CHẾ ĐỘ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI PHÙ HỢP CHO CÁC NƯỚC CÓ NỀN KINH TẾ MỚI NỔI Frédéric S Mishkin Guillermo Calvo A Số văn kiên làm việc: 9808 http://www.nber.org/papers/w9808 VIỆN NGHIÊN CỨU KINH TẾ QUỐC GIA 1050 Massachusetts Avenue, Cambridge, MA 02138 Tháng sáu 2003 Bày tỏ quan điểm tác giả không thiết phải người viện nghiên cứu quốc gia © 2003 Guillermo A Calvo Frédéric S Mishkin Tất quyền Viết tắt phần văn khơng vượt q hai đoạn văn, trích dẫn rõ ràng khơng có cho phép cung cấp cho tồn bao gồm © Thơng báo, mã nguồn Chế độ tỉ giá phù hợp cho quốc gia có thị trường Guillermo A Calvo Frédéric S Mishkin Tập hợp số lượng văn kiện làm việc số 9808 Tháng sáu 2003 JEL Số F3, F4, E5 Tóm tắt nội dung nghiên cứu: Bài viết thảo luận tranh luận chống lại chọn lựa chế độ tỷ giá gây lỡ hội Nó bắt đầu thảo luận tiêu chuẩn lý thuyết lựa chọn chế độ tỷ giá, sau khảo sát yếu lý thuyết này, đặc biệt áp dụng cho kinh Tiếp đó, viết thảo luận loạt thể chế ảnh hưởng đến quốc gia ủng hộ tỷ giá hối đoái cố định tỷ giá hối đoái thả Và chuyển sang nghi vấn nên chọn chế độ tỷ giá ủng hộ phát triển định chế hiển nhiên mong đợi Những kết luận từ phân tích lựa chọn chế độ tỷ giá điều quan trọng thứ nhằm phát triển tốt sách tài khố, tài - tiền tệ đem lại thành công kinh tế vĩ mơ nước có thị trường Điều cho thấy có quan tâm cần tập trung câu hỏi thông thường liệu tỷ giá hối đối thả hay cố định thích hợp hơn, việc cải biên lại định chế khôn ngoan Vấn đề cần tập trung năm gần để khuyến khích tổ chức kinh tế quốc gia có thị trường mạnh lên việc cải cách thể chế thay đổi chế độ tỷ giá hối đoái Guillermo A Calvo Chief Economist Ngân hàng phát triển quốc tế Mỹ 1300 New York Avenue NW Washington, D.C., 20577 and NBER gcalvo@iadb.org Frederic S Mishkin Graduate School of Business Uris Hall 619 Columbia University New York, NY 10027 and NBER fsm3@columbia.edu Trong năm gần vấn đề sai sót điều hành kinh tế vĩ mơ tàn phá loạt kinh tế kể cảc nước có kinh nghiệm như, Argentina (2000, 2001), Thổ Nhĩ Kỳ (2000, 2001) Ecuador (1999), Nga (1998), Đông Nam Á (1997), Mexico (1994, 1995) chí Chile (1992) Sau kiện người ta tranh luận việc lựa chọn chế độ tỷ giá hối đối để đóng góp cho kinh tế vĩ mô lúc bất ổn ngược lại Sự thay đổi chế độ tỷ giá góp phần cho kinh tế vĩ mơ có kết hồn thiện Vậy nước có nển kinh tế thích chế độ tỷ giá thả chế độ tỷ giá cố định hay chế độ tỷ giá hối đoái pha trộn tỉ giá cố định tỉ giá thả nổi, tỷ giá hối đoái thường cố định đơi dịch chuyển (tỷ giá hối đối linh hoạt) ? Nhiều quốc gia giới chọn chế độ tỉ giá linh hoạt, tỷ giá thường ngân hàng Trung ương giữ ổn định Tuy nhiên khủng hoảng kinh tế Đông Nam Á năm 1997 – 1998 phần lớn việc giữ tỷ giá hối đối cố định q lâu khơng hợp lý Các phủ Thái Lan, Malaysia, Hàn Quốc số quốc gia khác khu vực giữ tỷ giá hối đối cố định q lâu Khơng có định chế bảo đảm tỷ giá hối đoái cố định lại, tỷ giá không ổn định đủ lâu để tổ chức tài nước vay tiền la Mỹ từ nước ngồi sau cho người nước vay lại không lãi suất Nhưng luồng vốn đầu tư từ nước ngồi ngưng lại, tỷ giá hối đối hành trở nên khơng thể chống đỡ Ví dụ, sụp đổ baht Thái so với đô la Mỹ, người Thái vay hồn tồn khơng thể trả khoản nợ tính la Mỹ họ - tổ chức tài Thái phá sản gần hết Sự sụp đổ lãnh vực tài dẫn đến thu hẹp kinh tế lớn Vì vậy, học kinh nghiêm người Đông Á thường xuyên nhắc đến quốc gia phải thực lựa chọn hai: chọn chế độ tỷ giá hối đoái cố định đảm bảo uy tín, gọi "chế độ tỷ giá cứng", chấp nhận chế độ tỷ giá thả hồn tồn1 Song, khơng phải hai chế độ tỷ giá có thành tốt Có hai cách để phủ cung cấp bảo đảm đáng tin tỷ giá cố định : ủy ban tiền tệ la hóa hồn tồn Thông báo ban hành nhà trức trách ủy ban tiền tệ, liệu ngân hàng trung ương hay phủ cố định tỷ lệ quy đổi cho loại với loại tiền tệ nước ngồi (ví dụ đô la Mỹ) cung cấp đầy đủ khả chuyển đổi sẵn sàng để trao đổi theo yêu cầu nước có đủ trữ ngoại tệ để làm Sự đô la hóa cách hồn tồn kéo theo việc loại trừ hoàn toàn đồng tiền nước thay chúng loại tiền ngoại tệ khác đồng la Mỹ, lý gọi tắt la hóa, tiền tệ thay loại ngoại tệ khác euro Đây cam kết mạnh mẽ chí ủy ban tiền tệ tạo nhiều khó khăn khơng thể khơng cho phủ lấy lại kiểm sốt sách tiền tệ, và/ thiết lập cho tính khoản cho đồng tiền nước Ví dụ Argentina, hội đồng lựa chọn loại tiền tệ tiếp cận để đảm bảo cố định tỷ giá Thật vậy, Argentina, nhận thấy tiền tệ sở khơng có đủ, tiền rời khỏi hệ thống ngân hàng _ Một thảo luận chế độ tỷ giá linh hoạt đưa tới thuận lợi gia tăng tách biệt hai quan điểm, xem Obstfeld Rogoff (1995), Eichengreen Masson (1998), Fischer (2001) cho vay mà khơng có cứu cánh cuối tình mà phủ cần bổ sung tín dụng, Argentines trả tiền cho mức tín dụng bất ngờ Từ người đứng đầu hợp pháp, ngân hàng trung ương Argentina độc lập cao Nhưng để có thảo luận lý cần chặn đứng khủng hoảng tăng lợi hai bên, xem Obstfeld Rogoff (1995), Eichengreen Masson (1998), Fischer (2001) báo Năm 2001, thâm hụt ngân sách lớn (bao gồm chi tiêu phủ, hỗ trợ ngân hàng nhà nước) Argentine buộc phủ tìm nguồn vốn Sau Ông Domingo Cavallo trở thành Bộ trưởng Kinh tế tháng tư năm 2001, với quan điểm ngân hàng trung ương nên độc lập với phủ Pedro Pou ơng bị sa thải Ngay sau đó, khơn ngoan phủ thể chế điều tiết cho lĩnh vực tài chính, thứ điều tốt thị trường giới, bị yếu Các ngân hàng khuyến khích buộc mua trái phiếu phủ để bổ sung khoản nợ tài Một cố gắng thực để kích hoạt lại kinh tế thơng qua sách tiền tệ mở rộng Với việc từ chối giá trị trái phiếu khả mặc định tăng nợ, giá trị ròng ngân hàng bị tụt giảm nhanh Việc ngân hàng khơng có khả tốn dẫn đến khủng hoảng ngân hàng có quy mơ vào cuối năm 2001 Bởi hầu hết khoản nợ Argentina ghi tiền đô la Mỹ, giá tiền nội tệ Argentina làm cho người vay không kiếm đủ tiền để trả khoản nợ vay tính tiền đơ-la Lĩnh vực tài Argentine xuống dốc, kinh tế thử nghiệm với hội đồng tiền tệ kết thúc tai họa Lựa chọn cịn lại chế độ tỷ giá hối đối thả hồn tồn dường khơng hấp dẫn Nếu khơng có chuẩn bị cơng phu, " tỷ giá thả nổi" thực có nghĩa khơng có khác chế độ cho phép số tỷ giá linh hoạt Nó bác bỏ chế độ tỷ giá cố định ngồi khơng có khác Một đất nước cho phép chế tỷ giá hối đối thả theo đuổi số sách tiền tệ chiến lược khác: ví dụ, lượng tiền cung cấp mục tiêu, tỷ lệ lạm phát mục tiêu, phương pháp tiếp cận sách tài khơng rõ ràng (là "chỉ cần làm phương pháp tiếp cận ", mơ tả Mishkin, 1999b, 2000 Bernanke et al., 1999) Tuy nhiên, lựa chọn chế độ tiền tệ nào, kinh tế nổi, xuất khẩu, nhập khẩu, dịng vốn đầu tư từ nước ngồi phần tương đối lớn kinh tế, đó, dao động lớn tỷ giá hối đối gây ảnh hưởng nghiêm trọng tới kinh tế thực Ngay ngân hàng trung ương thường thích chọn tỷ giá thả công bố hơn, ngân hàng nước họ thực cho vay đô la Mỹ, kế theo giá nội tệ so với đồng la gây nhiều thiệt hại đến hệ thống tài Ở trường hợp này, nhà chức trách tiền tệ có khả hiển thị "sự sợ hãi chế độ thả nổi" (Calvo Reinhart, 2002), định nghĩa miễn cưỡng cho phép dao động hoàn toàn tự tỷ giá hối đoái danh nghĩa tỷ giá hối đoái thực, mà Mussa (1986) thể chặt chẽ Do đó, tài liệu chế độ tỷ giá dường có chép mà khơng có vấn đề Trong nghiên cứu này, chúng tơi thảo luận tranh luận chống lại chọn lựa chế độ tỷ giá gây lỡ hội Chúng bắt đầu cách thảo luận tiêu chuẩn lý thuyết lựa chọn chế tỷ giá, sau khám phá điểm yếu lý thuyết này, đặc biệt áp dụng cho kinh tế thị trường Chúng thảo luận loạt thể chế tiêu biểu ảnh hưởng đến quốc gia ủng hộ tỷ giá hối đoái cố định tỷ giá hối đoái thả nổi, Và chuyển sang nghi vấn nên chọn chế độ tỷ giá ủng hộ phát triển định chế mơ ước Nói chung, chúng tơi tin tưởng chìa khóa dẫn đến thành cơng kinh tế vĩ mơ nước có thị trường lựa chọn chế độ tỷ giá, chọn lựa sức mạnh quốc gia có kinh tế vĩ mơ tốt, bao gồm hướng dẫn có liên quan đến tài Nói chung, chúng tơi tin quan tâm cần tập trung vào câu hỏi chung chung cho dù tỉ giá thả tỉ giá cố định thích hợp Các tiêu chuẩn Lý thuyết lựa chọn chế độ tỷ giá Rất nhiều phân tích việc lựa chọn chế độ tỷ giá thực hiên cách sử dụng lý thuyết chế độ tỷ giá tối ưu - gần với lý thuyết tối ưu khu vực tiền tệ chung – lý thuyết có nhờ ông Mundell ( 1961) Poole (1970) Mô hình lựa chọn chế độ tỷ giá đánh giá tiêu biểu chế độ tỷ giá hiệu để họ giảm biến động sản lượng