CƠNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG “SINH VIÊN NGHIÊN CỨU KHOA HỌC” NĂM 2011 Tên cơng trình: NHẬN DIỆN VÀ LÝ GIẢI HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM Thuộc nhóm ngành: Khoa học xã hội HÀ NỘI, 2011 TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN CƠNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG “SINH VIÊN NGHIÊN CỨU KHOA HỌC” NĂM 2011 Tên cơng trình: NHẬN DIỆN VÀ LÝ GIẢI HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM Thuộc nhóm ngành: Khoa học xã hội Họ tên sinh viên: Lê Thanh Hà Nguyễn Đức Hùng Ngô Quốc Thái Trần Nhật Tuấn Lớp: Kinh tế học 49 Năm thứ: 4/4 Trường: Đại học Kinh tế Quốc dân Giáo viên hướng dẫn: T.S Tô Trung Thành HÀ NỘI, 2011 i DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT TTCK: Thị trường Chứng khoán UBCKNN: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước CTCK: Cơng ty Chứng khốn CTCP: Cơng ty Cổ phần VHTT: vốn hóa thị trường KLGD: khối lượng giao dịch Mã CK: mã chứng khoán CP: cổ phiếu ii TRANG BÌA ………………………… ………………… …………… …i MỤC LỤC …………………………………………………………………………… ….ii DANH MỤC BẢNG ……………………………………………………………… … iv DANH MỤC HÌNH ……………………………………………………………… … v DANH MỤC HỘP ……………………………………………………………… … .v TÓM TẮT …………………………………………………………………… ……… vi LỜI CÁM ƠN …………………………………………………………………… … vii Mục lục Chương Giới thiệu đề tài nghiên cứu 1.1 Lí nghiên cứu 1.2 Mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu phạm vi nghiên cứu 1.2.1 Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu 1.2.2 Phạm vi nghiên cứu 1.3 Phương pháp nghiên cứu, số liệu biến 1.3.1 Phương pháp nghiên cứu 1.3.2 Số liệu biến 1.4 Tầm quan trọng việc nghiên cứu hành vi bầy đàn 1.5 Cấu trúc nghiên cứu Chương Tổng quan lý thuyết nghiên cứu 2.1 Tổng quan lý thuyết 2.1.1 Khái niệm tâm lý hành vi bầy đàn 2.1.2 Phân loại hành vi bầy đàn 10 2.1.3 Tính hợp lý bầy đàn có chủ ý 10 2.1.4 Tính bất hợp lý bầy đàn có chủ ý 12 2.1.5 Hệ hành vi bầy đàn 14 2.1.6 Nguyên nhân hành vi bầy đàn 16 2.2 Tổng quan nghiên cứu 17 2.2.1 Một số kết nghiên cứu trước 17 2.2.2 Một số nghiên cứu thực nghiệm Việt Nam 21 Chương Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam 22 3.1 Diễn biến thị trường chứng khoán biến động tâm lý nhà đầu tư 22 3.1.1 Chu kỳ 1: từ ngày 28/07/2000 đến ngày 23/10/2003 (651 phiên) 23 3.1.3 Chu kỳ 3: từ 25/02/2009 đến 28/03/2011 (520 phiên) 28 3.2 Các thành phần thị trường 29 3.2.1 Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước 29 3.1.3 Nhóm nhà đầu tư thị trường 29 3.1.4 Thành phần trung gian: công ty tài quỹ đầu tư 36 Chương Phương pháp nghiên cứu phân tích số liệu 39 4.1 Phương pháp nghiên cứu 39 4.2 Số liệu, phân tích số liệu biến 42 4.2.1 Số liệu phân tích số liệu 42 4.2.2 Biến 47 Chương Kết nghiên cứu thực nghiệm 49 5.1 Kết hồi quy với nhóm cổ phiếu ngẫu nhiên 49 5.1.1 Hành vi bầy đàn ngày thị trường tăng/giảm điểm 51 5.1.2 Mức độ bầy đàn thời kỳ thị trường biến động mạnh 53 5.1.3 Mức độ bầy đàn theo năm 53 5.1.4 Hành vi bầy đàn thời kỳ bong bóng 2007 khủng hoảng 2008 55 5.2 Kết thực nghiệm với nhóm bluechips 59 5.2.1 Cuối chu kỳ 2, thị trường chứng khoán lao dốc mạnh 59 5.2.2 Pha sóng lên chu kỳ 60 5.2.3 VN-index bị bóp méo nhà đầu số 62 5.3 Kết hồi quy với nhóm mid-cap 63 5.4 Kết hồi quy nhóm small-cap 65 Chương Kết luận khuyến nghị sách 68 6.1 Tóm tắt kết nghiên cứu 68 6.2 Khuyến nghị sách 69 6.3 Hạn chế hướng nghiên cứu đề xuất 72 Tài liệu tham khảo 78 iv DANH MỤC BẢNG Bảng Số lượng tài khoản giao dịch 31/12 hàng năm 30 Bảng Tỷ trọng giao dịch nhà đầu tư nước 33 Bảng Tỷ trọng mua bán nhà đầu tư nước 34 Bảng Bảng phân loại cổ phiếu theo mức vốn hóa thị trường (MKC) 44 Bảng Thống kê mô tả mẫu liệu ngẫu nhiên 44 Bảng Thống kê mô tả