nghiên cứu - trao đổi Tạp chí luật học số 5/2003 55 TS. Nguyễn Thị ánh Vân * ut phỏp iu chnh chng khoỏn v th trng chng khoỏn ca cỏc nc thng cú cỏc iu khon chng gian ln v la o trờn th trng chng khoỏn. Ngh nh s 48/1998/N-CP ngy 11/7/1998 (Ngh nh 48/1998) ca Vit Nam cng dnh chng VIII quy nh v cỏc hnh vi b cm v hn ch. Nhng quy nh ny mi c xõy dng ln u nờn cũn nhiu vn cn c tranh lun nhm hon thin. Bi vit ny cp hai vn l quy ch iu chnh bỏn khng v mua chng khoỏn trờn c s tớn dng. 1. Quy ch iu chnh bỏn khng iu 69 Ngh nh 48/1998 vi tiờu Bỏn khng quy nh: Cm mi t chc, cỏ nhõn bỏn chng khoỏn di mi hỡnh thc khi khụng s hu chng khoỏn vo thi im giao dch. Thut ng Bỏn khng mc dự c s dng ngay tiờu ca iu khon nhng khụng h c gii thớch trong ni dung ca nú cng nh trong phn Gii thớch thut ng ti iu 2 Ngh nh 48/1998. Quyt nh s 79/2000/Q-UBCK ngy 29/12/2000 (Quyt nh 79/2000) ban hnh Quy ch thnh viờn, niờm yt, cụng b thụng tin v giao dch chng khoỏn, Quyt nh s 50/2003/Q-BTC ngy 15/4/2003 (Quyt nh 50/2003) sa i mt s iu ca Quyt nh s 79/2000 cng khụng lm sỏng t thờm v thut ng trờn. (1) Da vo ni dung khỏ cụ ng ca iu 69 Ngh nh 48/1998, cú th hiu v thut ng bỏn khng c s dng õy l bỏn chng khoỏn khi ngi bỏn khụng s hu chng khoỏn ú vo thi im giao dch. Tuy nhiờn, n õy li vp phi tr ngi na l liu trong nhng trng hp no thỡ ngi bỏn chng khoỏn c coi l s hu chng khoỏn. Cú l khú cú th ch n thun da vo cỏc yu t cu thnh quyn s hu quy nh trong B lut dõn s xỏc nh quyn s hu i vi chng khoỏn c giao dch vỡ chng khoỏn l loi hng hoỏ c bit. Tớnh cht c bit ú l ch ngi mua chng khoỏn khụng nhm chim hu chng khoỏn ú khai thỏc giỏ tr s dng nh khi mua a s cỏc loi hng hoỏ khỏc m l hng lói sut do chng khoỏn em li hoc thm chớ ch n thun l nhm bỏn li chng khoỏn ú kim li. Cú l vỡ c tớnh ny ca chng khoỏn m lut phỏp cỏc nc iu chnh bỏn khng thng cú quy nh c th th no l bỏn khng cng nh tng hon cnh trong ú ngi bỏn cú th c coi l s hu chng khoỏn. Lut phỏp ca M cú quy nh rt chi tit L * Ging viờn Khoa phỏp lut kinh t Trng i hc lut H Ni nghiên cứu - trao đổi 56 Tạp chí luật họ c số 5/2003 v cỏc vn ny, theo ú bỏn khng l vic bỏn loi chng khoỏn khụng thuc quyn s hu ca ngi bỏn hoc vic bỏn chng khoỏn c thc hin thụng qua vic chuyn giao chng khoỏn ngi bỏn i mn hoc ngi chuyn giao chng khoỏn mn h ngi bỏn. Phỏp lut chng khoỏn ca M ra bn trng hp c th trong ú ngi c coi l s hu chng khoỏn gm: Mt l, cỏ nhõn hoc i lớ ca cỏ nhõn ú cú quyn s hu chng khoỏn; hai l, ngi ó mua chng khoỏn hoc kớ kt hp ng vụ iu kin, rng buc c hai bờn, mua chng khoỏn nhng cha nhn c chng khoỏn; ba l, ngi s hu chng khoỏn cú kh nng chuyn i (convertible security) v ó em