nội địa kinh tế có giá khó biến động Nếu kinh tế phải đối mặt chủ yếu với cú sốc danh nghĩa - có nghĩa là, cú sốc mà phát sinh từ cung tiền cầu tiền - chế độ cố định tỷ giá hối đối hấp dẫn Nếu cú sốc tiền tệ gây lạm phát, có hướng đánh giá thấp tỷ giá hối đối thả chuyển cú sốc danh nghĩa thành cú sốc thực Trong cài đặt này, tỷ giá cố định cung cấp chế để theo thay đổi lượng cung lượng cầu tiền với mức dao động sản lượng Mặt khác, cú sốc thực - giống cú sốc từ sản xuất, điều khoản thương mại (có nghĩa mối quan hệ giá xuất nhập thay đổi biến động cung cầu) – Tiếp lựa chọn tỷ giá linh hoạt trở nên hấp dẫn.Trường hợp kinh tế để đáp ứng nhu cầu cân giá cách tương đối, giá loại giao dịch ưu tiên chịu thuế Một việc thay đổi tỷ giá danh nghĩa cung cấp cách nhanh biện pháp nhằm cải thiện tác động cú sốc lên sản lượng việc làm (Grauwe Tư, 1997) Mặt khác, suy thoái bị lèo lái nhiều yếu tố thực kinh tế áp dụng tỷ giá cố định, nhu cầu tiền nước sụt giảm ngân hàng trung ương buộc phải tiếp nhận lượng cung tiền vượt mức cho trao đổi ngoại tệ Kết là, (dưới mức vốn lưu động hoàn hảo) nhu cầu nước giảm dẫn đến luồng vốn đầu tư chảy tự động lãi suất tăng Trong trường hợp này, tỷ giá hối đối cứng góp phần làm tăng khoản nợ suy thối Mơ hình tiêu chuẩn việc lựa chọn chế độ tỷ giá cung cấp số điều hữu ích nhìn thấy Tuy nhiên, khơng phải thành công đến địa cuối mà thách thức Mundell gốc năm 1961 có nhiều vấn đề mơ hình không áp dụng đặc biệt cho kinh tế thị trường Trong gốc Robert Mundell 1961 vấn đề tối ưu lĩnh vực tiền tệ, Mundell lý thuyết ngụ ý tối ưu việc cố định tỷ giá hối đối quốc gia khơng khả thi.Tại bang Texas New York Hoa Kỳ, Tucumán Buenos Aires Argentina, sử dụng chung loại tiền tệ? Những khu vực găp cú sốc thực khác nhau, theo tiêu chuẩn lý thuyết, lợi ích việc bổ sung mức độ tự cung cấp loại tiền tệ riêng cho phép họ liên kết với Chúng gọi quan sát "thách thức Mundell” Thông thường để phản ứng lại thách thức Mundell quốc gia có chế nội bộ, thay cho khu vực, tỷ lệ trao đổi thay đổi nhiều, bao gồm nguồn lực di chuyển khu vực luân chuyển tài phủ khu vực Tuy nhiên, tranh luận phần lý thuyết Chuyển nhượng tài chính, điều tương phản với giá tiền tệ, không thay đổi mức giá tương đối Hãy tưởng tượng xã hội khơng cần phải tốn chi phí gửi người đến từ bang Texas đến New York, tỷ giá khơi phục cân Thực vậy, vấn đề mà thách thức Mundell cắt giảm sâu sắc Cuối cùng, nên để tỷ giá linh hoạt giới hạn khu vực rộng lớn New York hay Texas? Tại khơng có tỷ giá ngoại tệ khác thành phố, khu phố? Quả thực, lại không di chuyển đến giới hoàn tất vấn đề hợp đồng, khơng có tất tiền bạc, có hiệu lực vậy, có tỷ giá linh hoạt khác cho giao dịch? Tất nhiên, khơng có chứng minh lý thuyết khơng hợp lý Tuy nhiên, khơng phải làm ngụ ý thừa nhận tồn yếu tố khác có tính chất then chốt, thực tế quản lý yếu tố nhấn mạnh lý thuyết chế độ tỷ giá Thiết lập yếu tố quan trọng liên quan đến quan sát kinh tế đại, chưa thể hoạt động mà khơng có số loại tiền Những chức tiền để giảm chi phí giao dịch địa phương tiện tốn, chức đặc biệt có giá trị giới với nhóm thị trường nhà nước khơng đầy đủ nghiêm trọng Một loại tiền tệ phổ biến chế phối hợp hữu ích kinh tế quốc dân Mặc dù thất bại.Tương tự, tỷ giá cố định chế hữu ích cho kinh tế, đất nước phải đối mặt với cú sốc thực tế, lợi nhuận từ việc giảm chi phí giao dịch cung cấp đủ phương tiện tốn hấp dẫn Vì vậy, việc lựa chọn chế độ tỷ giá không đủ để phân tích chất cú sốc Những lợi ích tiềm từ cố định tỷ giá hối đoái phải đem vào tính tốn Những thực kinh tế Khung chuẩn để lựa chọn chế độ tỷ giá dựa số giả định tuyệt đối mà khơng áp dụng tốt cho kinh tế Các lý thuyết tiêu chuẩn cho có khả để thiết lập sở đảm bảo tỷ giá cố định, sau kinh nghiệm Argentina, giả định việc đảm bảo thực thể chế dường không chắn Lý thuyết tiêu chuẩn giả định lựa chọn thời điểm thích hợp hồn thành nên chế độ tỷ giá quốc gia mà chế độ tỷ giá thường xuyên thay đổi Trong mơ hình tiêu chuẩn cho lựa chọn tỷ giá hối đoái, trọng tâm hiệu chỉnh sản lượng thị trường lao động lĩnh vực tài bị phớt lờ hồn tồn Tuy nhiên, khơng có khủng hoảng kinh tế vĩ mô gần thị trường hỗn loạn tài hình thức hình thức khác Cuối cùng, đề cập đến thời điểm gần đây, mơ hình tỷ giá hối đối tiêu chuẩn khơng ý đến chi phí giao dịch xem xét tính lưu chuyển đồng vốn quan trọng để giải thích lý tiền tồn nơi Vấn đề đặc biệt trầm trọng với kinh tế nổi, nơi mà thiếu khế ước bất ngờ gay go nơi kinh tế tiên tiến Để minh họa thiếu sót mơ hình tiêu chuẩn lựa chọn chế độ tỷ giá cho thị trường nổi, để làm bật số vấn đề thực lựa chọn, lợi ích xác định số điểm đặc trưng thể chế phổ biến kinh tế nổi: thể chế tài chính, tài khóa tiền tệ với tỷ giá kinh tế có hệ số chuyển đổi cao, giá tiền tệ thường dẫn đến lạm phát ( González 2000 ; Hausmann ; Panizza Stein 2001) Vì , quốc gia có sách tiền tệ hướng vào thị trường nội địa tỷ giá thả có lý đáng để thực việc dự trữ cao, điều khơng có nghĩa quốc gia có dự trữ quốc gia có tỷ giá cố định Cứu cánh cho vay cuối Chế độ tỷ giá cố định bất lợi so với chế độ tỷ giá thả khơng cung cấp việc in tiền – người cho vay cuối Trong luận điểm không trường hợp tỷ giá cố định, để mở rộng phương sách cuối cho người vay quốc gia có kinh tế với tỷ giá hối đoái thả việc bán lỗ ( Calvo 2001; Mishkin 1999a, 2001) Trong quốc gia phát triển, quan quản lý tiền tệ phát hành tiền mặt để cứu hệ thống ngân hàng, với mong muốn lượng tiền phát hành thêm hấp thu hoạt động thị trường tự tương lai gần, để cứu trợ giúp ổn định hệ thống ngân hàng trước hậu lạm phát Ngược lại, quốc gia có kinh tế nổi, việc ngân hàng trung ương cho hệ thống ngân hàng vay giống việc gỡ bỏ nỗi sợ hãi vể bùng nổ lạm phát kết gây sụt giảm mạnh tỷ giá Nếu việc kèm với việc la hóa khoản nợ giá có tác động tiêu cực đến cân đối tài khu vực tư nhân, làm gia tăng bất ổn tài Nếu định chế tài phát triển tốt ngân hàng trung ương có đủ tín nhiệm hoạt động ngân hàng trung ương giống người cho vay cuối Một lựa chọn khác, phủ đảm bảo cho khoản tín dụng dự phịng (giống ngân hàng trung ương Áchen-ti-na làm suốt chương trình chuyển đổi), khoản dự phịng tốn khơng đủ khủng hoảng xảy Sự dịch chuyển từ chế độ tỷ giá cố định sang chế độ tỷ giá thả Ngay quốc gia hoạt động tốt thời gian dài việc lựa chọn thời điểm để chuyển đổi từ chế độ tỷ giá cố định sang thả quan trọng Chi phí cho việc chuyển đổi điều kiện có căng thẳng kinh tế, dừng đột ngột luồng vốn chảy vào, đáng kể Trong thảo luận gần đây, chuyển đổi từ chế độ tỷ giá cố định sang thả giai đoạn dừng đột ngột luồn vốn chảy vào làm trầm trọng thêm khủng hoảng Sự giá tiền tệ làm gia tăng giá trị khoản nợ ngoại tệ gây phá hoại trầm trọng đến cân đối tài cơng ty hộ gia đình , đưa kinh tế tới tình trạng phá hủy theo đường xoắn ốc xuống Các viết gần Caballero Krishnamurthy (2002) Jeanne (2002) đề nghị việc củng cố đồng nội tệ đòi hỏi đại tu lớn khu vực tài nước Sự phát triển định chế quan trọng nhằm hỗ trợ cho sách tiền tệ hướng vào nội địa muốn thành công cần phải có thời gian Chế độ tỷ giá có cải thiện định chế kinh tế ? Các thảo luận phần trước tập trung vào mối quan tâm sách nguyên nhân dẫn đến lựa chọn chế độ tỷ giá thả cố định quốc gia khả ngược lại đáng xem xét Có lẽ lựa chọn chế độ tỷ giá khơng nên phân tích phản ứng mà nên dựa kết định chế Nghiên cứu dựa lý thuyết phát triển định chế quốc gia có kinh tế giai đoạn đầu lại phát triển cách nhanh chóng9 Mà có nhiều giả thuyết đầy hấp dẫn cho chế độ tỷ giá cải thiện định chế đề xuất Những người chủ trương chế độ tỷ giá cố định lý luận giúp cải thiện định chế tài quản lý ngân sách ngân hàng trung ương tập trung vào tỷ giá cố định, phủ khơng cịn tiếp cận việc in tiền để tài trợ cho chi tiêu phủ (ví dụ Hanke Schuler 1994) Dựa đề xuất Ác-hen-ti-na (nơi mà căng thẳng ngân sách địa phương phủ trung ương khơng giải ủy ban tiền tệ), chế độ tỷ giá cố định có hiệu mong đợi việc kiềm chế sách ngân khố Chế độ tỷ giá cố định chí làm giảm hiệu khuyến khích giúp phủ thu xếp ngân sách, chế độ tỷ giá cố định dễ dàng làm cho phủ vay nợ từ quỹ nước ngồi trì hỗn cải cách cần thiết để ổn định lại cân đối tài Ví dụ, Panama quốc gia có nguồn ngân sách nghèo nàn, với thâm hụt ngân sách 7% thập niên 1970 trung bình 5% thập niên 80; cải thiện tình