mẫu Bluechips 45 Bảng Thống kê mô tả mẫu Mid Cap 46 Bảng Kết ước lượng theo mơ hình Christie & Huang (1995) 50 Bảng 10 Kết ước lượng mơ hình theo phương pháp CCK (2000) 50 Bảng 11 Kết ước lượng mơ hình ngày thị trường tăng giảm điểm 52 Bảng 12 Kết ước lượng mơ hình CH (1995) CCK (2000) 53 Bảng 13 Kết ước lượng mơ hình thời kỳ bong bóng 2007 khủng hoảng 2008 56 Bảng 14 Hồi quy giai đoạn bong bóng quý IV năm 2006 đến quý I năm 2007 56 Bảng 15 Hồi quy giai đoạn bong bóng quý IV năm 2007 đến quý I năm 2008 57 Bảng 16 Kết ước lượng riêng cho thời kỳ bong bóng 2007 khủng hoảng 2008 58 Bảng 17 Kết hồi quy giai đoạn cuối chu kỳ 59 Bảng 18 Kết hồi quy nhóm bluechips giai đoạn pha chu kỳ 61 Bảng 19 Kết hồi quy theo mơ hình CCK (2000) 61 Bảng 20 Kết hồi quy nhóm bluechips giai đoạn bluechips bị thao túng 62 Bảng 21 Kết hồi quy nhóm bluechips giai đoạn tháng 63 Bảng 22 Kết hồi quy nhóm mid-cap theo mơ hình CH (1995) 64 Bảng 23 Kết hồi quy mid-cap theo mô hình CCK (2000) giai đoạn I 64 Bảng 24 Kết hồi quy mid-cap theo mơ hình CCK (2000) cho chu kỳ III 64 Bảng 25 Kết hồi quy thời đoạn 66 Bảng 26 Kết hồi quy thời kỳ từ 25/3/2009 đến 28/3/2011 67 v DANH MỤC HÌNH Hình Số lượng cơng ty chứng khốn cơng ty quản lý quỹ 37 Hình Số lượng cơng ty chứng khốn cơng ty quản lý quỹ 37 Hình Kết ước lượng mức độ bầy đàn theo chu kỳ năm 55 DANH MỤC HỘP Hộp 2.1.1 Thông tin vắn tắt VN-index chu kỳ 24 Hộp 2.1.2 Thông tin vắn tắt VN-index chu kỳ 24 Hộp 3.1.3 Thông tin vắn tắt VN-index chu kỳ 28 PHỤ LỤC Phục mục Thông tin mẫu liệu ngẫu nhiên 743 Phụ mục Thông tin mẫu Bluechips 754 Phụ mục Thông tin mẫu Mid Cap 765 Phụ mục Thông tin mẫu Small-cap 776 vi TĨM TẮT Có nhiều lý định giao dịch chủ thể Thị trường Tài mang tính bầy đàn hành vi thường dẫn tới dao động mức, ảnh hưởng xấu đến tính hiệu thị trường Trên sở phương pháp tiếp cận CSSD đề xuất Christie Huang (1995) CSAD phát triển Chang, Cheng Khorana (2000) sử dụng nhằm nhận diện “hành vi bầy đàn” lý giải cho bầy đàn nhà đầu tư Thị trường Chứng khoán Việt Nam Bộ liệu lịch sử chứng khoán Sở Giao dịch Chứng khốn Tp Hồ Chính Minh (HOSE) sử dụng với phương pháp chọn mẫu thích hợp Kết phân tích thực nghiệm thu tương đối đồng nhất, “hành vi bầy đàn” diện dai dẳng Thị trường Chứng khoán diễn mạnh mẽ thời kỳ thị trường biến động mạnh Tính bầy đàn diện mạnh mẽ thị trường làm cho giá trị thị trường vượt xa giá trị thực (bong bóng thị trường năm 2007) làm trầm trọng thêm sụt giảm thị trường (thị trường “rơi tự do” thời gian khủng hoảng kinh tế năm 2008) Chương Giới thiệu đề tài nghiên cứu 1.1 Lí nghiên cứu Tâm lý bầy đàn tượng tâm lý học chi phối định người mặt đời sống Ngay thị trường tài chính, nơi mà hầu hết người nghĩ có suy tính định lượng tồn tâm lý bầy đàn hữu rõ ràng Trong thị trường tài chính, tâm lý bầy đàn xu hướng hành vi nhà đầu tư theo gót nhà đầu tư khác Họ định theo người khác mà khơng cần có đầy đủ thơng tin, hay đánh giá xác đánh đổi thu nhập rủi ro Sự phát triển nhanh chóng kinh tế Việt Nam kéo theo phát triển mạnh mẽ thị trường tài chính, với tham gia ngày nhiều nhà đầu tư Cùng với đó, cụm từ “tâm lý bầy đàn” trở nên phổ biến sau vài khủng hoảng tài chính, tâm lý bầy đàn lại nhắc đến nhiều Hành vi bầy đàn nhà đầu tư thị trường đưa đến việc giá trị thị trường vượt xa giá trị thực, làm tăng mức độ biến động đột ngột, ổn định thị trường làm tăng khả đổ vỡ thị trường tài Tâm lý bầy đàn xuất nhà đầu tư hành động theo nhà đầu tư khác mà không quan tâm đến thông tin mà có, kéo theo phản ứng dây chuyền nhà đầu tư khác Lợi hành động tiết kiệm chi phí cho việc định đầu tư Hành động theo đám đông khiến nhà đầu tư tự tin yên tâm vào định Khi tâm lý bầy đàn xuất hợp lý định cá nhân lại nảy sinh thơng