chng khoỏn ú chuyn i sang chng khoỏn khỏc; bn l, ngi cú quyn chn (option) mua chng khoỏn v ó thc hin quyn ú. (2) Tng t nh trng hp ca M, phỏp lut chng khoỏn ca Nht Bản cng cú iu khon c th nh ngha v bỏn khng. (3) Nh vy, phỏp lut ca Vit Nam mi ch n gin cm tt c cỏc t chc v cỏ nhõn bỏn chng khoỏn khi khụng s hu chng khoỏn thi im giao dch m cha bao hm cỏc yu t cn thit xỏc nh hnh vi b cm. iu ny s dn n khú khn khi xỏc nh hnh vi b cm trờn thc t. Bờn cnh ú, bn thõn vic cm bỏn khng theo phỏp lut hin hnh cng l iu cn phi c tho lun thờm. Theo iu 69 Ngh nh 48/1998, mi hot ng bỏn khng trờn th trng chng khoỏn u b cm. Mi õy, khon 5 iu 1 Quyt nh s 50/2003 vn tip tc yờu cu khỏch hng khi t lnh bỏn chng khoỏn phi cú s lng chng khoỏn t bỏn trờn ti khon chng khoỏn m ti thnh viờn Trung tõm giao dch chng khoỏn. Quy nh ny lm cho nh u t, c bit nh u t nc ngoi cú cm giỏc lut phỏp Vit Nam quỏ kht khe trong vic iu chnh cỏc giao dch trờn th trng chng khoỏn. Cú ý kin cho rng quy nh cm bỏn khng l sỏng to ca Vit Nam nhm ngn chn hot ng u c bỏn khng chng khoỏn vỡ chớnh hot ng ny ó gõy ra cuc khng hong ti chớnh ụng nm 1997. (4) Theo cỏc bỏo cỏo ca Ngõn hng th gii (World Bank) v ca T chc quc t v cỏc u ban chng khoỏn (International Organization of Securities Commisions, gi tt l IOSCO) thì cú nhiu nguyờn nhõn dn n cuc khng hong ti chớnh cỏc nc ụng cui thp k 90. Bỏo cỏo ca U ban cỏc th trng mi ni (Emerging Markets Committee) thuc IOSCO a ra ba nhúm nguyờn nhõn ch yu dn ti cuc khng hong ny. Nhúm th nht gm cỏc vn thuc kinh t v mụ, ch yu cp h qu ca lung vn u t ln trn vo cỏc nc ang phỏt trin v n chớnh sỏch tin t ca cỏc nc ny. Cỏc vn ú bao gm: 1) S tng lờn ca cỏc ngun vn vo cỏc nc ang phỏt trin tuy cú th em li li ớch cho cỏc nc ny nhng ng thi cng mang theo c s ri ro, c bit khi thiu cỏc iu kin tiờn quyt m bo s dng hp lớ cỏc ngun vn ú; 2) Lung vn ln vo cỏc nc cú th trng mi ni u thp k 90 cựng nghiên cứu - trao đổi Tạp chí luật học số 5/2003 57 vi s bựng n tớn dng ó dn n tỡnh trng u t thỏi quỏ v hot ng u c trong lnh vc bt ng sn cng nh trờn th trng chng khoỏn, thm chớ cũn cho phộp vn tớn dng trn vo c khu vc phi thng mi; 3) Chớnh sỏch kim ch t giỏ hi oỏi ỏp dng cỏc nc chu nh hng ca cuc khng hong ó lm mt i kh nng cnh tranh ca cỏc nc ny. Bờn cnh ú, s gim sỳt v cu ca th gii i vi mt s mt hng ch yu nhp khu t cỏc nc chõu , s phc hi kinh t chm chp ca Nht Bn v sc cnh tranh ngy cng mnh ca cỏc nc cú chi phớ sn xut thp ó a cỏc nc chu nh hng ca cuc khng hong lõm vo tỡnh trng mt cõn i trong cỏn cõn thng mi (current account deficit). Nhúm th hai gm cỏc vn thuc cu trỳc. ú l nhng yu kộm trong ni b cỏc nn kinh t