trạng ngân sách vài năm gần với thặng dư ngân sách trung bình 1.4% suốt thập niên 1990 Mặt khác, khơng có chắn cho _ Ví dụ, xem La Porta, Lopes-de-Silanes, Vishny Shleifer (1998), Shleifer Vishny (1999), Boone, Breach, Friedman and Johnson (2000) hệ thống tỷ giá thả nổi, việc thực thi sách tiền tệ có ảnh hưởng cụ thể việc nâng cao trách nhiệm tài công Tuy nhiên, tỷ giá thả kết hợp với quản lý phủ việc thiết lập lạm phát mục tiêu giúp nâng cao minh bạch phủ trách nhiệm tài cơng Những nhà ủng hộ chế độ tỷ giá cố định (Hausmann 1999) đề nghị la hóa giúp phát triển hệ thống tài khỏe mạnh tránh cân đối tiền tệ, củng cố hệ thống tài bị rơi vào khủng hoảng Tuy nhiên có chứng để bảo vệ cho quan điểm (Eichengreen 2002) Mặt khác, chế độ tỷ giá cố định hình thức tệ khuyến khích khoản nợ la (hoặc tính ngoại tệ khác) không bảo hiểm, khoản nợ cơng ty tài phi tài sẵn lịng đảm nhận làm cho hệ thống tài dễ bị cơng trường hợp hệ thống bị bỏ rơi, minh họa từ Ác-henti-na năm 2002 Chế độ tỷ giá cố định khuyến khích hợp đồng bảo hiểm khoản nợ la cơng ty tài tin phủ có trách nhiệm giá phải đưa cứu trợ tài ( McKinnon Pill 1999, Broda Levy-Yeyati 2000) Tuy nhiên, chứng cho la hóa khoản nợ chế độ tỷ giá thả không đủ sức thuyết phục (Honig 2003) Cuối cùng, phương diện đó, chế độ tỷ giá thả dường khuyến khích việc nắm giữ tài sản với nhiều loại ngoại tệ khác hình thức đa dạng hóa đầu tư Ví dụ, Pê-ru (với chế độ tỷ giá thả ) có tổng giá trị khoản nợ đô la khổng lồ Bra-xin (với chế độ tỷ giá gần cố định suốt năm 1994-1999) khơng gặp phải trường hợp Có phải lựa chọn chế độ tỷ giá giúp cải thiện định chế tài chính, cho phép nhà quản lý tiền tệ xây dựng tín nhiệm Nếu chế độ tỷ giá cố định xây dựng dựa lực lượng đầy đủ định chế hỗ trợ đạt tín nhiệm – sau sụp đổ hệ thống tỷ giá cố định Ác-hen-ti-na tín nhiệm khơng cịn giữ ngun trước Ngồi ra, chế độ tỷ giá thả chế niềm tin tiền tệ (lý luận Tornell Velasco 2000), thị trường dự đoán trước ảnh hưởng mâu thuẫn sách việc sụt giảm tỷ giá, cung cấp tín hiệu rõ ràng cho biết điều sai Tín hiệu tự giúp thiết lập số quy tắc cho định hướng phủ dẫn đến sữa chữa kịp thời cho bất hợp lý sách ( Mishkin 1998) Mặc dù ban đầu, niềm tin quan quản lý tiền tệ yếu cơng cụ hỗ trợ cơng cho tính độc lập ngân hàng trung ương không đủ mạnh, việc thông qua mục tiêu lạm phát giúp ngân hàng trung ương hoạt động dựa vào “Quyền tự có ràng buộc” ( Bernanke Mishkin 1997), cơng khai thảo luận cách quản lý sách tiền tệ trách nhiệm giải trình ngân hàng trung ương việc đạt mục tiêu lạm phát gây nhiều khó khăn cho ngân hàng trung ương việc triển khai sách tiền tệ Ngồi ra, theo thời gian giúp ngân hàng trung ương giành thêm tín nhiệm Chi-lê, đồng thời làm tăng hỗ trợ cho tính độc lập ngân hàng trung ương Quả thực, Mishkin và Posen (1997) và Bernanke (1999) cho rằng sự hổ trợ cho tính độc lập của ngân hàng trung ương Vương quốc Anh là một kết quả trực tiếp của chế độ kiểm soát lạm phát theo mục tiêu Tuy nhiên, mặc dù lạm phát mục tiêu có thể giúp ích cho sự tín nhiệm của ngân hàng trung ương và hỗ trợ cho tính độc lập của chúng một số phạm vi, sự công bằng mức độ hỗ trợ cho các tổ chức tiền tệ hoạt động tốt cần thiết được đưa xem xét để đảm bảo cho mục tiêu lạm phát thành công Có một số bằng chứng cho rằng áp dụng chế độ tỷ giá cố định, cụ thể các liên minh tiền tệ, khuyến khích sự mở rộng thương mại và hội nhập giữa các quốc gia có đồng tiền cố định ( Frankel và Rose 2002; Rose 2000) Như chúng đã đề cập trước đây, với chế độ tỷ giá cố định, hội nhập kinh tế sẽ giúp một quốc gia đóng vai trò cái neo giảm chi phí thiệt hại của chính sách tiền tệ nội địa, và thương mại tự cũng giúp các nước có thị trường giảm bớt tổn thương khủng hoảng tài chính xảy Những sự kết nối hợp lý giữa chế độ tỷ giá với sự phát triển của các tổ chức tài chính là một đề tài quan đầy tiềm cho các nghiên cứu tương lai Bối cảnh để chọn chế độ tỷ giá hối đoái Khi phải lựa chọn giữa các chế độ tỷ giá hối đối thì khơng có mợt chế độ tỷ giá nào thích hợp cho tất cả ( hoặc thích hợp mọi trường hợp ) Lý luận này chống lại các định chế tài chính quốc tế chỉ thiên về một