tin méo mó thị trường Bởi định thực hàm chứa tín hiệu nhà đầu tư khác Và loạt tín hiệu sai phát ra, “hiệu ứng đám đông” kim nam cho nhà đầu tư lại quan sát thị trường Nếu nhà đầu tư hành động theo định đầu tư (mặc dù khơng phải số họ xem xét cân nhắc kỹ lưỡng) thị trường hiệu Nhưng họ đầu tư vào tài sản không với giá trị nó, bong bóng dần xuất thị trường Những dòng vốn đổ vào mà khơng quan tâm tiền bỏ có xứng đáng với giá trị nhận hay không, làm cho tài sản thị trường tài vượt xa giá trị vốn có Khi bong bóng vỡ, người gánh chịu hậu nặng nề nhà đầu tư nhỏ lẻ họ người chạy theo Đến lúc họ lại đua bán tháo khiến giá trị toàn thị trường giảm mạnh Bầy đàn mua bán khiến thị trường bất ổn, giá trị thật Nhà đầu tư nhận thức bầy đàn, song việc nhận diện tính bầy đàn khơng dễ dàng Hơn nữa, chưa có số hay báo thống mang tính thống kê nghiêm túc hành vi để cảnh báo mức độ định tính bầy đàn thị trường Mọi ước đốn hành vi bầy đàn đơn dựa vào khối lượng cổ phiếu mua/bán hành vi nhà đầu tư quan sát trực tiếp sàn chứng khoán Trong nghiên cứu định lượng, nghiên cứu trước dành tập trung vào việc tìm xác suất cổ phiếu có bị giao dịch thiên lệch hành vi bầy đàn quỹ đầu tư (phương pháp LSV PCM) hay truy tìm dấu vết bầy đàn qua sai số chuẩn chéo loại chứng khoán (CSSD) thời kỳ thị trường biến động mạnh Đã có số nghiên cứu trước đề tài thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam A Farber, Nguyen V.H Vuong Q.H (2006) hay Chính (2008), song tác giả dừng lại nghiên cứu giai đoạn nhỏ phương pháp CSSD hay với phương pháp chọn mẫu không rõ ràng Với biến động mạnh thị trường, nhóm tác giả nhận thấy cần phải nghiên cứu sâu vấn đề nhiều góc độ Nhóm tác giả hy vọng khoả lấp phần khoảng trống nghiên cứu thơng qua phân tích thực nghiệm số liệu đầy đủ Thêm vào đó, nghiên cứu tâm lý bầy đàn giúp hiểu rõ hành vi đầu tư chủ thể thị trường tài Khi nhà đầu tư có hiểu biết đầy đủ bầy đàn, họ cân nhắc định 65 Kết kiểm định cho giai đoạn II chu kỳ thứ sau khủng hoảng (từ ngày 21/7/2009-18/12/2009, gồm 82 quan sát) cho thấy hành vi bầy đàn nhà đầu tư diện rõ ràng (Bảng 23 Bảng 24) tất mơ hình Hệ số |β1| > |β2| cho thấy ngày giá cổ phiếu i có giá thấp thị trường hành vi bầy đàn xuất mạnh mẽ (ngược lại với giai đoạn I) Các hệ số β giai đoạn II nhỏ giai đoạn I cho thấy hành vi bầy đàn nhà đầu tư xảy rõ ràng Kết kiểm định cho giai đoạn III chu kỳ thứ sau khủng hoảng (từ ngày 19/12/2009-23/3/2011, gồm 310 quan sát) Các mơ hình theo CH (1995) CCK (2000) không phát hành vi bầy đàn kể kiểm định cho giai đoạn nhỏ Mơ hình phi tuyến γ1 khơng có ý nghĩa thống kê, γ2 có ý nghĩa thống kê R2 hiệu chỉnh nhỏ mơ hình mắc khuyết tật Như vậy, hành vi bầy đàn nhà đầu tư hữu rõ ràng thị trường có xu hướng giảm dần sau khủng hoảng 5.4 Kết hồi quy nhóm small-cap Giá sử dụng giá đóng cửa DU biến giả (biến nhị phân) nhận giá trị ngày lợi suất danh mục thị trường (Rm,t) lớn 75% ngày Rm,t có giá trị dương Đại diện cho ngày mà lợi suất thị trường biến động mạnh Các biến R(-1), R(-2) độ trễ phần dư mơ hình, biểu thị tác động cú sốc khứ lên biến phụ thuộc ngày hơm 65 66 Bảng 25 Kết hồi quy thời đoạn Giai đoạn: 10/10/2007-20/06/2008  1 2 µ1 µ2 ρ1 ρ2 Adjusted R CSAD = α + β1|Rm| + β2Rm2 + µ1DU + µ2DL + ρ1R(-1) + ρ2R(-2) + et CSSD = α + β1|Rm| + β2Rm2 + µ1DU + µ2DL + ρ1R(-1) + ρ2R(-2) + et CSAD CSSD 0.006922 (12.82785)* ** 0.488848 (3.691902)* ** -27.66805 (-5.586746)* ** -0.000165 -0.169880 -0.001008 (-1.313631) 0.375508 (3.843246)* ** 0.216412 (2.363499)* ** 0.368365 9.89E-05 (6.702567)* ** 0.010976 (3.021846)* ** -0.627519 (-4.596590)* ** -3.48E-06 (-0.130965) -3.87E-05 (-1.832687)** 0.335789 (3.544624)* ** 0.255978 (2.794972)* ** 0.318191 Trong ngoặc thống kê T *, **, *** tương