chu nh hng ca cuc khng hong nh: 1) S th ni v t do hoỏ khu vc ti chớnh cỏc nc chu nh hng nng n nht ca cuc khng hong ó t khu vc ti chớnh ca cỏc nc ny trc ri ro; 2) Th trng n kộm phỏt trin cỏc nc ny ó lm cho nn kinh t phi da quỏ mc vo ngun vn tớn dng ca ngõn hng, lm cho ngõn hng phi ng u vi ri ro tớn dng; 3) S tht bi trong vic iu chnh v giỏm sỏt cỏc t chc ti chớnh; 4) Nhng yu kộm trong hot ng cụng b thụng tin v trong qun tr cụng ti ó lm ny sinh nhng vn nghiờm trng trong khu vc ti chớnh v cụng ti; 5) Cỏc quyt nh cho vay thiu ỳng n vỡ da trờn mc tiờu li nhun lớ tng ch khụng phi l li nhun d kin. Cui cựng l nhúm cỏc vn trờn th trng ti chớnh bao gm c hot ng ca th trng ti chớnh trong nc v s nh hng ca quỏ trỡnh ton cu hoỏ cỏc t chc ti chớnh i vi th trng ti chớnh ca mi nc. Nhng vn ny gm: 1) S bt n ca th trng tin t lan c sang th trng vn c phn v ó lm o ln nn kinh t ca nhiu nc ụng . Núi cỏch khỏc, s phỏ giỏ mnh ng tin cỏc nc ụng l mt trong nhng nguyờn nhõn dn n cuc khng hong ti chớnh cỏc nc ny. Thờm vo ú, u c tin mt cựng vi chớnh sỏch n nh t giỏ hi oỏi ca cỏc nc cú th trng mi ni ó lm cho nn kinh t cỏc nc ny tr nờn d b tn thng; 2) Vic s dng cỏc cụng c trờn th trng trao tay (c bit l cỏc cụng c phỏi sinh-derivatives) v cỏc giao dch ngoi bng (off-balance-sheet-transactions) mc dự khụng t thõn gõy ra cuc khng hong ti chớnh nhng li cú th lm cho cuc khng hong thờm phn nghiờm trng; 3) S lõy lan v ti chớnh ny sinh t vic ton cu hoỏ h thng ti chớnh: Do h thng ti chớnh ang ngy cng ton cu hoỏ v thng nht, s bt n trờn th trng ca mt nc hoc s phỏ giỏ ng tin ca mt nc ó dn n nhng h qu tng t mt s nc khỏc. Nh vy cú rt nhiu hot ng nguyờn nhõn dn n cuc khng hong ti chớnh ụng vo cui thp k 90. Mc dự u c trờn th trng chng khoỏn cng c cp trong bn bỏo cỏo nh l mt trong nhng vn thuc kinh t v mụ nhng rừ nghiên cứu - trao đổi 58 Tạp chí luật họ c số 5/2003 rng u c chng khoỏn khụng phi l lớ do duy nht v li cng khụng phi l lớ do ch yu dn n cuc khng hong. Nhn nh ny dng nh cng c U ban cỏc th trng mi ni ca IOSCO ng h. Ngay li núi u ca bn bỏo cỏo núi trờn ó cho thy cỏc cuc tho lun v nguyờn nhõn ca cuc khng hong u tp trung vo cỏc vn kinh t v mụ, tuy nhiờn cỏc vn cú liờn quan n th trng chng khoỏn li khụng thu hỳt c s chỳ ý. Cú ý kin thm chớ cũn cho rng nguyờn nhõn ch yu dn n cuc khng hong núi trờn l do chớnh sỏch tin t nhm kim ch t giỏ hi oỏi m nhiu quc gia chõu theo ui trong sut giai on trc khng hong. (5) Nu qu tht quy nh cm bỏn khng ca ta ny sinh t mi lo ngi v quan h nhõn qu gia bỏn khng v khng hong ti chớnh thỡ cú l chỳng ta ó i quỏ xa. Núi nh vy khụng cú ngha l khng nh s vụ hi ca bỏn