chế độ tỷ giá Quỹ tiền tệ thế giới, Ngân hàng thế giới và các ngân hàng phát triển khác Vì để có lựa chọn sáng suốt về chế độ tỷ giá đòi hỏi một sự hiểu biết sâu về nền kinh tế, các định chế và văn hoá chính trị của một quốc gia Thật vậy, chúng tin rằng sự lựa chọn tỷ giá việc làm có tầm quan trọng thứ đối với sự phát triển tốt các định chế tài chính, tiền tệ và ngân sách ở các q́c gia có kinh tế nhằm đem lại thành công cho nền kinh tế vĩ mô cho nước Thay vì coi chế độ tỷ giá một sự lựa chọn đầu tiên, chúng khuyến khích việc tâp trung cao độ vào những cải cách định chế : cải thiện khu vực tài chính và ngân hàng, kiềm chế ngân sách, xây dựng sự đồng thuận cho một chính sách tiền tệ có thể dự báo và chống đỡ được, và gia tăng tự thương mại Việc tập trung vào cải cách các định chế là chế độ tỷ giá có thể khún khích các q́c gia có kinh tế trở nên mạnh và ít nghiêng về khủng hoảng chúng ta đã thấy những năm gần TÀI LIỆU THAM KHẢO Bảng Các tỷ lệ dừng lại đột ngột, 1992-2001 Các nước phát triển Loại hình tổ chức kiện kinh tế thị trường Sự phá giá tiền tệ liên kết với dừng lại đột ngột 12 Trong đó: Đầu tiên dừng lại đột ngột, sau phá giá tiền tệ 82 Đầu tiên phá giá tiền tệ, sau dừng lại đột ngột 42 Sự phá giá tiền tệ không liên kết với dừng lại đột ngột 19 % Tổng số liên kết với dừng lại đột ngột 12 Trong đó: Đầu tiên dừng lại đột ngột, sau phá giá tiền tệ 82 Đầu tiên phá giá tiền tệ, sau dừng lại đột ngột 42 Sự phá giá tiền tệ không liên kết với dừng lại đột ngột 19 % Tổng số Các nước phát triển Loại hình tổ chức kiện kinh tế thị trường phá giá tiền tệ liên kết với dừng lại đột ngột 63 17 Trong đó: Đầu tiên dừng lại đột ngột, sau giá tiền tệ 42 Đầu tiên phá giá tiền tệ, sau dừng lại đột ngột 21 Sự phá giá tiền tệ không liên kết với dừng lại đột ngột 37 83 Ghi chú: Sự dừng lại đột ngột định nghĩa đảo chiều luồng vốn chảy vào mà i) vượt mức âm so với mức chuẩn thay đổi thường niên luồng vốn chảy vào theo dõi kể từ năm 1990 ii) mà kết hợp với sụt giảm sản lượng Thực giá mạnh đồng tiện xem gia tăng tỷ giá hối đối thực mà i) vượt q mức dương so với mức chuẩn thay đổi thường niên tỷ giá hối đoái thực theo dõi kể từ năm 1990 ii) lớn 20 phần trăm Acemoglu, Daron, Simon Johnson, James A Robinson and Yunyong Thaicharoen (2003) “Institutional Causes, Macroeconomic Symptoms: Volatility, Crises and Growth,” Journal of Monetary Economics (Carnegie-Rochester Conference Series), forthcoming Bernanke, Ben S., Laubach, Thomas, Mishkin, Frederic S and Adam S Posen (1999) Inflation Targeting: Lessons from the International Experience (Princeton: Princeton University Press) Bernanke, Ben S and Frederic S Mishkin (1997) “Inflation Targeting: A New Framework for Monetary Policy?” Journal of Economic Perspectives 11(2): 97-116 Boone, Peter, Alasdair Breach, Eric Friedman, and Simon Johnson (2000) “Corporate Governance and the Asian Crisis,” Journal of Financial Economics 58(1-2): 141-186 Broda, Christian (2001) “Coping with Terms-of-Trade Shocks: Pegs versus Floats,” American Economic Review 91(2): 376-380 Broda, Christian and Eduardo Levy-Yeyati (2000) “Safety Nets and Endogenous Financial Dollarization,” mimeographed, Universidad Torcuato Di Tella Burnside, Craig, Martin Eichenbaum and Sergio Rebelo (2001) “Prospective Deficits and the Asian Currency Crisis,” Journal of Political Economy 109(6): 1155-1197 Caballero, Ricardo J and Arvind Krishnamurthy (2002) “Excessive Dollar Debt: Financial Development and Underinsurance,” mimeographed, MIT Calvo, Guillermo A (2001) “Capital Markets and the Exchange Rate: with Special Reference to the Dollarization Debate in Latin America,” Journal of Money, Credit, and Banking 33(2): 312-334 Calvo, Guillermo A (2002) “Explaining Sudden Stop, Growth Collapse and BOP Crisis: The Case of Distortionary Output Taxes,” Mundell-Fleming Lecture, 3rd IMF Annual Research Conference, Washington, DC, November Calvo, Guillermo A., Alejandro Izquierdo and Luis-Fernando Mejía (2003) “On the Empirics of Sudden Stops.” IADB Working Paper Calvo, Guillermo A., Alejandro Izquierdo and Ernesto Talvi (2002) “Sudden