng cố thêm kết quả của các nghiên cứu trước đó về mối quan hệ phi tuyến giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty nghiên cứu trên những thị trường lớn hơn. The đó, tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty tỷ lệ nghịch với nhau khi tỷ lệ sở hữu dưới 18% hoặc trên 54% và tỷ lệ thuận với nhau khi tỷ lệ sở hữu nằm trong khoảng từ 18% đến 54%. Những kết quả này là khá mạnh mẽ đối với những thước đo thành quả công ty khác nhau (Tobin’Q, Giá trị thị trường/giá trị sổ sách, ROE) và cũng khá mạnh mẽ đối với vài kỹ thuật ước lượng khác nhau như bình phương bé nhất (OLS), bình phương bé nhất hai giai đoạn (2SLS). Các phát hiện trong nghiên cứu này đóng góp cho các bằng chứng quốc tế ngày càng gia tăng về mối quan hệ bậc ba phi tuyến giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty và mối quan hệ này là mạnh mẽ đối với những khác biệt trong cơ cấu quản trị giữa các thị trường. 1 Chương 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu: Người quản lý đóng một vai trò quan trọng cho sự thành công của một doanh nghiệp. Một người quản lý có năng lực và theo đuổi mục tiêu tối đa hóa tài sản cho cổ đông sẽ góp phần giúp doanh nghiệp đạt được thành quả tốt trong hoạt động của mình. Sự tách biệt quyền sở hữu khỏi quyền quản lý có khả năng tác động tiêu cực đến giá trị của doanh nghiệp thông qua vấn đề chi phí đại diện. Berle và Means (1932) đã chứng minh rằng các nhà quản lý không có cổ phần trong các công ty họ quản lý thì có khả năng trở nên lười biếng, sử dụng các đặc quyền để làm lợi cho bản thân thông qua chi phí của các cổ đông. Trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu nội bộ và giá trị công ty trên các thị trường lớn như Mỹ, Anh, New Zealand Phần lớn các nghiên cứu này đều đưa ra mối quan hệ phi tuyến tính giữa sở hữu nội bộ và giá trị công ty, theo đó, mối quan hệ giữa sở hữu nội bộ và giá trị công ty sẽ xảy ra theo hai hiệu ứng: hiệu ứng phân kỳ lợi ích (entrenchment effect) và hiệu ứng hội tụ lợi ích (convergence of interests). Cụ thể: ban đầu sở hữu nội bộ tỷ lệ thuận với giá trị công ty tại mức thấp của sở hữu nội bộ, sau đó tỷ lệ nghịch tại mức trung của sở hữu nội bộ và cuối cùng tỷ lệ thuận tại mức cao của sở hữu nội bộ. Một số nghiên cứu trên thị trường Châu Á như Trung Quốc, Hồng Kông cũng phát hiện ra mối quan hệ bậc ba giữa sở hữu nội bộ và giá trị công ty. Tuy nhiên, khác biệt với các thị trường Mỹ, Anh, New Zealand (hội tụ - phân kỳ - hội tụ), mối quan hệ này ở một số nước Châu Á diễn ra theo dạng “phân kỳ - hội tụ - phân kỳ”. Vậy ở Việt Nam, một nền kinh tế đang chuyển đổi sang cơ chế thị trường và môi trường pháp lý chưa hoàn thiện thì sở hữu nội bộ sẽ tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp? 2 Hiện tại ở Việt Nam chưa có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu nội bộ và giá trị doanh nghiệp. Hơn nữa, các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay phần lớn là các công ty gia đình phát triển thành công ty đại chúng hoặc là các công ty thu hút đầu tư từ nước ngoài do điều kiện kinh tế mở cửa. Vì vậy việc nghiên cứu đề tài về mối quan hệ giữa sở hữu nội bộ và giá trị doanh nghiệp là rất cần thiết nhằm giúp cho các công ty lựa chọn một mức độ sở hữu nội bộ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty ở Việt Nam. Từ đó đi vào trả lời cho các câu hỏi: - Liệu ở Việt Nam có tồn tại mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc và giá trị công ty? - Nếu có tồn tại mối quan hệ này thì đó là mối quan hệ tuyến tính hay phi tuyến tính? 1.3 Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu là mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban giám đốc với giá trị của doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2008 đến 2012. 1.4 Phương pháp nghiên cứu : Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng. Bằng việc thu thập dữ liệu từ năm 2008 đến 2012 của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Hồ Chí Minh và sử dụng kỹ thuật ước lượng bình phương bé nhất (OLS) và bình phương bé nhất hai giai đoạn (2SLS) để trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu. [...]... nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu ban quản trị và giá trị thị trường của công ty Bằng cách sử dụng dữ liệu chéo dựa trên mẫu nghiên cứu là các công ty S&P500 lớn ở Mỹ, giá trị thị trường của công ty được đo lường bằng Tobin’s Q, tác giả đã tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ bậc ba giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của ban quản trị và giá trị công ty Cụ thể, ban đầu giá trị công ty tăng cùng với tỷ lệ sở hữu ban... trường Chen và cộng sự (2005) đã nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị công ty ở Trung Quốc và tìm thấy mối quan hệ phi tuyến giữa sự tập trung quyền sở hữu và giá trị công ty được đo lường bằng Tobin’s Q Mối quan hệ này nghịch biến trong khoảng tỷ lệ sở hữu từ 0% đến 10%, nhưng lại đồng biến trong khoảng tỷ lệ sở hữu từ 10% đến 35% và cuối cùng là nghịch biến khi tỷ lệ sở hữu lớn hơn... một mối quan hệ nghịch biến giữa Tobin’s q và tỷ lệ sở hữu của 14 ban quản trị tại mức thấp của quyền sở hữu và một mối quan hệ đồng biến tại mức cao của quyền sở hữu Tuy nhiên, khi nhóm tác giả kiểm soát những ảnh hưởng cố định theo công ty, thì mối quan hệ tuyến tính giữa sở hữu nội bộ và giá trị công ty được tìm thấy Cụ thể, Tobin’s q tăng đều cùng với sự gia tăng của tỷ lệ sở hữu của ban quản trị. .. lý biến cấu trúc sở hữu như là một biến nội sinh, sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính, Demsetz và Lehn (1985) không tìm thấy bằng chứng nào về mối quan hệ giữa lợi nhuận công ty và sở hữu nội bộ Kole (1996) cũng đã cung cấp bằng chứng về quan hệ nhân quả ngược trong mối quan hệ giữa sở hữu nội bộ và giá trị công ty Kole cho rằng giá trị công ty có thể là yếu tố quyết định cấu trúc sở hữu chứ không phải... 54 công ty ở New Zealand giai đoạn từ 1994 đến 1998 cũng trình bày một mối quan hệ bậc ba giữa tỷ lệ sở hữu ban quản trị và giá trị công ty Theo đó, tỷ lệ sở hữu nội bộ và giá trị công ty tỷ lệ thuận với nhau đối với mức độ sở hữu dưới 14% và trên 40% và tỷ lệ nghịch tại mức độ trung của quyền sở hữu Những kết quả này là khá mạnh mẽ đối với những thước đo thành quả công ty khác nhau (Tobin’Q, Giá trị. .. độ tập trung quyền sở hữu Trái ngược với những phát hiện của Morck và cộng sự (1988), McConnell và Servaes (1990) nghiên cứu mối quan hệ giữa Tobin’s Q và cấu trúc sở hữu với một mẫu gồm 1173 công ty trong năm 1976 và 1093 công ty trong năm 1986 và tìm thấy mối quan hệ bậc hai giữa Tobin’s Q và tỷ lệ cổ phiếu thường được sở hữu bởi những cổ đông nội bộ Theo đó, sở hữu nội bộ và giá trị doanh nghiệp sẽ... động của ban giám đốc trở nên khó khăn khi tỷ trọng sở hữu cổ phần của họ đáng kể trong công ty Cho đến nay trên thế giới có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị công ty Hầu hết kết quả của các nghiên cứu này đều cho thấy có tồn tại mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của ban quản lý và giá trị công ty Tuy nhiên, mối quan hệ này rất đa dạng giữa các nghiên cứu Morck và cộng sự (1988)... trị khi tỷ lệ sở hữu thấp hơn 5%, sau đó giảm tại mức sở hữu từ 5% đến 25 %và tăng trở lại khi tỷ lệ sở hữu ban quản trị đạt mức cao hơn 25% Short và Keasey (1999) tiến hành một nghiên cứu về mối quan hệ giữa thành quả công ty và sở hữu ban quản trị trên một mẫu gồm 225 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán London trong kỳ từ 1988 đến 1992, sử dụng RSE (tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu) và. .. quả công ty Kết quả của các nghiên cứu này 16 cũng khác nhau Hermalin và Weisbach (1988) tìm thấy mối quan hệ bậc ba giữa tỷ lệ sở hữu của ban quản trị và thành quả công ty (đồng biến – nghịch biến – đồng biến) Himmelberg và cộng sự (1999) tìm thấy mối quan hệ bậc hai giữa tỷ lệ sở hữu của ban quản trị và thành quả công ty khi họ kiểm soát vấn đề nội sinh của quyền sở hữu bằng cách sử dụng các biến công. .. Holderness và cộng sự (1999) cũng xác nhận tỷ lệ sở hữu của ban quản trị là biến nội sinh trong nghiên cứu của họ Demsetz và Villalonga (2001) không tìm thấy mối quan hệ nào giữa cấu trúc sở hữu và thành quả công ty Tóm lại, các bằng chứng của các nghiên cứu trên cho thấy rằng việc xử lý cấu trúc sở hữu như là biến nội sinh có thể dẫn đến sự xác định sai về mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu và thành quả công ty . BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ BÔNG MỐI QUAN HỆ GIỮA SỞ HỮU NỘI BỘ VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY Ở VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ . một mối quan hệ bậc ba giữa tỷ lệ sở hữu ban quản trị và giá trị công ty. Theo đó, tỷ lệ sở hữu nội bộ và giá trị công ty tỷ lệ thuận với nhau đối với mức độ sở hữu dưới 14% và trên 40% và tỷ. về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị công ty ở Trung Quốc và tìm thấy mối quan hệ phi tuyến giữa sự tập trung quyền sở hữu và giá trị công ty được đo lường bằng Tobin’s Q. Mối quan