khng. Xung quanh cỏi li v cỏi hi m bỏn khng cú th em li vn cũn cú nhiu tranh cói. Cú ý kin cho rng bỏn khng lm o ln th trng, cng ộp tớnh thanh khon v y nhanh tc gim giỏ chng khoỏn. (6) Gn õy, U ban chng khoỏn v th trng chng khoỏn M trong cuc trng cu dõn ý v vic sa i phỏp lut iu chnh bỏn khng, tuy ó nhn mnh bỏn khng cú th s dng nh mt cụng c lng on th trng nhng cng ó phi tha nhn hai tỏc dng tớch cc ca bỏn khng. Mt l bỏn khng cung cp tớnh thanh khon cho th trng (market liquydity); hai l bỏn khng to ra tớnh hiu qu v giỏ chng khoỏn trờn th trng (pricing efficiency). (7) Bỏn khng em li tớnh thanh khon cho th trng vỡ khi ngi hnh ngh kinh doanh chng khoỏn thc hin cỏc giao dch bỏn khng theo lnh ca khỏch hng h ó lm gim bt s mt cõn i tm thi gia cung v cu chng khoỏn, vỡ vy ó to ra s thanh khon ỏng k cho th trng. Nh vy, thụng qua ngi hnh ngh kinh doanh chng khoỏn, hot ng bỏn khng ó tng thờm cung chng khoỏn, vỡ th lm gim i ri ro m nh u t ỏng l phi gỏnh chu do phi tr giỏ chng khoỏn cao mt cỏch gi to ch vỡ s thiu ht tm thi ca cung chng khoỏn. Bỏn khng to ra tớnh hiu qu v giỏ chng khoỏn vỡ trong th trng chng khoỏn hiu qu, giỏ c phi hon ton phn ỏnh c li ớch ca c ngi bỏn v ngi mua. Khi tham gia vo giao dch chng khoỏn, c ngi mua v ngi bỏn khng u hi vng kim li t chờnh lch gia giỏ mua v giỏ bỏn. Thụng thng, ngi bỏn khng mt loi chng khoỏn no ú tin tng rng giỏ chng khoỏn ú ang cao hn giỏ tr thc v chc chn s gim. Nh vy, bng vic thc hin giao dch bỏn khng, ngi bỏn khng ó thụng tin cho th trng v ỏnh giỏ ca mỡnh i vi giỏ ca chng khoỏn ú trong tng lai. Chớnh iu ny úng gúp cho tớnh hiu qu v giỏ chng khoỏn. Hn na, qua vic s dng bỏn khng kim li, ngi bỏn chng khoỏn cng lm tng thờm tớnh hiu qu v giỏ c. nghiên cứu - trao đổi Tạp chí luật học số 5/2003 59 Bt k nhng quan im trỏi ngc nhau v cỏi li v hi ca bỏn khng, trờn thc t, cỏc quc gia nh H Lan, Phỏp, c, Anh v M u ó ln lt g b quy nh cm bỏn khng. Ngy nay cỏc nc, bỏn khng ch b t di s kim soỏt ch khụng cũn l loi giao dch b cm trờn th trng chng khoỏn. Cỏc nh lm lut thng ra nhng iu kin trong ú nhng i tng xỏc nh c phộp thc hin giao dch bỏn khng v nhng hon cnh trong ú bỏn khng b coi l bt hp phỏp. Lut th trng chng khoỏn ca M iu chnh hot ng bỏn khng cú phõn bit hai nhúm ch th: Ngi ni b cụng ti (corporate insiders) v nhng ngi khỏc. Lut phỏp M ch cm ngi ni b cụng ti bỏn chng khoỏn ca chớnh cụng ti h khi h khụng s hu chng khoỏn ú cũn nhng ngi khỏc c phộp bỏn khng tr khi giỏ ca loi chng khoỏn ú trờn th trng ang cú xu hng gim. Núi cỏch khỏc, i vi nhúm ngi th hai, bỏn khng ch b coi l bt hp phỏp khi loi chng khoỏn ú ang gim giỏ trờn th trng. Mc ớch