Stops, the Real Exchange Rate and Fiscal Sustainability: Argentina’s Lessons,” IADB Working Paper No 469 Calvo, Guillermo A and Enrique G Mendoza (2000) “Capital-Market Crises and Economic Collapse in Emerging Markets: An Informational-Frictions Approach,” Papers and Proceedings of the American Economic Association, American Economic Review 90(2): 59-64 Calvo, Guillermo A and Carmen M Reinhart (2000) “When Capital Flows Come to a Sudden Stop: Consequences and Policy,” in Peter B Kenen and Alexander K Swoboda, eds., Reforming the International Monetary and Financial System (Washington, DC: IMF) Calvo, Guillermo A and Carmen M Reinhart (2002) “Fear of Floating” Quarterly Journal of Economics 117(2): 379-408 Calvo, Guillermo A and Carlos A Végh (1996) “From Currency Substitution to Dollarization and Beyond: Analytical and Policy Issues,” in Guillermo A Calvo, Money, Exchange Rates, and Output (Cambridge, MA: The MIT Press): 153-175 Cukierman, Alex (1992) Central Bank Strategy, Credibility and Independence: Theory and Evidence (Cambridge, MA: The MIT Press) De Grauwe, Paul (1997) The Economics of Monetary Integration, 3rd Edition (London: Oxford University Press) Edwards, Sebastian (2001) “Dollarization: Myths and Realities,” Journal of Policy Modeling 23(3): 249-65 Edwards, Sebastian and I Igal Magendzo (2001) “Dollarization, Inflation and Growth,” NBER Working Paper No 8671 Eichengreen, Barry and Paul Masson (1998) “Exit Strategies: Policy Options for Countries Seeking Greater Exchange Rate Flexibility,” IMF Occasional Paper No 168 Eichengreen, Barry (2002) “When to Dollarize,” Journal of Money, Credit and Banking 34(1): 1-24 Eichengreen, Barry, Ricardo Hausmann and Ugo Panizza (2002) “Original Sin: The Pain, the Mystery, and the Road to Redemption,” presented at the conference Currency and Maturity Matchmaking: Redeeming Debt from Original Sin, IADB, Washington, DC, November 21-22 Fischer, Stanley, (2001) “Distinguished Lecture on Economics in Government Exchange Rate Regimes: Is the Bipolar View Correct?” Journal of Economic Perspectives, 15(2): 3-24 Frankel, Jeffrey A and Andrew K Rose (2002) “An Estimate of the Effect of Common Currencies on Trade and Income,” Quarterly Journal of Economics 117(2): 437-466 Frankel, Jeffrey A., Sergio L Schmukler and Luis Serven (2002) “Global Transmission of Interest Rates: Monetary Independence and Currency Regime,” NBER Working Paper No 8828 Garber, Peter (1999) “Hard-Wiring to the Dollar: From Currency Board to Currency Zone,” in Global Markets Research (London: Deutsche Bank) González, José A (2000) “Exchange Rate Pass-through and Partial Dollarization: Is there a Link?” CREDPR Working Paper No 81, Stanford University Hanke, Steven and Kurt Schuler (1994) Currency Boards for Developing Countries: A Handbook (San Francisco: ICS Press) Hausmann, Ricardo (1999) “Should there be currencies or 105?” Foreign Policy, 116: 65-79 Hausmann, Ricardo, Ugo Panizza and Ernesto Stein (2001) “Why Do Countries Float the Way They Float?” Journal of Development Economics 66: 387-414 Honig, Adam (2003) “Dollarization, Exchange Rate Regimes and Government Myopia.” mimeographed, Columbia University, March Jeanne, Olivier (2002) “Why Do Emerging Economies Borrow in Foreign Currency?” presented at the conference Currency and Maturity Matchmaking: Redeeming Debt from Original Sin, IADB, Washington, DC, November 21-22 La Porta, Rafael, Lopes-de-Silanes, Florencio, Shleifer, Andrei and Vishny, Robert (1998) “Law and Finance,” Journal of Political Economy 106(6): 1113-1155 Levy-Yeyati, Eduardo and Federico Sturzenegger (2003) “To Float or Fix: Evidence on the Impact of Exchange Rate Regimes on Growth,” American Economic Review, forthcoming McKinnon, Ronald and Huw Pill (1999) “Exchange Rate Regimes for Emerging Markets: Moral Hazard and International Overborrowing,” Oxford Review of Economic Policy 15(3): 19- 38 Mishkin, Frederic S (1991) “Asymmetric Information and Financial Crises: A Historical Perspective,” in R Glenn Hubbard, ed., Financial Markets and Financial Crises (Chicago: University