đương với mức ý nghĩa 1)%, 5% 1% Kết hồi quy cho thấy hệ số DU DL mang dấu âm có hệ số DL có ý nghĩa mức 10% Hệ số Rm2 mang dấu âm có ý nghĩa mức 5% thể mối quan hệ phi tuyến CSSD CSAD với Rm2 Đối với kiểm định thời đoạn lại, khơng có dấu vết bầy đàn kết thu cho hệ số DL Rm2 âm Tuy nhiên giá trị p-value cho thấy hệ số khơng mang ý nghĩa thống kê Khơng phát bầy đàn ta thấy quan hệ phi tuyến CSAD, CSSD với Rm2 mạnh, đồng thời mối quan hệ có xu hướng xuất mạnh thị trường xuống 66 67 Bảng 26 Kết hồi quy thời kỳ từ 25/3/2009 đến 28/3/2011 Giai đoạn: 25/03/200720/06/2008  t-statistic 1 t-statistic 2 t-statistic µ1 t-statistic µ2 t-statistic Ρ1 t-statistic Ρ2 t-statistic Adjusted R CSAD = α + β1|Rm| + β2Rm2 + µ1DU + µ2DL + ρ1R(-1) + ρ2R(-2) + e (1) t CSSD = α + β1|Rm| + β2Rm2 + µ1DU + µ2DL + et (2) CSAD CSSD 0.011075 0.000964 (32.54446)* ** (26.13139)* ** -1.024593 -0.269460 (-15.81384)* ** (-38.10628)* ** 31.27635 9.548561 (26.84378)* ** (74.93416)* ** 0.003896 0.000745 (5.473484)* ** (9.582496)* ** 0.002698 0.000713 (3.935138)* ** (9.562704)* ** 0.169883 (4.240678)* ** 0.100899 (2.521704)* ** 0.923471 0.593079 Trong ngoặc thống kê T *, **, *** tương đương với mức ý nghĩa 10%, 5% và1% Kết hồi quy suốt thời kỳ dài cho thấy khơng có tâm lý bầy đàn nhóm cổ phiếu small cap Như vậy, tính bầy đàn nhóm smallcap phát thời đoạn ngắn thời đoạn dài 67 68 Chương Kết luận khuyến nghị sách 6.1 Tóm tắt kết nghiên cứu Sử dụng mơ hình CH (1995) CCK (2000) với nhóm liệu nhiều giai đoạn khác nhau, kết thu đa dạng phần phản ánh diễn biến tâm lý nhà đầu tư qua giai đoạn thăng trầm TTCK Việt Nam 11 năm từ 2000 đến Các kết mà nhóm ghi nhận là: a) TTCK Việt Nam từ thành lập vào năm 2000 tới trải qua hết chu kỳ xác định xu sóng chu kỳ thứ mà dự kiến cất cánh sau chuỗi ngày ngang giống chu kỳ thứ b) Tính bầy đàn phát tất mẫu liệu chọn, song có khác mức độ thời điểm xuất Chung quy lại, kết khơng nằm ngồi diễn biến ghi nhận thị trường Việc phải sử dụng mơ hình GARCH, biến trễ biến phụ thuộc (AR, MA) để nhằm loại bỏ khuyết tật cho thời đoạn quan sát dài, đồng thời với việc hồi quy với đoạn ngắn làm mức giải thích mơ hình (Adjusted R-squared) tăng lên đáng kể cho thấy tâm lý nhà đầu tư ngắn hạn thay đổi, việc chuyển từ trạng thái hưng phấn sang bi quan kéo theo phản ứng số đông phản ánh vào kết hồi quy c) Đối với nhóm liệu ngẫu nhiên, tính bầy đàn nhà đầu tư phát qua hồi quy theo mơ hình CCK thời đoạn dài, chứng gợi ý tính bầy đàn tượng tâm lý dai dẳng qua suốt thời kỳ hoạt động sàn HOSE từ thành lập tới d) Ý nghĩa dấu hệ số gợi ý hành vi bầy đàn thị trường tăng điểm mạnh lớn thị trường xuống điểm mạnh giai đoạn nghiên cứu Điều phản ánh thực tế ngẫu nhiên lên muốn mua, song bán khơng phải bán Có ngoại 68 69 lệ giai đoạn bóng chứng khốn “bầy thú” thổi, hành vi bầy đàn lại yếu chút so với bong bóng xì Một phần giai đoạn vỡ tung số nhà đầu tư tham gia tăng lên đáng kể, mức ảnh hưởng lớn e) Đối với bluechips, việc phải hạ xuống 50% đặt điều kiện cho biến giả đại diện cho ngày biến động vượt mức bình thường (hay nằm vào phần đuôi đồ thị hàm phân bố tần suất Rm,t) cho thấy tính bầy đàn nhóm bluechips nhạy so với nhóm khác (có lẽ khơng phải mua mã này) Và điều quan trọng rút xu hướng giảm dần tính bầy đàn ghi nhận qua chứng dấu mức ý nghĩa thống kê hệ số Nó đột ngột biến giai đoạn ngắn vào cuối pha 1, lại xuất VN-index ghi nhận bị thao túng cách sử dụng mã bluechips f) Các kết theo giai đoạn nhỏ cho thấy mơ hình chạy tốt với thời đoạn ngắn không xuất khuyết tật tăng tính qn với kết có nhóm liệu cịn lại g) Bằng chứng giảm dần hành vi bầy đàn nhà đầu tư ghi nhận nhóm cịn lại midcap smallcap 6.2 Khuyến nghị sách Phân tích thực nghiệm cho thấy hành vi