ca vic iu chnh bỏn khng ca M l cho phộp thc hin bỏn khng khi giỏ chng khoỏn trờn th trng ang tng, loi tr hot ng bỏn khng nhm lỏi giỏ chng khoỏn trờn th trng xung dc nhm ngn nga hin tng s dng bỏn khng lm cụng c y nhanh s gim giỏ chng khoỏn. Lut chng khoỏn v th trng chng khoỏn ca Nht Bản cng ch cm bỏn khng khi giỏ ca chng khoỏn ú trờn th trng cú xu hng gim. Khi giỏ chng khoỏn trờn th trng tng hoc n nh, giao dch bỏn khng c phộp thc hin. Qua nhng phõn tớch trờn, cú th thy quy nh v bỏn khng ca Vit Nam l quỏ thn trng. iu ny cú th lớ gii trong iu kin th trng chng khoỏn Vit Nam cũn giai on trng nc. Trong tng lai, nu khụng cú quy ch iu chnh thớch hp i vi hot ng bỏn khng, vụ hỡnh trung chỳng ta ó tc b ca th trng chng khoỏn mt cụng c hu ớch. Tha nhn bỏn khng nhng phải t hot ng ny trong vũng kim soỏt nht nh, mt mt s ngn chn c nhng bt li m bỏn khng cú th gõy ra, mt khỏc to iu kin khai thỏc trit li ớch m cụng c ny cú th em li cho th trng chng khoỏn v nh u t. 2. Quy ch iu chnh hot ng mua chng khoỏn trờn c s tớn dng iu 72 Ngh nh 48/1998 vi tiờu Tham gia hot ng tớn dng v cho vay chng khoỏn quy nh: T chc kinh doanh chng khoỏn, ngi hnh ngh kinh doanh chng khoỏn khụng c hot ng tớn dng v cho vay chng khoỏn. Nu cn c vo ni dung iu khon ny cú th thy hai loi hot ng m t chc kinh doanh chng khoỏn v ngi hnh ngh kinh doanh chng khoỏn khụng c phộp thc hin. Mt l, iu 72 Ngh nh 48/1998 cm cỏc i tng núi trờn cp tớn dng mt nghiªn cøu - trao ®æi 60 T¹p chÝ luËt hä c sè 5/2003 loại hình hoạt động ngân hàng. Quy định này xem ra logic vì nếu đã quy định các tổ chức tín dụng không được trực tiếp kinh doanh chứng khoán (Điều 29 Nghị định 48/1998) thì việc quy định các tổ chức kinh doanh chứng khoán không được thực hiện hoạt động tín dụng là công bằng và thoả đáng. Điều này có thể hiểu được vì trong lịch sử điều chỉnh thị trường chứng khoán ở các nước trên thế giới đã có lúc hoạt động ngân hàng và hoạt động kinh doanh chứng khoán được bóc tách rành mạch, ngân hàng và các công ti chứng khoán không được bước sang lãnh địa kinh doanh của nhau. (8) Hai là, việc Điều 72 Nghị định 48/1998 cấm các đối tượng nói trên cho vay chứng khoán nhằm góp phần hỗ trợ và củng cố thêm cho Điều 69 Nghị định 48/1998 (về cấm bán khống, tức là cấm bán chứng khoán mà người bán không sở hữu, hay nói cách khác, cấm đi vay chứng khoán để bán lại). Quy định này xem ra cũng rất logic vì nếu đã cấm hoạt động đi vay chứng khoán thì việc cấm hoạt động cho vay chứng khoán là khôn ngoan nhằm ngăn chặn tận gốc hành vi bị cấm. Tuy nhiên, nếu xem xét nội dung Điều 57 Quyết định 79/2000 thì mới vỡ lẽ về mục đích của Điều 72 Nghị định 48/1998. Theo Điều 57, khi đặt lệnh mua chứng khoán, số dư tài khoản của khách hàng mở tại thành viên Trung tâm giao dịch chứng khoán phải đáp ứng quy định kí quỹ tương đương 100% giá trị chứng khoán đặt mua. Như vậy, khách hàng muốn đặt lệnh mua chứng khoán phải có đủ tiền trên tài khoản chứ không được phép đi vay. Do đó, cái mà Điều 72 cấm lại là việc cấp tín dụng cho khách hàng để mua chứng khoán. Nói cách khác, điều khoản này không cho phép “mua chứng khoán trên cơ sở tín dụng” (margin trading). Như vậy, nội dung của Điều 72 cần được hiểu là: Cấm các tổ chức kinh doanh chứng khoán và người hành nghề kinh doanh chứng khoán cho khách hàng vay chứng khoán hoặc cho vay tiền để khách hàng mua chứng khoán. Điều chỉnh bằng pháp luật đối với hoạt động mua chứng khoán trên cơ sở tín dụng cũng là điều phù hợp với thông lệ ở các nước có thị trường chứng khoán. Chỉ có điều mức độ điều chỉnh bằng pháp luật ở mỗi nước có thể không giống nhau xuất phát từ cách nhìn khác nhau về cái lợi và cái hại của loại giao dịch này. Cái lợi mà hoạt động mua chứng khoán trên cơ sở tín dụng có thể đem lại cho thị trường chứng khoán là ở chỗ nó có khả năng tạo tính thanh khoản cho thị trường và thúc đẩy thị trường hoạt động nhộn nhịp. Các nhà nghiên cứu thậm chí còn cho rằng loại giao dịch này cần phải được thừa nhận trên thị trường vì nó có khả năng chuyển một thị trường ảm đạm, ốm yếu thành thị trường sôi động. (9) Mặc dù có những tác dụng tích cực trên nhưng hoạt động mua chứng khoán trên cơ sở tín dụng cũng có thể dẫn đến những bất lợi cho nền kinh tế nói chung, cho thị trường chứng khoán nói riêng và cho cả nhà đầu tư. nghiên cứu - trao đổi Tạp chí luật học số 5/2003 61 Theo cỏc ụng Loss v Segliman - hai giỏo s u ngnh v phỏp lut chng khoỏn v th trng chng khoỏn ca M thì cú ba lớ do chớnh t hot ng mua chng khoỏn trờn c s tớn dng trong vũng kim soỏt: Mt l, nhm ngn chn nhng tỡnh hung trong ú ngun vn tớn dng ca quc gia ỏng l c phõn b vi lói sut bỡnh thng cho cỏc lnh vc thng mi, cụng nghip v nụng nghip li b vt kit vo vic cp tớn dng cho hot ng u c trờn th trng chng khoỏn vỡ lói sut hp dn hn; hai l, nhm bo v ngi mua chng khoỏn trờn c s tớn dng trỏnh khi ri ro cú th xy ra do mua chng khoỏn ch yu bng tin i vay; ba l, nhm duy trỡ nn kinh t n nh v ngn chn s dao ng quỏ mc trờn th trng chng khoỏn. (10) Do nhng li ớch m hot ng mua chng khoỏn trờn c s tớn dng em li cng nh nhng bt li m hot ng ny cú th gõy ra, lut phỏp cỏc nc mc dự tha nhn loi giao dch ny trờn th trng chng khoỏn nhng cng khụng th ni hot ng ny m t chỳng trong nhng gii hn nht nh. Phỏp lut chng khoỏn v