of Chicago Press): 69-108 Mishkin, Frederic S (1996) “Understanding Financial Crises: A Developing Country Perspective,” Annual World Bank Conference on Development Economics: 29-62 Mishkin, Frederic S (1998) “The Dangers of Exchange Rate Pegging in Emerging-Market Countries,” International Finance 1(1): 81-101 Mishkin, Frederic S (1999a) “Lessons from the Asian Crisis,” Journal of International Money and Finance 18(4): 709-723 Mishkin, Frederic S (1999b) “International Experiences with Different Monetary Policy Regimes,” Journal of Monetary Economics 43(3): 579-606 Mishkin, Frederic S (2000) “What Should Central Banks Do?” Federal Reserve Bank of St Louis Review 82(6): 1-13 Mishkin, Frederic S (2001) “The International Lender of Last Resort: What are the Issues?” in Horst Siebert, ed., The World’s New Financial Landscape: Challenges for Economic Policy (Berling: Springer-Verlag): 291-312 Mishkin, Frederic S (2001) “Financial Policies and the Prevention of Financial Crises in Emerging Market Countries,” NBER Working Paper No 8087, forthcoming in Martin Feldstein, ed., Economic and Financial Crises in Emerging Market Countries (Chicago: University of Chicago Press) Mishkin, Frederic S and Adam Posen (1997)."Inflation Targeting: Lessons from Four Countries,"Federal Reserve Bank of New York, Economic Policy Review, vol 3, #3 (August 1997): 9-110 Mishkin, Frederic S and Miguel Savastano (2001) “Monetary Policy Strategies for Latin America,” Journal of Development Economics 66(2): 415-444 Mundell, Robert A (1961) “A Theory of Optimum Currency Areas,” American Economic Review 51(3): 657-665 Mussa, Michael (1986) “Nominal Exchange Rate Regimes and the Behavior of Real Exchange Rates: Evidence and Implications,” Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy 25: 117-213 Obstfeld, Maurice and Kenneth Rogoff (1995) “The Mirage of Fixed Exchange Rates,” Journal of Economic Perspectives 9(4): 73-96 Poole, William (1970) “Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in a Simple Stochastic Macro Model,” Quarterly Journal of Economics 84(2): 197-216 Reinhart, Carmen M and Kenneth S Rogoff (2002) “The Modern History of Exchange Rate Arrangements: A Reinterpretation,” NBER Working Paper No 8963 (June) Rose, Andrew K (2000) “One Money, One Market: Estimating the Effect of Common Currencies on Trade,” Economic Policy 15: 7-46 Sargent, Thomas and Neil Wallace (1981) “Some Unpleasant Monetarist Arithmetic,” Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review, 1-17 Schuler, Kurt (1999) “Encouraging Official Dollarization in Emerging Markets,” Joint Economic Committee Staff Report (Washington, DC: United States Senate) Shleifer, Andrei and Robert Vishny (1999) The Grabbing Hand: Government Pathologies and Their Cures (Harvard University Press, Cambridge, Mass.) Tommasi, Mariano (2002), “Crisis, Political Institutions, and Policy Reform: It is not the Policy, it is the Polity, Stupid,” forthcoming in Annual World Bank Conference on Development Economics, University of San Andres, mimeo Tornell Aaron and Andrés Velasco (2000) “Fixed versus Flexible Exchange Rates: Which Provides More Fiscal Discipline?” Journal of Monetary Economics, 45(2): 399-436 Woodford, Michael (1994) “Monetary Policy and Price Level Determinacy in a Cash-in-Advance Economy,” Economic Theory 4: 345-380 Woodford, Michael (1995) “Price Level Determinacy without Control of a Monetary Aggregate,” Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy 43: 1-46 ... chọn chế độ tỷ giá hối đối để đóng góp cho kinh tế vĩ mơ lúc bất ổn ngược lại Sự thay đổi chế độ tỷ giá góp phần cho kinh tế vĩ mơ có kết hồn thiện Vậy nước có nển kinh tế thích chế độ tỷ giá. .. Lựa chọn chế độ tỷ giá hối đối Khơng có chế độ tỷ giá hối đối ngăn ngừa hỗn loạn kinh tế vĩ mô Tuy nhiên, lựa chọn chế độ tỷ giá hối đối làm kinh tế trở nên tốt tệ tuỳ thuộc vào sách kinh tế tính... chế độ tỷ giá cố định hay chế độ tỷ giá hối đoái pha trộn tỉ giá cố định tỉ giá thả nổi, tỷ giá hối đoái thường cố định đơi dịch chuyển (tỷ giá hối đối linh hoạt) ? Nhiều quốc gia giới chọn chế