bầy đàn diện dai dẳng, xuất mạnh mẽ thời kỳ thị trường biến động mạnh Do có nhiều lý hành vi bầy đàn dẫn tới biến động tăng/giảm mức làm cho thị trường hoạt động không hiệu Việc phân biệt bầy đàn giả bầy đàn có chủ ý khó khăn Trong điều kiện bình thường tính bầy đàn xuất thị trường, nhà đầu tư tiếp cận nguồn thông tin định dựa phân tích thân Do cho mức độ bầy đàn giả khơng ảnh hưởng tới hiệu thị trường Nói chung, xét quan điểm kinh tế, hành vi bầy đàn vượt mức độ 69 70 định bất lợi có ảnh hưởng xấu tới thị trường Nếu so sánh giá trị vốn hóa TTCK Việt Nam với khu vực khác giới, đặc biệt với mức bình quân khu vực, TTCK Việt Nam cịn chặng đường dài để phát triển Ví dụ, đạt tới mức bình quân kinh tế có truyền thống quy mô thị trường nhỏ, Châu Âu hay Mỹ La tinh, TTCK Việt Nam đạt khoảng nửa mức tiềm Nếu so với mức bình qn tồn giới, tiềm đạt phần ba Quá trình cải cách doanh nghiệp cổ phần hóa tiếp tục diễn giúp quy mơ thị trường tăng dần Điều hàm ý tác động tượng bong bóng thị trường ngày rõ rệt hệ thống tài tồn kinh tế (Nguyễn Đức Thành, 2011) Hơn nữa, xét theo chu kỳ, thị trường giai đoạn điều chỉnh chu kỳ Khi đó, thị trường có khả khởi sắc, hành vi bầy đàn giúp thị trường cất cánh mà lạm phát kiểm soát, kinh tế ổn định hơn, cân đối vĩ mô điều chỉnh theo hướng tích cực Và khơng có sách điều chỉnh hành vi, lịch sử bong bóng thị trường dễ lặp lại Đối với góc độ nhà đầu tư chúng tơi khuyến nghị nhà đầu tư nên cẩn trọng với định đầu tư Việc đầu tư phải dựa nguồn thơng tin đáng tin cậy phân tích riêng thân Đầu tư theo kiểu bầy đàn hợp lý vài thời điểm định thị trường tài đơi khơng có nhiều thời gian để phân tích kỹ lưỡng, hội vượt khỏi tầm tay Chạy theo đám đông thị trường giúp nhà đầu tư kiếm lợi Song tín hiệu nhiễu gây hành vi ngắn hạn nhiều khả tạo phản ứng méo mó dài hạn, mà tính bầy đàn lan toả tạo độ tàn phá mạnh Có nhiều nhận định cho nhà đầu tư cẩn trọng với định mua hay bán giá phản ánh giá trị thị trường cổ phiếu phát triển bền vững Một biện pháp giúp nhà đầu tư có 70 71 phân tích xác đáng việc dễ dàng tiếp cận với thông tin cơng khai tình hình hoạt động cơng ty niêm yết Cung cấp thông tin cấp độ hãng cách trung thực, xác lực điều hành, tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh điều mà công ty niêm yết phải làm Điều giúp cho chủ thể đầu tư thị trường đánh giá tình hình lực tài cơng ty Từ đó, nhà đầu tư đưa định đầu tư hiệu (về mặt kinh tế) tránh rủi ro cho cơng ty niêm yết thị trường UNCKNN đóng vai trị giúp thị trường hoạt động hiệu thơng tin thị trường khơng hồn hảo Việc thiếu công cụ quản lý thị trường khung pháp lý chưa hoàn thiện thời gian qua dẫn tới khả giám sát UBCKNN hạn chế UBCKNN phải tăng cường lực giám sát thị trường, công ty niêm yết, điều đặc biệt quan trọng vấn đề minh bạch hóa thơng tin Thông tin cần công bố rộng rãi kịp thời đảm bảo tính khách quan, đáng tin cậy Khung pháp lý nhằm điều chỉnh hành vi thị trường cần hoàn thiện phù hợp với điều kiện hồn cảnh nay, đặc biệt hình phạt cần đủ nặng Hơn nữa, thị trường cần có nhiều sản phẩm, công cụ phái sinh hơn, cơng cụ phản ánh kỳ vọng nhà đầu tư vào tương lai thị trường tín hiệu giúp cho UBCKNN biết điều cần phải làm trước muộn để xoay chuyển Việc sử dụng công cụ phái sinh cần thận trọng bước một, liền với khung luật pháp điều chỉnh, tránh bùng nổ-đổ vỡ (boom and bust) dẫn tới khủng hoảng hệ thống tài điều xảy với thị trường chứng khốn Mỹ năm 2007 Nếu nghiên cứu sâu hành vi bầy đàn hỗ độn luồng thông tin thị trường hành vi định nhà đầu tư Nhóm tác giả đề xuất việc đưa “chỉ số bầy đàn nhà đầu tư” Do cá nhân biết hành vi chủ thể khác thị trường bầy đàn hay không mức độ Chỉ số giúp cảnh báo thị trường hành vi bầy 71 72 đàn xuất mạnh mẽ vượt ngưỡng định Khi vượt ngưỡng này, chủ thể thị trường phải cân nhắc hành động giúp cho thị trường tránh rủi ro 6.3 Hạn chế hướng nghiên cứu đề xuất Mặc dù nghiên cứu có đóng góp đáng kể, song q trình thực phân tích thực nghiệm nhóm tác giả nhận thấy số hạn chế đề tài Đầu tiên phải kể đến hạn chế số liệu Do số liệu không đủ dài từ TTCK vào hoạt động (Tháng 7/2000), nhóm liệu ngẫu nhiên lịch sử liệu xét từ 10/09/2002 khó để đánh giá đầy đủ “hành vi bầy đàn” nhà đầu tư chu kỳ I (mặc dù với chu kỳ I số lượng cổ phiếu khơng nhiều ban đầu có hai mã REE SAM) Bộ số liệu ứng với nhóm (blue-chip, mid-cap small-cap) ngày bắt đầu giao dịch chủ yếu nằm khoảng 2007-2009 Điều dẫn tới khó khăn việc chọn mẫu kiểm định mơ hình ứng với chu kỳ biến động mạnh thị trường kinh tế thực Việc đánh giá so sánh mức hành vi bầy đàn giai đoạn thị trường trở lên khó khăn Mặt khác, với việc giới hạn phạm vi nghiên cứu – Bài nghiên cứu dừng lại với mã cổ phiếu niêm yết HOSE để nhận diện tính bầy đàn thị trường, đánh giá tác động suy rộng cho TTCK Việt Nam, bỏ qua yếu tố HNX chưa thể so sánh chéo mức độ bầy đàn ảnh hưởng tương tác hai sàn Cịn khía cạnh quan trọng mà nghiên cứu chưa tập trung phân tích sâu xem xét ảnh hưởng luồng thông tin, biến số cấp độ hãng (vi mô) cấp độ kinh tế (vĩ mơ) có ảnh hưởng tới tâm lý hành vi nhà đầu tư Vấn đề nghiên cứu cách đưa vào kiểm định biến số đại diện (proxy) thơng qua mơ hình hóa phương sai ARCH-GARCH Hơn nữa, phải kể đến hạn chế chủ quan thuộc nhóm nghiên cứu chưa có nhiều kinh nghiệm lĩnh vực nghiên cứu khoa học Việc sử dụng kỹ thuật tốn học phân tích (mathematical methods) 72 73 công cụ kinh tế lượng (econometrics) Những vấn đề khiến cho kết phần bị hạn chế Để có kết thuyết phục có ý nghĩa nhóm đề xuất mở rộng mơ hình nghiên cứu Nghiên cứu hành vi bầy đàn xem xét khác biệt nhóm nhà đầu tư (trong nước, nước ngoài, cá nhân tổ chức) mà chưa có điều kiện xem xét, phương pháp LSV (Lakonishok, Shleifer Vishny, 1992) PCM (Wermers, 1995) sử dụng Ngồi ra, phương pháp Entropy hữu ích để đánh giá mức độ hỗn độn thông tin thị trường ảnh hưởng tới định nhà đầu tư từ việc tiếp cận thông tin hỗn độn thị trường Phương pháp áp dụng vào thị trường tài chính, nhiên thấy nghiên cứu sử dụng phương pháp Hơn nữa, phương pháp địi hỏi mức độ tốn học cao nhóm nghiên cứu chưa có đủ điều kiện để phát triển Nhóm đề xuất nên có nhiều nghiên cứu thị trường tài chính, việc nghiên cứu hành vi định nhà đầu tư hay xem xét phản ứng nhà đầu tư trước luồng thông tin thị trường thông qua giao dịch thơng tin phản hồi (feedback trading) Điều hữu ích nhà đầu tư, đặc biệt với nhà quản lý giúp cho thị trường tài hoạt động hiệu tránh rủi ro lớn xảy 73 74 Phụ mục Phục mục Thông tin mẫu liệu ngẫu nhiên Mã CK TS SA V AG F GI L TR I BB C RE E SA M Tên công ty Ngành nghề Công ty cổ phần Thủy sản số Chế biến thủy sản Công ty cổ phần Hợp tác kinh tế Xuất nhập SAVIMEX Công ty cổ phần Xuất nhập thủy sản An Giang Công ty Cổ phần Sản Xuất Kinh Doanh Xuất Nhập Khẩu Bình Thạnh Cơng ty cổ phần Nước giải khát Sài Gịn-TRIBECO Cơng ty Cổ phần Bibica Công ty cổ phần Cơ điện lạnh Công ty cổ phần Đầu tư Phát triển SACOM Giấy - Lâm sản Chế biến thủy sản Thương mại Bao bì nhựa Bánh kẹo Tổ hợp công nghiệp Công nghệ thiết bị viễn thông Ngày GD 8/8/ 2002 9/5/ 2002 2/5/ 2002 KLNY 3.000.0 00 4.500.0 00 7.887.5 78 KLNY 11.481 455 9.963 450 12.859 288 V H TT 27 30 34 2/1/ 2002 4.550.0 00 12.774 588 30 28/12/ 2001 19/12/ 2001 28/07/ 2000 3.790.3 00 5.600.0 00 15.000 000 27.548 360 15.420 782 178.29 1.956 17 31 3.1 02 28/07/ 2000 18.000 000 65.399 216 1.4 00 Nguồn: cổ phiếu 68 74 75 Phụ mục Thông tin mẫu Bluechips Mã CK VNM ITA PVD KBC SJS SSI Tên công ty Ngành nghề Ngày GD