th trng chng khoỏn ca M khụng cm vic mua chng khoỏn trờn c s tớn dng m cho phộp khỏch hng vay ti 50% giỏ th trng ca lng chng khoỏn nh mua thc hin giao dch. (11) Tuy nhiờn, gii hn v tớn dng ny ch ỏp dng i vi vic mua c phiu m khụng ỏp dng i vi vic mua trỏi phiu chớnh ph v trỏi phiu cụng ti. (12) Tng t nh trng hp ca M, lut phỏp ca Nht Bản cng cho phộp thc hin hot ng mua chng khoỏn trờn c s tớn dng nhng yờu cu khỏch hng kớ qu mt khon tin nht nh theo quy nh ca Th tng chớnh ph. (13) Nh vậy, Ngh nh 48/1998 ó quỏ kht khe khi cm hot ng mua chng khoỏn trờn c s tớn dng v vỡ th ó b l c hi khai thỏc nhng u th ca hot ng ny. Sau gn ba nm Trung tõm giao dch chng khoỏn Vit Nam hot ng trong s vng mt ca loi giao dch ny, va qua, quy ch iu chnh mua chng khoỏn trờn c s tớn dng ó c sa i theo hng tha nhn vic cp tớn dng u t vo chng khoỏn. Khon 5 iu 1 Quyt nh 50/2003 quy nh khi t lnh mua chng khoỏn, s d trờn ti khon bng tin ca khỏch hng m ti thnh viờn Trung tõm giao dch chng khoỏn phi ỏp ng quy nh kớ qu ti thiu l 70% giỏ tr chng khoỏn t mua. iu ú cú ngha l phỏp lut cho phộp nh u t c vay ti 30% giỏ tr chng khoỏn t mua. Nh vy, phỏp lut chng khoỏn ca Vit Nam ó tng bc tip thu kinh nghim ca cỏc nc trong lnh vc iu chnh cỏc giao dch trờn th trng chng khoỏn. iu ny s gúp phn thu hp s khỏc bit gia th trng chng khoỏn Vit Nam vi th trng chng khoỏn cỏc nc phỏt trin v cú th lm cho th trng chng khoỏn Vit Nam thờm hp dn i vi cỏc nh u t nc ngoi. 3. Hng hon thin phỏp lut iu chnh bỏn khng v mua chng khoỏn trờn c s tớn dng Nh ó phõn tớch trờn, c hai loi giao nghiên cứu - trao đổi 62 Tạp chí luật họ c số 5/2003 dch bỏn khng v mua chng khoỏn trờn c s tớn dng u cú nh hng tớch cc i vi hot ng ca th trng chng khoỏn nu c iu chnh bng nhng quy ch thớch hp. Trc ht, nhm gim bt nhng khú khn, nhm ln khụng ỏng cú trong quỏ trỡnh thc hin v ỏp dng phỏp lut, loi giao dch chng khoỏn c iu chnh bi iu 69 v iu 72 Ngh nh 48/1998 cn phi c quy nh rừ. Cỏc yu t cn thit cho vic xỏc nh tng loi giao dch (nu cú) cn phi cú nh ngha c th. Tip n, ngn chn nhng tỏc ng tiờu cc m giao dch bỏn khng cú th gõy ra trờn th trng chng khoỏn, trong tng lai, quy ch iu chnh bỏn khng cn phi c xõy dng cú phõn bit ch th thc hin giao dch bỏn khng cng nh phõn bit tỡnh trng giỏ c ca chng khoỏn m thi im ú giao dch bỏn khng c thc hin, t ú xỏc nh tớnh hp phỏp v bt hp phỏp ca cỏc hot ng bỏn khng. Khụng nờn ng hot ng bỏn khng v trit cm hot ng ny nh hin nay vỡ lm nh vy s khụng khai thỏc c th mnh ca loi giao dch ny. V cui cựng, vic tha nhn ca phỏp lut hin hnh i vi hot ng mua chng khoỏn trờn c s tớn dng l bc i ỳng hng to iu kin thỳc y th trng chng khoỏn phỏt trin. Tuy nhiờn, vic tỡm ra mt gii hn kớ qu (margin requyrement) tho ỏng loi giao dch ny c thc hin s giỳp Vit Nam thnh cụng trong vic to lp v khai thỏc cụng c hu ớch cho th trng chng khoỏn./. (1). iu 57 khon Quyt nh 79/2000 v khon 5 iu 1 Quyt nh 50/2003 u cú quy nh v loi giao dch ny. (2).Xem: Rule 3b-3 (issued by the US Securities and Exchange Commission). (3).Xem: Cabinet Order for Enforcement of the Securities and Exchange Law (Cabinet Order No. 321), Article 26-3. (4).Xem: V Ngc Nhung, Hon thin th trng chng khoỏn Vit Nam nhm thit lp nn ti chớnh vng mnh v hiu qu, ti liu hi tho v Ti chớnh v s phỏt trin TTCK Vit Nam (t chc ti TP H Chớ Minh, ngy 22/5/2001), tr. 3. (5).Xem: Asia-Pacific Economic Cooperation Study Centre, Hong Kong Institute of Economic and Business Strategy, The University of Hong Kong, Asian Financial Crisis: Causes and Development, 31: (6).Xem: Stock Exchange Practices, Report of Senate Committee on Banking & Currency, S.Rep. No.1455, 73d Cong., 2d Sess. 50 (1934). (7).Xem: Proposed Rules (SEC), (Action: Concept Release; Request for Comments. Oct. 28, 1999), 17 CFR Part 240, [Release No. 34-42037; File No. S7- 24-99] RIN 3235-AH84, Short Sales. 64FR 57996. (8). Mĩ v Nht Bản l cỏc quc gia trc õy ó tng cm ngõn hng kinh doanh chng khoỏn v cm cụng ti chng khoỏn kinh doanh dch v ngõn hng. Xem: - Banking Act of 1933 (US), Sections: 16, 20, 21, 32; - Securities and Exchange Law of 1946 (Japan), Article 65. (9).Xem: J. Patrick Raines and Charles G. Leathers, Economists and the Stock Market, (2002), tr. 112. (10).Xem: Louis Loss & Joel Segliman, sd, tr. 803. (11).Xem: - Regulation T (issued by the Federal Reserve Board) quy nh v vic cp tớn dng ca cỏc cụng ti chng khoỏn cho khỏch hng mua chng khoỏn; - Regulation U (issued by the Federal Reserve Board) quy nh v vic cp tớn dng ca cỏc ngõn hng cho khỏch hng mua chng khoỏn. (12).Xem: Securities and Exchange Act of 1934 (US), Section 7(a). (13).Xem: Securities and Exchange Law (Japan), as revised in 2002, Article 161-2. . khoán. Điều chỉnh bằng pháp luật đối với hoạt động mua chứng khoán trên cơ sở tín dụng cũng là điều phù hợp với thông lệ ở các nước có thị trường chứng khoán. Chỉ có điều mức độ điều chỉnh. vay. Do đó, cái mà Điều 72 cấm lại là việc cấp tín dụng cho khách hàng để mua chứng khoán. Nói cách khác, điều khoản này không cho phép mua chứng khoán trên cơ sở tín dụng (margin trading) các đối tượng nói trên cho vay chứng khoán nhằm góp phần hỗ trợ và củng cố thêm cho Điều 69 Nghị định 48/1998 (về cấm bán khống, tức là cấm bán chứng khoán mà người bán không sở hữu, hay nói