KLNY KLNY VHTT CTCP sữa Việt Nam CTCP Khu công nghiệp Tân Tạo CT Khoan Dịch vụ Khoan Dầu khí CTCP Phát triển Đô thị Kinh Bắc CTCP Đầu tư Phát triển đô thị Khu cơng nghiệp Sơng Đà CTCP Chứng khốn Sài Gòn Sản phẩm sữa 19/01/2006 159,000,000 356,570,640 38,145 Bất động sản 15/11/2006 45,000,000 341,275,565 4,361 Dịch vụ xăng dầu 05/12/2006 68,000,000 210,508,215 10,802 Bất động sản 18/12/2007 88,000,000 295,711,167 6,896 Bất động sản 06/07/2006 5,000,000 100,000,000 4160 Chứng khoán 15/12/2006 50,000,000 351,111,742 7,032 15/11/2007 132,000,000 317,849,760 11,188 12/07/2006 189,947,299 917,923,013 11,841 13/12/2006 60,810,230 192,978,824 10,037 19/05/2006 310,700,000 326,235,000 2,876 HPG CTCP Tập đoàn Hoà Phát STB Ngân hàng TMCP Sài Gịn Thương tín FPT CTCP FPT PPC CTCP Nhiệt điện Phả Lại Tổ hợp cơng nghiệp Tài – Ngân hàng Công nghệ truyền thông Sx Kinh doanh điện Nguồn: cophieu68.com finance.vietstock.vn 75 76 Phụ mục Thông tin mẫu Mid Cap Mã CK KD C ITA SSI PPC RE E VS H MP C HS G SB T NB B DR C TD H LC G LSS Tên công ty Ngành nghề Ngày GD CTCP Kinh Đô Bánh kẹo 12/12/05 Bất động sản 15/11/06 Chứng khoán 15/12/06 CTCP Đầu tư – Cơng nghiệp Tân Tạo CTCP chứng khốn Sài Gịn CTCP Nhiệt điện Phả Lại CTCP Cơ điện lạnh CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn – Sơng Hinh CTCP Tập đồn Thủy hải sản Minh Phú CTCP Tập đoàn Hoa Sen CTCP Bourbon Tây Ninh Sản xuất kinh doanh điện Tổ hợp công nghiệp Sản xuất kinh doanh điện Chế biến thủy sản Sản xuất & kinh doanh Thép 19/05/06 28/07/00 2/11/05 27/12/06 5/12/08 Mía đường 25/02/08 CTCP Năm Bảy Bảy Bất động sản 18/02/09 CTCP Cao Su Đà Nẵng Săm lốp 29/12/06 CTCP Phát triển nhà Thủ Đức Bất động sản 14/12/06 CTCP LICOGI 16 Bất động sản 18/11/08 CTCP Mía đường Lam Sơn Mía đường 9/1/08 KLNY 25,000,0 00 45,000,0 00 50,000,0 00 310,700, 000 15,000,0 00 125,000, 000 60,000,0 00 57,038,5 00 141,925, 800 15,400,0 00 9,247,50 17,000,0 00 13,600,0 00 30,000,0 00 KLNY 118,514, 497 341,543, 976 177,778, 142 325,155, 000 178,291, 956 206,241, 246 70,000,0 00 100,770, 792 141,252, 330 15,260,6 00 30,769,2 48 37,875,0 00 37,499,9 97 30,000,0 00 VH TT 6,0 37 5,4 65 4,9 60 3,8 17 3,1 02 2,4 75 2,2 05 1,9 55 1,7 60 1,2 55 1,2 52 1,2 20 1,2 00 1,0 74 Nguồn: cophieu68.com 76 77 Phụ mục Thông tin mẫu Small-cap Mã CK AA M CC M CN T DH A ME C NB C SD SFI SJ C SJ D TC Ngành nghề Ngày GD Chế biến thủy sản 24/9/2009 Xi Măng 18/9/2008 Xây dựng 28/7/2008 CTCP Hóa An Vật liệu xây dựng tổng hợp 14/4/2004 CTCP SOMECO Sông Đà Xây dựng 14/14/2006 CTCP than Núi Béo Than đá 27/12/2006 CTCP Sông Đà Xây dựng 30/11/2007 CTCP Đại lý vận tải SAFI Vận tải 29/12/2006 CTCP Sông Đà 1.01 Xây dựng 21/11/2007 CTCP Thủy điện Cần Đơn Sản xuất kinh doanh điện 25/12/2006 CTCP Than Cọc Sáu Than đá 26/6/2008 Tên công ty CTCP Thủy sản Mekong CTCP Xi Măng Cần Thơ CTCP Xây dựng kinh doanh vật tư KLNY 10,239,8 64 4,000,00 10,015,0 69 15,061,2 13 7,000,00 6,000,00 12,000,0 00 8,289,98 3,000,00 35,879,1 50 10,000,0 00 VHTT 11,339 ,864 4,000, 000 10,015 ,069 15,119 ,946 7,000, 000 6,000, 000 12,000 ,000 8,289, 981 3,000, 000 35,879 ,150 10,000 ,000 Mã CK 282 117 211 230 88 199 259 172 109 484 205 Nguồn: cophieu68.com 77 78 Tài liệu tham khảo Bikhchandani, S and Sharma, S (2001) “Herd Behavior in Financial Markets”, IMF Staff Papers, International Monetary Fund, 47, 279–310 Christie, W G and Huang, R D (1995) Following the pied piper: individual returns herd around the market?, Financial Analysts Journal, 51, 31– 37 Chang, E C., Cheng, J W and Khorana, A (2000) “An examination of herd behavior in equity markets: an international perspective”, Journal of Banking and Finance, 24, 1651–1679 Caporale, G.M., Economou, F and Philippas, N (2008) “Herding behaviour in extreme market conditions: the case of the Athens Stock Exchange”, Economics Bulletin, 7, 1-13 Tan, L., Chiang, T C., Mason, J R and Nelling, E (2008) “Herding behavior in Chinese stock markets: An examination of A and B shares”, PacificBasin Finance Journal, 16, 61–77 Farber, A., Nam, N.V and Hoang, V.Q (2006) “Policy Impacts on Vietnam Stock Market: A Case of Anomalies and Disequilibria 2000-2006”, Working Paper, Centre Emile Bernheim, Solvay Business School, Université Libre de Bruxelles Demirer, R., Kutan, A.M., 2005, “Does herding behavior exist in Chinese stock markets?” Journal of International Financial Markets, Institutions and Money 16 (2), 123-142 Bernardo, A E., and I Welch 2004 “Liquidity and Financial Market Runs Quarterly Journal of Economics”, Vol.119, No.1, pp 135-158 Choi, N., and R W Sias 2009 “Institutional Industry Herding” Journal of Financial Economics, Vol.94, Iss.3, pp 469-491 Avery, C., Zemsky, P (1998) “Multidimensional Uncertainty and Herd Behavior in Financial Markets”, American Economic Review, 88, 724-748 Banerjee, A (1992) “A Simple Model of Herd Behavior, Quarterly Journal of Economics”, 107, 797-818 Scharfstein, D.S., Stein, J.C (1990) “Herd behavior and investment”, American Economic Review, 80, 465-479 78 79 Trueman, B (1994) “Analyst Forecasts and herding behaviour”, Review of Financial Studies, 7, 97-124 Chiang, Th C and Zheng, D (2010) “An empirical analysis of herd behavior in global stock markets”, Journal of Banking & Finance, In Press, Corrected Proof, Available online January 2010 Lei Feng Mark S.Seaholes (2002) “Herding and Location”, Review of Financial Studies, 1-24 Soosung Hwang Mark Salmon (2004) “A new measure of Herding and Empirical Evidence”, Joural of empeical Finance Amina Amirat Abdelfettah Bouri (2009), “Modeling Information Cascade Via Behavior Biases”, Global Economy & Finance Journal, Vol2, 81103 Hwang Salmon, 2001,2004 “Market Stress and Herding” Journal of Empirical Finance, Vol 11(4), pp.585-616 Nofsinger, J R., Sias, R.W., (1999) “Herding and Feedback Trading by Institutional Investors”, Journal of Finance, vol 54, pp 2263-2316 Nguyễn Trung Chính, (2008), “Hiện tượng tâm lý bầy đàn Thị trường Chứng khoán Việt Nam-Lý thuyết thực nghiệm”, Review of Finance Nguyễn Đức Thành, (2011), “Rủi ro kinh tế vĩ mô bối cảnh Việt Nam”, Chương Nguyễn Đức Thành (2011), Báo cáo thường niên kinh tế Việt Nam 2011: Nền kinh tế trước ngã ba đường Blasco, Natividad; Corredor, Pilar; Ferreruela, Sandra, (2009), “Detecting intentional herding: What lies beneath intraday data in the Spanish stock market” Facutad Ciencias Economicas Empresariales Universidad de zaragoza Aditya Kaul, Vikas Mehrotra, Carmen Stefanescu, (2007), “Do Stock Exchanges Corral Investors into Herding?” Vivek Sharma, (2004), John C Easterwood, Co-Chair, Raman Kumar, CoChair, Don M Chance, Douglas M Patterson, Huseyin Gulen “Two Essays on Herding in Financial Markets”, Review of Finance Studies Pp 1-109 79 ...TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN CƠNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG “SINH VI? ?N NGHIÊN CỨU KHOA HỌC” NĂM 2011 Tên cơng trình: NHẬN DIỆN VÀ LÝ GIẢI HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VI? ??T NAM. .. biệt hành vi bầy đàn có chủ ý từ hành vi bầy đàn giả khơng hiệu thị trường tác động giá cổ phiếu 2.1.5 Hệ hành vi bầy đàn Tâm lý bầy đàn coi tượng khơng bình thường gây thách thức mơ hình thị trường. .. bầy đàn? ?? tới thị trường vi? ??c vi? ??c nhận diện mức độ ? ?hành vi bầy đàn? ?? nhà đầu tư Thông qua vi? ??c nghiên cứu hành vi tâm lý nhà đầu tư, yếu tố lực, khả xử lý thông tin, hành vi tâm lý thay đổi theo